HRVATSKA AGENCIJA ZA NADZOR FINANCIJSKIH USLUGA
SEKTOR ZA PROCJENU RIZIKA, ISTRAŽIVANJE I STATISTIKU
ODJEL ZA SISTEMSKE I SPECIFIČNE RIZIKE
ANALIZA UTJECAJA ULASKA HRVATSKE U EUROPSKU UNIJU
NA FINANCIJSKI SEKTOR
SADRŽAJ
UVOD .................................................................................................................................................. 2
1.
IZMJENE ZAKONODAVSTVA.......................................................................................................... 4
2.
INTEGRACIJA NOVIH ČLANICA EUROPSKE UNIJE-makroekonomski pokazatelji ............................. 5
3.
BANKARSKI SEKTOR ................................................................................................................... 12
4.
TRŽIŠTE OSIGURANJA ................................................................................................................. 16
5.
TRŽIŠTE KAPITALA ...................................................................................................................... 26
6.
INVESTICIJSKI FONDOVI ............................................................................................................. 46
7.
INVESTICIJSKA DRUŠTVA ............................................................................................................ 59
ZAKLJUČAK ........................................................................................................................................ 74
LITERATURA....................................................................................................................................... 80
prosinac 2011.
1
UVOD
Republika Hrvatska je dana 30. lipnja ove godine zaključila posljednja 4 otvorena poglavlja u
pregovorima s Europskom unijom te tako zatvorila pregovore o pristupanju. Proces ulaska u Europsku
uniju bio je dug te je zahtijevao značajne promjene na razini čitavog sustava.
Sam proces pridruživanja započeo je krajem devedesetih godina. Europska komisija je 1999. predložila
stvaranje Procesa stabilizacije i pridruživanja za Albaniju, Bosnu i Hercegovinu, Hrvatsku, Makedoniju i
SR Jugoslaviju te je na temelju toga donesen Pakt o stabilnosti – politički dokument kojem je strateški cilj
stabilizacija u jugoistočnoj Europi putem približavanja zemalja regije euroatlantskim strukturama te
jačanja međusobne suradnje. Hrvatski sabor je 5. prosinca 2001. potvrdio Sporazum o stabilizaciji i
pridruživanju, a 2004. Europska komisija objavila je Pretpristupnu strategiju za Republiku Hrvatsku, a
Europsko vijeće odredilo datum početka pristupnih pregovora s Republikom Hrvatskom. Već 2005. stupa
na snagu Sporazum o stabilizaciji i pridruživanju te su otvoreni pristupni pregovori između Republike
Hrvatske i Europske unije.1
U procesu pristupanja Republika Hrvatska je mijenjala svoje zakonodavstvo kako bi isto uskladila sa
zakonodavstvom Europske unije kako u cijelom sustavu funkcioniranja gospodarstva tako i u području
koje se odnosi na financijski sustav i financijske usluge. Izmjene zakonodavstva dovele su i do značajnih
promjena na području financijskih usluga.
Cilj Europske unije i svih propisa koje ista podrazumijeva je stvaranje jednog, jedinstvenog unutarnjeg
tržišta država članica koje ukidanjem razlika koje se odnose na specifičnosti sustava svake pojedine
države vodi ka stvaranju zajedničkog tržišta. Takvo jedinstveno unutarnje tržište podrazumijeva slobodu
kretanja ljudi, roba, usluga i kapitala.
Sloboda kretanja znači da u Europskoj uniji na teritoriju svih država članica ne postoje ograničenja za
slobodno pružanje usluga uključujući i financijske usluge. U cilju navedene liberalizacije i Republika
Hrvatska mijenjala je svoje zakonodavstvo, a od 01. siječnja 2011. nastupila je potpuna liberalizacija
kapitalnih transakcija odnosno omogućeno je otvaranje računa u inozemstvu, odobravanje kredita
nerezidentima te unošenje i iznošenje gotovog novca iz zemlje bez ograničenja, a hrvatski građani i
poduzetnici mogu poslovati s financijskim institucijama iz zemalja članica Europske unije. U Europskoj
uniji financijske institucije temeljem odobrenja za rad matične države primjenom pravila jedinstvene
putovnice mogu poslovati u svim državama članicama. Isto tako institucije za nadzor financijskog tržišta
sudjeluju u radu europskog sustava financijskih supervizora. 2
1
2
http://www.mvpei.hr/ei/
http://www.mvpei.hr/ei/, Što donosi članstvo u Europskoj uniji –Pregled pregovaračkih poglavlja,2011.
2
Kako bi osigurala jedinstveno tržište Europska unija osnovala je 1999. monetarnu uniju, odnosno uvela
je jedinstvenu valutu plaćanja – euro za pojedine države članice. Države članice morale su ispuniti
kriterije za uvođenje jedinstvene valute- Maastichtske kriterije. Navedeni kriteriji uvođenja eura su: 3
•
stopa inflacije ne bi trebala biti viša od 1,5 postotnih bodova od stope tri zemlje članice
Europske unije s najnižom inflacijom u prethodnoj godini,
•
proračunski deficit mora biti ispod 3% BDP-a,
•
državni dug ne bi trebao prijeći 60% BDP-a, ali država s višom razinom duga može uvesti euro
ukoliko razina državnog duga stabilno pada,
•
dugoročna kamatna stopa ne bi trebala biti viša od 2 postotna boda u odnosu na stope tri zemlje
članice s najnižom inflacijom u prethodnoj godini.
Iste godine Europska unija donijela je Akcijski plan financijskih usluga (FSAP). Plan je donesen u cilju
stvaranja jedinstvenog tržišta za financijske usluge u Europskoj uniji te se sastoji od različitih mjera koje
trebaju dovesti do harmonizacije regulatornog okvira vezanog u početku uz financijske instrumente, ali
se kasnije proširilo i na bankarsko poslovanje, poslovanje osiguravajućih i reosiguravajućih društava itd.4
Kako bi se osigurala implementacija plana u postojećim članicama Europske unije, ali i zemljama koje
trebaju tek ući u Europsku uniju uspostavljan je Lamfalussyev proces (Alexandre Lamfalussy
predsjedavatelj Vijeća mudraca) 2001. godine. Navedeni proces sastoji se od od četiri razine: usvajanje
regulatornog okvira, mjera implementacije, efikasne suradnje nadzornih tijela i približavanje praksi te
transponiranje propisa Europske unije u nacionalna zakonodavstva. 5
Prema mišljenju Vijeća mudraca koristi koje pruža jedinstveno i integrirano europsko financijsko tržište
je bolja zaštita investitora te smanjenje nepotrebne birokracije. Također, društva će se moći financirati
na likvidnom europskom tržištu s većom dubinom, a konkurencija će smanjiti trošak kapitala. Takvo
tržište olakšat će pristup kapitalu i pojednostaviti financiranje poduzeća.6
Sukladno tome stvorena su i nova tri regulatorna tijela na europskoj razini CEBS (Committee on
European Banking Supervisors), CESR (Committee of European Securities Regulators) i CEIOPS
(Committee of European Insurance and Occupational Pensions Supervisors. 7
Financijska kriza dovela je do sve veće potrebe za boljim funkcioniranjem financijskih tržišta te boljom
suradnjom regulatornih tijela. Stoga je, 01.01.2011, CESR zamijenjen novom institucijom European
Securities and Markets Authority (ESMA) kao dio reforme financijske supervizije u Europi. CEBS je postao
European Banking Authority (EBA), a CEIOPS je zamijenjen s European Insurance and Occupational
3
http://europa.eu/
http://ec.europa.eu/internal_market/finances/policy/
5
http://europa.eu/legislation_summaries/internal_market/single_market_services
6
Final Report of the Committee of Wise Men on the Regulation of European Securities Markets, 2001.
7
www. europa.eu
4
3
Pensions Authority (EIOPA). Dodatno je stvoreno tijelo koje će nadzirati sistemski rizik European
Systemic Risk Board (ESRB).
Kako bi usporedili kretanja u industriji financijskih usluga, u nastavku je analiziran razvoj financijskih
institucija u Češkoj, Mađarskoj i Sloveniji koje su u EU pristupile 2004. te u Rumunjskoj i Bugarskoj koje
su u Europsku uniju ušle 2007., a isti je uspoređen s razvojem u Hrvatskoj. Mirovinski fondovi izostavljeni
su iz analize zbog specifičnih karakteristika tržišta mirovinskih fondova pojedinih zemalja. Također banke
su obrađene u manjem opsegu obzirom da nisu u nadležnosti Hrvatske agencije za nadzor financijskih
usluga. Za početak izrađen je kratak pregled provedenih izmjena zakonodavstva u Republici Hrvatskoj te
makroekonomskih pokazatelja država koje su prošle integraciju s Europskom unijom.
1. IZMJENE ZAKONODAVSTVA
S ciljem usklađenja sa zakonodavstvom Europske unije, doneseni su novi zakonski i podzakonski akti i u
Hrvatskoj. Tako je donesen novi Zakon o preuzimanju dioničkih društava, Zakon o računovodstvu, Zakon
o Hrvatskoj narodnoj banci, Zakon o tržištu kapitala, Zakon o kaznenim djelima protiv tržišta kapitala,
Zakon o konačnosti namire u platnim sustavima i sustavima za namiru financijskih instrumenata, Zakon
o institucijama za elektronički novac, Zakon o financijskim konglomeratima, Zakon o kreditnim
institucijama te izmjene i dopune Zakona o obveznim i dobrovoljnim mirovinskim fondovima, Zakona o
trgovačkim društvima, Zakona o obveznim odnosima, Zakona o osiguranju depozita itd.
Okvir adekvatnosti kapitala te upravljanja financijskim institucijama na pristupu okrenutom budućnosti i
temeljenom na rizicima koji je sadržan u direktivama Europske komisije 2006/48 i 2006/49 prenesen je u
hrvatsko zakonodavstvo kroz Zakon o kreditnim institucijama i Zakon o tržištu kapitala.
Zakon o kreditnim institucijama donesen je u listopadu 2008. te na temelju njega podzakonski akti koji
detaljno uređuju izračun adekvatnosti kapitala kreditnih institucija. Međutim, zakon u jednom dijelu
odstupa od direktive. S obzirom da je HNB u ožujku 2008. proveo kvantitativnu studiju utjecaja novog
okvira za adekvatnost kapitala, rezultati studije pokazali su da je potrebno izraditi izmjene odredbi koje
se odnose na adekvatnost kapitala i kapitalne zahtjeve pa je tako propisao stopu adekvatnosti od 12% i
uvećao kapitalne zahtjeve za 50% u odnosu na direktivu (Basel II stabilizacijski kapital). Kako je
zakonodavstvo vezano uz banke i prije Zakona o kreditnim institucijama bilo usklađeno s principima
Basela II navedene izmjene nisu donijele značajnije promjene na bankarskom tržištu.8
Međutim, u slučaju poslovanja investicijskih društava i tržišta kapitala novi Zakon o tržištu kapitala donio
je značajne promjene nadzora investicijskih društava kao i samog poslovanja investicijskih društava, ali i
uređenih tržišta, prospekata i zlouporabe tržišta i sustava zaštite ulagatelja. Novi zakon donio je potpuno
8
http://www.mvpei.hr/ei/, Izvješće o ispunjavanju obveza iz poglavlja 9. –Financijske usluge, 2009.
4
nova pravila koja se odnose na održavanje iznosa kapitala i adekvatnosti kapitala, a koja do tada
investicijska društva nisu morala ispunjavati kao i strože organizacijske zahtjeve (ustrojavanje kontrolnih
funkcija, novi propisi o sukobu interesa, zaštiti ulagatelja itd.). Navedene izmjene značajno su
promijenile poslovanje investicijskih društava, ali i tržište kapitala u cjelini.
Također, donesene su i izmjene i dopune Zakona o osiguranju u pogledu izračuna granica solventnosti,
nadzora nad grupama osiguravajućih društava i nad društvima za reosiguranje te u posredovanju u
osiguranju, dok su izmjene i dopune Zakona o obveznom i dobrovoljnom mirovinskom osiguranju
hrvatsko zakonodavstvo izmijenjene u dijelu koji se odnosi na dobrovoljno mirovinsko osiguranje koje
pokriva poslodavac .9
Usklađenje Zakona o investicijskim fondovima provođeno je kroz podzakonske akte u smislu
ispunjavanja kapitalnih zahtjeva te politike ulaganja. Navedeno usklađenje nije imalo značajan utjecaj na
poslovanje investicijskih fondova s obzirom da je sam Zakon o investicijskim fondovima iz 2005. dijelom
usklađen s Direktivom UCITS III (85/611), a nadalje je nadograđivan podzakonskim aktima. Kako je od 1.
srpnja 2011. na snazi nova direktiva UCITS IV (2009/65) ista će biti unesena u hrvatsko zakonodavstvo
donošenjem novog Zakona o investicijskim fondovima.
Također, u tijeku je priprema novog Zakona o osiguranju kroz koji će u hrvatsko zakonodavstvo biti
implementirana nova direktiva o poslovanju osiguravajućih društava Solvency II. Solvency II donosi
potpuno nova pravila izračuna solventnosti kapitala, ali i nova pravila o upravljanju rizicima kako na
razini kapitalnih zahtjeva tako i na razini organizacije i upravljanja društvima za osiguranje i reosiguranje.
2. INTEGRACIJA NOVIH ČLANICA EUROPSKE UNIJE-makroekonomski
pokazatelji
Cipar, Češka, Estonija, Latvija, Litva, Mađarska, Poljska, Slovačka, Slovenija i Malta su 2004. postale nove
članice EU, a 2007. u članstvo su pristupile i Rumunjska i Bugarska.10
Sve ove zemlje prošle su kroz proces usklađenja vlastitih sustava s pravnim stečevinama Europske unije
pa tako i u smislu liberalizacije tržišta. S obzirom da je većina navedenih zemalja izašla iz tranzicije
planske privrede na tržišnu ekonomiju, očekivanja od članstva u Europskoj uniji bila su velika, osobito u
pogledu gospodarskog rasta i razvoja svih segmenata gospodarstva.
Prema podacima Eurostata o realnim godišnjim stopama rasta BDP-a, vidljivo je da većina zemalja
novopridošlih članica Europske unije počinje bilježiti više stope rasta BDP-a nakon ulaska u Europsku
uniju u odnosu na godine prije ulaska. Jedino Estonija od 1997. (uz iznimku 1999.) bilježi vrlo visoke
9
10
http://www.mvpei.hr/ei/, Izvješće o ispunjavanju obveza iz poglavlja 9. –Financijske usluge, 2009.
http://europa.eu/about-eu/countries/
5
stope gospodarskog rasta. Mađarska i Malta s druge strane nemaju značajan efekt ulaska u EU na rast
BDP-a. Također, u Republici Hrvatskoj efekt rasta BDP-a nije značajan nakon potpisivanja pretpristupnih
pregovora. Više stope rasta BDP-a vidljive su prethodnim godinama (2002., 2003.).
Iz prikazanih podataka vidljiv je i efekt financijske krize pa tako po negativnim stopama rasta u 2009.
prednjače Estonija, Latvija i Litva (koje su imale i najveći rast BDP-a nakon ulaska u EU). Po negativnim
stopama nadalje prednjače Mađarska i Rumunjska, a za njima Hrvatska. U 2010. vidljiva je konsolidacija
gospodarstava te se kao zemlje s najvišim rastom BDP-a ističu Poljska, Slovačka, Češka, Malta i Estonija.
2.1. Tablica: Realne stope rasta BDP-a u odnosu na prethodnu godinu
2000
EU (27)
Eurozona (16)
Češka
Estonija
Cipar
Latvija
Litva
Mađarska
Malta
Poljska
Slovenija
Slovačka
Rumunjska
Bugarska
Hrvatska
2001
3,8
3,8
4,2
10
5
6,1
3,8
4,2
4,3
4,3
1,4
2,4
5,7
3,8
2002
2
2
3,1
7,5
4
7,3
6,7
3,7
-1,5
1,2
2,9
3,5
5,7
4,2
3,7
2003
1,2
0,9
2,1
9,2
2,1
7,2
6,8
4,5
2,8
1,4
3,8
4,6
5,1
4,7
4,9
2004
1,3
0,7
3,8
7,8
1,9
7,6
10,3
3,9
0,1
3,9
2,9
4,8
5,2
5,5
5,4
2005
2,5
2,2
4,7
6,3
4,2
8,9
7,4
4,8
-0,5
5,3
4,4
5,1
8,5
6,7
4,1
2006
2
1,7
6,8
8,9
3,9
10,1
7,8
4
3,7
3,6
4
6,7
4,2
6,4
4,3
2007
3,4
3,2
7
10,1
4,1
11,2
7,8
3,9
2,2
6,2
5,8
8,3
7,9
6,5
4,9
2008
3,1
3
5,7
7,5
5,1
9,6
9,8
0,1
4,3
6,8
6,9
10,5
6,3
6,4
5,1
2009
0,5
0,4
3,1
-3,7
3,6
-3,3
2,9
0,9
4,4
5,1
3,6
5,9
7,3
6,2
2,2
-4,3
-4,2
-4,7
-14,3
-1,9
-17,7
-14,8
-6,8
-2,7
1,6
-8
-4,9
-6,6
-5,5
-6
2010
1,9
1,8
2,7
2,3
1,1
-0,3
1,4
1,3
2,7
3,9
1,4
4,2
-1,9
0,2
-1,2
Izvor: Eurostat, 21.10.2011.
BDP po stanovniku prema indeksu standarda kupovne moći nakon ulaska u Europsku unije raste u svim
zemljama novim članicama osim u Mađarskoj i na Malti. Najveći rast vidljiv je u Estoniji, Litvi i Latviji, ali
navedene zemlje pogodio je i najveći pad tijekom krize. Također, rast je vidljiv u Slovačkoj i Rumunjskoj.
Iako nije bilježila visoke stope rasta BDP-a po stanovniku poput npr. Estonije, Slovenija u 2009. bilježi
pad koji se nastavlja i u 2010. Republika Hrvatska bilježi najveći rast BDP-a po stanovniku u 2007. i 2008.
godini dok je u 2009. zabilježena stagnacija, a u 2010. pad u odnosu na prethodnu godinu.
6
2.2. Tablica: BDP po stanovniku u PPS (standardi kupovne moći) EU 27=100
2000
EU (27
Eurozona (16)
Češka
Estonija
Cipar
Latvija
Litva
Mađarska
Malta
Poljska
Slovenija
Slovačka
Rumunjska
Bugarska
Hrvatska
2001
100
112
71
45
88
36
40
54
85
48
80
50
26
28
50
2002
100
112
73
46
90
38
42
58
79
48
80
52
28
30
51
2003
100
111
73
50
88
41
44
61
81
48
82
54
29
32
52
2004
100
110
77
55
88
43
49
63
80
49
84
55
31
34
55
2005
100
109
78
57
89
46
51
63
78
51
87
57
34
35
56
2006
100
109
79
62
90
48
53
63
78
51
87
60
35
37
57
2007
100
109
80
66
91
51
56
63
76
52
88
63
38
38
58
2008
100
109
83
70
92
56
59
62
76
54
88
68
42
40
61
2009
100
109
84
69
97
56
61
64
78
56
91
72
47
43
63
2010
100
109
84
64
98
52
55
64
80
61
88
73
46
44
64
100
108
82
64
97
52
58
63
83
62
86
74
45
44
62
Izvor: Eurostat, 21.10.2011.
U Tablici 2.3. prikazani su podaci Eurostata u intenzitetu izravnih stranih ulaganja u odnosu na BDP. Iz
podataka je vidljivo da sve prikazane države nakon ulaska u EU bilježe povećanje navedenog pokazatelja.
Prema podacima Hrvatske narodne banke o inozemnim izravnim ulaganjima u Republiku Hrvatsku po
djelatnostima, najveće ulaganje bilježe djelatnosti vezane uz financijske usluge (od 2006. do 2008.), dok
proizvodnja u pravilu bilježi pad izravnih stranih ulaganja, izuzev djelatnosti vezanih uz proizvodnju
nafte. Tako su izravna strana ulaganja u djelatnosti financijskog posredovanja u 2006. i 2008. iznosila
preko milijardu eura, dok su 2007. iznosila preko 2 milijarde eura.
2.3. Tablica: Intenzitet izravnih stranih ulaganja u % od BDP-a –integracija tržišta
2000
EU (27)
Eurozona (16)
Češka
Estonija
Cipar
Latvija
Litva
Mađarska
Malta
Poljska
Bugarska
Rumunjska
Slovenija
Slovačka
Hrvatska
2001
4,5
4,0
5,5
2,7
1,7
2,3
8,4
2,7
3,9
1,4
5,3
2,4
2002
4,7
5,9
6,2
0,9
1,9
4,0
4,0
1,5
2,5
1,4
1,3
3,7
3,2
2003
5,8
2,9
7,5
1,4
2,6
2,4
-5,1
1,1
2,0
1,3
2,3
7,8
3,0
2004
2005
2006
2007
2008
2009
0,9
1,7
2,3
3,9
2,2
1,3
5,5
5,5
1,6
0,6
2,3
15,1
1,2
5,1
2,7
5,1
5,6
2,7
2,3
2,7
3,6
2,7
6,3
2,7
3,6
3,1
1,7
3,6
1,7
4,7
12,8
5,1
2,6
2,6
4,5
5,5
2,3
7,3
3,3
2,1
2,7
2,2
2,4
8,6
7,4
4,6
3,5
5,0
14,7
4,2
12,0
4,8
2,0
4,6
3,6
3,5
10,3
7,9
4,7
3,3
2,7
6,7
3,4
15,0
3,0
3,9
2,8
4,4
2,5
6,0
16,2
2,2
2,5
3,4
7,2
1,8
10,1
3,5
3,1
2,8
3,6
2,1
2,8
1,1
8,4
22,9
0,1
0,5
1,7
6,2
2,2
4,6
1,5
-0,4
0,2
3,4
Izvor: Eurostat, 21.10.2011.
7
Nakon ulaska u Europsku uniju vidljiv je značajan rast privatne potrošnje u svim prikazanim zemljama.
Najveći rast privatne potrošnje zabilježen je u Estoniji, Latviji i Litvi te Rumunjskoj i Slovačkoj. 2009. sve
navedene zemlje zabilježile su pad privatne potrošnje, a daljnji rast nastavile su Slovačka i Malta.
2.4. Tablica: Privatna potrošnja kućanstava i neprofitnih institucija
mil eur
EU (27)
Eurozona (16)
Češka
Estonija
Cipar
Latvija
Litva
Mađarska
Malta
Poljska
Slovenija
Slovačka
Bugarska
Rumunjska
Hrvatska
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
5.624.927
5.810.786 5.901.517 6.167.066 6.447.049 6.756.384 7.075.896 7.152.605
6.852.566 7.149.033
4.066.297
4.180.441 4.322.201 4.478.482 4.656.396 4.856.570 5.047.838 5.203.078
5.134.008 5.273.039
37.014
42.751
43.434
46.386
51.628
57.482
62.945
75.493
71.110
75.132
3.887
4.405
4.886
5.457
6.208
7.412
8.701
8.865
7.413
7.449
6.954
7.217
7.554
8.205
8.826
9.451
10.594
11.865
11.539
11.928
5.822
6.156
6.207
7.032
8.160
10.495
13.115
14.301
11.373
11.322
8.931
9.778
10.726
11.958
13.604
15.665
18.469
21.338
18.390
17.728
32.037
38.741
41.920
45.369
48.784
48.182
54.716
57.175
49.855
51.716
2.853
2.863
2.899
3.027
3.150
3.297
3.383
3.673
3.745
3.805
138.001
140.338
126.145
132.119
154.949
170.003
188.142
223.546
189.721 217.450
12.898
13.725
14.428
14.967
15.591
16.407
18.124
19.817
19.705
19.840
13.643
15.041
16.777
19.523
22.119
25.471
30.771
36.852
38.333
38.442
10.939
11.837
12.729
14.134
16.098
17.864
21.223
23.519
22.065
22.045
31.385
33.332
34.817
42.156
55.476
67.348
83.458
90.641
73.439
76.272
16.035
17.885
18.608
19.949
21.693
23.393
25.597
27.838
25.754
26.003
Izvor: Eurostat, 21.10.2011.
Nakon ulaska u Europsku uniju najveći porast državne potrošnje bilježe Slovenija, Mađarska i Litva.
Uslijed krize 2008. raste državna potrošnja u svim zemljama., a najviše u Litvi, Mađarskoj, Rumunjskoj,
Sloveniji i Hrvatskoj. U 2009. većina zemalja bilježi pad državne potrošnje osim Poljske, Slovačke, Latvije i
Republike Hrvatske.
Od ulaska u Europsku uniju većina zemalja bilježi smanjenje inflacije osim Latvije koja bilježi povećanje.
Trendove prati i Hrvatska. Naravno, godine krize vidljive su i po stopama inflacije pa tako u 2008. u većini
zemalja dolazi do naglog rasta cijena.
2.5. Tablica: Harmonizirani indeks potrošačkih cijena- stopa inflacije
HICP
2000
2001
EU (27)
1,9
Eurozona (16)
2,2
Češka
3,9
Estonija
3,9
Cipar
4,9
Latvija
2,6
Litva
1,1
Mađarska
10
Malta
3
Poljska
10,1
Portugal
2,8
Slovenija
8,9
Slovačka
12,2
Bugarska
10,3
Rumunjska
45,7
Hrvatska
4,5
2002
2,2
2,4
4,5
5,6
2
2,5
1,6
9,1
2,5
5,3
4,4
8,6
7,2
7,4
34,5
4,3
2003
2,1
2,3
1,4
3,6
2,8
2
0,3
5,2
2,6
1,9
3,7
7,5
3,5
5,8
22,5
2,5
2004
2
2,1
-0,1
1,4
4
2,9
-1,1
4,7
1,9
0,7
3,3
5,7
8,4
2,3
15,3
2,4
2005
2
2,2
2,6
3
1,9
6,2
1,2
6,8
2,7
3,6
2,5
3,7
7,5
6,1
11,9
2,1
2006
2,2
2,2
1,6
4,1
2
6,9
2,7
3,5
2,5
2,2
2,1
2,5
2,8
6
9,1
3
2007
2,2
2,2
2,1
4,4
2,2
6,6
3,8
4
2,6
1,3
3
2,5
4,3
7,4
6,6
3,3
2008
2,3
2,1
3
6,7
2,2
10,1
5,8
7,9
0,7
2,6
2,4
3,8
1,9
7,6
4,9
2,7
2009
3,7
3,3
6,3
10,6
4,4
15,3
11,1
6
4,7
4,2
2,7
5,5
3,9
12
7,9
5,8
2010
1
0,3
0,6
0,2
0,2
3,3
4,2
4
1,8
4
-0,9
0,9
0,9
2,5
5,6
2,2
2,1
1,6
1,2
2,7
2,6
-1,2
1,2
4,7
2
2,7
1,4
2,1
0,7
3
6,1
1,1
Izvor: Eurostat, 21.10.2011.
8
Deficit proračuna u % od BDP-a se smanjio u gotovo svim državama novim članicama Europske unije,
osim u Mađarskoj, a Cipar i Bugarska bilježe suficit u 2007. i 2008. godini. Naredne dvije godine uslijed
financijske krize dolazi do značajnih povećanja deficita u svim prikazanim zemljama.
2.6. Tablica: Deficit/suficit opće države u odnosu na BDP
2000
EU (27)
Eurozona (16)
Češka
Estonija
Cipar
Latvija
Litva
Mađarska
Malta
Poljska
Slovenija
Slovačka
Bugarska
Rumunjska
Hrvatska
2001
0,6
0
-3,7
-0,2
-2,3
-2,8
-3,2
-3
-6,2
-3
-3,7
-12,3
-0,5
-4,7
2002
-1,4
-1,9
-5,6
-0,1
-2,2
-1,9
-3,6
-4
-6,4
-5,3
-4
-6,5
1,1
-3,5
2003
-2,5
-2,6
-6,8
0,3
-4,4
-2,3
-1,9
-8,9
-5,5
-5
-2,5
-8,2
-1,2
-2
-4,1
2004
-3,1
-3,1
-6,6
1,7
-6,5
-1,6
-1,3
-7,2
-9,9
-6,2
-2,7
-2,8
-0,4
-1,5
-4,5
2005
-2,9
-2,9
-3
1,6
-4,1
-1
-1,5
-6,4
-4,7
-5,4
-2,3
-2,4
1,8
-1,2
-4,3
2006
-2,5
-2,5
-3,6
1,6
-2,4
-0,4
-0,5
-7,9
-2,9
-4,1
-1,5
-2,8
1
-1,2
-4
2007
-1,5
-1,4
-2,6
2,4
-1,2
-0,5
-0,4
-9,3
-2,8
-3,6
-1,4
-3,2
1,9
-2,2
-3
2008
-0,9
-0,7
-0,7
2,4
3,5
-0,4
-1
-5,1
-2,4
-1,9
0
-1,8
1,2
-2,9
-2,5
2009
-2,4
-2,1
-2,2
-2,9
0,9
-4,2
-3,3
-3,7
-4,6
-3,7
-1,9
-2,1
1,7
-5,7
-1,4
2010
-6,9
-6,4
-5,8
-2
-6,1
-9,7
-9,5
-4,6
-3,7
-7,3
-6,1
-8
-4,3
-9
-4,1
-6,6
-6,3
-4,8
0,2
-5,3
-8,3
-7
-4,2
-3,6
-7,8
-5,8
-7,7
-3,1
-6,9
-4,3
Izvor: Eurostat, 21.10.2011.
Državni dug se nakon ulaska u Europsku uniju smanjio u Bugarskoj, Estoniji, Latviji, Litvi, Malti, Sloveniji i
Slovačkoj, dok je povećanje zabilježeno u Mađarskoj i Poljskoj. U Hrvatskoj se isti konstantno smanjivao
od 2005. da bi, kao i u ostalim prikazanim državama zabilježio rast u 2009. i 2010. godini.
2.7. Tablica: Ukupni državni dug u % od BDP-a
2000
EU (27 )
Eurozona (16)
Češka
Estonija
Cipar
Latvija
Litva
Mađarska
Malta
Poljska
Slovenija
Slovačka
Bugarska
Rumunjska
Hrvatska
2001
61,9
69,2
18,5
5,1
58,8
12,3
23,7
54,9
55,9
36,8
:
50,3
72,5
22,5
2002
61
68,2
24,9
4,8
60,7
14
23,1
52
62,1
37,6
26,7
48,9
66
25,7
2003
60,4
68
28,2
5,7
64,6
13,5
22,3
55,6
60,1
42,2
27,9
43,4
52,4
24,9
40
2004
61,8
69,1
29,8
5,6
68,9
14,6
21,1
58,3
69,3
47,1
27,3
42,4
44,4
21,5
40,9
2005
62,2
69,5
30,1
5
70,2
14,9
19,4
59,1
72,4
45,7
27,4
41,5
37
18,7
43,2
2006
62,8
70,1
29,7
4,6
69,1
12,4
18,4
61,8
69,6
47,1
26,7
34,2
27,5
15,8
43,7
2007
61,5
68,5
29,4
4,4
64,6
10,7
18
65,7
64,2
47,7
26,4
30,5
21,6
12,4
35,5
2008
59
66,4
27,9
3,7
58,8
9
16,8
67
62,1
45
23,1
29,6
17,2
12,8
32,9
2009
62,5
70,2
28,7
4,5
48,9
19,8
15,5
72,9
62,2
47,1
21,9
27,8
13,7
13,4
28,9
2010
74,7
79,9
34,4
7,2
58,5
36,7
29,4
79,7
67,8
50,9
35,3
35,5
14,6
23,6
35,3
80,2
85,5
37,6
6,7
61,5
44,7
38
81,3
69
54,9
38,8
41
16,3
31
40,6
Izvor: Eurostat, 21.10.2011.
Vanjski dug od ulaska u Europsku uniju naglo raste u svim prikazanim zemljama, a vrijednosti više od
100% BDP-a zabilježene su u Sloveniji, Slovačkoj, Mađarskoj i Bugarskoj. Hrvatska također od 2007.
bilježi ubrzane stope rasta vanjskog duga da bi u 2010. vanjski dug premašio 100% BDP-a. Smanjenje
vanjskog duga bilježe u 2010. Poljska, Slovačka Mađarska i Bugarska.
9
2.8. Tablica: Vanjski dug u % od BDP-a
31.12.2001.
31.12.2002.
31.12.2003.
31.12.2004.
31.12.2005.
31.12.2006.
31.12.2007.
31.12.2008.
31.12.2009.
31.12.2010.
HRVATSKA
SLOVENIJA POLJSKA BUGARSKA ČEŠKA
SLOVAČKA MADŽARSKA
52,95%
45,49% 38,37%
76,74% 35,30%
41,68%
52,98%
53,77%
46,85% 38,66%
63,25% 30,88%
53,25%
45,00%
65,74%
51,22% 44,39%
57,91% 32,73%
77,30%
50,35%
69,48%
56,35% 46,64%
61,61% 36,16%
94,61%
62,08%
72,13%
71,34% 45,93%
66,68% 37,71%
83,22%
69,78%
74,81%
77,51% 47,40%
78,15% 36,78%
95,36%
82,05%
77,73%
100,64% 51,00%
94,30% 39,23%
117,83%
87,99%
84,99%
105,24% 47,84%
105,13% 39,22%
113,24%
93,84%
99,08%
114,11% 62,62%
108,25% 43,79%
148,50%
114,03%
101,33%
114,92% 66,61%
102,80% 47,81%
133,85%
110,50%
Izvor: Eurostat, www.bnb.bg, www. hnb.hr, www.bsi.si, www.nbp.p, www.cnb.cz, www.mnb.hu, www.nbs.sk
Od ulaska u Europsku uniju u svim prikazanim državama dolazi do rasta kredita. U Hrvatskoj je nakon
2000. godine vidljiv snažan rast kredita od kojih su najviše rasli krediti stanovništvu, a od 2008. krediti
državi.
2.9. Tablica: Krediti banaka
mlrd eur
Estonija
Cipar
Malta
Češka
Mađarska
Latvija
Litva
Poljska
Slovačka
Slovenija
Bugarska
Rumunjska
Hrvatska
2000
2,18
2001
2,73
2002
3,19
3,89
27,14
16,32
1,91
1,49
44,11
9,26
7,74
1,52
4,31
28,29
20,87
2,89
1,82
49,51
9,82
8,65
2,11
5,00
29,00
24,66
3,51
2,26
47,01
6,41
9,48
3,08
7,74
9,83
13,15
2003
4,51
21,80
8,44
30,83
31,63
4,49
3,51
43,71
8,89
10,72
4,61
7,27
14,85
2004
5,92
24,77
7,98
33,16
38,56
6,23
4,89
51,73
11,40
12,80
7,06
10,43
17,15
2005
8,02
28,06
10,61
40,88
44,99
9,90
7,52
64,36
14,70
16,04
9,14
16,34
20,92
2006
11,37
31,40
13,74
51,82
53,47
15,60
11,35
84,36
19,40
20,41
11,41
27,39
25,55
2007
15,31
41,02
19,10
67,07
64,79
21,42
16,43
118,98
24,59
28,30
18,90
42,24
28,78
2008
21,79
54,44
25,00
77,23
75,06
23,42
19,64
142,34
31,68
33,52
25,05
49,25
33,66
2009
15,59
57,87
20,00
81,09
73,15
21,80
17,04
152,84
31,88
33,90
25,75
47,27
33,76
2010
17,38
61,49
23,00
86,78
74,80
20,35
16,90
198,69
33,51
34,44
25,94
49,21
36,94
Izvor: European Banking Federation, The EBF Banking Sector Statistics Database 2010
Prema podacima Eurostata produktivnost se povećala u većini novopridošlih država članica Europske
unije međutim rast nije bio tako velikog intenziteta kao rast kredita i potrošnje. Najviši rast
produktivnosti nakon ulaska u Europsku uniju zabilježen je u Estoniji, Rumunjskoj i Latviji.
10
2.10.
Tablica: Indeks produktivnosti rada (po satu), EU 27=100
2000
EU (27 )
Eurozona (16)
Češka
Estonija
Cipar
Latvija
Litva
Mađarska
Malta
Poljska
Slovenija
Slovačka
Bugarska
Rumunjska
2001
100
117
58,8
40,5
74,7
30,9
39,9
47,8
86
45,5
75,9
54,9
32,5
21,8
100
116,5
63
41,4
75,1
32
43,8
52,2
94,5
45,8
76,1
57,6
33
23,5
2002
100
115,7
62,3
43,4
73,7
33,3
45,3
54,3
82,6
47,7
75,7
60,8
34,6
26,5
2003
100
114,8
65,6
46,3
71,7
34,5
49,2
56,1
84,6
48,5
76,6
63,4
35,4
28,5
2004
100
113,7
67
48,5
73,6
36,5
49,9
57,1
80,2
49,8
78,8
63,8
35
31,5
2005
100
114,1
66,9
50,6
75,1
37,3
49,2
57,1
81
49,7
82,1
65,4
36,1
32,6
2006
100
114,2
68,4
52,1
75,4
38,4
51,1
57,2
80,6
49,1
83,5
68,6
36,8
35,5
2007
100
114,4
71
55,7
76,8
40,9
53
56,8
78,8
50
83,8
71,6
37,8
38,6
2008
100
114,1
71,3
55,6
79,7
42,8
54,3
60
79,5
50,1
83,9
75,3
39,8
43,5
2009
100
114,4
71,8
59,1
79,8
44,9
51,1
59,8
81,8
52,3
80,4
78,8
39,9
42,3
2010
100
113,8
70
61
79,9
47,1
55,7
59,2
53,8
80,2
78,4
41,6
41,7
Izvor: Eurostat
Na kraju prikaza pojedinih ekonomskih pokazatelja u zemljama koje su ušle u Europsku uniju 2004. te
2007. godine možemo reći da je financijsku integraciju pratio ubrzan rast kredita u novim zemljama
članicama. Također došlo je do povećanja direktnih stranih investicija i pritoka kapitala radi visokih
povrata što je s druge strane dovelo do visokih razina vanjskog duga.
Strane direktne investicije su uglavnom bile usmjerene na financijsku industriju, a povećala se i
potrošnja na temelju kredita dok rast produktivnosti nije bio dovoljno intenzivan u svim zemljama.
Navedeni trendovi također su utjecaji i na intenzitet financijske krize koja se pojavila 2008. godine.
Iz podataka je također vidljivo da je Republika Hrvatska liberalizacijom tržišta i prihvaćanjem
zakonodavstva Europske unije, uzimajući u obzir i duljinu pregovora, prošla jednaki put kao i države koje
su postale članice Europske unije 2004. i 2007. godine te da sam ulazak u Europsku uniju ne bi trebao
imati snažan utjecaj na kretanja u hrvatskom gospodarstvu.
11
3. BANKARSKI SEKTOR
Bankarski sektor je najveći i najutjecajniji sektor u financijskim sustavima prikazanih zemalja. Stoga
možemo reći da Slovenija, Bugarska, Češka, Mađarska i Rumunjska imaju bankocentričan sustav kao i
Hrvatska. U nastavku je prikazano kretanje broja banaka i njihovih podružnica od 2000. do kraja 2010.
godine. Možemo vidjeti da se kod prikazanih zemalja broj banaka nije značajnije mijenjao. ulaskom u
Europsku uniju. Banke su se na tržištu više manje pozicionirale nakon privatizacije stoga sama priprema
za ulazak u Europsku uniju nije imala značajnog utjecaja. Međutim, broj podružnica banaka povećao se
približavanjem ulasku u Europsku uniju u većini prikazanih zemalja, a to je osobito vidljivo u slučaju
Bugarske i Rumunjske. Navedeno se može objasniti širenjem poslovanja banaka te sve većim plasmanom
kredita stanovništvu. Hrvatska u tom procesu nije iznimka obzirom da je većina banaka širila retail
poslovanje uvodeći različitu lepezu što depozitnih što kreditnih proizvoda, ali i drugih proizvoda vezanih
uz poslovanje sa stanovništvom.
3.1. Tablica: Broj banaka
DRŽAVA
Slovenija
Češka
2000
2001
25
40
2002
21
38
2003
20
37
2004
20
35
2005
20
35
2006
22
36
2007
22
37
2008
24
37
2009
18
37
2010
22
39
19
41
Mađarska
42
41
39
37
38
38
37
38
39
47
45
Bugarska
Rumunjska
Hrvatska
34
35
43
43
34
38
46
35
38
41
35
39
37
34
39
34
32
39
33
29
42
33
30
43
33
30
42
32
30
42
32
2008
741
1.994
1.736
6.080
6.553
1.252
2009
741
1.992
1.690
6.038
6.425
1.281
2010
741
1.993
1.670
5.961
6.170
1.282
2008
47,62
154,59
110,20
35,56
78,17
50,41
2009
51,61
157,87
114,96
36,14
78,09
51,89
Izvor: European Banking Federation, The EBF Banking Sector Statistics Database 2010 ;
3.2. Tablica: Broj podružnica banaka
DRŽAVA
Slovenija
Češka
Mađarska
Bugarska
Rumunjska
Hrvatska
2000
576
1.809
1.081
789
2001
566
1.732
1.137
719
2002
638
1.701
993
673
756
822
956
2003
636
1.647
1.126
727
2.921
1.022
2004
636
1.785
2.515
684
2.898
1.037
2005
723
1.825
1.286
653
3.351
1.114
2006
741
1.989
1.382
5.569
4.470
1.118
2007
741
1.987
1.382
5.827
6.340
1.191
Izvor: European Banking Federation, The EBF Banking Sector Statistics Database 2010
3.3. Tablica: Imovina banaka
mlrd eur
DRŽAVA
Slovenija
Češka
Mađarska
Bugarska
Rumunjska
Hrvatska
2000
15,10
77,58
31,81
4,94
2001
17,90
85,39
38,65
6,24
14,40
20,11
2002
19,79
80,27
40,86
7,50
15,30
23,50
2003
21,37
78,23
51,30
8,87
14,70
25,53
2004
23,68
86,51
60,69
12,72
22,63
30,09
2005
29,27
101,87
69,48
16,81
34,83
34,60
2006
33,87
114,67
82,47
21,58
51,08
41,44
2007
42,34
139,59
96,07
30,21
72,06
47,10
2010
50,31
167,38
120,93
37,69
79,77
53,03
Izvor: European Banking Federation, The EBF Banking Sector Statistics Database 2010
12
Zajedno s povećanim plasiranjem kredita i jačom kreditnom aktivnosti, razumljivo, rasla je i imovina
banaka. Isto tako rasli su i depoziti u bankama kako je i prikazano u tablici 3.4. Sam ulazak u Europsku
uniju potakao je rast imovine, ali možemo reći i da je ista rasla s tržišnim trendovima. Ipak s otvaranjem i
liberalizacijom tržišta, ulaskom stranog vlasništva te prihvaćanjem jedinstvenih zakonskih smjernica
stvorili su se uvjeti za jaču aktivnost banka i praćenje trendova na razvijenim tržištima.
3.4. Tablica: Depoziti banaka
DRŽAVA
Slovenija
Češka
Mađarska
Bugarska
Rumunjska
Hrvatska
2000
10,20
40,13
20,27
3,32
2001
12,47
45,25
24,65
4,42
2002
13,68
52,19
25,34
5,77
8,38
12,73
16,80
2003
13,92
51,55
31,34
6,20
10,23
15,36
2004
14,71
54,78
32,11
8,56
14,97
16,92
2005
16,01
63,80
32,57
11,24
22,09
18,96
2006
17,51
76,49
39,92
15,15
30,47
27,61
2007
19,38
88,96
42,35
19,85
39,49
26,07
2008
20,61
95,51
46,13
21,35
37,65
33,83
2009
23,56
104,09
46,64
22,13
39,67
35,18
mlrd eur
2010
23,50
111,26
48,81
23,99
41,41
36,45
Izvor: European Banking Federation, The EBF Banking Sector Statistics Database 2010
Uvidom u dostupne podatke vidljivo je da je bankarski sektor većine promatranih zemalja u stranom
vlasništvu. Rumunjski bankarski sustav nije doživio značajnije promjene ulaskom u Europsku uniju 2007.,
međutim iz narednog grafikona vidljivo je da su inozemne banke značajno povećale svoj udio u 2006.
godini. Od ulaska Rumunjske u Europsku uniju inozemne su banke najveći udio na tržištu imale 2007. i to
82,7%., a 2010. taj udio je iznosio 78,1%.
3.5. Grafikon: Struktura banaka u Rumunjskoj
100%
90%
Podružnice
stranih
banaka
80%
70%
Inozemne
banke
60%
50%
40%
Domaće
banke
30%
20%
10%
0%
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Izvor: http://www.bnro.ro/Regular-publications-2504.aspx
Udio stranih banaka u Bugarskoj krajem 2010 iznosio je 80,73%, od čega se 77,80% odnosi na banke i
podružnice stranih banaka iz Europske unije, dok se 2,93% odnosi na banke i podružnice stranih banaka
koje imaju sjedište izvan Europske unije.
13
3.6. Grafikon: Struktura banaka u Bugarskoj
2010
domaće
banke
(19,27%)
strane banke unutar EU (77,80%)
2009
strane banke izvan EU (2,93%)
domaće
banke
(15,96%
)
strane banke unutar EU (81,33%)
strane banke izvan EU (2,71%)
0%
20%
40%
60%
80%
100%
Izvor: http://www.bnb.bg/bnbweb/groups/public/documents/bnb_publication/anual_report_2010_en.pdf
Na 31.12.2010. u Češkoj je poslovala 41 banka. Udio stranog kapitala u bankarskom sektoru na kraju
2010. iznosio je 79,2%. 96,9% imovine bankarskog sektora na direktan ili indirektan je način pod
kontrolom inozemnih vlasnika.11 Najveći udio imovine bankarskog sektora pod kontrolom je velikih
banaka (58%), dok najmanji udio imovine (6,4%) kontroliraju male banke. Podružnice stranih banaka
koje posluju u Češkoj imaju pod kontrolom 11,4% ukupne imovine bankarskog sektora.
Bankarski sustav Slovenije od promatranih je zemalja jedini koji je u većinskom domaćem vlasništvu:
63% ukupne imovine bankarskog sustava je u vlasništvu zajedno države i ostalih domaćih subjekata, dok
je 37% ukupne imovine u stranom vlasništvu.
3.7. Grafikon: Struktura vlasništva bankarskog sustava Slovenije
43%
28%
20%
9%
većinsko strano vlasništvo
manjinsko strano vlasništvo
država
drugi domaći subjekti
Izvor: http://www.zbs-giz.si/en/
Posljednjih desetak godina u Republici Hrvatskoj u prosjeku je oko 90% imovine bankarskog sektora bilo
u vlasništvu stranih banaka. Na kraju 2010. udio banaka u stranom vlasništvu iznosio je 90,53%, 5,4%
11
http://www.cnb.cz/en/supervision_financial_market/aggregate_information_financial_sector/financial_market_
supervision_reports/index.html
14
činile su u banke domaćem privatnom vlasništvu, dok je udio banaka u domaćem državnom vlasništvu
iznosio 4,3%.
3.8. Grafikon: Struktura vlasništva banaka u Hrvatskoj
100%
90%
Banke u
stranom
vlasništvu
80%
70%
60%
Banke u
domaćem
privatnom
vlasništvu
50%
40%
30%
Banke u
domaćem
državnom
vlasništvu
20%
10%
0%
1999. 2000. 2001. 2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007. 2008. 2009. 2010.
Izvor: HNB
15
4. TRŽIŠTE OSIGURANJA12
U procesu pristupanja Europskoj uniji buduće zemlje članice usklađivale su svoje zakonodavstvo sa
zakonodavstvom Europske unije. U zakonodavnom okviru tržišta osiguranja najveće promjene izvršene
su u regulaciji i liberalizaciji obveznog autoosiguranja, u zahtjevima adekvatnosti kapitala koji uključuju
granicu solventnosti i jamstveni kapital te ograničenjima na imovinu za pokriće tehničkih pričuva.
Propisani su brojni zahtjevi u svrhu osiguravanja financijske stabilnosti osiguravatelja i reosiguravatelja
te zahtjevi vezani uz dobro korporativno upravljanje u svrhu zaštite interesa osiguranika.
U Sloveniji je usklađivanje započelo 2000. stupanjem na snagu Zakona o osiguranju, a 2004. su donijete
izmjene i dopune istog.
U Bugarskoj je početkom 2006. uslijed usklađivanja zakonodavstva sa zakonodavstvom Europske unije
na snagu stupio novi Kodeks osiguranja. Do velikih promjena došlo je i u obveznom autoosiguranju koje
se prije stupanja na snagu ovog zakona moglo ugovarati i na trajanje manje od godinu dana, odnosno na
razdoblja od tri ili šest mjeseci. Kako je pred ulazak Bugarske u Europsku uniju ispod 65% svih vozača
imalo ugovoreno osiguranje od odgovornosti za upotrebu motornih vozila, Europska unija je zbog malog
broja vozača s obveznom policom nastavila daljnji monitoring nad osiguranjem vozila.
Rumunjska je uvela zahtjeve adekvatnosti kapitala, granicu solventnosti te propisala metodologiju
izračuna iste zakonom koji je stupio na snagu 2005. godine. U Zakon se 2006. uvode izmjene koje
stupaju na snagu s danom ulaska u Europsku uniju. Veliki napredak u pripremama za ulazak u Europsku
uniju Rumunjska je ostvarila u području osiguranja autoodgovornosti te se omjer osiguranih i
registriranih vozila značajno povećao te je u 2006. iznosio 87%.
Republika Češka je 1999. usvojila novi Zakon o osiguranju te Zakon o obveznom osiguranju od
odgovornosti za upotrebu motornih vozila s ciljem usklađivanja s pravnim okvirom Europske unije.
Proces usklađivanja vezan uz tržište osiguranja dovršen je do kraja 2002. godine.
Pristupanjem zemalja Europskoj uniji dolazi do liberalizacije tržišta osiguranja u odnosu na druge države
članice Europske unije, odnosno do slobodnog pristupa tržištu nove države članice koji se bazira na
12
Izvori:
FSC: http://www.fsc.bg/ (FSC Reports, Summarizied statistics of non-banking financial sektor, Developments in the
Insurance Sector)
ČAP: http://www.cap.cz/ (Annual Report)
http://www.pszaf.hu/
HFSA: http://www.pszaf.hu/ (Golden book, Time series)
CSA:http://www.csa-isc.ro/(Annual Reports)
AZN: http://www.a-zn.si/(Annual Report)
HANFA:http://www.hanfa.hr/(Godišnje izvješće)
CEA: http://www.cea.eu/ (Statistical series, Annual Reports)
EIOPA: https://eiopa.europa.eu/ (Statistical Annex Insurance)
16
ugovoru o osnivanju Europske unije i direktivama s područja osiguranja. Unutar Europske unije
uspostavljeno je načelo slobode pružanja usluga između država članica (FOS –freedom of service),
odnosno osiguratelj iz jedne od država članica može direktno osiguravati rizike u drugoj državi članici.
Drugo načelo je načelo slobode osnivanja (FOE –freedeom of estabilishment), koje smanjuje i uklanja
prepreke koje bi osigurateljima nove države članice sprečavale osnivanje društva, podružnica ili direktne
poslove u drugoj državi članici. Osiguratelj iz drugih zemalja članica Europske unije ima mogućnost
usluge osiguranja provoditi kroz osnivanje samostalnog osiguravajućeg društva u državi članici (što je
bilo moguće i prije pristupanja u Europskoj uniji) i kroz posredništvo (podružnica, zastupništvo ili ured)
što je omogućeno načelom FOE ili po načelu FOS pružanjem usluga osiguranja iz svoje matične zemlje
iako u drugoj državi članici nema predstavništva.
U Hrvatskoj je Zakonom o osiguranju 2005. propisan minimalni temeljni kapital osiguravajućih društava
u iznosu 22,50 milijuna kuna (iznimka su društva koja obavljaju samo jednu djelatnost neživotnog
osiguranja ukoliko se ne radi o osiguranju odgovornosti, kredita i jamstava). Izmjenom zakona 2008.
propisano je da se ulaskom Hrvatske u Europsku uniju minimalni temeljni kapital povećava na 26,25
milijuna kuna te se svake godine prilagođava postotkom promjene u indeksu potrošačkih cijena ukoliko
je promjena veća od 5%.
Nadalje, ulaskom u Europsku uniju društva za osiguranje država članica dobivaju pravo obavljanja
poslova osiguranja na području Republike Hrvatske neposredno ili preko podružnice. Na isti način
društva koja su stekla dozvolu za obavljanje poslova osiguranja u Republici Hrvatskoj mogu iste usluge
pružati u bilo kojoj državi članici.
Obzirom da je Hrvatska usklađena s pravnom stečevinom Europske unije u pogledu osiguranja, ne
očekuju se značajne promjene na tržištu osiguranja zbog samog ulaska u Europsku uniju. Promjena do
koje može doći zbog otvaranja tržišta odnosno prava poslovnog nastana i slobode pružanja usluga je veći
udio stranog kapitala na hrvatskom tržištu osiguranja.
Na tržištu osiguranja 2010. u Hrvatskoj je poslovalo 27 društava za osiguranje i društava za reosiguranje,
odnosno jednak broj društava kao i 2000., no tijekom tih deset godina vidljiv je porast broja društava s
većinskim udjelom stranog kapitala. U 2001. dolazi do smanjenja broja društava uslijed preuzimanja
pojedinih društava. Naime, društvo u stranom vlasništvu Grawe Hrvatska preuzelo je strano društvo
Adria te domaće društvo Slavonija. Također domaće društvo Kvarner preuzeto je u strano vlasništvo od
strane Wiener Staditische osiguranja. U sljedeće četiri godine odnosno od 2002. do 2005. osnovala su se
tri nova društva za osiguranje (Generali životno osiguranje, Generali osiguranje i Erste) te jedno novo
društvo za reosiguranje (Allianz reosiguranje) s većinskim stranim vlasništvom. Broj društava koja su u
većinskom domaćem vlasništvu smanjio se tijekom tih godina kao posljedica pripajanja društava
(Poslodavac i Veritas društvu Sunce, Atlas društvu Jadransko te Aurum društvu Wiener Staditische) te
uslijed gašenja društva Alpina s većinskim domaćim kapitalom. U tom razdoblju s radom je započelo i
društvo Croatia zdravstveno osiguranje. U 2006. društva Generali i Generali životno osiguranje pripojila
su se društvu Libertas koje je istovremeno promijenilo ime u Generali osiguranje dok je društvo u
većinskom domaćem vlasništvu Adenda prestalo s radom. U razdoblju od 2007. do 2010. s radom je
17
započelo pet novih društava u većinskom stranom vlasništvu te tri društva u većinskom domaćem
vlasništvu. Osiguranje Zagreb je 2007. godine kupila švicarska Baloise grupa te se u 2010. godini spojilo s
društvima Basler osiguranje i Basler životno osiguranje te promijenilo ime u Basler osiguranje Zagreb.
Također, Cosmopolitan Life se u 2010. pripojio društvu Helios VIG , dok je Allianz reosiguranje prestalo
obavljati poslove reosiguranja.
4.1. Tablica: Broj društava za osiguranje i reosiguranje u Republici Hrvatskoj
Broj društava za osiguranje i
reosiguranje
životno
neživotno
složeno
Ukupno osiguranje
reosiguranje
UKUPNO
većinski domaći kapital
većinski strani kapital
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2
9
15
26
1
27
16
11
3
8
13
24
1
25
15
10
4
6
13
23
1
24
13
11
4
7
13
24
1
25
13
12
4
8
12
24
2
26
13
13
5
7
11
23
2
25
11
14
4
6
10
20
2
22
10
12
5
8
10
23
2
25
11
14
8
9
10
27
2
29
11
18
8
10
10
28
2
30
12
18
6
10
10
26
1
27
12
15
Izvor : HANFA
Kao što je vidljivo na sljedećem grafikonu u Europskoj uniji je u prethodnom desetljeću bio prisutan
trend smanjenja broja društava. To je posljedica procesa okrupnjavanja financijskih institucija (kroz
preuzimanja i spajanja) s ciljem ostvarivanja što većeg profita, poboljšavanja performansi i zaštite od
rizika poslovanja. Okrupnjavanja su uslijedila nakon liberalizacije i deregulacije tržišta (u odnosu na
cijene proizvoda i konkurenciju) tijekom 1990-ih u cilju stvaranja jedinstvenog tržišta financijskih usluga
u Europskoj uniji. U zemljama Europske unije 2009. ukupno je poslovalo 4.095 društava za osiguranje što
je za 339 društava odnosno 8% manje u odnosu na 2000. godinu. Broj društava u promatranim zemljama
se tijekom razdoblja od 2000. do 2010. nije znatno mijenjao te vidimo da promatrane zemlje, gledajući
broj društava, iako je i u njima dolazilo do spajanja i preuzimanja, ne prate trend Europske unije. Jedan
od razloga što se broj društava nije smanjivao usprkos spajanjima i preuzimanjima je pristupanje zemalja
u Europsku uniju i povećanje broja društava s većinskim stranim kapitalom.
18
4.2 Grafikon: Broj društava za osiguranje 13
60
4.500
Bugarska**
50
4.400
Češka
40
4.300
Mađarska*
30
4.200
20
4.100
10
4.000
Rumunjska
Slovenija
0
Hrvatska
3.900
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Izvor : FSC, ČAP, HFSA, CSA, AZN, HANFA, CEA
Sve jasnije i transparentnije reguliranje aktivnosti osiguranja te nadzor nad istim, kao i postojeći
potencijali za rast tržišta osiguranja dovode do priljeva stranog kapitala koji je vidljiv i po rastu društava s
većinskim stranim kapitalom. Integracija tržišta osiguranja pojedinih zemalja na jedinstveno tržište
osiguranja dovodi do ulaska novih sudionika i poboljšanja konkurencije. U Bugarskoj su 2000. poslovala
ukupno 32 društva od kojih je 18 bilo u većinskom domaćem, a 14 društava u većinskom stranom
vlasništvu. Priljevom stranog kapitala na kraju 2009. od 37 društava čak je njih 30 bilo u većinskom
stranom vlasništvu od čega su njih 9 poslovnice društava sa sjedištem u drugim zemljama EU. Na češkom
tržištu osiguranja također prevladava strani kapital (11 domaćih i 24 strana društva te 17 stranih
podružnica). Najveći rast stranog kapitala u odnosu na domaći vidljiv je u Rumunjskoj gdje su strani
investitori u drugoj polovici desetljeća osigurali značajan priljev kapitala u svrhu konsolidacije financijskih
sposobnosti osiguravajućih društava što je rezultiralo 8,8 puta većim stranim kapitalom na kraju 2010. u
odnosu na početak 2006. Udio stranog kapitala u ukupnom kapitalu osiguravajućih društava Rumunjske
na kraju desetljeća iznosi 91,40%. Za razliku od navedenih zemalja, sva osiguravajuća društva Slovenije
koja su u stranom vlasništvu ne postižu 10% udjela na tržištu, odnosno tržište osiguranja je još uvijek
uglavnom u vlasništvu domaćeg kapitala. Nakon pristupa Europskoj uniji u Sloveniji su ustanovljene
podružnice osiguratelja Allianz, Wiener Städtische i Victoria Volksbanken.
13
Broj društava za osiguranje u Bugarskoj i Mađarskoj uključuje društva za uzajamno osiguranje dok u Češkoj broj društava
uključuje podružnice drugih zemalja iz EU/EEA. Također u broj društava Bugarske nisu uračunata društva koja se bave isključivo
dobrovoljnim zdravstvenim osiguranjem. Broj društava EU(27) ne uključuje društva iz Velike Britanije obzirom da se 2004.
uslijed promjene definicija broj društava povećao za 395 te daje krivu sliku kretanja broja društava
19
4.3. Grafikon: Broj društava za osiguranje s većinskim stranim vlasništvom
35
30
25
20
15
10
5
0
Bugarska-domaće
50
strano
Češka-domaće
40
strano
30
20
10
2010
2009
2008
2007
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
2010
2009
2008
2007
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
0
20
2010
0
2009
0
2008
5
2007
10
strano
2006
10
2005
20
Hrvatska-domaće
2004
15
2000
30
2003
strano
2002
Rumunjska-domaće
2001
40
Izvor : FSC, ČAP, CSA, HANFA (Za Rumunjsku nisu bili dostupni podaci od 2005. do 2008. godine)
Uklanjanjem prepreka za slobodu pružanja usluga osiguranja te sloboda kretanja unutar zemalja EU
(odnosno uvođenjem načela FOS) dolazi do otvaranja podružnica osiguravatelja iz drugih zemalja iz EU.
4.4. Grafikon: Broj podružnica društava za osiguranje sa sjedištem u EU/EEA
20
18
16
14
12
10
8
6
4
2
0
Bugarska
Češka
Mađarska
Rumunjska
Slovenija
Hrvatska
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
Izvor : EIOPA
Premija osiguranja u Europi bilježi rast te 2007. dostiže najviši nivo u promatranom razdoblju. U 2008.,
kao posljedica svjetske ekonomske krize, Europska unija bilježi pad ukupne premije od 11%. U
Mađarskoj je premija u 2008. zabilježila smanjenje od 8,8% te je i u narednim godinama nastavila padati,
ali manjim intenzitetom. Kriza se na Bugarsku, Rumunjsku i Hrvatsku odrazila 2009. pri čemu se premija
u navedenim zemljama smanjila za 6,8%, 5,7% i 2,8%. Negativan trend u navedenim zemljama nastavljen
20
je i 2010. godini. U Češkoj i Sloveniji premija je rasla kroz čitavo razdoblje, iako je rast smanjen krajem
desetljeća.
4.5. Grafikon: Zaračunata bruto premija14
7.000
1.200.000
Bugarska
6.000
1.000.000
Češka
800.000
Mađarska*
600.000
Rumunjska
5.000
4.000
3.000
400.000
2.000
Slovenija
Hrvatska
200.000
1.000
0
0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Izvor : FSC, ČAP, HFSA, CSA,AZN, HANFA, CEA
Kretanje neživotnog osiguranja u promatranim zemljama slično je kretanju ukupnog osiguranja. Do
2008. sve su zemlje bilježile rast premije, a najveće stope rasta bilježile su Rumunjska i Bugarska. Na
čitavom tržištu Europske unije premija neživotnog osiguranja je u 2008. stagnirala, iako je ukupna
premija osiguranja zabilježila značajan pad.
4.6 Grafikon: Stope rasta zaračunate bruto premije neživotnog osiguranja
50,0%
Bugarska
40,0%
Češka
30,0%
Mađarska
20,0%
Rumunjska
Slovenija
10,0%
Hrvatska
0,0%
-10,0%
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Izvor : FSC, ČAP, HFSA, CSA, AZN, HANFA, CEA
14
Zaračunata bruto premija Bugarske uključuje i premiju društava za uzajamno osiguranje, dok isključuje premiju
dobrovoljnog zdravstvenog osiguranja. Mađarska također uključuje premiju društava za uzajamno osiguranje dok
Češka uključuje premije koje su zaračunale podružnice društava iz drugih članica EU.
21
Do 2008. godine smanjenje nezaposlenosti te stabilizacija kupovne moći kućanstva pozitivno utječe na
tržište osiguranja, posebice na segment životnog osiguranja koji tijekom tog perioda bilježi konstantni
rast. Iznimka je Rumunjska koja u 2003. bilježi značajan pad premije kao rezultat ograničenih poreznih
olakšica koje se odnose na određene vrste životnih osiguranja. U 2008. zaračunata premija životnog
osiguranja u Europskoj uniji zabilježila je pad od 16,9%. Navedeno smanjenje posljedica je utjecaja
ekonomske krize odnosno povećanja stope nezaposlenosti, smanjenja raspoloživog dohotka
domaćinstva, ali i smanjenja razine povjerenja u tržište kapitala i štedne instrumente. U istoj godini,
Mađarska je zabilježila pad od 13,3% te u 2009. pad od 11,9%. Bugarska i Rumunjska su u 2009.
zabilježile pad od 17,7% i 17,2%, dok su u istoj godini Slovenija i Hrvatska zabilježile 5,1%, odnosno 2,2%
manju premiju u odnosu na prethodnu godinu. U 2010. u svim navedenim zemljama, osim u Hrvatskoj,
sektor životnog osiguranja pokazuje znakove oporavka te nastavlja ulazni trend. U Hrvatskoj je premija
zabilježila nešto manji pad nego prethodne godine, odnosno 1,2%. Od promatranih zemalja jedino je u
Češkoj premija životnog osiguranja rasla kroz čitavo desetljeće.
4.7. Grafikon: Stope rasta zaračunate bruto premije životnog osiguranja
120%
Bugarska
100%
Češka
80%
60%
Mađarska
40%
Rumunjska
20%
Slovenija
0%
Hrvatska
-20%
-40%
-60%
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Izvor : FSC, ČAP, HFSA, CSA, AZN, HANFA, CEA
U ukupnom osiguranju Europske unije dominantna su životna osiguranja koja su 2009. zauzimala udio od
62% u ukupnoj premiji osiguranja. Taj se udio smanjio u odnosu na 2007., kada je iznosio 65%, jer se
kriza znatnije odrazila na životno nego na neživotno osiguranje. Najveći udio životnog osiguranja
općenito imaju razvijenije zemlje, dok zemlje u razvoju još uvijek imaju veći udio premije neživotnog
osiguranja. Od promatranih zemalja najviši udio životnog osiguranja kroz čitavo desetljeće ima
Mađarska, 2010. udio je iznad 50%, a slijedi je Češka s udjelom. iznad 45%. Slovenija i Hrvatska imaju
udjel iznad 25%, dok je Bugarska završila desetljeće s niskim udjelom od 15%. Razlog niskog udjela
životnog osiguranja u ukupnoj premiji je niska kupovna moć velikog djela stanovništva. Također se ne
smije zanemariti relativno niska kultura osiguranja kao i prioritet osiguranja motornih vozila u odnosu na
osiguranje vlastitog života i života obitelji.
22
4.8 Grafikon: Udio životnog osiguranja u ukupnoj zaračunatoj bruto premiji
70%
Bugarska
60%
Češka
50%
Mađarska
40%
Rumunjska
30%
Slovenija
20%
Hrvatska
10%
0%
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Izvor : FSC, ČAP, HFSA, CSA, AZN, HANFA, CEA
Za razliku od razvijenijih tržišta osiguranja, rumunjsko i bugarsko tržište još uvijek se temelji na
osiguranju motornih vozila. Tako iznad 60% premije u 2009. otpada na osiguranje motornih vozila i
osiguranje od autoodgovornosti. Imajući to u vidu, zaračunate bruto premije u navedenim vrstama imaju
značajan utjecaj na kretanja i iznose ukupne premije. Visoki udio premije tih vrsta u ukupnoj premiji ima
i Hrvatska te se isti kroz promatrano razdoblje konstantno kreće iznad 40%. Republika Češka, Slovenija i
Mađarska 2009. godinu su zaključile s nešto nižim udjelom u iznosu oko 30%, dok je vrijednost istog u
Europskoj uniji 11%.
4.9. Grafikon: Udio osiguranja motornih vozila u ukupnoj zaračunatoj bruto premiji
70%
Bugarska
60%
Češka
50%
Mađarska
40%
Rumunjska
30%
Slovenija
20%
Hrvatska
10%
0%
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
Izvor : CEA
Podaci o udjelu zaračunate bruto premije u bruto domaćem proizvodu kao i podaci o zaračunatoj bruto
premiji po stanovniku važni su indikatori koji daju opću komparativnu sliku o stanju na osigurateljnom
tržištu pojedinih zemalja, odnosno određuju položaj tržišta osiguranja u gospodarstvu zemlje.
Promatrajući usporedni prikaz podataka o penetraciji osiguranja odnosno udjelima zaračunate bruto
premije u BDP-u vidljivo je značajno zaostajanje tržišta osiguranja promatranih zemalja za prosjekom
23
članica EU27 koji iznosi oko 8,5%. Od analiziranih zemalja najrazvijenije tržište osiguranja, prema ovom
indikatoru, ima Slovenija čija vrijednost indikatora konstantno raste te je desetljeće završila s
vrijednošću od 5,50%, dok je najnerazvijenije rumunjsko tržište osiguranja. Naime, Rumunjska je
desetljeće započela s penetracijom u vrijednosti ispod 1%, a razdoblje je završila s vrijednošću od 1,60%.
Udio zaračunate bruto premije u BDP-u Češke, Mađarske i Bugarske na kraju 2010. iznosio je 4,17%,
3,12% i 2,30% redom. Od promatranih zemalja jedino je Hrvatska zabilježila pad vrijednosti indeksa u
odnosu na 2000. godinu sa 2,97% na 2,76%.
4.10 Grafikon: Penetracija osiguranja
10%
9%
8%
7%
6%
5%
4%
3%
2%
1%
0%
Bugarska
Češka
Mađarska
Rumunjska
Slovenija
Hrvatska
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Izvor : FSC, ČAP, HFSA, CSA, AZN, HANFA, CEA, Eurostat
Gustoća osiguranja je indikator koji se računa kao omjer bruto premije i broja stanovnika, odnosno
ukazuje na prosječnu godišnju premiju uplaćenu po stanovniku. Kao i indikator penetracije osiguranja
tako i ovaj indikator ukazuje na nedovoljnu razvijenost tržišta osiguranja u promatranim zemljama.
Naime, premija po stanovniku znatno je manja od prosječne godišnje premije uplaćene po stanovniku u
članicama EU27. Po najmanjoj gustoći osiguranja ističu se ponovo Rumunjska i Bugarska s premijom na
kraju 2010. od tek 91, odnosno 110 eura. Stanovnik u Hrvatskoj i Mađarskoj u prosjeku je u 2010. uplatio
282 odnosno 303 eura premije, dok je taj iznos u Republici Češkoj 592 eura. Po najboljoj vrijednosti
indikatora odnosno po najrazvijenijem tržištu osiguranja među promatranim zemljama ponovo se ističe
Slovenija sa 952 eura prosječne premije po stanovniku u 2010. godini.
24
4.11 Grafikon: Gustoća osiguranja
Bugarska
2.000
Češka
Mađarska
1.500
Rumunjska
1.000
Slovenija
Hrvatska
500
0
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Izvor: FSC, ČAP, HFSA, CSA, AZN, HANFA, CEA, Eurostat
Na sljedećem grafikonu prikazana je struktura ulaganja osiguravajućih društava u promatranim
zemljama u 2009. godini. Bugarska se ističe velikim udjelom od 37% ulaganja u depozite kod kreditnih
institucija, dok je kod ostalih zemalja taj udio znatno niži. Češka i Hrvatska većinu svoje imovine odnosno
79% i 53% ulažu u obveznice, dok taj udio u Europskoj uniji iznosi 40%. U Mađarskoj i Rumunjskoj
osiguravajuća društva više ulažu u dionice, investicijske fondove i druge vrijednosne papire s
promjenjivim prihodom te udjeli takvih ulaganja u ukupnim ulaganjima iznose 50% odnosno 44%.
4.12 Grafikon: Struktura ulaganja osiguravajućih društava 2009. godine
Izvor : CEA
Nakon analiziranja indikatora osiguranja možemo zaključiti da se sam ulazak u Europsku uniju nije
značajno odrazio na tržište osiguranja te da su se indikatori kretali sukladno tržišnim kretanjima. Do
najvećih promjena došlo je u predpristupnom razdoblju uslijed usklađivanja zakonodavnog okvira što je
25
dovelo do transparentnijeg tržišta i veće zaštite osiguranika. Također, treba naglasiti da je zbog
otvaranja tržišta došlo do većeg ulaska stranog kapitala.
5. TRŽIŠTE KAPITALA
Struktura tržišta kapitala se posljednjih godina znatno promijenila na svim tržištima diljem svijeta. Razvoj
tržišta značajno je promijenio visok stupanj integracije i tehnološki napredak. Direktive Europske unije
pokušavaju uskladiti široki spektar vrijednosnih papira. Cilj im je zaštititi izdavatelje tržišta kapitala,
posrednike, investitore i investicijske proizvode. Zbog velike razlike u pravnom sustavu i institucionalnoj
strukturi tržišta provedba je na nekim tržištima dugotrajnija dok je na drugim rezultirala veću zavisnost
te sličnije ponašanje. Razlozi se mogu okarakterizirati otvaranjem pojedinih tržišta, povećanim brojem
međuovisnih proizvoda i međunarodnim financijskim prelijevanjem. Uzajamna ponašanja na različitim
tržištima mogu biti rezultat liberalnijih procesa te zajednički razvoj tržišta kapitala, dok u razdobljima
krize negativne veze mogu biti odgovor na turbulentna događanja u pojedinim zemljama te nedostatak
likvidnosti. Financijska kriza je imala ozbiljan utjecaj na europsko financijsko tržište. Institucionalni i mali
investitori su pretrpjeli znatne gubitke, a većina njih i povjerenje u učinkovitost financijskog tržišta.
Pojavio se opći kolaps u potražnji za izravnim i kolektivnim ulaganjima. Niske kamatne stope primorale
su ulagatelje da ostvare investicijske profite na alternativnim izvorima. Kako bi se ulagači ponovo vratili
na tržište potrebno je ponovo uspostaviti povjerenje u europski financijski sustav.
Burzovni indeksi zemalja Bugarske, Češke, Mađarske, Rumunjske, Slovenije i Hrvatske su u posljednjih
deset godina imali visoko korelirana kretanja. Prva polovica desetljeća obilježena je razvojem tržišta i
blagim pozitivnim trendom svih indeksa. Najviše vrijednosti burzovnih indeksa svih promatranih tržišta
ostvarene su 2007. nakon čega slijedi kulminacija krize i blagi oporavak tržišta u 2009. godini. S obzirom
na krizu, koja je srušila pozitivne trendove kretanja indeksa u posljednjih deset godina, vrijednosti koje
su ostvarene na kraju 2010. godine približavaju se onima od početka 2000. godine. Indeks koji se znatno
ističe u pozitivnom prinosu je rumunjski indeks BET, koji je dva puta u posljednjih deset godina ostvario
godišnji prinos indeksa preko 100%, a u promatranom je desetljeću ostvario rast od 1.014%, indeks je sa
473 bodova (31.12.1999.) završio 2010. na 5.269 bodova. Slijedi bugarski indeks SOFIX koji je u
promatranom razdoblju ostvario prinos od 240%, zatim češki PX indeks s prinosom od 150%, mađarski
BUX indeks s prinosom od 142% te hrvatski indeks, koji je započeo s izračunom 2002., s prinosom od
80% i slovenski SBI TOP, koji je započeo s izračunom 2003. s prinosom od 20%. Bugarska i Rumunjska,
posljednje članice Europske unije, najveće su prinose ostvarile u prvoj polovici desetljeća, BET indeks u
2002. i 2004. u iznosu od 120%, odnosno 101%, a SOFIX indeks 2003. godine u iznosu od 148%. Češki
indeks je također ostvario znatniji rast u prvoj polovici desetljeća, ali s manjim iznosima prinosa. Najveći
godišnji rast ostvario je 2004. godine u iznosu od 57%. Mađarski indeks BUX je ulaskom u Europsku uniju
2004. ostvario godišnji prinos od 57% no najveći godišnji prinos u promatranom razdoblju ostvario je
nakon krize, 2009. godine u iznosu od 73%. U periodu najveće ekspanzije tržišta kapitala promatranih
zemalja 2007. najveći rast ostvario je slovenski indeks SBI TOP u iznosu od 71%, a najmanji rast ostvario
26
je BUX indeks u iznosu od 6%. CROBEX je u istom periodu ostvario rast od 63%. U 2008. su svi indeksi
ostvarili negativne prinose, a najveći je pad ostvario bugarski SOFIX indeks u iznosu od 80%. Slijedi
rumunjski indeks s padom od 70%, CROBEX s padom od 67%, slovenski s padom od 66% te češki i
mađarski s padom od 53%. Kao što je već spomenuto, u 2009. najsnažniji oporavak ostvario je mađarski
indeks u iznosu od 73% no nijedan nije dostignuo vrijednost koju su imali 2007. godine. Prethodne
godine tržište je uglavnom stagniralo pa je tako najveći rast ostvario rumunjski indeks u iznosu od 12%, a
najveći pad bugarski SOFIX u iznosu od 15%. U posljednje tri godine svi su promatrani burzovni indeksi
ostvarili negativne prinose što ukazuje na činjenicu da se tržišta još uvijek nisu oporavila.
5.1. Grafikon: Kretanje burzovnih indeksa
Izvor: Bloomberg
27
5.2. Tablica: Godišnji prinosi indeksa i prinosi indeksa u posljednjih 10 godina, 5 godina i 3 godine
SOFIX Index
PX Index
BUX Index
BET Index
SBITOP Index
CRO Index
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
-2%
-11%
15%
11%
-18%
-9%
39%
54%
17%
9%
120%
148%
43%
20%
31%
38%
57%
57%
101%
29%
32%
32%
43%
41%
51%
3%
28%
48%
8%
20%
22%
57%
61%
44%
14%
6%
22%
71%
63%
-80%
-53%
-53%
-70%
-66%
-67%
19%
30%
73%
62%
15%
16%
1%
2010 10 godina
-15%
10%
0%
12%
-13%
5%
240%
150%
142%
1014%
20%
80%
5 godina 3 godine
-56%
-17%
3%
-20%
-10%
6%
-80%
-33%
-19%
-46%
-66%
-60%
Izvor: Bloomberg
Promet dionicama na tržištu češke i mađarske burze znatno je viši nego u ostalim promatranim
zemljama. Najviši prometi ostvareni su 2007. kada je na praškoj burzi zabilježen promet dionicama u
iznosu od 36 milijardi eura. Iste godine na budimpeštanskoj burzi je zabilježen promet dionicama u
iznosu od 34 milijarde eura, dok je u Bugarskoj ostvaren promet od 4 milijarde eura. Slijedi Hrvatska s
prometom od 3 milijarde eura, Slovenija sa 2 milijarde eura i Rumunjska sa 1,7 milijarde eura. U
prethodnoj, 2010. najviši promet ostvaren je na budimpeštanskoj burzi u iznosu od 20 milijardi eura. Na
praškoj burzi ostvaren je promet u iznosu od 15 milijarde eura, na ZSE u iznosu od 780 milijuna eura, na
burzi u Bukureštu u iznosu od 542 milijuna eura, dok je u Sloveniji i Bugarskoj ostvaren promet
dionicama u iznosu od 360, odnosno 281 milijun eura. Najveći rast prometa ostvaren je na praškoj burzi
2006. kada je promet sa 546 milijuna u 2005. godini narastao na 28 milijardi eura, međutim nakon krize
promet na praškoj burzi se značajno smanjuje. Primjećuje se da 2004. godine nove članice Europske
unije nisu zabilježile znatne poraste prometa. Rast prometa je u većoj mjeri povezan s razvojem tržišta te
ekspanzijom na tržištu kapitala, dok je kriza uzrokovala pad prometa u zemljama članicama Europske
unije, ali i u Hrvatskoj.
5.3. Grafikon: Promet dionica
Izvor: FESE, ZSE
Na kraju 2010. najviša tržišna kapitalizacija zabilježena je na češkoj burzi u iznosu od 32 milijarde eura.
Tržišna kapitalizacija dionica uvrštenih na burzu je na 31.12.2010. u Mađarskoj iznosila 20,6 milijardi
eura, u Hrvatskoj 19,1 milijardu eura, u Rumunjskoj 9,8 milijarde eura, u Sloveniji 7 milijardi eura, a u
28
Bugarskoj 5,5 milijardi eura. Mađarska je jedina zemlja koja je zabilježila porast tržišne kapitalizacije
dionica nakon ulaska u Europsku uniju te zabilježila rast tržišne kapitalizacije nakon krize 2008. godine,
dok su ostale promatrane zemlje zabilježile pad tržišne kapitalizacije. Sve promatrane zemlje su znatni
porast tržišne kapitalizacije imale 2006. te nastavile taj pozitivan trend i u 2007. godini, dok je u 2008. na
svim burzama zabilježen pad tržišne kapitalizacije. Ulazak Slovenije i Češke u Europsku uniju 2004. nije
znatno utjecao na porast tržišne kapitalizacije, dok su Rumunjska i Bugarska ušle u Europsku uniju u
godinama visoke likvidnosti, pa porast kapitalizacije ne mora biti vezan za članstvo.
Prema omjeru tržišne kapitalizacije dionica i BDP-a na kraju 2010. godine proizlazi da je tržište dionica u
Bugarskoj, Češkoj, Mađarskoj, Rumunjskoj i Sloveniji podcijenjeno ili premalo razvijeno. Pokazatelj veći
od 100 ukazuje da su dionice na promatranom tržištu precijenjene što se može vidjeti 2007. u Hrvatskoj
kada je došlo do najveće ekspanzije tržišta u kojoj su cijene dionica bile nerealno visoke s obzirom na
bruto domaći proizvod. S obzirom na omjere u razvijenim tržištima koji iznose preko 80% možemo
zaključiti da razmatrana tržišta još uvijek nisu spremna konkurirati svjetskim tržištima.
5.4. Grafikon: Tržišna kapitalizacija dionica
Izvor: FESE
5.5. Grafikon: Tržišna kapitalizacija dionica/ GDP
Izvor: FESE, Eurostat
29
Zbog krize koja je nedavno pogodila financijski sustav zadaća regulatora posljednjih godina postavlja se
na višu razinu. Posljednjih godina razvojem tržišta nadzornici pojedinih sektora su bili skloni spajanju
kako bi se postigla veća transparentnost i bolja regulacija tržišta.
U nastavku slijedi popis regulatora razmatranih zemalja te detaljniji opis karakteristika tržišta kapitala
prikazanih zemalja. 15
BUGARSKA
Agencija za nadzor financija (The Financial Supervision Commission) osnovana je u ožujku 2003 kao
jedinstven regulator zamijenivši Bulgarian National Securities Commission, Insurance Supervision Agency
i State Insurance Supervision Agency. Agencija je odgovorna za zaštitu interesa investitora, regulaciju
izdavatelja vrijednosnih papira, praćenje transakcija i za nadzor investicijskih društava, mirovinskih
fondova te osiguravajućih društava.
ČEŠKA
Češka nacionalna banka (Czech National Bank), regulator vrijednosnih papira, utemeljen je u travnju,
2006 spajanjem Czech Securities Commission, Office of State Supervision of Insurance Companies and
Private Pension Schemes i Office for Supervision of Credit Unions.
MAĐARSKA
Mađarski regulator (Hungarian Financial Supervisory Authority) osnovan je u siječnju, 2000. spajanjem
agencija: Hungarian Banking and Capital Market Supervision Agency, State Insurance Supervision
Agencyand i State Pension Supervision Agency.
RUMUNJSKA
Nacionalna komisija za vrijednosne papire osnovana je u rujnu 1994. kao samostalno upravno tijelo,
podređena parlamentu s ovlastima regulacije i nadzora tržišta vrijednosnih papira u Rumunjskoj. Ciljevi
povjerenstva su stabilno funkcioniranje reguliranih tržišta, promicanje transparentnosti i pravednosti
tržišta kako bi se osigurala zaštita investitora i uspostavili potrebni okviri za dobro funkcioniranje tržišta.
SLOVENIJA
Agencija za trgovanje vrijednosnih papira, osnovana je 13. ožujka 1994. kao neovisni regulator. Danas
djeluje u skladu s novim Zakonom o tržišnim financijskim instrumentima koji je stupio na snagu 11.
kolovoza 2007, kao i niz drugih zakona, kao što su Zakon o investicijskim fondovima i upravljanju
trgovačkih društava te Zakon o preuzimanju i nematerijaliziranju vrijednosnih papira. Agencija izvješćuje
Sabor te se uglavnom financira putem tržišnih naknada. Primarne funkcije Agencije su izdavanje dozvola,
usklađenje relevantnih propisa investicijskih društava, investicijskih fondova, društava za upravljanje
investicijskim i mirovinskim fondovima, brokera, burze i klirinških društava, nadzor tržišta vrijednosnih
15
www.fsc.bg, http://www.cnb.cz, http://www.pszaf.hu, http://www.cnvmr.ro, http://www.a-tvp.si/,
http://www.hanfa.hr/
30
papira i njegovih sudionika, izrada i donošenje podzakonskih akata za potrebe regulacije, kontrole i
razvoja tržišta kapitala u Sloveniji.
HRVATSKA
Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga osnovana je kao neovisna pravna osoba 1. siječnja 2006.
u skladu sa Zakonom o Hrvatskoj agenciji za nadzor financijskih usluga kada prestaju s radom Direkcija za
nadzor društva za osiguranje, Komisija za vrijednosne papire Republike Hrvatske i Agencija za nadzor
mirovinskih fondova i osiguranja. Temeljni ciljevi Agencije su promicanje stabilnosti u financijskom
sustavu i održavanje transparentnosti i zakonitosti u poslovanju vrijednosnim papirima.
5.1.
BUGARSKA16
Bugarska burza osnovana je 28.1.1991. pod imenom First Bulgarian Stock Exchange. Trgovanje
vrijednosnicama započelo je 1992. godine. Bulgarian Stock Exchange – Sofija (BSE – Sofija) AD je dobila
ovlaštenje burze 1997. godine od strane Bulgarian Securities and Stock Exchanges Commission te
započela trgovanjem na reguliranom tržištu. U listopadu, 2000. pokrenut je novi trgovinski sustav
trgovanja koji je u potpunosti automatiziran, a njegova se prva verzija bazirala na NASDAQ sustavu
kotiranja. Iste godine započelo je računanje indeksa prvorazrednih dionica SOFIX s početnom
vrijednošću od 100 bodova. U travnju 2001. BSE-Sofija je potpisala Sporazum o suradnji s atenskom
burzom. U listopadu iste godine na burzu je uvrštena prva hipotekarna obveznica koju je izdala Bulgarian
American Credit Bank AD. Krajem godine burza je dobila ovlaštenje za organizaciju neslužbenog tržišta
vrijednosnim papirima koja je zamijenila slobodno tržište (free market). Cilj neslužbenog tržišta je
uspostava jasnih kriterija i uvjeta trgovanja na burzi. U svibnju 2002. BSE-Sofija je potpisala Sporazum o
suradnji s ruskim tržištem dionica (Russian Trading System Stock Exchange, RTS). Početkom 2003. godine
pokrenuta je internet aplikacija za autoriziran i siguran pristup trgovinskom sustavu u realnom vremenu
pod nazivom COBOS (Client order book online system). Iste godine BSE-Sofija je postala dopisni član
Federacije europskih burza (FESE) te je potpisala Sporazum o suradnji s makedonskom burzom. Prva
inicijalna javna ponuda provedena je u srpnju 2004. dionicama Internet company Investor BG, dok je
početkom 2005. prvi put putem burze privatizirana bugarska tvrtka Telecommunication Company (BTC)
AD. U veljači 2005. godine burza počinje s izračunom indeksa BG40 koji prati 40 najboljih kompanija koje
su ostvarile najviše promete u prethodnih šest mjeseci. Početna vrijednost indeksa iznosila je 100
bodova. Burza proširuje svoje opcije te je tako u svibnju 2005. ponudila novi proizvod BSE grafovi, koji
daje razne mogućnosti analiza trgovanja u realnom vremenu. Godine 2006. analiza kompanije se
proširuje na izračun financijskih pokazatelja te je burza potpisala Sporazum o suradnji s bečkom burzom
i prihvatila Kodeks korporativnog upravljanja za kompanije na burzi. BSE-Sofija je u siječnju 2007.
pokrenula EXTRI, integrirani sustav otkrivanja podataka, razvijen u suradnji s Financial Supervision
Commissioni Central Depository AD. EXTRI je sustav za otkrivanja podataka od strane javnih poduzeća i
drugih izdavatelja vrijednosnih papira putem elektroničkog sustava. Istog mjeseca na BSE-Sofija
16
http://www.bse-sofia.bg
www.fsc.bg (Non-banking-Financial-Sector-Statistics)
31
započinje trgovanje obveznicama po tzv. čistoj cijeni, a u lipnju burza postaje punopravni član Federacije
europskih burza (FESE). Od rujna počinje obračun dva nova indeksa - BG TR30 (BG ukupan povrat 30),
koji se temelji na performancama cijena dionica koje su u portfelju indeksa u slučaju kada bi svaki
izdavatelj imao jednaku težinu. Drugi indeks, BG Reit, sektorski indeks, pokazuje promjene cijena tvrtki
koje djeluju u području sekuritizacije nekretnina i/ili zemljišta. U 2008. godini burza je pokrenula
informativni produkt -X3 News, aplikaciju za financijsku analizu -X3 Analyses, Deutche Boerse
elektronički sustav za trgovanje Xetra. Uz implementaciju novog trgovinskog sustava burza je donijela
nova pravila i regulativu, prezentirala novi izgled internetske stranice BSE te dodatno integrirala u
trgovinski sustav Client Order-Book Online System - COBOS. Kako bi se pospješila investicijska klima u
Bugarskoj i populariziralo bugarsko poslovanje u inozemstvu u srpnju 2008. je potpisan Sporazum o
suradnji burze s Investicijskom agencijom Bugarske. BSE - Sofiji AD je u studenom 2009. dodijeljen
certifikat za međunarodne standarde ISO 9001:2008 i ISO/IEC 27001:2005 kojim se zahtjeva razvoj i
implementacija učinkovitog sustava upravljanja unutar tvrtke odnosno kojim se jamči tajnost i integritet
svih informacija kompanije te njihov pouzdan pristup i optimizirana pohrana. U srpnju 2010. prihvaćen
je novi izračun BSE – Sofija indeksa. Nova pravila polaze od strane burze i investicijskih zajednica sa
svrhom da se smanji element subjektivnosti te da se postigne harmonijska osnova kompanija
omogućavajući aktivnije trgovanje u skladu s uvjetima na tržištu. Na izvanrednoj skupštini dioničara BSESofije 13.09.2010. donesena je odluka o povećanju kapitala burze. Također je odlučeno da burza
postane javno društvo te je prema tome i prihvaćen novi Statut društva, a Upravni odbor burze proveo
je sve potrebne akcije za registraciju postojećih emisija dionica za trgovanje na uređenom tržištu. Krajem
rujna, BSE-Sofija i makedonska burza potpisale su Sporazum o razmjeni burzovnih informacija.
5.6. Tablica: Karakteristike bugarskog tržišta kapitala
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Vrijednost burzovnog indeksa SOFIX
Vrijednost burzovnog indeksa BG40
Vrijednost burzovnog indeksa BG TR30
Vrijednost burzovnog indeksa BG REIT
BROJ UVRŠENIH DRUŠTAVA
Službena dionička tržišta
Neslužbena dionička tržišta
SPV tržište
UCITS tržište
TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA (EUR mln.)
PROMET (EUR mln.)
107
119
183
454
625
826
133
1.225
200
1.768
518
1.097
103
359
108
273
49
427
117
335
48
362
115
304
43
46
478
-
30
372
-
31
325
-
35
303
-
34
307
-
34
309
-
17
351
-
19
362
-
22
315
67
8
23
314
66
64
23
307
67
58
659
567
704
1.392
2.062
4.311
7.830 14.821
6.374
6.031
5.499
68
72
184
334
517
1.831
1.730
1.089
444
349
5.092
Izvor: FSC
32
5.2.
ČEŠKA17
Praška burza osnovana je u studenom 1992. s osnovnim ciljem pribavljanja kapitala. Prvi službeni indeks
burze, PX Indeks (PX50), započeo je s računanjem 1994. godine. U listopadu 2002. započinje trgovanje
prvom stranom dionicom, a u lipnju 2004. je provedena prva inicijalna ponuda. U 2006. započinje
trgovanje certifikatima i futuresima te pravima na službenom slobodnom tržištu. Početkom 2007. godine
burza dobiva licencu energetske burze, a godinu kasnije proširuje portfelj proizvoda na futurese
električne energije s ispostavom u Slovačkoj, a 2009. s ispostavom u Mađarskoj. U prosincu 2008. bečka
burza je postala većinski dioničar praške burze s udjelom od 92,7%. Početkom 2010. godine
budimpeštanska, ljubljanska, praška i bečka burza su postale jednakopravne podružnice holding društva
Central and European Europe Stock Exchange Group AG (CEESEG).
Trenutno su na PSE uvrštene dionice 27 kompanija. Dominiraju financijski i građevinski sektor s time da
je većina kompanija stranih. Samo šest do sedam dionica ima aktivnije trgovanje i značajnije volumene.
Zbog limitirane likvidnosti cijena PSE indeks u pravilu ne prati fundamentalne pokazatelje već ima
tendenciju kretanja u skladu s globalnim tržištima. Na burzi se koristi elektronički sustav trgovanja,
Direct Market Access Model koji trgovanje ograničava na brokera dilera i na market makere koji su
članovi burze. Od pripajanja burza 2008., PSE je usvojila Xetra trgovinski sustav na novčanom tržištu i
Eurex trgovinski sustav za derivativne produkte. Ovi sustavi su omogućili jednostavnije trgovanje članica
CEE i trgovanje diljem Europe. Češka je uskladila zakone s Europskom direktivom o tržištima financijskim
instrumentima (MiFID) s ciljem povećanja transparentnosti, povećanja konkurentnosti i unaprjeđenja
zaštite investitora. Središnje depozitarno društvo obavlja funkciju namire transakcija, poslove vođenja
registra financijskih instrumenata te pružanja usluga vezanih uz izdavatelje. Centralni depozitorij
sudjeluje u Clearstream Banking Luxemburg internacionalnom depozitoriju i član je Europskog udruženja
središnjih depozitorija (ECSDA).
Češko tržište kapitala u povijesti je obilježeno s dva važna događaja, 1998. s azijsko-ruskom krizom i
2004. godine ulaskom Republike Češke u Europsku uniju. Nakon 1998. širi se važnost češkog tržišta
kapitala i započinje proces integracije s ostalim tržištima. Ulaskom u Europsku uniju PSE postaje
punopravnom članicom Federation of European Stock Exchanges i dobiva status “Designated offshore
securities market” od Američke komisije za vrijednosne papire i burze (SEC). Članstvo na razvijenom
tržištu donijelo je i troškove koji su se u potpunosti odrazili tijekom globalne financijske krize 2008.
godine iako se nepovoljan utjecaj mogao očekivati i zbog prirode češkog tržišta kapitala. Negativni
rezultati na tržištu pokazuju visok stupanj međuovisnosti, a time i prijenos šokova.
17
http://www.pse.cz/(Yearly Statistics - Fact Books)
33
5.7. Tablica: Karakteristike češkog tržišta kapitala
2000
PX
PX-GLOB
DIONICE
PROMET (EURm)
Glavno tržište
Sekundarno tržište
Slobodno tržište
PROSJEČNI DNEVNI PROMET
(EURm)
Glavno + Sekundarno tržište
Slobodno tržište
VOLUMEN (mil)
Glavno tržište
Sekundarno tržište
Slobodno tržište
TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA
(EURm)
Glavno tržište
Sekundarno tržište
Slobodno tržište
BROJ UVRŠTENIH V.P.
Glavno tržište
Sekundarno tržište *)
Slobodno tržište
OBVEZNICE
PROMET (EURm)
Glavno tržište
Sekundarno tržište *)
Slobodno tržište
BROJ UVRŠTENIH V.P.
Glavno tržište
Sekundarno tržište
Slobodno tržište
2001
2002
2003
2004
659
817
2005
1.032
1.233
2006
1.473
1.811
2007
1.589
1.987
2008
479
571
395
493
461
577
1.815
2.268
7.390,0
3.780,7
6.413,8
5.979,3
1.282,7
128,1
3.223,9
417,7
139,4
5.675,6
214,4
523,8
7.269,7
193,1
605,8
13.812,8
306,0
919,6
33.730,1
30,9
1.197,0
29.276,6
18,0
651,6
36.189,2
29,7
15,1
25,7
32,1
59,7
138,2
119,3
29,2
0,5
14,6
0,6
23,6
2,1
2.973,2
241,3
56,0
3,6
133,4
4,7
116,7
0,3
144,8
135,6
2009
858
1.096
2010
1.117
1.401
1.225
1.527
8.068,6 15.038,3 34.957,6 29.946,5 36.528,2 34.223,0 17.572,3 15.391,1
34.027,4
17.375,7
15.189,0
339,0
195,6
196,6
201,7
146,1
135,8
70,3
61,1
135,0
0,8
69,5
0,8
60,3
0,8
822,9
546,5
804,1
830,8
1.179,1
1.764,9
1.072,1
983,9
1.122,6
967,8
678,6
746,22
71,33
5,36
516,46
27,77
2,32
781,25
20,19
2,67
807,64
21,49
1,64
1.155,43
21,72
1,95
1.761,36
0,79
2,73
1.070,22
0,36
1,52
982,63
0,01
1,28
1.121,60
966,94
678,02
1,02
0,86
0,58
12.621,7
10.639,5
15.127,8
7.353,8
3.387,3
1.880,6
6.892,8
2.386,8
1.359,9
10.726,2
2.871,5
1.530,1
14.659,2
3.522,0
1.707,5
25.603,4
4.527,6
1.967,1
41.643,6
2.796,1
1.442,9
55.290,6
1.603,6
1.007,1
68.451,5
39.877,3
47.052,0
52.772,9
836,7
1.119,4
1.943,6
2.252,5
151,0
102,0
79,0
65,0
55,0
39,0
32,0
32,0
28,0
25,0
27,0
5
60
86
5
48
49
5
41
33
5
34
26
6
29
20
8
19
12
10
11
11
21
17
13
15
11
11
12
12
19.888,4 32.097,8 45.882,2 57.901,3 69.288,2 40.996,3 48.995,6 55.025,0
26.866,9
54.615,9
51.870,6
34.909,5 21.621,9 17.912,3 21.104,8 18.387,8 25.693,0 22.087,4 20.938,9
20.520,17
537,51
5.808,94
48.253,18
2.696,15
3.666,57
47.234,11
2.133,77
2.503,05
32.301,27 19.064,98 16.264,98 19.162,48 15.943,61 24.982,71 21.175,94 20.305,49
1.671,42 1.364,48
498,16
416,16
158,63
0,00
0,00
0,00
936,81 1.192,44 1.149,16 1.525,81 2.285,56
710,29
911,46
633,41
94,0
84,0
74,0
81,0
79,0
96,0
110,0
132,0
121,0
116,0
106,0
30
11
28
14
42
20
18
36
27
20
34
24
20
35
27
15
54
28
15
67
41
38
36
33
91
83
80
73
Izvor: PSE
34
5.8. Grafikon: Tržišna kapitalizacija
5.9. Grafikon: Promet po vrstama obveznica
45.000
60.000
40.000
50.000
35.000
40.000
30.000
25.000
30.000
20.000
20.000
15.000
10.000
10.000
5.000
0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Domaće dionice
Strana izdanja
0
2000
2001
Državne
2002
2003
Municipalne
2004
2005
Korporativne
2006
2007
Bankovne
2008
2009
2010
Hipotekarne
Izvor: PSE
5.3.
MAĐARSKA18
Budimpeštanska burza ponovo je otvorena 1990. kao prva postkomunistička burza u Srednjoj i Istočnoj Europi. Razvoj mađarskog tržišta tijekom
posljednjih deset godina najviše je povezan uz pristupanje u Europsku uniju 2004. i usklađivanje zahtjeva na svim segmentima mađarskog
financijskog pravnog sustava s direktivama. U srpnju 2005. slijede izmjene i dopune Zakona o tržištu kapitala prema kojem sva javna izdanja
vrijednosnih papira u Mađarskoj podliježu objavljivanju Prospekta sa sadržajima u skladu sa zahtjevima, kako je određeno u EU regulativi
809/2004. Objavljivanje prospekta podliježe odobrenju mađarskog Financial Services Authority (HFSA). Kao što je to bio slučaj i kod drugih
članica, domaće tržište kapitala se suočilo s mnogim nesigurnostima i nedosljednosti u implementaciji novih pravila. mađarski su se izdavatelji
umjesto izdavanja vrijednosnih papira u Mađarskoj okrenuli međunarodnom tržištu kapitala. U takvim slučajevima, mađarski su izdavatelji radije
birali odobravanje prospekata od stranih nadležnih tijela, nego od svojeg. Važan izuzetak u korist domaćeg tržišta kapitala su hipotekarne
obveznice koje još uvijek zauzimaju velik dio izdanja u Mađarskoj. Sekuritizacija u Mađarskoj nije postala pretjerano popularna. Emitenti su
rijetko ušli u transakciju strukturiranog financiranja. Na tržištu je provedeno tek nekoliko sekuritizacija, uglavnom potaknute od podružnica sa
stranim vlasnicima te od velikih mađarskih kompanija na eurotržištu. Razlog takve apstinencije nije samo u nerazvijenom mađarskom zakonu i
18
http://www.bse.hu (Annual statistics)
35
pravnom okruženju nego i u maloj potrebi i nižem stupnju znanja mađarskih kompanija o razvijenim financijama. U nastavku slijedi prikaz
najvažnijih burzovnih pokazatelja od 2000. do 2010 godine.
5.10.
Tablica: Karakteristike mađarskog tržišta kapitala
* tržišna kapitalizacija i promet u milijunima eura
2000
BROJ VRIJEDNOSNIH PAPIRA
dionice
državne obveznice
korporativne obveznice
obveznice međ.institucija
hipotekarne obveznice
trezorski zapisi
investicijski fondovi
drž.obv. (compensation notes)
PROMET
dionice
državne obveznice
korporativne obveznice
obveznice međ.institucija
hipotekarne obveznice
trezorski zapisi
investicijski fondovi
drž.obv. (compensation notes)
BROJ TRANSAKCIJA
dionice
državne obveznice
korporativne obveznice
obveznice međ.institucija
hipotekarne obveznice
trezorski zapisi
investicijski fondovi
drž.obv. (compensation notes)
TRŽIŠNA KAPITALIZACJA
dionice
državne obveznice
korporativne obveznice
obveznice međ.institucija
hipotekarne obveznice
trezorski zapisi
investicijski fondovi
drž.obv. (compensation notes)
2001
2002
2003
112
112
120
133
60
29
7
2
56
28
7
4
3
10
3
1
49
26
13
2
14
10
5
1
53
24
13
1
27
10
5
1
10
3
1
16.063
6.637
7.805
8.453
12.894,5
5.651,7
6.406,2
7.045,5
2.392,7
179,9
3,8
0,0
578,3
2,2
11,4
647,9
146,3
22,6
11,4
152,5
3,1
1,3
815,7
269,6
3,1
85,5
208,6
1,7
14,6
569,7
259,1
1,0
388,5
170,4
2,9
16,0
1.627.033 911.697 741.703 718.377
1.612.482
2.385
902.381
632
730.822
816
702.701
1.131
765
17
547
2.855
7.982
1.166
42
80
89
4.694
2.613
1.793
11
365
216
1.134
6.546
2.690
13
1.036
435
1.348
9.023
26.209
30.287
37.984
39.621
12.807,2 11.619,2 12.472,8 13.218,7
9.840,8 13.895,5 18.085,4 18.977,1
212,8
317,7
675,9
718,5
69,4
132,1
75,8
48,4
64,0
537,1
1.139,0
3.008,7
4.009,3
5.576,6
5.192,4
17,4
19,6
22,9
45,7
253,2
229,6
537,9
281,5
2004
PROMET
2005
2006
2007
2008
2009
2010
11.790,5 20.617,7 26.088,1 35.550,4 22.944,0 19.681,8 21.079,6
Domaće dionice
Strane dionice
UCITs
Certifikati
Drž. obv. (compensation notes)
Hipotekarne obveznice
Korporativne obveznice
Državne obveznice
Trezorski zapisi
10.416,6 19.422,11 24.625,58
22,6
2,9
6,03
17,88
BROJ TRANSAKCIJA
791.003 1.119.909 1.483.551 1.654.992 1.950.035 3.466.861 2.790.242
Domaće dionice
Strane dionice
UCITs
Certifikati
Drž. obv. (compensation notes)
Hipotekarne obveznice
Korporativne obveznice
Državne obveznice
Trezorski zapisi
TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA
Domaće dionice
Strane dionice
UCITs
Certifikati
Drž. obv. (compensation notes)
Hipotekarne obveznice
Korporativne obveznice
Državne obveznice
Trezorski zapisi
3,2
350,0
413,8
424,6
156,8
0,83
302,87
493,70
322,65
69,50
4,60
297,61
532,15
485,59
124,66
34.562,0
11,6
74,8
0,5
232,3
387,7
223,4
58,1
20.942,1
21,4
57,9
85,7
0,3
157,7
139,8
1.335,5
203,5
18.460,2
3,5
37,9
134,1
0,22
72,5
5,0
538,5
429,9
19.966,3
35,5
37,7
205,4
0,2
37,3
7,9
705,5
83,8
766.445 1.104.246 1.464.913 1.624.791 1.884.068 3.302.272 2.573.182
8.737
4.582
9.049
47.613
39.283
1.165 1.253,00 2.186,00
7.177
8.433
196
9.218
34.297 113.249 166.301
3.369
870
1.777
1.126
1.097
1.107
616
1.977 2.034,00 2.680,00
2.089
2.509
1.369
537
8.487 11.129,00 11.501,00
14.942
9.363
130
181
281,00
391,00
638
233
1.106
853
830
96,00
103,00
185
52
113
72
94
55.910
65.000
75.070
80.576
57.695
64.540
66.369
20.800
60
180
0
790
2.410
900
27.590
0
320
0
590
2.680
1.100
31.690
0
870
0
610
2.650
1.130
31.528
993
1.502
612
2.471
1.222
13.326
96
1.637
425
na
3.613
1.146
20.888
205
1.209
312
na
3.274
1.106
20.624
240
1.031
4.067
na
3.156
1.282
25.300
5.470
27.450
5.280
31.220
6.910
36.136
6.113
32.915
4.538
31.961
5.585
31.023
4.944
Izvor: BSE
36
5.3.
RUMUNJSKA19
Pravni okvir rumunjskog tržišta kapitala temelji se na sljedećim zakonima i regulativama: Capital Market Law (Law 297/2004), Companies’ Law
(Law 31/1990), CNVM instructions & regulations, Bucharest Stock Exchange regulations i Privatisation laws. Pravni okvir trgovanja
vrijednosnicama prvi put je uspostavljen 1994. kad je osnovana Nacionalna komisija vrijednosnih papira, određena organizacija i rad
bukureštanske burze, pravila vezana za izdanje i trgovanje vrijednosnim papirima kao i aktivnosti brokera i investicijskih savjetnika. U studenom
1995. započelo je trgovanje vrijednosnim papirima na BSE, a godinu dana kasnije i na OTC tržištu RASDAQ. U posljednjih deset godina rumunjski
je zakon tržišta kapitala doživio brojne promjene što je dovelo do konsolidiranog zakona tržišta kapitala koji je donesen 29. lipnja 2004, a stupio
je na snagu mjesec dana kasnije. Novi je zakon bio dio usklađivanja tržišta s europskim standardima te je dao pregled samo općenitih načela, a
dodatni zakonodavni akti izrađeni su od strane regulatora CNVM (The National Securities Commission). Obzirom na ulazak Rumunjske u EU
početkom siječnja 2007. godine, CNVM je izdao Regulacije 31/2006 prema direktivama Europske komisije, koje su stupile na snagu u siječnju
2007. godine.
Rumunjski regulator CNVM odgovoran je za sve operacije na rumunjskom tržištu vrijednosnih papira, zaštitu investitora, cirkulaciju informacija o
vrijednosnim papirima, nositelje i izdavatelje te uspostavljanje pravnog okvira za financijske usluge. Kako bi se zaštitio interes investitora
Komisija ima pravo podnijeti sankcije za kršenje odredbi zakona i propisa donesenih za njegovu provedbu. Sankcije mogu varirati od novčane
kazne do povlačenja odobrenja. Uvrštenim vrijednosnim papirima ne može se trgovati izvan uređenog tržišta na kojem su utvrđene ovlasti i
nadzor CNVM-a.
Rumunjske brokerske tvrtke ovlaštene su za trgovinu vrijednosnim papirima u Rumunjskoj ili u zemljama članicama EU (članice Europske unije i
drugih država Europskoga gospodarskog prostora) samo uz odobrenje CNVM. Brokerske kuće koje namjeravaju pružiti cjelovitu financijsku
uslugu moraju imati temeljni kapital u iznosu od 730.000 eura. Strane tvrtke (sa sjedištem u državi članici EU i drugim državama Europskoga
gospodarskog područja) mogu trgovati izravno u Rumunjskoj bez odobrenja CNVM ako su licencirane kao brokersko društvo u svojoj zemlji uz
uvjet da komisija za vrijednosne papire zemlje u kojoj je ovlašteno brokersko pošalje obavijest rumunjskom regulatoru.
Trenutno u Rumunjskoj posluju dvije samo-regulatorne organizacije (SRO), BSE i SIBEX (Sibiu Futures Market), koje su dobile svoje SRO statuse
od CNVM. One imaju ovlasti donijeti vlastita pravila vezana uz članstvo, uvrštenja, trgovinu, poravnavanja i namiru te vlastiti registar aktivnosti.
19
http://rbd.doingbusiness.ro
http://www.bvb.ro (Statistics, General Statistisc)
37
5.11.
Tablica: Karakteristike rumunjskog tržišta kapitala
DIONICE
Broj dana
trgovanja
2000
BSE
RASDAQ
251
251
BSE
RASDAQ
247
247
BSE
RASDAQ
247
247
BSE
RASDAQ
241
241
BSE
RASDAQ
253
253
BSE
RASDAQ
247
247
BSE
RASDAQ
248
246
BSE
RASDAQ
250
250
BSE
RASDAQ
250
250
BSE
RASDAQ
250
250
BSE
RASDAQ
ATS
255
255
26
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Broj
Volumen dionica
transakcija
(mil)
637.393
496.887
140.506
444.696
357.577
87.119
755.821
689.184
66.637
446.959
440.084
6.875
756.225
644.839
111.386
1.303.406
1.159.060
144.346
1.458.760
1.444.398
14.362
2.213.758
1.544.891
668.867
1.713.415
1.341.297
372.118
1.501.551
1.314.526
187.025
1.099.061
889.486
209.423
152
3.015,72
1.806,59
1.209,14
3.047,76
2.277,45
770,31
6.228,44
4.085,12
2.143,32
4.984,34
4.106,38
877,96
14.214,08
13.007,59
1.206,49
18.687,84
16.934,87
1.752,98
14.827,33
13.677,51
1.149,82
18.546,48
14.234,96
4.311,52
14.839,11
12.847,99
1.991,12
15.982,19
14.431,36
1.550,83
14.741,50
13.339,28
1.402,21
0,00
Promet (mil
EUR)
248,55
93,24
155,31
254,01
148,54
105,47
355,00
222,43
132,57
378,31
268,64
109,67
744,19
598,07
146,12
2.448,97
2.152,05
296,92
3.042,82
2.801,71
241,11
5.440,14
4.152,44
1.287,71
2.321,93
1.895,44
426,49
1.340,12
1.203,80
136,32
1.482,99
1.338,29
144,56
0,14
Prosječni dnevni
promet (EUR)
371.491
618.755
601.396
426.989
900.512
536.716
1.114.694
455.056
2.363.922
577.534
8.712.765
1.202.103
11.297.211
980.124
16.609.745
5.150.834
7.581.775
1.705.962
4.815.205
545.263
5.248.203
566.904
5.416
Kapitalizacija
(mil EUR)
1.316,22
450,51
865,71
2.549,61
1.361,08
1.188,53
4.411,33
2.646,44
1.764,90
4.934,74
2.991,02
1.943,72
10.883,15
8.818,83
2.064,32
17.552,68
15.311,35
2.241,33
24.541,35
21.414,91
3.126,44
31.586,42
24.600,75
6.985,67
14.708,85
11.629,77
3.079,08
21.990,06
19.052,65
2.937,41
26.418,65
23.892,21
2.526,45
Broj društava s
Broj novih Broj izvrštenih
uvrštenim
društava
društava
dionicama
5.496
78
225
114
1
14
5.382
77
211
5.149
85
432
65
3
52
5.084
82
380
4.888
62
323
65
1
1
4.823
61
322
4.504
20
404
62
0
3
4.442
20
401
4.058
20
466
60
3
5
3.998
17
461
3.747
15
326
64
5
1
3.683
10
325
300
5
1.274
58
2
8
242
3
1.266
2.078
6
406
59
3
2
2.019
3
404
1.821
13
270
68
10
1
1.753
3
269
1.630
7
198
69
3
2
1.561
4
196
1.384
7
247
74
5
0
1.309
1
247
1
1
0
38
OBVEZNICE
Broj dana
trgovanja
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
Broj
transakcija
17
247
241
253
247
248
250
250
250
255
Volumen
obveznica
5
10
39
1.116
394
570
268
552
965
543
45
5.905
18.787
530.466
397.101
3.917.457
6.652.467
1.214.353
2.892.920
3.014.375
Broj dana
trgovanja
Prosječni dnevni Broj izdavatelja Broj novih uvrštenja
izdanja obveznica
promet (EUR)
obveznica
Promet (EUR)
173
238.705
4.556.258
71.267.062
35.256.683
281.674.243
233.466.882
62.336.966
302.942.996
620.461.723
Broj
transakcija
1.017
966
18.906
281.688
142.740
1.135.783
933.868
249.348
1.211.772
2.433.183
Volumen
2
4
10
22
19
19
22
50
60
55
Promet (EUR)
2
2
8
16
6
5
11
33
16
7
Prosječan dnevni
promet (EUR)
2005
PRAVA
247
2.588
231.482.060
755.279
3.058
PRAVA
248
606
393.246.100
163.587
660
PRAVA
FUTURESI
250
71
4.634
41
12.974.115
64
23.378.944
159.967
93.516
2.253
PRAVA
FUTURESI
UDJELI FONDOVA
250
250
250
3.845
922
1.489
2.939.196
18.018
141.478
13.117.760
5.261.761
7.067.718
52.471
21.047
28.271
FUTURESI
UDJELI FONDOVA
250
250
507
3.534
15.613
159.984
15.879.556
4.863.897
63.518
19.456
PRAVA
FUTURESI
UDJELI FONDOVA
STRUKTURIRANI PROIZVODI
255
255
255
124
2.770
1.745
5.027
12.706
314.318.000
25.099
223.112
1.213.307
1.132.923
25.325.749
5.361.056
10.695.332
4.443
99.317
21.024
86.253
2006
2007
2008
2009
2010
Izvor: BVB
39
5.4.
SLOVENIJA20
Prvo trgovanje vrijednosnicama na Ljubljanskoj burzi održano je 1990. godine. U ožujku 1994. godine
usvojen je novi Zakon o tržištu kapitala kojim burza dobiva legalnu osnovu poslovanja. Prvi val
privatizacije na burzi započeo je inicijalnom ponudom Kolinske 1996., a do danas je na burzu inicijalnom
ponudom uvršteno 76 dionica s tržišnom kapitalizacijom od 7,5 milijardi eura. U srpnju 2000. na burzi je
počelo računanje blue chip indeksa SBI20, indeksa slobodne trgovine – IP i indeksa koji uključuje šest
sektora (sektor farmacije, hrane i pića, kemikalija, nafte i plina, transporta te trgovine). Iste godine
proširuje se elektroničko trgovanje na makedonsku burzu, a s Londonskom burzom potpisuje se
Memorandum o suradnji. U 2002. spojeni su dotadašnji tržišni segmenti trgovanja A i B u jedno Službeno
tržište te su uklonjena sva ograničenja vezana uz ulaganja nerezidenata na slovenskom tržištu kapitala.
Prema zakonu o investicijskim fondovima i upravljanju trgovačkim društvima 2003. godine došlo je do
promjene u uvrštenjima na različitim tržištima. U lipnju 2004. godine LJSE postaje punopravna članica
Federation of European Securities Exchanges (FESE). Na burzu stupaju novi kriteriji o likvidnosti vezani za
uvrštene dionice te novi segment službenog trgovanja Prime market. Od travnja 2006. počinje
izračunavanje novog blue chip indeksa SBI TOP, koji uključuje dionice indeksa SBI 20 po posebnim
kriterijima. Prvi dan trgovanja 2007. započeo je trgovanjem u eurima. U veljači je potpisan Kodeks
korporativnog upravljanja za spojene dioničke kompanije, donesen je Zakon o tržištu kapitala, Zakon o
preuzimanju, predstavljeni su noviteti u području uprave i skupština dioničara te su izmijenjene i
dopunjene odredbe za analize izvješća izdavatelja dionica na burzi. Krajem godine na burzu je izlistano
trgovanje prvog stranog izdavatelja, a u Skoplju je potpisan Memorandum o suradnji Beogradske,
Makedonske, Zagrebačke i Ljubljanske burze. U listopadu 2008. slovenske kompanije ulaze u familiju
izračuna Dow Jones Stoxx indeksa s uključenjem novog Istočnoeuropskog indeksa, koji se sastoji od 18
uvrštenih, najistaknutijih tvrtki istočne i jugoistočne Europe. Udruženjem u CEE Stock Exchange Groups s
bečkom, budimpeštanskom i praškom burzom počinje izračun CEESEG Traded i CESSEG Composite
indeksa. Krajem 2010. godine implementacijom novog trgovinskog sustava Xetra na burzi počinju
vrijediti nova pravila zbog promjena u organizaciji i radu tržišta posebice za dionice Prime market-a.
Preko Xetre, koja je vodeća međunarodna trgovinska platforma, investitori imaju izravan pristup sustavu
iz 18 zemalja u Europi i jednom na Bliskom istoku.
Pristupanje Europskoj uniji i usvajanje eura otvorilo je slovensko tržište kapitala, proširilo investitorsku
osnovu, ojačalo svijest kompanija o raznim mogućnostima financiranja, povezalo tržišta i osiguralo
sigurniju trgovinu. U 2009. je primijećen odljev stranih investicija, a investicijska sredstva su se
prepolovila stoga je plan za budućnost povećati likvidnost na tržištu.
20
http://www.ljse.si (Statistical reports – annual)
40
Tablica: Karakteristike slovenskog tržišta kapitala
5.12.
TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA
* tržišna kapitalizacija u milijunima eura
2001
Official market
Prime market dionice
Dionice
Obveznice
Otvoreni inv. fondovi
Semi-offical market
2002
4.450
2003
6.747
3.149
1.301
4.390
2.357
2004
7.166
4.132
3.034
2005
7.166
4.132
3.034
2006
2008
2007
9.827
3.429
1.509
4.890
15.528
21.958
5.999
3.797
5.619
113
12.312
4.569
4.915
162
1.783
2.697
3.151
2.510
3.573
3.423
4.900
Dionice
690
967
1.528
1.528
1.759
1.717
2.858
Obveznice
329
733
643
650
409
28
9.444
664
318
641
664
1.160
654
1.013
693
1.020
318
10.317
9.676
Investicijski fondovi
Zatvoreni inv. fondovi
Mirovinski kuponi
UKUPNO
30
6.233
Dionice
Prime market shares
Standard Market
Entry Market
Obveznice
Investicijski kuponi
Dionice zatvorenih IF
UKUPNO
2009
2010
8.468
8.462
7.028
4.151
2.589
1.728
5.248
2.207
1.008
4.714
1.498
816
6.795
130
10.822
133
13.193
107
224
251
159
16
19.668
20.486
1.022
6.697
11.513
19.740
2006
2007
BROJ VRIJEDNOSNIH PAPIRA
2001
Official market
Prime market dionice
Dionice
Obveznice
Otvoreni inv. fondovi
Semi-offical market
Dionice
Obveznice
Investicijski fondovi
Zatvoreni inv. fondovi
Mirovinski kuponi
UKUPNO
Kratkoročni vp.
2002
100
2003
109
2004
106
2005
2008
105
88
103
97
8
20
72
3
8
17
69
3
39
61
36
73
32
74
29
76
6
19
63
171
156
148
149
139
102
91
117
103
104
113
93
74
64
15
38
18
18
8
11
1
19
29
4
1
25
36
10
271
265
254
254
227
10
10
10
10
12
21
7
20
Dionice
Prime market shares
Standard Market
Entry Market
Obveznice
Investicijski kuponi
Dionice zatvorenih IF
UKUPNO
2009
2010
86
78
74
7
18
61
8
17
53
8
17
49
90
7
85
7
79
4
4
4
2
187
174
159
7
205
188
41
PROMET
*promet u milijunima eura
Official market
2001
2002
2003
1.071,1
1.424,0
2004
919,1
2005
1.074,8
Prime market dionice
Dionice
Obveznice
Otvoreni inv. fondovi
Semi-offical market
Dionice
Obveznice
Mirovinski kuponi
Kratkoročni vp.
TOTAL
2007
350,8
749,0
1.931,1
239,4
578,6
1.382,2
892,8
178,4
1.050,0
373,9
460,2
458,9
694,9
380,0
74,8
36,6
144,1
23,5
2,8
451,8
42,8
54,3
530,5
698,7
536,1
585,9
228,4
247,5
295,8
195,5
59,0
180,6
113,9
92,4
178,0
96,5
137,6
239,1
95,8
231,8
89,3
58,3
78,5
57,5
118,0
65,0
112,8
255,6
75,9
12,9
286,0
23,0
2,9
122,5
19,2
80,7
111,4
1,5
0,0
0,2
0,0
0,0
1.601,7
2.122,6
1.455,2
1.660,7
403,5
996,5
2.226,9
898,4
1.765,7
401,4
488,3
410,1
1.026,1
739,6
268,6
132,9
Investicijski fondovi
Zatvoreni inv. fondovi
2006
Segment trgovanja Market maker-a*
Obveznice
Kratkoročni vp.
2008
Dionice
2010
719,8
360,8
681,5
215,1
56,1
503,2
191,1
25,5
288,0
57,6
15,2
257,0
15,1
61,1
0,0
1.285,8
156,3
5,3
22,6
0,0
904,0
108,9
6,4
16,4
0,0
492,5
Prime market shares
Standard Market
Entry Market
Obveznice
Investicijski kuponi
Dionice zatvorenih IF
Kratkoročni vp.
TOTAL
2009
952,6
*posebni segment za trgovanje vrijednosnicama izdanim u Republici Sloveniji.
VOLUMEN I BROJ TRANSAKCIJA
*volumen u milijunima
2001
VOLUMEN
2002
2004
2005
27,18 146.013
26,60 99.310
22,42
107
Prime market dionice
22,53
2,23
Mirovinski kuponi
Kratkoročni vp.
TOTAL
9,62 122.108
5,38 58.875
3,14
3.846
16,18 12.447
68,58 183.506
70,14 131.582
34,73 85.663
16,31 115.297
0,99
4.459
12,66
1,07
76.968
4.537
9,85
1,65
23,23
48.713
3.732
33.216
51,28
63.747
56,41
50.076
0,00
3
0,00
1
0,00
2
19,93 47.402
3,40
6.638
99,28 23.360
887,32 160.598
95,89 68.785
0,07
9
75.267
24.043
63.509
25.769
7.159
922
139
5
85
17
1.009,19 161.266
34,15 13.837
0,30
28
9,95
16,65
34,32 197.276
3,71
2,76
2,14
1,16
42.072
21.349
8.981
246
35.369
5.375
19,93 137.119
7,24
8.894
9,78 97.359
2,11
2,10
2,47
1.061,06 215.875 1.105,89 306.792 589,36 242.492 263,42
15,88
1,53
99.770
4.512
6,68 72.402
93
14
Dionice
Obveznice
Investicijski fondovi
Zatvoreni inv. fondovi
2007
10,71
11,71
Dionice
Obveznice
Otvoreni inv. fondovi
Semi-offical market
2006
BROJ
BROJ
VOLUME
BROJ
BROJ
BROJ
BROJ
BROJ
VOLUMEN
VOLUMEN
VOLUMEN
VOLUMEN
VOLUMEN
TRANSAK.
TRANSAK.
N
TRANSAK.
TRANSAK.
TRANSAK.
TRANSAK.
TRANSAK.
24,75 104.282
Official market
2003
17,28 67.691
2,22
5.720
144,74 59.407
425,09 109.673
0,04
36,26
2,22
161,82
63,12
0,00
0
1.085,81 320.157 1.133,07 452.805 615,96 341.802 285,85
1
353
Market maker trading segment*
Obveznice
Kratkoročni vp.
*posebni segment za trgovanje vrijednosnicama izdanim u Republici Sloveniji.
2008
2009
20,52 178.718
79,92 228.941
21,31
11,38
9,93
43,22
25,35
17,86
583
280
303
1.264
643
621
69,05 282.939
7,43
6,58
0,08
272
100
172
2010
BROJ
BROJ
BROJ
VOLUMEN
VOLUMEN
VOLUMEN
TRANSAK.
TRANSAK.
TRANSAK.
Dionice
Prime market shares
Standard Market
Entry Market
Obveznice
Investicijski kuponi
Dionice zatvorenih IF
Kratkoročni vp.
TOTAL
19,29
211.502
20,75
135.853
14,05
101.912
8,14
4,72
6,43
126.029
44.153
41.320
10,28
6,29
4,18
90.741
18.049
27.063
6,84
3,09
4,11
63.302
13.518
25.092
5,62
5.384
2,35
5.549
2,29
3.783
13,13
19,18
0,00
5.684
27.109
0
3,95
13,82
0,00
6.712
13.986
0
5,21
9,71
0,00
5.927
11.422
0
57,22
249.679
40,87
162.100
31,26
123.044
Izvor: LJSE
42
5.5.
HRVATSKA21
Stvaranje hrvatskog tržišta kapitala započelo je s nastankom Republike Hrvatske. Službeni indeks
Zagrebačke burze je CROBEX i on se počeo objavljivati 1. rujna 1997. godine. Bazni datum je 1. srpnja
1997., a bazna vrijednost 1.000. Do ožujka 1994. godine trgovanje na Zagrebačkoj burzi je zahtijevalo
fizičku prisutnost, kada Burza uvodi prvi elektronički distribuirani sustav trgovanja, TEST-1. Razvojem
burze i rastom intenziteta trgovanja u travnju 1997. uvodi se novi sustav elektroničkog trgovanja u
realnom vremenu, TEST-1.5 čime je članovima omogućena neprekidna veza sa Zagrebačkom burzom.
Kako bi se prilagodila novim potrebama i financijskim proizvodima 1999. godine, Burza uvodi treću
generaciju elektroničkog trgovinskog sustava MOST, a u svibnju 2000. je omogućeno praćenje trgovanja
na Burzi u realnom vremenu preko interneta. Početkom 2001. Burza je omogućila održavanje velikog
broja dražbi kroz sustav MOST čime su znatno smanjeni troškovi. Godine 2007. Zagrebačkoj burzi je
pripojena Varaždinska burza i ona postaje jedino službeno mjesto trgovanja na tržištu kapitala te uvodi
potpuno integriranu trgovinsku platformu NASDAQ OMX X-stream.
Zagrebačka burza je još uvijek u razvoju i zaostaje za brojnim tržištima razvijenijih zemalja. U poticanju
razvoja financijskih tržišta i jačanju njihova mogućeg pozitivnog utjecaja na gospodarski rast važnu ulogu
imaju različiti čimbenici. U prvoj polovici desetljeća hrvatsko tržište je uglavnom stagniralo. Veliki
doprinos razvoju imala je privatizacija društvenih poduzeća i jačanje privatnog sektora. Od svog
osnivanja Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga između ostalog je temeljem zakona ovlaštena
obavljati nadzor nad poslovanjem burzi i uređenih javnih tržišta, ovlaštenih društava i izdavatelja
vrijednosnih papira. Planom ulaska u Europsku uniju i integracijom s europskim tržištima javila se
potreba za novim financijskim instrumentima, koji uključuju i instrumente tržišta novca kao i brojne
izvedenice (options, futures, forward rate agreements, izvedenice na klimatske varijable i slično).
Zakon o tržištu kapitala stupio je na snagu 1. siječnja 2009, a uređuje uvjete za osnivanje, poslovanje,
nadzor i prestanak postojanja investicijskih društava, tržišnog operatera i operatera sustava prijeboja i
namire u Republici Hrvatskoj; uvjete za pružanje investicijskih usluga i obavljanje investicijskih aktivnosti
i s tim povezanih pomoćnih usluga; pravila trgovanja na uređenom tržištu; uvjete za ponudu
vrijednosnih papira javnosti i uvrštenje vrijednosnih papira na uređeno tržište; obveze u vezi s
objavljivanjem informacija koje se odnose na vrijednosne papire uvrštene na uređeno tržište;
zlouporabu tržišta; pohranu financijskih instrumenata i namiru poslova s financijskim instrumentima;
ovlasti i postupanje Hrvatske agencije za nadzor financijskih usluga (Agencija) pri provođenju Zakona.
Ovim su Zakonom u pravni sustav Republike Hrvatske prenesene određene direktive Europske unije te
se detaljnije uređuje provođenje uredbi Europske zajednice. Zakon precizira poslovanje uređenog tržišta
u RH kojim može upravljati samo burza sa sjedištem u RH, kao tržišni operater, na temelju odobrenja
Agencije.
Uvode se nova mjesta trgovanja, pa je tako osim na burzi moguće trgovati putem multilateralne
trgovinske platforme i sistematskog internalizatora. Povišeni su standardi pružanja investicijskih usluga,
koji kao svoju posljedicu imaju i veće zahtjeve u odnosu na investicijska društva koja takve usluge
21
http://www.hanfa.hr/ (Novo tržište kapitala)
http://zse.hr/ (Periodična izvješća)
http://www.skdd.hr (Statistički bilten)
43
pružaju. S druge strane, veća se zaštita pruža malom ulagatelju. Jednako tako, uvodi se i Sustav za zaštitu
ulagatelja te se ukida obvezna kotacija javnih dioničkih društava.
Struktura vlasništva vrijednosnih papira deponiranih u Središnjem klirinškom depozitarnom društvu
(SKDD) se u drugoj polovici desetljeća nije značajno promijenila. Rast udjela domaćih i stranih osoba u
2009. rezultat je usklađivanja metodologije i prikaza strukture vlasništva sa Zakonom o tržištu kapitala i
primjene novih akata SKDD-a.
U sljedećoj tablici prikazani su najvažniji pokazatelji Zagrebačke burze od 2000. i Varaždinske burze koja
je poslovala do ožujka 2007. godine.
Tablica: Karakteristike hrvatskog tržišta kapitala
5.13.
Struktura vlasništva vrijednosnih papira
Vrsta investitora
2005
Domaća osoba
Strana osoba
Ostali
2006
55%
27%
18%
2007
52%
32%
16%
2008
48%
27%
25%
48%
29%
23%
2009
2010
58%
33%
9%
58%
31%
11%
Izvor: SKDD
*promet i tržišna kapitalizacija u milijunima kuna
Zagrebačka Burza
2000
CROBEX
CROBEX10
CROBIS
Broj transakcija
Broj uvrštenih v.p.
Broj aktivnih v.p.
Broj dana trgovanja
Redovni promet
Dionice
Obveznice
Prava
Komercijalni zapisi
Blok promet
Prijavljeni promet
OTC promet
Institucionalni promet
UKUPNO
Redovni volumen
Dionice
Obveznice
Prava
Komercijalni zapisi
Blok volumen
Prijavljeni volumen
OTC promet
Institucionalni volumen
UKUPNO
TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA
Dionice
Obveznice
UKUPNO
PROSJEČNI DNEVNI
Promet
Volumen
Broj transakcija
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
890
1.035
1.173
1.185
1.566
1.998
3.210
5.239
18.175,0
64,0
44,0
247,0
25.943,0
66,0
60,0
250,0
101,3
33.241,0
73,0
66,0
248,0
101,0
35.490,0
175,0
143,0
248,0
102,2
52.794,0
183,0
153,0
251,0
105,8
101.018,0
194,0
169,0
251,0
101,1
142.194,0
202,0
197,0
250,0
96,5
519.240,0
383,0
376,0
247,0
1.529,2
460,8
0,4
968,5
710,6
5,8
0,0
1.171,4
899,2
8,2
0,0
1.495,1
612,6
12,3
12,9
2.619,4
684,0
22,3
4.729,9
516,4
2,4
10.459,1
513,0
13,6
5,6
1.636,6
1.139,9
2.667,6
4.002,7
4.947,2
22.000,7
758,5
49,3
2,1
495,8
4.129,6
1.990,4
1.684,9
2.163,8
5.879,2
9.058,1
12.331,0
17.761,4
23.754,6
24.953,1
34.204,4
29.390,5
45.328,9
39.051,9
66.487,9
6,2
60,8
1,1
3,7
92,2
14,6
0,0
5,9
116,0
24,3
0,0
5,6
162,3
35,4
13,1
9,0
210,3
32,2
11,1
243,2
3,1
20,1
257,0
17,9
5,8
211,6
150,6
409,6
1.308,2
2.786,7
33,4
592,1
34,7
2,2
0,4
2.146,0
2008
2009
2010
1.722
890
90,6
758.164,0
377,0
372,0
249,0
2.004
1.054
95,8
487.252,0
280,0
310,0
248,0
2.111
1.154
95,6
286.875,0
258,0
250,0
250,0
16.842,3
398,1
25,0
15,9
943,7
1.152,6
11.686,6
7.434,3
202,8
27,9
7,3
0,0
258,5
2.981,7
5.777,1
274,3
1.334,1
5.513,7
31.064,1
10.912,6
12.899,3
34,4
321,9
16,8
17,1
1,7
454,6
6.055,6
33,4
114,0
18,3
7,6
0,0
159,9
1.734,3
24,1
116,1
690,8
3.176,9
68,1
110,5
300,4
658,1
1.928,4
2.295,4
3.733,7
4.394,8
9.156,0
10.721,6
16.273,4
19.360,9
24.611,1
27.419,9
6.902,0
2.067,4
4.008,0
22.178,6
22.178,6
25.815,5
7.199,8
33.015,3
28.320,4
10.131,0
38.451,3
37.130,5
13.418,8
50.549,2
61.734,4
24.563,7
86.298,1
80.724,5
34.399,4
115.123,9
161.692,2
40.011,3
201.703,5
352.238,3
41.696,2
393.934,5
142.064,1
34.973,1
177.037,2
135.368,2
36.255,8
171.624,0
140.850,4
52.748,8
193.599,2
8,1
0,3
74,0
6,7
0,4
104,0
23,7
2,7
134,0
49,9
9,3
143,0
94,6
17,5
210,0
136,3
42,7
402,0
181,3
77,4
569,0
269,2
111,0
2.102,0
124,8
27,7
3.045,0
44,0
8,3
1.965,0
51,6
16,0
1.148,0
44
Varaždinska burza (do ožujka 2007.)
2000
VIN
Broj vrijednosnih papira
ukupno uvrštenih
aktivnih
PROMET
Prva kotacija
Druga kotacija
Kotacija javnih d.d.
PIF kotacija
Kotacija Prava
Slobodno tržište
UKUPNO
Međuinstitucionalni promet
Javne dražbe ("pravima")
Prosječni dnevni promet
TRŽIŠNA KAPITALIZACIJA
Dionice
Obveznice
Prava
UKUPNO
2001
2002
609,0
48,0
1,0
306,2
74,0
934,5
1.363,6
2003
2004
2005
2006
615,9
1.400,0
1.993,5
2.963,5
388
156
391
177
422
194
220
45,5
0,2
167,3
14,9
73,6
402,7
704,2
78,0
0,6
623,8
137,7
0,3
990,0
127,4
17,1
2.002,9
51,4
602,9
1.356,8
7,4
90,8
5,4
40,7
1.072,7
2.241,4
7,5
43,0
8,9
82,3
1.497,4
3.727,1
32.677,8
8.298,4
764,2
41.740,4
46.021,1
16.489,6
770,7
63.281,4
11.446,4
23.360,0
11.446,4
23.360,0
4.974,7
14,9
72.828,1
Izvor: ZSE
45
6. INVESTICIJSKI FONDOVI22
Razvoj fondovske industrije u promatranim zemljama počinje 1990-ih godina. U početku je zakonska
regulacija bila slaba, no kroz godine se prilagođavala novim trendovima tržišta kapitala, zemlje su u svoje
zakonodavstvo uvodile direktive Europske unije, a do samog ulaska pojedine zemlje u Europsku uniju
zakonodavstvo je u potpunosti usklađeno s regulativom. Najznačajnije promjene koje su nastupile
samim pristupanjem u Europsku uniju odnose se na mogućnost prodaje i distribucije udjela investicijskih
fondova iz zemalja članica u svim ostalim zemljama članicama i obratno, što je vidljivo u pojavi stranih
fondova ulaskom pojedine zemlje u Europsku uniju i konstantnim povećanjem njihova broja kroz godine.
Uspoređujući veličinu imovine UCITS fondova od promatranih zemalja ističe se Mađarska, a za njom
slijedi Češka. Imovina hrvatskih fondova nešto je manja od one slovenskih, za svima njima zaostaje
Rumunjska, dok je fondovska industrija u Bugarskoj najslabije razvijena. Na kretanje imovine fondova
veći su utjecaj imala globalna tržišna kretanja nego ulazak u Europsku uniju - u svim zemljama vrhunac
razvoja fondovi su doživjeli 2007., a kriza koja je uslijedila se očitovala velikim smanjenjem imovine
uzrokovane padom vrijednosti na burzama i povlačenjem ulagača. Navedeno se jasno vidi na sljedećem
grafikonu.
mil.EUR
6.1 Grafikon: Usporedba veličine UCITS fondova
12.000
10.000
8.000
Bugarska
Češka
6.000
Mađarska
Rumunjska
4.000
Slovenija
Hrvatska
2.000
0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Izvor: BAMOSZ, AKAT, ATVP, HANFA, CNVM, FSC
Udio imovine UCITS fondova u BDP-u najveći je također u Mađarskoj - na kraju 2010. iznosio je 9,61%.
Zatim slijedi Slovenija s udjelom 5,8%, Hrvatska sa 3,8% te Češka sa 3,3%. Udio UCITS-a u Rumunjskoj
22
Izvori:
HANFA (Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga), www.hanfa.ripe.hr, Statistike
ATVP (Agencija za trg vrednosnih papirjev), www.atvp.si, Poročila o stanju na trgu finančnih instrumentov
BAMOSZ (Association of Hungarian Instrument Fund and Asset Management Companies), www.bamosz.hu,
Reports on the Hungarian Investment Fund Market
AKAT (Czech Capital Market Association), www.akatcr.cz, Statistics data
CNVM (Romanian National Securities Commision), www.cnvmr.ro, National Securities Commission Annual Report
FSC (Financial Supervision Commission), www.fsc.bg, Financial Supervision Commission Statistics
46
iznosi 1,1%, a najmanji je u Bugarskoj 0,7%. Udjeli u svim zemljama bili su najveći 2007., osim u
Rumunjskoj kod koje se udio imovine u BDP-u, iako vrlo mali u odnosu na promatrane zemlje, povećava
iz godine u godinu.
6.2 Grafikon: Veličina imovine UCITS fondova u odnosu na BDP
12%
10%
8%
Bugarska
Češka
6%
Mađarska
Rumunjska
4%
Slovenija
Hrvatska
2%
0%
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Izvor: BAMOSZ, AKAT, ATVP, HANFA, CNVM, FSC
Uspoređujući prosječno ulaganje po stanovniku vidljiv je konstantan rast uložene imovine od 2000.,
vrhunac postignut 2007, nagli pad 2008. te nastavak rasta u sljedećim godinama. Po veličini uložene
imovine prednjače stanovnici Slovenije, a za njima slijede redom Mađari, Česi i Hrvati. Prosječna
ulaganja, kriza 2008., je najmanje smanjila u Mađarskoj, a najveći pad vidljiv je u Sloveniji i Hrvatskoj. Na
kraju 2010. u Sloveniji je po stanovniku prosječno uloženo 1.001 euro, u Mađarskoj 931 euro, u Češkoj
465 eura, u Hrvatskoj 398 eura, dok su ulaganja bila najmanja u Rumunjskoj, prosječno 60 eura, i
Bugarskoj 32 eura. Niska razina prosječnih ulaganja upućuje na velik potencijal daljnjeg razvoja.
6.3 Grafikon: Prosječno ulaganje u UCITS fondove po stanovniku
1.600
1.400
1.200
Bugarska
1.000
EUR
Češka
800
Mađarska
Rumunjska
600
Slovenija
400
Hrvatska
200
0
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Izvor: BAMOSZ, AKAT, ATVP, HANFA, CNVM, FSC
47
6.1. BUGARSKA
Poslovanje investicijskih fondova u Bugarskoj regulirano je Zakonom o javnoj ponudi vrijednosnica (Law
on the Public Offering of Securities) iz 2000. koji je izmjenjivan i dopunjavan do 2010. godine. Već 2005.
zakonski okvir UCITS fondova i društava za upravljanje uglavnom je bio u skladu s UCITS direktivom.
Fondovi su licencirani od strane Komisije za financijski nadzor (Financial Supervision Commission) koja ih
kontinuirano i nadzire. Bugarski UCITS fondovi mogu biti konstituirani u dva oblika: kao otvorena
investicijska društva, koja mogu biti otvorenog i zatvorenog tipa, ili kao ugovorni fondovi (contractual
funds), koji mogu biti samo otvoreni.
Ostale vrste fondova koje mogu biti osnovane u Bugarskoj su specijalni fondovi osnovani prema Zakonu
o investicijskim društvima posebne namjene (Law on Specific Purpose Companies), a koji mogu biti za
investiranje u nekretnine i za investiranje u potraživanja. Moguće je i osnivanje privatnih investicijskih
fondova koji se ravnaju prema Zakonu o trgovini (Law on Commerce) koji je usklađen s pravnim
regulativama Europske unije. Strani investicijski fondovi mogli su ponuditi svoje udjele u Bugarskoj kada
je ona postala članica Europske unije, a prije toga nakon što je Komisija odobrila njihov prospekt, a oni
odredili banku koja djeluje u Bugarskoj kao platni agent.
Bugarska industrija investicijskih fondova značajnije se počela razvijati 2005. godine. U broju fondova
prevladavaju ugovorni fondovi, a posljedično je i njihova imovina najveća među UCITS fondovima.
Ulaskom u Europsku uniju s trgovanjem i prodajom udjela na području Bugarske počeli su i strani
fondovi i već u prvim godinama djelovanja izjednačili i prestigli broj domaćih fondova. U Bugarskoj su u
skupini UCITS-a na kraju 2010. djelovala 104 investicijska fonda, a prema posljednje dostupnim
podacima, na kraju 2009. 26 fondova i 86 podfondova pod upravljanjem stranih društava.
Od ostalih fondova najznačajniju imovinu u Bugarskoj imaju specijalni fondovi za ulaganje u nekretnine.
Njihova imovina je gotovo sedam puta veća od imovine investicijskih fondova.
6.4 Tablica: Broj fondova - Bugarska
Broj fondova - BUGARSKA
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Open-end investment funds
8
9
9
9
8
8
Close-end investment funds
2
2
2
2
2
2
Contractual plan investment funds
15
34
60
83
92
94
Collective investment schemes (Total)
4
3
4
5
9
25
45
71
94 102 104
Broj fondova - BUGARSKA
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
SPV (specialised in receivables securitisation)
1
1
1
6
9
9
7
8
REIT's (specialised in real estates securitisation)
2
4
12
34
52
60
61
63
Total
3
5
13
40
61
69
68
71
Broj stranih fondova - BUGARSKA
Fondovi (+ fond fondova)
Podfondovi
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
6
42
2007 2008 2009 2010
18
29
26
59
71
86
Izvor: FSC
48
6.5 Tablica: Imovina fondova - Bugarska
Neto imovina - BUGARSKA (u mil. EUR)
2000
Open-end investment funds
Close-end investment funds
Contractual plan investment funds
Collective investment schemes (Total)
Neto imovina - BUGARSKA (u mil.EUR)
SPV
REIT's
Total
2001
5,5
2000
2002
5,5
6,6
2001
0
2003
2002
0
9,2
2004
28,7
2005
40,0
3,4
5,3
48,7
2006
55,5
4,1
101,6
161,2
2007
95,1
6,1
361,1
462,2
2008
29,3
3,1
133,6
165,9
2009
23,9
5,9
165,7
195,6
2010
21,2
7,7
216,3
245,1
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
0,5
5,7
5,4
97,1
88,6
82,2
90,7
89,7
0,5
16,3 129,1 541,7 1.283,2 1.538,4 1.569,8 1.487,8
0
1,0
22,0 134,5 638,8 1.371,9 1.620,5 1.660,5 1.577,5
Izvor: FSC
6.2. ČEŠKA
Zakonodavni okvir poslovanja u Češkoj početkom 2000-ih godina više je podupirao proces privatizacije
nego razvoj subjekata za zajednička ulaganja. U 2003. nije bilo zatvorenih investicijskih fondova, a neUCITS-a je na tržištu krajem 2002. bilo samo sedam. Svi oni morali su se preoblikovati u UCITS-e do kraja
2003. godine.
Novi zakon o subjektima za zajednička ulaganja stupio je na snagu 2004., u njega su implementirane
direktive Europske unije te je on omogućio razvoj novih vrsta fondova i paralelno s ulaskom zemlje u
Europsku uniju poslovanje stranih fondova.
Prema veličini imovine dominantni su tijekom svih promatranih godina bili novčani fondovi koji su činili
gotovo pola imovine svih UCITS-a. Za njima slijede mješoviti fondovi, zatim obveznički fondovi, dok su od
dioničkih fondova popularniji fondovi fondova. Godine 2007. s radom počinju i nekretninski fondovi.
6.6 Tablica: Broj UCITS fondova - Češka
Broj fondova - ČEŠKA
2000
Number of UCITS
2001
73
2002
68
2003
79
2004
60
2005
55
2006
58
2007
68
2008
94
108
2009
109
2010
116
Izvor: AKAT
6.7 Tablica: Neto imovina UCITS fondova - Češka
Imovina fondova - ČEŠKA (mil.EUR)
Equity
Bond
Balanced
Money Market
Fund of Funds
Real Estate funds
Other
Total
2000
2001
2002
45
94
1.337
629
34
64
196
857
772
28
42
577
948
1.556
19
0
2.139
0
1.917
0
3.142
2003
97
805
800
1.530
12
0
0
3.245
2004
160
718
670
1.991
44
0
0
3.583
2005
268
921
756
2.496
209
0
0
4.651
2006
423
901
974
2.572
497
0
0
5.367
2007
621
779
1.137
2.622
897
45
0
6.101
2008
274
525
917
2.098
659
66
0
4.539
2009
510
543
950
1.771
602
50
0
4.426
2010
606
714
1.068
1.733
683
77
0
4.883
Izvor: AKAT
49
6.3. MAĐARSKA
Regulaciju fondovske industrije u Mađarskoj provodi HFSA (Hungarian Financial Supervisory Authority).
Zakonska regulativa investicijskih fondova početno je dana Zakonom o investicijskim fondovima (Act on
Investment Funds) iz 1991., kojeg je od 1.1.2002. zamijenio Zakon o tržištu kapitala (Capital Market
Code) koji je uz kasnije dopune postojeće zakonodavstvo uskladio sa zahtjevima Europske unije. Vezano
za investicijske fondove uveo je jače zahtjeve za osnivanje investicijskih fondova, nove oblike fondova i
dozvolio registraciju i kontinuiranu distribuciju fondova sa sjedištem u inozemstvu. UCITS III direktiva
usvojena je u potpunosti 1.6.2003., ali nije imala stvarnog utjecaja na fondovsko tržište do ulaska
Mađarske u Europsku uniju.
Broj fondova se kontinuirano povećavao od 2000., kao i imovina sve do 2003. godine. Tada su podizanje
osnovne kamatne stope kako bi se spriječio daljnji pad nacionalne valute te posljedično pad cijena
obveznica uzrokovali nesigurnost ulagača u obvezničke i novčane fondove. Rastuća volatilnost i
nepovoljni prinosi zaustavili su rast ovih fondova i uzrokovali povlačenje imovine. Godina 2003. je bila
dobra za nekretninske fondove koji su uz nisku volatilnost osiguravali atraktivne prinose u odnosu na
bankovne depozite.
Ulazak u Europsku uniju 2004. bio je važan faktor u pozitivnim trendovima. Iako je početkom godine
nastavljen trend pada imovine kao rezultat rastuće kamatne stope, minimum je postignut u ožujku te
nakon toga s rastom prvo počinju novčani, a zatim i obveznički fondovi. Rastu i ne-UCITS-i, posebno
nekretninski i zatvoreni fondovi s garantiranim prinosom koji su povećali svoj udio u ukupnoj imovini.
Iako je bilo i osnivanja novih fondova broj UCITS-a ostao je na istim razinama uslijed spajanja i likvidacije,
ali je imovina značajno povećana. Obveznički fondovi se nisu oporavili od pada imovine 2003., a novčani
su pokazali dinamički rast i stigli do najviših razina imovine i udjela (>40%). Godina je bila uspješna i za
nekretninske fondove kojima je imovina povećana 60%. Zakon o tržištu kapitala je dopunjen, te je
dozvoljeno poslovanje garancijskih fondova od kojih je prvi počeo s radom 2005., a osnovano je i više
fond fondova i indeksnih fondova.
Za fondovsku industriju bila je dobra i 2005. godina. Imovina je rasla 72%, a uzrok su bili iznadprosječno
visoki prinosi na tržištu kapitala, ali i priljev novih ulaganja zbog rastuće štednje i financijskog bogatstva
kućanstava. Usporena inflacija i manje kamatne stope ohrabrili su ulagače da potraže veće prinose i
izađu iz depozita što je također pomoglo investicijskim fondovima. Imovinom najveći su postali novčani
fondovi. Rasla je i imovina ne-UCITS-a, najviše nekretninskih fondova. S radom su otpočela i tri
derivativna fonda. Za poslovanje u Mađarskoj registrirani su i prvi strani fondovi te ih je na kraju godine
djelovalo 68.
Najznačajniji događaj u 2006. bilo je uvođenje 20% poreza na kamate i kapitalne dobitke. Stupio je na
snagu 1.9.2006., a budući da se nije primjenjivao na ulaganja prije tog datuma, značajne svote su
uplaćene u investicijske fondove krajem kolovoza. Za ulaganje su najatraktivniji bili dionički i novčani
fondovi te fondovi fondova koji su povećali imovinu, dok je imovina obvezničkih i mješovitih fondova
50
smanjena. Krajem godine s radom je počeo prvi ETF. Od ne-UCITS-a ponovo su najveći rast ostvarili
nekretninski fondovi. Broj stranih fondova povećan je na 220.
U 2007. raste imovina rizičnijih oblika fondova, ali dominanti ipak ostaju novčani fondovi, iako uz nešto
smanjeni udio u ukupnoj imovini. Kriza likvidnosti imala je samo indirektan utjecaj na mađarsku
fondovsku industriju – povećala je svjesnost rizika najvećih ulagača prema tržištima u razvoju i njihovoj
volatilnosti te je uslijed negativnih prinosa dio ulaganja povučen. Godina 2008. bila je, kao i u većini
zemalja najgora u povijesti fondovske industrije, ukupna imovina pala je za više od 20%, iz svih vrsta
fondova povučena su značajna sredstva, a najviše su bili pogođeni nekretninski i novčani fondovi. Zbog
navale za isplatu udjela, u nekretninskim fondovima čak je i obustavljena isplata na 10 dana od strane
regulatornog tijela, a period za isplatu od prosječnih tri dana produljen je na najmanje 31 do najviše 90
dana. Državu je pogodila i kriza likvidnosti zbog strukturnih problema u gospodarstvu, a od skorog
kolapsa državu je spasio zajam MMF-a, EU i EBRD-a. Vlada je uvela stroge mjere za rješavanje postojećih
problema, smanjenje deficita i stabiliziranje ekonomije. U drugoj polovici 2009. ulagači su se počeli
polako vraćati na tržište, a do kraja godine značajni iznosi su uplaćeni naročito u novčane fondove. Uz
navedeno, povoljni prinosi na tržištu kapitala rezultirali su rastom imovine u većini kategorija.
Fondovska industrija je u 2010. nastavila s rastom iz 2009. godine. Najviše malih ulagača su privukli
novčani i nekretninski fondovi, a institucionalni fondovi su privukli najviše ulaganja. Sve vrste fondova
bilježe rast i nova ulaganja, osnivaju se i novi fondovi. Najveći su i dalje novčani fondovi, i po ukupnoj
imovini i po veličini pojedinog fonda.
BAMOSZ, Udruženje mađarskih investicijskih fondova i društava za upravljanje nema detaljnih podataka
o stranim fondovima, ali općenit trend je registracija i rastući broj stranih fondova kao i rast njihove
imovine, a kako je većina stranih fondova dioničkog tipa, pozitivna događanja na globalnim tržištima
trebala bi na njih imati i veći efekt nego na domaće fondove. Većinu imovine u stranim fondovima imaju
institucionalni ulagači.
6.8 Tablica: Broj fondova - Mađarska
Broj fondova - MAĐARSKA
Home-domiciled UCITS
Home-domiciled non-UCITS
Foreign funds registered for sales
2000
2001
86
2002
88
7
2003
91
11
2004
90
23
97
40
2005
108
62
68
2006
197
40
220
2007
271
54
554
2008
335
77
947
2009
328
85
1.097
2010
346
107
1.282
Izvor: BAMOSZ
51
6.9 Tablica: Neto imovina fondova - Mađarska
Neto imovina - MAĐARSKA
Home-domiciled UCITS
Equity
Bond
Balanced
Money Market
Funds-of-Funds
Other
2000
2.072
234
1.442
64
332
2001
2.766
175
2.038
37
516
2002
3.856
237
2.717
59
788
51
4
2003
3.167
292
2.098
65
664
48
0
2004
3.629
297
1.725
33
1.466
104
4
2005
5.477
646
2.210
258
2.333
331
30
2006
7.404
1.645
1.095
115
3.108
1.066
375
2007
9.826
2.559
1.290
161
3.998
1.270
548
2008
7.216
2.204
604
79
3.311
566
452
2009
8.353
2.140
947
65
4.201
693
307
2010
9.327
2.253
1.041
63
4.895
719
356
341
1.047
5
110
2.663
2.270
2.252
18
71
309
13
10.070
1.795
19
200
2.765
2.264
2.238
26
117
374
10
12.590
1.936
8
98
2.324
1.409
1.375
34
133
767
15
9.540
1.500
13
44
2.718
1.028
752
276
224
1.437
29
11.070
1.485
12
40
4.175
1.447
1.161
286
333
2.342
53
13.510
of which
Guaranted
ETF's
Absolute return
Home-domiciled non-UCITS
Real estate
Open ended funds
Closed ended funds
Alternative management
Special funds
Other
Total AuM (mil.EUR)
60
30
60
40
170
70
350
250
700
410
1.950
1.421
30
0
2.130
20
0
2.830
60
40
3.990
60
40
3.470
130
160
4.330
12
175
341
7.430
Izvor: BAMOSZ
6.4. RUMUNJSKA
Razvoj rumunjskog tržišta investicijskih fondova počeo je 1993. osnivanjem investicijskog fonda za
poslovne osobe (Mutual Fund for the Business People). Prvi fondovi mogli su ulagati u najrazličitije
kompanije, a izračun vrijednosti udjela fonda nije bio propisan. Najava Rumunjske komisije za
vrijednosne papire (Romanian National Securities Commission) u 2000. o primjeni metodologije za
vrednovanje neuvrštenih vrijednosnica bila je signal ulagačima u postojeće fondove za povlačenje udjela.
Dva najveća fonda, koji su unatoč zakonskom ograničenju od 10% ulaganja u neuvrštene vrijednosne
papire u toj kategoriji imali više od 40% imovine, nisu mogli isplatiti ulagače te su zbog nelikvidnosti
dovedeni do bankrota. Obzirom na činjenicu da je u njih uloženo gotovo 80% imovine svih investicijskih
fondova i da je u njih ulagalo 80% ulagatelja, njihova propast dovela je do velikog nepovjerenja u ovakvu
vrstu ulaganja.
U 2001. nadzorno tijelo je posvetilo više pozornosti vraćanju povjerenja ulagatelja. Broj fondova
povećan je uslijed konsolidacije familija fondova, osnovani su novi s ciljem ulaska na nova tržišta, kao
rezultat diverzifikacije investicijskih ciljeva. Broj ulagatelja dodatno je smanjen, ali je imovina znatnije
povećana što ukazuje na vraćanje interesa sofisticiranih ulagatelja. Ulaganja su više orijentirana na
novčana tržišta. U 2002. zatvorena su četiri fonda jer nisu uspjela ostvariti investicijske ciljeve, broj
ulagatelja je povećan zbog porasta povjerenja ulagača, ali i zbog povoljnog razvoja događaja na
bukureštanskoj burzi na kojoj su ostvarivani visoki prinosi, ali je i stopa inflacije bila visoka. Počela se
primjenjivati i odluka nadzornog tijela o maksimalnom limitu ulaganja od 20% imovine u depozite
banaka.
Kako bi se pokrenulo financijsko tržište, a pogotovo tržište kapitala 2004. donesen je Zakon 297/2004 o
subjektima za zajednička ulaganja. Oni mogu biti osnovani kao investicijski fondovi i investicijske
52
zajednice (investment societies). Najvažnije odredbe odnose se na organizacijski aspekt ovakvih
organizacija i instrumente u koje mogu ulagati. Ove odredbe su posebno dobile na važnosti usvajanjem
direktiva Europske unije koje su implementirane u spomenuti zakon.
Sektoru investicijskih fondova 2004. je u donijela porast broja ulagatelja, fondova i imovine.
Najatraktivniji su postali fondovi iz kategorije „diverzificiranih“. Na rumunjskom tržištu kapitala ulagači u
investicijske fondove do tada su uglavnom ulagali u novčane fondove što se može tumačiti malom
tolerancijom na rizik pa se ovakva ulaganja, uz povećanje udjela ulaganja fondova u dionice mogu
shvatiti kao prvi znak promjena tog trenda. Također, predviđalo se da će se istovremeno s
repozicioniranjem kamatne stope na novčanom tržištu rastući trend iz 2004. nastaviti i čak i pojačati te
dovesti do prepoznavanja UCITS-a kao snažne alternative za ulaganje slobodnog novčanog toka što je
karakteristično za zemlje s razvijenim financijskim sustavom.
Fondovska industrija 2005. ubrzava proces diverzifikacije i povećanja broja i vrsta fondova, pokrenut je
prvi fond denominiran u stranoj valuti. Promjena regulatornog okvira potaknula je smanjenje ulaganja u
ostale instrumente visokog rizika u svrhu osiguravanja dodatne zaštite ulagača. Prva polovica 2005. je
obilježena i povlačenjem dijela ulagača u zatvorene investicijske fondove što je rezultiralo polovičnim
smanjenjem njihove imovine. Razvoj se nastavlja 2006. osnivanjem novih fondova, raste imovina te rasta
vrijednosti financijskih instrumenata. Udio bankovnih depozita u strukturi imovine otvorenih
investicijskih fondova se smanjio, a fokus se prebacio na dionice. Fondovi koji primjenjuju investicijsku
politiku koja je uglavnom orijentirana na vrijednosnice kojima se trguje na organiziranom tržištu su imali
više prinose od onih koji ulažu u ostale financijske instrumente. Povećan je i broj zatvorenih investicijskih
fondova, a prosječan iznos ulaganja je udvostručen. Osnovan je i Fond za zaštitu ulagatelja. U 2007. u
strukturi imovine povećan je udio dionica dokazujući povjerenje koje su ulagači te godine imali u tržište
kapitala.
U kriznoj 2008. smanjila se vrijednost portfelja investicijskih fondova uslijed manje vrijednosti uvrštenih
dionica i povlačenja imovine od strane ulagača. Promijenila se i averzija prema riziku ulagača – najveći
udio imaju novčani fondovi, zatim obveznički i diverzificirani. Udio dioničkih je najmanji uslijed
smanjenja neto imovine zbog pada cijena. U 2009. fondovi su konsolidirali svoju ulogu kao sredstvo
alternativne štednje i privukli značajna sredstva od fizičkih i pravnih osoba. Industrija bilježi pozitivan
razvoj i po broju ulagača i po imovini pod upravljanjem. Povećao se udio bankovnih depozita i ulaganja u
fondove, unutar konteksta da je financijska kriza uzrokovala povećano odbacivanje oblika štednje s
visokim rizikom. Koncentracija fondova je visoka – pet najvećih društava za upravljanje, koji ujedno
pripadaju kreditnim institucijama, drži 90% neto imovine, a pet najvećih fondova 76% imovine. U 2010. s
radom počinju prvi fondovi u kategoriji fond fondova, nastavlja se trend rasta imovine, a najveći udio, od
gotovo 60%, imaju novčani fondovi.
Na rumunjskom tržištu postoje i tzv. SIF-ovi odnosno financijska investicijska društva koja su ustvari
zatvoreni investicijski fondovi. Ima ih pet, 2004. je uslijed povećanja likvidnosti na bukureštanskoj burzi s
njima počelo intenzivnije trgovanje, a ostvarivali su i zadovoljavajuće prinose. U 2005. pozitivan razvoj
rumunjskog tržišta kapitala vidio se i u pozitivnim prinosima portfelja ovih društava. Neto imovina im se
53
povećala kao posljedica politike restruktuiranja portfelja preusmjeravanjem ulaganja u uvrštene
vrijednosnice i ostale instrumente s boljim prinosom, zajedno sa prestankom investiranja u vrijednosnice
društava koja nisu imala pozitivan financijski razvoj. Povećani prinosi pobudili su interes ulagača što je
utjecalo i na povećanje njihovog prometa na burzi. Ukupni broj dioničara SIFova 2010. je prelazio 5
milijuna osoba. Pet SIFova koji su uvršteni na BVB regulirano tržište na njemu imaju najveću likvidnost i
tržišnu kapitalizaciju. Njihovi portfelji su puno više diverzificirani, imaju udjele u više od 300 lokalnih
kompanija. Njihove dionice su atraktivne svim ulagačima jer u portfeljima imaju dionice iz
najdinamičnijih sektora rumunjskog gospodarstva, a preko njih dioničari mogu ispuniti svoje ulagačke
ciljeve vezano uz izloženost različitim sektorima rumunjskog tržišta kapitala.
Ulaskom Rumunjske u Europsku uniju društva iz zemalja članica počela su iskazivati namjeru za prodaju i
trgovanje svojim udjelima te su na kraju 2010. na području Rumunjske djelovala ukupno 42 strana
fonda.
6.10
Tablica: Broj fondova – Rumunjska
Broj fondova - RUMUNJSKA
Otvoreni investicijski fondovi
Zatvoreni investicijski fondovi
SIF (Financial investment companies)
Strani fondovi
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
17
23
20
22
20
5
5
5
23
4
5
37
7
5
41
7
5
52
11
5
40
51
12
5
40
57
18
5
42
Izvor: CNVM
6.11
Tablica: Imovina fondova – Rumunjska
Imovina fondova - RUMUNJSKA - mil.EUR
Otvoreni investicijski fondovi
Zatvoreni investicijski fondovi
SIF (Financial investment companies)
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
10
13
26
23
53
93
41
1.378
188
84
264
234
791 1.295
50
20
52
61
3.188 1.446 1.761 1.635
Izvor: CNVM
6.5. SLOVENIJA
Iako je između 1992. i 1994. u Sloveniji djelovalo već 12 investicijskih fondova, prvi Zakon o
investicijskim fondovima i društvima za upravljanje donesen je 1994. godine. Novi zakon donesen je
2002., a počeo se primjenjivati 2003. godine. On je odredio uvjete za osnivanje investicijskih fondova i
društava za upravljanje, način njihovog poslovanja, uvjete prodaje investicijskih kupona u Republici
Sloveniji te vrste, uvjete i način obavljanja usluga koje druge osobe obavljaju za IF. Prema tom zakonu
investicijski fond može biti otvoreni investicijski fond (slo. vzajemni sklad) koji je oblikovan kao zasebna
imovina i kojom upravlja društvo za upravljanje ili investicijsko društvo (slo. investicijska družba) koje je
organizirano kao dioničko društvo čiji je osnovni kapital podijeljen na dionice kojima se trguje na
organiziranom tržištu (što odgovara pojmu zatvorenog investicijskog fonda). Najnovijim Zakonom o
investicijskim fondovima i društvima za upravljanje koji je stupio na snagu 2.11.2011. i koji je usklađen s
najnovijim Europskim direktivama (iz 2010. godine) u Sloveniji mogu, uz postojeća dva oblika, biti
54
osnovani i slijedeći oblici investicijskih fondova: krovni fond (slo. krovni sklad) i alternativni fond (slo.
alternativni sklad). Nadzor nad poslovanjem slovenskih fondova vrši Agencija za tržište vrijednosnih
papira.
U Sloveniji je razvoj fondovske industrije započeo osnivanjem ovlaštenih investicijskih društava (PID)
1995., a kojima je trgovanje počelo krajem 1996. godine. Ta Društva su se trebala uskladiti s tadašnjim
Zakonom o investicijskim fondovima i društvima za upravljanje i prema Zakonu o prvom mirovinskom
fondu RS i preoblikovanju ovlaštenih investicijskih društava do 31.12.2003. preoblikovati se u cijelosti u
dioničko društvo ili se podijeliti na ovlašteno investicijsko društvo i redovno dioničko društvo. Postupak
preoblikovanja PID-ova započeo je 2000., ali u zakonskom roku nisu preoblikovana tri društva te je u
skladu sa Zakonom njihovo upravljanje preneseno na nove upravitelje. Preoblikovanje svih PID-a je
završeno 2004. godine. Investicijska društva koja su djelovala od 2004. nastala su u postupku
preoblikovanja PID-a, a s vremenom su se prilagođavale zakonskoj regulativi – društvo za upravljanje je
za svako investicijsko društvo kojim upravlja sklopilo ugovor o obavljanju poslova skrbništva, uskladilo
statut, prospekt i poslovanje investicijskog društva s odredbama zakona i podzakonskim aktima. Sva
investicijska društva se moraju najkasnije u roku od četiri godine od primitka odluke regulatornog tijela
preoblikovati u otvorene investicijske fondove. Zadnja preostala investicijska društva bi tako trebala biti
preoblikovana do kraja 2011. godine.
Ulaskom Slovenije u Europsku uniju 2004. regulatorna agencija zaprimila je prve obavijesti stranih
društava za upravljanje o namjeri početka trgovanja i prodaje investicijskih fondova na području
Republike Slovenije, a već krajem 2005. broj fondova država članica koji imaju dozvolu za trgovanje u
Sloveniji je premašio broj u Sloveniji ustanovljenih investicijskih fondova - tada je u Sloveniji djelovalo 90
investicijskih (pod)fondova iz država članica Europske unije, a samo 63 domaća investicijska fonda (55
otvorenih investicijskih fondova i 8 investicijskih društava). Tijekom 2006. intenzitet registriranja novih
društava iz zemalja članica je malo smanjen, neki fondovi prestaju s radom, neki se spajaju, a nekoliko ih
mora u likvidaciju. Isto se nastavlja i sljedećih godina, uz najveći broj osnivanja novih fondova pa su tako
na kraju 2010. u Sloveniji poslovala ukupno 162 investicijska fonda.
Prva faza rasta domaćih investicijskih fondova odvijala se 2004. kada je znatno povećan broj, ali i
imovina fondova, prvenstveno zbog novih uplata koje su potaknuli visoki prinosi investicijskih fondova
zadnjih godina zbog porasta vrijednosti imovine na Ljubljanskoj burzi, ali i niskih kamata na bankovna
ulaganja. Isto je bilo i 2005., a uzrok je, uz visoke prinose, bio i veći broj novih fondova s raznovrsnom
investicijskom politikom. Naime, promjenama zakona fondovima više nije bilo ograničeno ulaganje
imovine na organiziranim tržištima izvan Republike Slovenije, koje je do tada iznosilo 10%. Do 2007. broj
fondova se gotovo udvostručio, a imovina povećana i više nego dvostruko. Globalna kriza 2008. je
prouzročila pad indeksa na svjetskim burzama te posljedično izrazito smanjenje vrijednosti sredstava
investicijskih fondova. Trend je počeo već početkom 2008, a nastavio se kroz cijelu godinu. Na pad
imovine velik je utjecaj imao i izlazak ulagača. U prvom kvartalu 2009. cijene su bile na najnižim
vrijednostima u zadnjem desetljeću, dok u 2010, unatoč rastu imovine, nisu dosegnute vrijednosti prije
početka financijske krize.
55
6.12
Tablica: Broj fondova – Slovenija
Broj fondova - SLOVENIJA
Otvoreni investicijski fondovi
Investicijska društva
Investicijski fondovi iz zemalja članica EU
PID
2000
2001
2002
2003
2004
19
18
18
4
20
8
43
34
19
18
2005
34
11
10
2006
55
8
90
2007
110
7
128
99
7
99
2008
127
4
137
2009
128
4
162
2010
133
2
162
2009
2010
Izvor: ATVP
6.13
Tablica: Imovina fondova - Slovenija
Imovina fondova - SLOVENIJA (u mil. EUR)
2000
2001
44,8
Otvoreni investicijski fondovi
Investicijska društva
PID
61,3
2002
2003
2004
231,0
387,2
577,1
889,4 1.205,6
2.393,2 2.287,2 1.368,7
2005
2006
2007
2008
867,2 1.376,6 1.920,8 2.908,0 1.513,0 1.856,0 2.048,0
822,8
906,9 1.228,1
367,0
353,3
222,3
550,0
Izvor: ATVP
Usporedbom strukture imovine i broja fondova pojedine vrste vidimo da u Sloveniji prevladavaju
dionički fondovi. Novčani fondovi se ne mogu razviti prvenstveno zbog načina oporezivanja. Na kraju
2010. u dioničkim fondovima bilo je 64% ukupne imovine, u mješovitim 30%, a ostale vrste fondova su
imale zanemariv udio. Usporedbe radi, europski prosjek u dioničkim fondovima je iznosio 37%.
6.14
Grafikon: Udio imovine pojedine vrste fondova u ukupnoj imovini (u%) – usporedba
Slovenija i EU
slovenski IF
europski IF
2010
64
30
312
2010
2009
64
31
212
2009
2008
62
34
211
2008
102
2007
2007
66
0%
20%
31
40%
60%
DIONIČKI
80%
100%
MJEŠOVITI
37
17
34
30
16
OBVEZNIČKI
23
16
40
0%
20%
NOVČANI
24
23
15
40%
21
25
22
60%
16
6
5
7
16
80%
7
100%
OSTALI
Izvor: ATVP
Iz navedenog slijedi da su ulagatelji u Sloveniji željni rizika. Oni su na krizu odgovorili ponajprije
smanjenjem uplata odnosno podizanjem novca iz fondova, ali ulagačke navike odnosno sklonost riziku
nisu promijenili. U Europi, a i u Hrvatskoj je odaziv ulagača bio drugačiji - ulagatelji su se i odabirom
ulaganja u pojedine vrste IF odazvali na promijenjene uvjete u gospodarstvu i na financijskim tržištima.
Tako su 2008, u vremenima najveće krize povećali udio u manje rizičnim, novčanim fondovima, a
smanjili udio rizičnijih dioničkih fondova. Promjenom ulagačkih pozicija pokušali su obraniti svoje
56
pozicije i zadržati relativnu vrijednost svoje imovine uložene u investicijske fondove. U 2009. i 2010. su
se udjeli počeli polako vraćati na razinu prije krize. U Europi je taj raspored sredstava s obzirom na vrstu
vrijednosnih papira puno više uravnotežen nego u Sloveniji, budući da ni jedna vrsta investicijskih
fondova značajno ne odstupa. Jedan od uzroka takve raspodjele su i navike stanovništva – naime, u
Sloveniji se za ulaganja u fondove odlučuju ulagatelji koji su spremni preuzeti veći rizik, dok u Europi
investicijski fondovi imaju značajnu ulogu u štednji stanovništva.
6.6. HRVATSKA
Mogućnost osnivanja investicijskih fondova u Hrvatskoj otvorena je 1995. donošenjem prvog Zakona o
investicijskim fondovima. Novi zakon, donesen krajem 2005., usklađen je s direktivom EU (UCITS III), a
dalje je nadograđivan kasnijim izmjenama i dopunama te donošenjem vezanih podzakonskih akata.
Ulaskom Hrvatske u Europsku uniju početi će se primjenjivati odredbe navedenog Zakona kojima će se
dopustiti poslovanje u Hrvatskoj fondovima osnovanima na temelju odobrenja nadležnog tijela neke
druge države članice, kao i poslovanje domaćih fondova u zemljama članicama.
Prema Zakonu u Hrvatskoj je moguće osnovati fond s javnom i privatnom ponudom. Fond s javnom
ponudom može biti osnovan kao zatvoreni i otvoreni investicijski fond, a fond s privatnom ponudom kao
otvoreni investicijski fond s privatnom ponudom i otvoreni investicijski fond s privatnom ponudom
rizičnog kapitala.
Kao podvrste fondova s javnom i privatnom ponudom, otvoreni investicijski fondovi dijele se na
dioničke, obvezničke, mješovite i novčane fondove, dok se zatvoreni dijele na fondove koji ulažu u
uvrštene vrijednosne papire, fondove koji ulažu u neuvrštene vrijednosne papire te nekretninske
fondove.
Razvoj industrije investicijskih fondova u Hrvatskoj počinje 1997. osnivanjem privatizacijskih
investicijskih fondova koji su kasnije preoblikovani u zatvorene investicijske fondove i holding društva, a
prvi otvoreni investicijski fondovi osnovani su 1999. godine. Bili su to po jedan novčani i dionički fond.
Prvih godina djeluju samo otvoreni investicijski fondovi s javnom ponudom, a 2006. s radom počinju
otvoreni investicijski fondovi s privatnom ponudom te otvoreni investicijski fondovi rizičnog kapitala. U
2007. je pod utjecajem euforije osnovano najviše fondova, pogotovo dioničkih, te u ukupnom broju i
danas više od polovice broja fondova čine dionički fondovi. Dioničkih fondova je i na kraju 2010. bilo
najviše, ali po imovini najveći su novčani fondovi koji sada čine gotovo 50% ukupne imovine otvorenih
investicijskih fondova, dok su na kraju 2007. takav udio imali dionički fondovi. Na krizu su ulagači
odgovorili povlačenjem velikih iznosa imovine - ukupna imovina otvorenih investicijskih fondova
smanjena je gotovo 70%. Oporavkom industrije ulaganja su konzervativnija te su najviše rasli novčani
fondovi. Kretanje imovine jasno govori o rizičnom profilu ulagača – u vrijeme rasta ulagači su bili željni
rizika, dok su nakon pada tržišta vrlo oprezni i ulažu konzervativno.
57
Zatvoreni investicijski fondovi u Hrvatskoj nisu naročito razvijeni, a najveći dio njihove ukupne imovine
(oko 60%) čini imovina Kapitalnog fonda.
Na kraju 2010. u Hrvatskoj je bilo registrirano ukupno 131 otvorenih investicijskih fondova te osam
zatvorenih investicijskih fondova.
Ulaskom u EU izvjestan je ulazak na tržište velikog broja stranih fondova koji će ponuditi nove proizvode
i oblike ulaganja.
6.15
Tablica: Broj fondova - Hrvatska
Broj fondova - HRVATSKA
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Otvoreni investicijsku fondovi
5
14
27
37
41
56
72
100
126
130
131
s javnom ponudom
5
14
27
37
41
56
62
83
98
103
101
novčani
3
3
6
11
12
13
15
15
17
20
19
obveznički
4
7
11
10
15
14
14
14
10
9
mješoviti
2
4
9
9
11
15
18
18
19
20
20
dionički
3
5
6
8
13
15
36
48
53
53
s privatnom ponudom
9
16
26
25
23
novčani
1
3
3
obveznički
1
1
1
1
1
mješoviti
6
6
9
10
9
dionički
2
9
15
11
10
s privatnom ponudom rizičnog kapitala
1
1
2
2
7
Zatvoreni investicijski fondovi
6
7
4
5
6
7
9
11
10
8
s javnom ponudom
4
4
4
4
4
4
4
4
s javnom ponudom za ulaganje u nekretnine
1
2
3
5
7
6
4
Izvor: HANFA
6.16
Tablica: Imovina fondova - Hrvatska
Imovina fondova - HRVATSKA (u mil. EUR)
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
22,2
177,3
330,9
384,7
590,2 1.197,8 2.183,6
Otvoreni investicijsku fondovi
22,2
177,3
330,9
384,7
590,2 1.197,8 2.140,1
s javnom ponudom
21,7
108,7
212,5
235,7
375,6
631,8
582,0
novčani
43,3
84,5
80,1
87,0
196,8
155,0
obveznički
13,8
24,0
55,2
99,6
272,7
816,2
mješoviti
0,5
11,5
9,9
13,7
28,1
96,4
586,9
dionički
43,6
s privatnom ponudom
novčani
10,7
obveznički
22,3
mješoviti
10,5
dionički
s privatnom ponudom rizičnog kapitala
153,2
164,2
162,4
127,8
146,0
208,4
332,7
Zatvoreni investicijski fondovi
153,2
164,2
162,4
127,8
146,0
202,5
310,4
s javnom ponudom
6,0
22,2
s javnom ponudom za ulaganje u nekretnine
2007
2008
2009
2010
4.103,2 1.350,3 1.647,2 1.851,6
3.961,4 1.272,8 1.561,3 1.761,3
565,2
533,5
827,4
928,8
92,0
69,8
75,9
159,9
1.368,2
293,6
264,1
263,4
1.935,9
375,9
393,9
409,2
141,8
77,5
86,0
90,3
1,1
11,6
13,1
14,1
10,7
11,2
12,1
37,8
20,6
20,4
20,4
89,8
45,1
42,7
44,7
502,7
258,8
251,9
259,6
450,5
177,3
179,3
189,9
52,2
81,5
72,7
69,7
Izvor: HANFA
58
7. INVESTICIJSKA DRUŠTVA23
Tijekom procesa pristupanja Europskoj uniji buduće zemlje članice provodile su proces transpozicije
direktiva Europske unije u nacionalno zakonodavstvo. Novi poticaj razvoju aktivnosti financijskog tržišta
zemalja koje su pristupile Europskoj uniji je primjena načela „jedinstvene putovnice“ i stoga slobodan
pristup financijskom tržištu. Za Bugarsku je 2004. bila značajna po intenzivnim regulatornim
aktivnostima Komisije za financijski nadzor i na zakonskoj i na podzakonskoj razini. U vezi s obvezama
povezanim s pristupnim pregovorima Europskoj uniji, EU direktive su morale biti prenesene u bugarsko
zakonodavstvo do kraja 2005. godine. Kao rezultat povećanja minimalnog potrebnog kapitala 2005.
godine, predviđenog Pravilnikom o adekvatnosti kapitala i likvidnosti ulaganja investicijskih društava, u
Bugarskoj je zabilježeno smanjenje broja investicijskih društava i istodobno rast njihove imovine.
Tijekom 2006. Komisija u Bugarskoj donosi Izmjene Pravilnika o adekvatnosti kapitala i likvidnosti
investicijskih društava. Na tržištu usluga koje pružaju investicijska društva u Bugarskoj primijećeno je
znatnije inozemno sudjelovanje tijekom 2006. i 2007. godine. Utjecaj krize u Bugarskoj tijekom 2008.
relativno je ograničen s obzirom na faktore kao što su povoljna porezna okolina i stabilan financijski
sustav.
Stabilan financijski sektor u Češkoj obilježio je 2003. i 2004. godinu, kada u pojedinim segmentima
financijskog tržišta dolazi do koncentracije aktivnosti, spajanja nekih tvrtki dok su neke od njih zatvorene
radi likvidacije. Obzirom na prirodu poslovanja investicijskih društava, odnosno čestih promjena u
trgovinskim pozicijama portfelja, utjecaj trenutne krize na ovaj segment tijekom 2007. je vrlo nizak. Do
sada je tijekom krize češki financijski sustav bio među najstabilnijim u Europskoj uniji i ulazak u recesiju
ga je dočekao u relativno snažnoj poziciji. Tijekom 2007. značajno je prihvaćanje Basela II u kreditnim
institucijama i investicijskim društvima, dok su u siječnju 2008. upravo radi njegove primjene uvedene
nove obveze kod banaka te određenih investicijskih društava u kako bi se osigurala odgovarajuća
pokrivenost kapitala ne samo za kreditni i tržišni rizik nego i za operativni rizik.
Za Rumunjsku je 2003. bila ključna godina okarakterizirana procesom harmonizacije nacionalnog
zakonodavstva za pristupanje rumunjskih investicijskih društava europskom jedinstvenom tržištu. Do
kraja 2006. su svi ciljevi vezani za tržište kapitala postignuti. Rumunjska je prva zemlja koja je potpuno
transponirala europsku legislativu vezanu za tržišta financijskih instrumenata (Direktiva 2004/39/EC i
23
Czech National Bank , www.cnb.cz - Financial Market Supervision Report, Financial Stability Report
Romanian National Securities Commision, www.cnvm.ro - Annual Report
Financial Supervision Comission, www.fsc.bg - FSC Annual Report, Summarized statistics of non-banking financial
sector
Hungary Financial Supervisory Authority, www.pszaf.hu - Golden Books
Agencija za trg vrednostnih papirjev, www.atvp.si - Poročila o stanju na trgu finančnih instrumentov, Poročilo o
delu
HANFA, www.hanfa.hr - Godišnja izvješća, Zakon o tržištu kapitala
59
mjere usvojene za tu implementaciju). Također je transponirana Direktiva o adekvatnosti kapitala
investicijskih društava i kreditnih institucija (2006/49/EC).
U Sloveniji je u kolovozu 2007. stupio na snagu MiFID, što je stvorilo malu revoluciju na tržištu jer se
dotaklo svih poglavlja starog Zakona o vrijednosnim papirima. Definirano je da temeljni kapital
investicijskog društva ne smije pasti ispod 730 tisuća eura, uz iznimku slučaja propisanih člankom 153.
ZTFI (Zakon o trgovanju financijskim instrumentima). Slovenska Agencija za tržište vrijednosnih papira
zaprima izvještaje o adekvatnosti, likvidnosti i velikim izloženostima investicijskih društava. Kako bi se
osigurala minimalna adekvatnost kapitala, kapital investicijskih društava mora biti sukladan Odluci o
reguliranju izračuna kapitala investicijskih društava.
Suma kapitalnih zahtjeva najviše je opteretila kapital investicijskih društava u Sloveniji 2007. godine,
kada je iznosila 43% kapitala, dok je najbolja razina adekvatnosti bila na kraju 2008., kada je zbroj
kapitalnih zahtjeva investicijskih društava u prosjeku iznosio 22,8% kapitala. Najveća prijavljena velika
izloženost bila je na kraju 2003., dok je najmanja izloženost bila 31.12.2010. godine. Uočava se da
prosječna likvidnost od 2004, kada je bila najniža, ima rastući trend tijekom cijelog razdoblja do 2009.
godine.
U posljednjem tromjesečju 2009. bilo je prilično opsežnih izmjena i dopuna provedenih zbog
implementacije provedbenih propisa koji reguliraju izvještavanje investicijskih društava u Sloveniji. U
2009. Agencija za tržište vrijednosnih papira je razvila te je (prvi put) počela primjenjivati Opća pravila i
metodologiju koji se koriste kod verifikacije i procjene investicijskih društava. Vezano za upravljanje
rizicima investicijskih društava u skladu sa zahtjevima ZTFI, Agencija je izdala odluke o izmjenama i
dopunama Odluka koje reguliraju izvještavanje te izračun kapitalnog zahtjeva za tržišne rizike i kreditni
rizik investicijskih društava prema standardiziranom pristupu.
U siječnju 2009. u Hrvatskoj je na snagu stupio novi Zakon o tržištu kapitala koji je zamijenio stari Zakon
o tržištu vrijednosnih papira. Spomenuti zakon za posljedicu je imao smanjenje zapreka u prekograničnoj
trgovini u Europskoj uniji s jedne, i veću zaštitu ulagača s druge strane. Također, samo brokersko
poslovanje je postalo kompleksnije i zahtjevnije u pogledu odgovornosti i upravljanja rizicima. Radi se o
odredbama kojima se uređuje poslovanje tržišta (uređeno tržište, multilateralna trgovinska platforma,
sistematski internalizator), poslovanje investicijskih društava (licenciranje, usluge i aktivnosti,
organizacija rada, sukobi interesa), zaštita ulagatelja (dobro poslovno ponašanje, najpovoljnije izvršenje
naloga), ovlasti i međunarodna suradnja Agencije. Posebno su detaljno razrađene odredbe kojima se
regulira adekvatnost kapitala investicijskih društava. Iznos temeljnog kapitala investicijskog društva ovisi
o vrsti i opsegu investicijskih usluga i aktivnosti za koje investicijsko društvo traži odobrenje Agencije
(minimalni temeljni kapital je od 200.000 do 6.000.000 kuna).
Većina investicijskih društava je izgubila dozvole radi neusklađenosti s donesenom regulativom (iznos
kapitala nije u skladu sa ZTK), dok su neka društva pripojena drugim društvima. Od 2007. godine, kada je
broj investicijskih društava bio najviši, ukupno 32, vidljivo je opadanje broja društava.
60
Gotovo kod svih zemalja primjećuje se dostizanje najmanjeg broja društava na kraju 2010., osim u
Mađarskoj koja u tom razdoblju postiže maksimalan broj društava. Imovina investicijskih društava
Bugarske, Slovenije i Hrvatske od 2007. opada, dok Mađarska i Češka dostižu maksimalnu vrijednost
imovine na kraju 2009. odnosno 2010. godine.
Na grafikonima 7.1. vidi se promjena broja investicijskih društava u razmatranim zemljama: Bugarskoj,
Češkoj, Mađarskoj, Rumunjskoj, Sloveniji i Hrvatskoj. Najveći broj investicijskih društava u Bugarskoj bio
je na kraju 2003. godine, kada ih je bilo 77. Broj investicijskih društava koja trguju za vlastiti račun naglo
se smanjio u 2004. zbog visokog iznosa kapitala koji je pozvan da se plati, što mnogi od njih nisu mogli
zadovoljiti te je broj društava pao na 62, a taj trend se nastavlja sve do 2006. godine (56 društava).
Najmanji broj društava u Bugarskoj je zabilježen na kraju 2010., kada ih je bilo 53.
Broj investicijskih društava u Republici Češkoj je bio najviši na kraju 2001., nakon čega opada ili je na istoj
razini sve do kraja 2008., kada ih je bilo 27. Najmanji broj je zabilježen na kraju 2010. kada je bilo 25
investicijskih društava. Najveći broj investicijskih društava u Rumunjskoj zabilježen je 2001. kada je
djelovalo 121 društvo. Međutim, već na kraju 2002. broj investicijskih društava u Rumunjskoj pao je na
77. Opadanje broja investicijskih društava bila je posljedica činjenice da su zahtjev za minimalni kapital
mogla ispuniti samo važnija investicijska društva. Najmanji broj društava, kao i kod Bugarske i Češke,
zabilježen je na kraju 2010. godine i iznosio je 55.
U Mađarskoj je trend rasta broja društava od 2006., kada je njihov broj iznosio 16, pa sve do kraja 2010.
godine kada ih je bilo ukupno 27. Slovenija bilježi pad broja investicijskih društava od 2003. do 2010.,
kada je broj društava sa 15 pao na 9. Hrvatska je najveći broj investicijskih društava imala u 2007., kad ih
je bilo 32, no nakon toga njihov broj naglo opada te na kraju 2010. iznosi samo 18.
Gotovo kod svih zemalja primjećuje se dostizanje najmanjeg broja investicijskih društava na kraju 2010.
godine, osim u Mađarskoj koja u tom razdoblju postiže njihov maksimalan broj.
7.1. Grafikoni: Broj investicijskih društava
61
Izvor: HANFA, CNB, CNVM, HFSA, FSC, ATVP
Analizom grafikona imovine investicijskih društava vidi se da imovina Bugarske, Slovenije i Hrvatske od
2007. godine opada. U Bugarskoj je imovina investicijskih društava 2007. doživjela svoj maksimum
(razmatrajući dostupne podatke od 2003.-2010. godine) i iznosila je 3,95 miljardi eura, dok je na kraju
2010. iznosila 1,97 milijardi eura. Investicijska društva u Sloveniji su također 2007. imala maksimalni
iznos ukupne imovine od 1,23 milijarde eura (razmatrajući dostupne podatke od 2005. do 2010.), dok je
2010. ukupna imovina pala na 240 milijuna eura. U Češkoj imovina od 2008. do 2010. raste sa 772 na
maksimalnih 988 milijuna eura (razmatrajući razdoblje od 2005. do 2010. godine). U Mađarskoj je na
kraju 2009. dostignuta maksimalna imovina investicijskih društava gledajući razdoblje od 2003. do 2010.
godine. Najveći pad imovine u Mađarskoj bio je tijekom 2008., kada je sa 482 milijuna eura na kraju
2007. pala na 286 milijuna eura na kraju 2008. godine. U Hrvatskoj je maksimalna imovina investicijskih
društava bila na kraju 2007. kada je iznosila 362 milijuna eura, zatim opada te 2009. iznosi 49,7 milijuna
eura. Na kraju 2010. godine došlo je do laganog povećanja imovine kada je ona iznosila 58,3 milijuna
eura.
62
7.2. Grafikon: Imovina investicijskih društava
Izvor: HANFA, CNB, CNVM, HFSA, FSC, ATVP
Analizirajući slijedeći grafikon imovine/BDP uočava se da najveći prosjek spomenutog pokazatelja, koji
iznosi približno 7%, ima Bugarska s tendencijom pada od 2007. godine. Prosjek za sve zemlje je računat
od 2005. godine. Slovenija ima prosjek pokazatelja imovine/BDP približno 2%, a od 2007. vrijednost
pokazatelja pada sa 3,57% u toj godini na 0,68% u 2010. godini. Češka, Mađarska i Hrvatska imaju manje
prosječne pokazatelje imovine/BDP, Češka 0,6%, dok Mađarska i Hrvatska imaju približno 0,4%. Sve
zemlje su maksimalnu vrijednost dostigle 2007., osim Mađarske koja je maksimum u iznosu od 0,54%
postigla 2009. godine. Hrvatska na kraju 2009. i 2010. ima najmanje pokazatelje ukupne imovine/BDP,
koji iznose 0,11% i 0,13%, dok je 2007. dostignuta vrijednost od 0,84%.
63
7.3. Grafikon: Imovina investicijskih društava/BDP
Izvor: HANFA, CNB, CNVM, HFSA, FSC, ATVP
Kod analize imovine investicijskih društava po glavi stanovnika najviši prosjek ima Slovenija od 338 eura
po stanovniku, zatim slijedi Bugarska s prosjekom od 289 eura po stanovniku. Češka ima prosjek od 82
eura, dok Hrvatska i Mađarska imaju najmanje vrijednosti od 40 i 39 eura po glavi stanovnika. Prosjek je
razmatran za sve zemlje u razdoblju od 2005. do 2010. godine. Bugarska, Slovenija i Hrvatska
maksimalnu vrijednost dostižu u 2007., dok Češka maksimalnu vrijednost od 94 eura dostiže u 2010., a
Mađarska 49 eura u 2009. godini. Bugarska i Slovenija imaju padajući trend pokazatelja imovine po
stanovniku od 2007., dok Hrvatska ima padajući trend od 2007. do 2009., a 2010. ima blagi porast u
odnosu na prethodnu godinu.
7.4. Grafikon: Imovina (EUR) po stanovniku
Izvor: HANFA, CNB, CNVM, HFSA, FSC, ATVP
64
7.1 BUGARSKA
Za Bugarsku je 2004. bila značajna po intenzivnim regulatornim aktivnostima Komisije za financijski
nadzor (Financial Supervision Commission - FSC) i na zakonskoj i na podzakonskoj razini. U vezi s
obvezama povezanim s pristupnim pregovorima Europskoj uniji, do kraja 2005. EU direktive su morale
biti prenesene u bugarsko zakonodavstvo. U vezi s aktivnostima investicijskih društava, izmjene i dopune
su uvedene u regulaciju investicijskih usluga, a u skladu sa zahtjevima Direktive 93/22/ЕЕС o
investicijskim uslugama u području vrijednosnih papira. Propisi vezani za kapitalne zahtjeve investicijskih
društava usklađeni su sa zahtjevima navedenim u Direktivi 93/6/ЕЕС o adekvatnosti kapitala
investicijskih društava i kreditnih institucija. Broj investicijskih društava koji trguju za vlastiti račun naglo
se smanjio u 2004. i to zbog visokog iznosa kapitala na poziv (callable capital), što mnogi od njih nisu
mogli zadovoljiti. Takvi zahtjevi su smanjili aktivnosti i glavni su razlog za povlačenje dozvola za
obavljanje poslova s vrijednosnim papirima za svoj račun i/ili za pružanje usluga provedbe ponude,
odnosno prodaje dužničkih ili vlasničkih financijskih instrumenata uz obvezu otkupa.
Unatoč velikom broju investicijskih društava, primjećuje se visoka koncentracija na tržištu, jer je gotovo
50% prometa ostvarenog tijekom godine bilo unutar djelovanja jednog investicijskog društva. Na kraju
2004. ukupna veličina imovine investicijskih društava iznosila je gotovo 820 milijuna BGN, a ovaj iznos
označava znatan rast od 154% na godišnjoj osnovi, pri čemu se nastavlja pozitivna tendencija povećanja
njihove imovine. Za usporedbu, 2003. rast je bio 72,7%. Kao uzrok ovog povećanja može se utvrditi
pozitivan razvoj tržišta kapitala i unaprjeđenje intenziteta trgovanja na njemu kao i povećanje kapitala
tijekom godine u skladu sa zakonskim zahtjevima.
Nakon pristupanja Bugarske u Europsku uniju investicijska društva registrirana ili sa sjedištem u
Europskoj uniji državi članici ili u državi iz Europskog gospodarskog prostora moći će nastaviti aktivnosti
na teritoriju Republike Bugarske bez dozvole koju inače izdaje Komisija. Također će i bugarska
investicijska društva moći obavljati aktivnosti na području Europske unije ili država iz Europskog
gospodarskog prostora bez dodatnog licenciranja od strane nadležnih tijela relevantnih država. Kao
rezultat povećanja minimalnog potrebnog kapitala 2005., predviđenog Pravilnikom № 6 o adekvatnosti
kapitala i likvidnosti investicijskih društava, zabilježeno je smanjenje broja investicijskih društava i
istodobno rast njihove imovine. Sve veći broj korisnika on-line izravnog trgovinskog sustava pojačava
konkurenciju među investicijskim društvima što rezultira poboljšanjem uvjeta i smanjenjem naknada i
provizija kod davanja usluga klijentima koji koriste platformu.
Tijekom 2006., Komisija i dalje razvija zakonodavni okvir koji regulira državni nadzor nad investicijskim
aktivnostima na tržištu kapitala mijenjanjem bugarskog zakonodavstva i njegovim usklađivanjem s
pravnom stečevinom Europske unije, radi čega je donesena i izmjena Pravilnika o adekvatnosti kapitala i
likvidnosti investicijskih društava. Prema odredbama Pravilnika, investicijska društva moraju javnosti
objaviti informacije zasebno za svaku kategoriju rizika, otkrivajući ciljeve i politiku u području upravljanja
rizicima, kao i informacije u vezi s provedbom Pravilnika. Pravilnik je na snazi od 1. siječnja 2007. te
zamjenjuje Pravilnik № 6 o adekvatnosti kapitala i likvidnosti investicijskih društava. Razvoj
nebankarskog financijskog sektora u 2006. već je potvrdio trend stabilnog porasta aktivnosti
65
investicijskih društava koji djeluju na bugarskom financijskom tržištu. Stalni porast institucionalnih
ulagatelja i imovine pod njihovim upravljanjem je pokazatelj povjerenja u tržišnom okruženju. Na kraju
godine imovina investicijskih društava dostigla je ukupan iznos od 3.029,2 milijuna bugarskih leva (1.548
mil. eura), ostvarujući značajan porast od 128,9% na godišnjoj razini. Porast imovine investicijskih
društava unatoč smanjenju njihovog broja objašnjen je povećanjem iznosa minimalnog potrebnog
kapitala koji je stupio na snagu početkom 2006., a to su društva kojima su dodijeljene dozvole
provođenja cijelog niza zakonom propisanih aktivnosti za investicijska društva, odnosno posjedovanje ne
manje od 1.500 tisuća bugarskih leva. Tijekom 2006. četiri investicijska društva su ostvarila 53,38%
prometa na burzi.
Na kraju 2007. imovina investicijskih društava postigla je značajan rast od 154,79% na godišnjoj razini.
Pet investicijskih društava ostvarilo je 63,47% prometa na burzi u tom razdoblju. Također, na tržištu
usluga koje pružaju investicijska društva primijećeno je znatnije inozemno sudjelovanje tijekom 2006. i
2007. godine.
Utjecaj krize u Bugarskoj 2008. relativno je ograničen obzirom na faktore kao što su povoljna porezna
okolina i stabilan financijski sustav. Imovina registriranih investicijskih društava na godišnjoj razini pala je
za 28,35%. Unatoč ukupnom razvoju sektora unutar europskog tržišta, posredovanje nebankarskih
financijskih institucija još uvijek nije dovoljno popularno u Bugarskoj. Koncentracija na tržištu pružanja
usluga od strane investicijskih društava smanjena je u odnosu na prethodno izvještajno razdoblje, ali je
ipak još uvijek relativno visoka. Pet investicijskih društava je ostvarilo 42,77% prometa dionicama na
burzi u tom razdoblju. Značajan interes stranih investitora na tržištu usluga koje pružaju investicijska
društva i dalje je zadržan.
Kao odgovor na krizu, tijekom 2009. Komisija je poduzela dodatne nadzorne mjere za povećanje
zahtjeva za izvješćivanje investicijskih društava s obzirom na adekvatnost kapitala te za pružanje češćih i
detaljnijih informacija uvedenih s ciljem ostvarivanja bonitetne kontrole i očuvanje financijske
stabilnosti. Zahtjevi za izvještavanje o adekvatnosti kapitala su češći, zahtijevano je da podnesu svoje
izvješće FSC-u jednom u dva tjedna umjesto jednom mjesečno. U 2009. među podzakonske akte koji
reguliraju investicijske aktivnosti usvojen je i Pravilnik o izmjeni i dopuni Pravilnika № 35 od 17. listopada
2006. o adekvatnosti kapitala i likvidnosti investicijskih društava čija je glavna svrha vezana prije svega uz
ostvarivanje nadzora nad koncentracijom izloženosti investicijskih društava. Obavještavanje Komisije o
prekoračenjima mora osim razloga koji su doveli do prekoračenja sadržavati i specifične mjere kao i
konkretan rok za usklađivanje izloženosti s utvrđenim granicama.
Zbog ograničenog interesa investitora, koji se odrazio i na smanjenje cijena vrijednosnih papira kojima se
trguje na bugarskom tržištu kapitala, imovina investicijskih društava zabilježila je pad 2009. godine. Četiri
društva su posjedovala preko pola iznosa ukupne imovine klijenata investicijskih društava. Od svih
sudionika na tržištu, najznačajniji pad aktivnosti primijećen je kod investicijskih društava obzirom na
zaključan broj transakcija (-48,8%) te obzirom na ostvaren promet (-59,2%).
66
Nakon početnog trenda pada broja investicijskih društava, od rujna 2007. njihov broj se počeo
povećavati te se stabilizira na 63 od listopada 2008. do kraja 2009. godine Na dan 31.12.2009. iznos
imovine investicijskih društava se smanjio 18,6% u odnosu na kraj 2008. godine. Nakon postizanja svoje
najviše vrijednosti u prosincu 2007, sa širenjem globalne financijske krize iznos imovine investicijskih
društava se počeo smanjivati, kao rezultat ograničenog interesa investitora i smanjenje priljeva stranog
kapitala. Nakon pojave prvih pozitivnih signala stabilizacije međunarodnih financijskih tržišta, od ožujka
2009. do kraja godine primijećen je trend stabilizacije ukupnog iznosa imovine. Za razdoblje tijekom
2009. zabilježen je značajan pad volumena transakcija investicijskih društava u odnosu na 2008. godinu.
Jedan od glavnih razloga za takvu dinamiku je pojačana opreznost na strani investitora. Na kraju 2009.
izravno strano vlasništvo država članica Europske unije u kapitalu investicijskih društava bio je 5,692
milijuna bugarskih leva što predstavlja rast od 1,12% u odnosu na kraj 2008. godine.
Velik dio investicijskih društava primjenjuje konzistentne mehanizme za prijenos izloženosti između
knjige trgovanja i knjige pozicija, što im omogućava posjedovanje rizika unutar razumnih granica, bez
obzira na fluktuacije na tržištu. Vezano za koncentraciju izloženosti investicijskih društava, između 10 i
20 investicijskih društava izvijestilo je o velikim izloženostima u različitim razdobljima 2009. godine.
7.2. ČEŠKA
Stabilan financijski sektor u Češkoj obilježio je 2003. i 2004. godinu, kada u pojedinim segmentima
financijskog tržišta dolazi do koncentracije aktivnosti, spajanja nekih tvrtki, dok su neke od njih
zatvorene radi likvidacije. Stopa adekvatnosti kapitala investicijskih društava je prilično visoka i ona su
volatilnija od banaka. Takva volatilnost je posljedica same prirode njihove djelatnosti koja podrazumijeva
česte promjene u pozicijama trgovanja njihovih portfelja. Novi poticaj razvoju aktivnosti financijskog
tržišta je češko pristupanje Europskoj uniji, koje je uvelo primjenu načela „jedinstvene putovnice“ i stoga
slobodan pristup financijskom tržištu (svibanj 2004.). Usklađenost s limitima i drugim bonitetnim
zakonskim odredbama nadzire Komisija za vrijednosne papire. Investicijska društva moraju biti u skladu
sa zahtjevima za adekvatnost kapitala na pojedinačnoj osnovi kako je navedeno u posebnoj regulativi.
Izračun adekvatnosti kapitala u skladu s EU zakonodavstvom uključuje ograničenje adekvatnosti kapitala
za investicijska društva od 8% s obzirom na kapitalne zahtjeve za kreditni rizik i tržišne rizike na
individualnoj osnovi.
Performanse financijskog sektora dodatno su poboljšane u 2005. godini. Investicijska društva koja vode
banke šire ponudu ulaganja u inozemnu imovinu i inozemne fondove. Stabilnost i transparentnost na
tržištu dodatno je poboljšana smanjenjem broja investicijskih društava. Koncentracija aktivnosti i
spajanja odvijala se u pojedinim segmentima financijskog tržišta. Sudjelovanje stranih većinskih vlasnika
je u dijelu investicijskih društava jednako 40,4% (iz zemalja EU). Tijekom 2005. godine investicijska
društva posluju s visokim prinosima.
Na tržištu kapitala u Češkoj je u tijeku proces ponovne registracije investicijskih društava s naglaskom na
adekvatnost kapitala i tržišnu disciplinu. Plitko tržište javno utrživih dionica i obveznica je još jedan
čimbenik koji je rezultirao smanjenjem broja investicijskih društava. Investicijska društva i banke koje
67
pružaju investicijske usluge i aktivnosti izvršavaju velike količine transakcija za svoje klijente – u prosjeku
oko 635 milijardi CZK (21,9 milijardi eura) svaki dan.
Na kraju 2006., strani kapital kontrolira 97% ukupne aktive bankarskog sektora i 75% ukupne imovine
sektora osiguranja. Udjeli stranih vlasnika u investicijskim društvima i mirovinskim fondovima su niži,
40% i 36%, respektivno. Rastući volumen transakcija kao i jake performanse i profitabilnost investicijskih
društava šalju signal stabilnog financijskog posredovanja na tržištu kapitala u 2006. godini.
Imovina investicijskih društava u 2006. bilježi isti iznos kao i 2005. godine. Investicijska društva i banke
koje pružaju investicijske usluge i provode investicijske aktivnosti izvršile su duplo više transakcija za
svoje klijente u odnosu na prethodnu godinu –u prosjeku oko 1.890 milijardi CZK (68,8 milijardi eura) na
dan, od toga su veliki dio ostvarila investicijska društva (nebankarskog sektora). Investicijska društva
općenito postižu višu profitabilnost (ROE 22,2% i ROA 4,2%). Na kraju 2006. strani ulagatelji su
kontrolirali 40% ukupne imovine investicijskih društava što se neznatno razlikuje od postotka imovine u
stranom vlasništvu 2005. godine (40,4%).
Kretanja u svjetskom gospodarstvu su povoljna s gledišta financijske stabilnosti u 2006. godini. Češki
financijski sektor doživio je uglavnom pozitivna kretanja i tijekom 2007. godine. Značajno je prihvaćanje
Basela II u kreditnim institucijama i investicijskim društvima i priprema za novi Solvency II okvir u sektoru
osiguranja. Kreditna kriza na stranim tržištima u drugoj polovici 2007. i prvih nekoliko mjeseci 2008.
također je imala određenog utjecaja.
Ukupna aktiva investicijskih društava 2007. porasla je za oko 20% u odnosu na prethodnu godinu.
Zajmovi i ostala potraživanja čine najveći dio njihove imovine, 80%, u skladu s prirodom njihovog
poslovanja. Na kraju godine hjihova dobit iznosila je 890 milijuna CZK (33,4 milijuna eura). Investicijska
društva i dalje postiže višu profitabilnost (ROE 22,2% i ROA 3,6%), a razina adekvatnosti kapitala
investicijskih društava bila je 17,2%. Investicijska društva su upravljala imovinom klijenata od CZK 393
milijarde (14,6 milijardi eura) u svojim bilancama na kraju godine. Na kraju godine broj aktivnih klijenata
premašio je 31.000. Obzirom na prirodu poslovanja investicijskih društava (česte promjene u
trgovinskim pozicijama portfelja) i dominantnog naglaska na češkom financijskom tržištu, utjecaj
trenutne krize na ovaj segment je vrlo nizak.
U siječnju 2008. uvedene su nove obveze kod banaka te određenih investicijskih društava u Republici
Češkoj kako bi se osigurala odgovarajuća pokrivenost kapitala i za operativni rizik osim za kreditni i
tržišni rizik. Ovaj zahtjev proizlazi radi uključivanja Basela II u europsko zakonodavstvo, a naknadno i u
češko zakonodavstvo. Do sada je tijekom krize češki financijski sustav bio među najstabilnijim u
Europskoj uniji i ulazak u recesiju ga je dočekao u relativno snažnoj poziciji. Razina nesigurnosti u Češkoj
je prvenstveno zbog nestabilnog međunarodnog okruženja. U ovoj situaciji povećane nesigurnosti, od
vitalnog značaja za funkcioniranje ekonomije je osigurati dovoljnu likvidnost. To ostaje glavni zadatak
središnjim bankama.
Kao i druge financijske institucije, investicijska društava su pogođena financijskom krizom. Rapidan pad
cijena doveo je do pada potražnje za investicijskim posredovanjem među manjim klijentima. Ukupna
68
imovina klijenata bila je nešto veća od 10 milijardi CZK (375 milijuna eura), manje od 1% BDP-a u 2008.
godini. U slučaju domaćinstava, koji koriste usluge investicijskih društava za pojedina ulaganja u
vrijednosne papire, omjer obveznica i utrživih dionica i ukupne financijske imovine je samo 2%, dok isti
pokazatelj za eurozonu iznosi oko 10%. Razina adekvatnosti kapitala investicijskih društava u 2008.
godini bila je 24%.
Češki financijski sektor se vrlo dobro prilagodio nepovoljnoj ekonomskoj situaciji u 2009. te je izvijestio
dobre gospodarske rezultate. U istoj godini kapitalizacija investicijskih društava ocjenjena je dobrom.
Iznos kapitala 28 investicijskih društava bio je 33,7% veći u odnosu na 2008. godinu. Razina adekvatnosti
kapitala bila je 24.3%, dok je razina adekvatnosti kapitala 25 investicijskih društava u 2010. bila 25.3%.
7.3. RUMUNJSKA
Godina 2002. u Rumunjskoj bila je prijelomna godina za tržište kapitala i regulirana robna tržišta te
derivativne financijske instrumente i to radi prihvaćanja specifičnog zakonodavstva uvedenog zbog
poštivanja direktiva i radi regulacije tržišta u skladu s njegovim razvojem u pravednom, transparentnom i
nadziranom okviru.
Na početku 2002. u Rumunjskoj je postojalo 121 investicijsko društvo. Ova društva su povećala svoj
temeljni kapital, u skladu s odredbama uvedenim u Regulativi br. 2/2001 koja je posredno modificirala
Regulativu br. 3/1998 o investicijskim društvima. Krajnji rok za takav proces bio je 17.05.2002. Na kraju
ovog roka zabilježeno je opadanje broja investicijskih društava zahvaljujući činjenici da su zahtjev za
minimalni kapital mogla ispuniti samo važnija investicijska društva. Broj investicijskih društava
31.12.2010. u Rumunjskoj pao je na 77.
2003. bila je ključna godina okarakterizirana procesom harmonizacije nacionalnog zakonodavstva kroz
potpunu transpoziciju direktiva Europske unije u područje tržišta kapitala za pristupanje rumunjskih
investicijskih društava europskom jedinstvenom tržištu. Nakon što je regulativa br. 3/2002. vezana za
autorizaciju i funkcioniranje investicijskih društava stupila na snagu, investicijska društva su morala
ponovo tražiti ovlaštenje za rad do 09.04.2003. godine.
U procesu postizanja nacionalnog cilja pristupa Europskoj uniji 2006., Nacionalna komisija za vrijednosne
papire je odigrala značajnu ulogu kod pripreme pristupa i osiguranja uvjeta potrebnih za tržište kapitala
u Rumunjskoj. Do kraja 2006. su svi ciljevi vezani za tržište kapitala postignuti. Rumunjska je prva zemlja
koja je potpuno transponirala europsku legislativu vezanu za tržišta s financijskim instrumentima
(Direktiva 2004/39/EC i mjere usvojene za tu implementaciju). Također je transponirana direktiva
2006/49/EC o adekvatnosti kapitala investicijskih društava i kreditnih institucija. Europska komisija je
obaviještena o transpoziciji ovih Direktiva u prosincu 2006. godine.
Ulazak Rumunjske u Europsku uniju 2007. predstavlja značajan moment za sve segmente financijskog
tržišta s obzirom na utjecaj na institucije i regulirane subjekte, a također i na investitore u trenutku
integracije internog tržišta kapitala na samo europsko tržište. Statut država članica generira povećanje
69
prekograničnih aktivnosti, otvarajući nove perspektive u području vrijednosnih papira, ali i nove izazove i
rizike. Na kraju 2007. godine 36,64% investicijskih društava kontroliraju strane pravne i fizičke osobe.
Financijska kriza 2008. predstavlja negativne i nagomilane utjecaje nekih složenih faktora, premašenih
kreditnih kapaciteta, financijske inovacije, povećanje cijena i mnoge druge ekonomske i financijske
faktore. Iako je ulazak Rumunjske u Europsku uniju ponudio investicijskim društvima mogućnost
pružanja investicijskih aktivnosti i usluga na teritoriju drugih država članica, do 31.12.2008. svega su 3
investicijska društva iskazala namjeru da izravno pružaju takve aktivnosti i na drugim teritorijima osim
rumunjskog. Financijska kriza je istaknula postojeće nedostatke u nadzornim aktivnostima na
financijskim tržištima što je rezultiralo potrebom reforme zakona u tome području. Postotak stranog
vlasništva nad investicijskim društvima se smanjio u odnosu na 2007. godinu na 30,56%, dok je 2009.
godine udio vlasništva dodatno smanjen na 26,98%.
U 2010., nakon produbljivanja gospodarske krize, rumunjski financijski subjekti prilično su iskusili
negativne pojave na tržištu kapitala, što je dovelo do ograničenja njihovog djelovanja, a time i do
zahtjeva za povlačenje operativnih dozvola. Tijekom 2010. nijedan novi zahtjev za ovlaštenjem
investicijskog društva nije zaprimljen tako da se trend opadanja broja investicijskih društava iz 2009.
godine nastavio. Na kraju 2010. od ukupno 55 investicijskih društava u Rumunjskoj, njih 43 (78%)
kontroliraju rumunjske pravne i fizičke osobe, dok 12 investicijskih društava kontroliraju strane pravne i
fizičke osobe, odnosno 22%.
7.4. SLOVENIJA
Agencija za trgovanje vrijednosnim papirima redovito prikuplja, nadzire i verificira numerička i
nenumerička izvješća i obavijesti investicijskih društava i banaka (s dozvolom Banke Slovenije za
obavljanje investicijskih usluga i aktivnosti), koje su oni dužni dostaviti Agenciji na temelju važećeg
zakonodavstva.
Investicijska društva moraju osigurati da u bilo kojem trenutku održavaju dovoljno kapitala u skladu s
količinom i vrstama ulaganja i uslugama s financijskim instrumentima koje pružaju te rizicima kojima su
izloženi kod pružanja tih usluga. Temeljni kapital investicijskog društva ne smije pasti ispod 730 tisuća
eura (od 2007. godine), uz iznimku slučaja propisanih člankom 153. ZTFI (Zakon o trgovanju financijskim
instrumentima).
Suma kapitalnih zahtjeva najviše je opteretila kapital 2007., kada je iznosila 43% kapitala, dok je najbolja
adekvatnost bila na kraju 2008., kada je zbroj kapitalnih zahtjeva investicijskih društava u prosjeku
iznosio 22,8% kapitala. Prosječan kapital investicijskih društava društava porastao je za 8,3% u istom
razdoblju. Na kraju 2009. zbroj kapitalnih zahtjeva investicijskih društava u prosjeku je iznosio 0,68
milijuna eura, što je 4,2% manje nego na kraju 2008., dok je prosječni kapital investicijskih društava
smanjen za 26,0% u istom razdoblju. Kako bi osigurali prikladnu razinu adekvatnosti kapitala u 2009.
godini, tri investicijska društva su povećala kapital ili su uvela druge mjere kako bi osigurala dovoljnu
razinu kapitala.
70
Na kraju 2010., zbroj kapitalnih zahtjeva investicijskih društava je 20,6% manji nego na kraju 2009.
godine. U istom razdoblju prosječni kapital investicijskih društava smanjen je za 19,9%. Ipak, investicijska
društava su u prosjeku imala dovoljno kapitala za pokriće eventualnih rizika proizašlih iz poslovanja. U
slučaju da pojedino investicijsko društvo ne ispunjava kapitalne zahtjeve, Agencija djeluje u skladu sa
zakonom.
Kapital investicijskog društva je u svrhu adekvatnosti kapitala podijeljen u 3 kategorije, ovisno o kvaliteti,
odnosno tier 1 (osnovni kapital), tier 2 (dopunski kapital I) i tier 3 (dopunski kapital II). Na primjer, u
2009. udio tier 1 kapitala, kao najkvalitetnijeg, u ukupnom kapitalu investicijskih društava u prosjeku
iznosi preko 99%, dok se preostalih 1% odnosilo na tier 2 kapital. U 2009. najveći udio kapitalnih
zahtjeva u ukupnom iznosu činio je kapitalni zahtjev za operativni rizik (50,7%), zatim kapitalni zahtjev za
kreditni rizik (36,2%) te na kraju kapitalni zahtjev za tržišni rizik (13,1%).
7.5. Tablica: Adekvatnost kapitala investicijskih društava (prosjek)
Suma kapitalnih zahtjeva
Kapital
Suma kapitalnih
zahtjeva/Kapital
31.12.2003
SIT 160,4 mil.
SIT 445,4 mil.
31.12.2004
EUR 0,71 mil.
EUR 1,9 mil.
31.12.2005
EUR 0,73 mil.
EUR 2,18 mil.
31.12.2006
EUR 0,68 mil.
EUR 1,96 mil.
0,36
0,37
0,34
0,35
31. 12. 2007
31. 12. 2008 31.12.2009 31.12.2010
EUR 1,24 mil. EUR 0,71 mil. EUR 0,68 mil. EUR 0,54 mil.
EUR 2,88 mil. EUR 3,12 mil. EUR 2,31 mil. EUR 1,85 mil.
0,43
0,23
0,29
0,29
Izvor: ATVP
Najveća prijavljena velika izloženost bila je na kraju 2003., dok je najmanja izloženost bila 31.12.2010.
kada je prosječni omjer ukupnih izloženosti i kapitala iznosio 13,2. Od 2003. vidljiv je padajući trend
omjera sume ukupnih izloženosti i kapitala. Najveći pad omjera sume velikih izloženosti/kapital (prosjek
za sva investicijska društva) s obzirom na prethodnu godinu bio je u 2010. za 49,2% , te zatim 2008. kada
je prosječni omjer sume velikih izloženosti pao za 37% u odnosu na prethodnu godinu. Ako je najviša
dopuštena izloženost prekoračena pod izvanrednim okolnostima investicijsko društvo mora odmah
obavijestiti Agenciju. U tom slučaju, Agencija može rješenjem propisati rok za usklađivanje s
ograničenjima, način provedbe mjera kako bi se osigurala usklađenost s ograničenjima i metode
tretiranja premašenih izloženosti.
7.6. Tablica: Omjer ukupnih velikih izloženost i kapitala investicijskih društava (prosjek)
Ukupne velike
izloženosti/kapital
31.12.2003
31.12.2004
31.12.2005
31.12.2006
31. 12. 2007
114,5
112,2
77,6
63,2
57,9
31. 12. 2008
36,5
31.12.2009
31.12.2010
26
13,2
Izvor: ATVP
Investicijsko društvo mjesečno mora izvijestiti Agenciju o koeficijentima likvidnosti za svaki radni dan u
proteklih mjesec dana. Uočava se da prosječna likvidnost od 2004, kada je bila najniža (5,26) raste do
kraja 2009. godine. Na kraju 2009., prosječan koeficijent likvidnosti investicijskih društava je 21,83 ili
65,6% veći nego na kraju 2008. te je bio najviši u razdoblju od 2003. godine. Sva investicijska društva na
kraju 2009. svakodnevno zadovoljavaju minimalna ograničenja likvidnosti i Agencija nije zaprimila
nijednu obavijest o „defaultu“ zbog obveza radi insolventnosti.
71
7.7. Tablica: Koeficijent likvidnosti investicijskih društava (prosjek)
Koeficijent likvidnosti
31.12.2003
7,27
31.12.2004
5,26
31.12.2005
6,44
31.12.2006
7,58
31. 12. 2007
7,69
31. 12. 2008 31.12.2009
13,18
21,83
31.12.2010
17,54
Izvor: ATVP
U posljednjem tromjesečju 2009. bilo je nekih prilično opsežnih izmjena i dopuna provedenih radi
implementacije provedbenih propisa koji reguliraju izvještavanje investicijskih društava. Kao rezultat
toga, elektronički je sustav izvještavanja doživio dodatne značajne izmjene, uspješno provedene u
siječnju i veljači 2010. godine. Na kraju 2009., ukupno 1.230 investicijskih društava iz država članica EU
su notificirali izravno pružanje investicijskih usluga i transakcija povezanih s financijskim instrumenata u
Republici Sloveniji, dok ih je na kraju 2010. bilo ukupno 1.494.
U 2009., Agencija za tržište vrijednosnih papira je razvila te (prvi put) primijenila Opća pravila i
metodologiju koju koristi kod verifikacije i procjene investicijskih društava u skladu s drugim stavkom
članka 222 od ZBan-1 (Zakona o bankama). Odredbe članka 301. ZTFI povezanog s člankom 222. od
ZBan-1 propisuju da Agencija mora najmanje jednom godišnje:
- provjeriti organizacijsku strukturu, procedure i sustave iz članka 124 ZBan-1 zakona i strategije te
postupke iz članka 126. ZBan-1, koje je utvrdilo investicijsko društvo u svrhu usklađivanja poslovanja s
odredbama ZTFI i propisima donesenim na temelju njega;
- procijeniti rizike kojima je investicijsko društvo izloženo ili bi moglo biti izloženo u svojem poslovanju i
- procijeniti financijski položaj i rizike kojima je investicijsko društvo izloženo ili bi moglo biti izloženo kao
rezultat njegovog odnosa s drugim osobama unutar investicijske grupe.
Agencija provjerava i ocjenjuje jesu li organizacijska struktura, procedure i sustavi, koje je utemeljilo
investicijsko društvo te kapital samog investicijskog društva dovoljno zdravi, koliko je pouzdan sustav
upravljanja i koliko je odgovarajuće pokriće rizika kojima investicijsko društvo je ili bi moglo biti izloženo
u svojim aktivnostima. Primjenom ove metodologije od 2009. godine, Agencija na temelju rezultata
nadzora procjenjuje pojedino investicijsko društvo ovisno o njegovim rizicima. Vezano za upravljanje
rizicima investicijskih društava u skladu sa zahtjevima ZTFI za primjenu propisa koje je izdala Banka
Slovenije za to područje, po analogiji, a sukladno izmjenama i dopunama ZBan-1D i promijenjenim i
nadopunjenim provedbenim propisima Banke Slovenije, Agencija je izdala odluke o izmjenama i
dopunama Odluka koje reguliraju izvještavanje te izračun kapitalnog zahtjeva za tržišne rizike i kreditni
rizik prema standardiziranom pristupu.
72
7.5.HRVATSKA
U siječnju 2009. u Hrvatskoj je na snagu stupio novi Zakon o tržištu kapitala koji je zamijenio stari Zakon
o tržištu vrijednosnih papira. Spomenuti zakon je za posljedicu imao smanjenje zapreka u prekograničnoj
trgovini u Europskoj uniji s jedne, i veću zaštitu ulagača s druge strane. Također, samo brokersko
poslovanje je postalo kompleksnije i zahtjevnije u pogledu odgovornosti i upravljanja rizicima. Velik broj
podzakonskih propisa uvjetovano je brojnim direktivama Europske unije koje je bilo potrebno
implementirati u hrvatsko zakonodavstvo. Radi se o odredbama kojima se uređuje poslovanje tržišta
(uređeno tržište, multilateralna trgovinska platforma, sistematski internalizator), poslovanje
investicijskih društava (licenciranje, usluge i aktivnosti, organizacija rada, sukobi interesa), zaštita
ulagatelja (dobro poslovno ponašanje, najpovoljnije izvršenje naloga), ovlasti i međunarodna suradnja
Agencije. Posebno su detaljno razrađene odredbe kojima se regulira adekvatnost kapitala investicijskih
društava. Iznos temeljnog kapitala investicijskog društva ovisi o vrsti i opsegu investicijskih usluga i
aktivnosti za koje investicijsko društvo traži odobrenje Agencije (minimalni temeljni kapital od 200.000
do 6.000.000 kn). Konačan iznos temeljnog kapitala usko je povezan s upravljanjem rizicima te su u
skladu s tim definirane kategorije kapitala koje pokrivaju rizike koji se javljaju u poslovanju društva.
Temeljni kapital investicijskog društva mora biti u cijelosti uplaćen u novcu, a dionice koje čine temeljni
kapital investicijskog društva ne mogu biti izdane prije uplate punog iznosa za koji se izdaju. Kapital
društva niti u jednom trenutku ne smije biti manji od minimalnog iznosa temeljnog kapitala.
Prema odredbama Zakona o tržištu kapitala mogućnost neposrednog obavljanja brokerskih usluga u
Hrvatskoj europskim će brokerima biti dopuštena odmah nakon primanja Hrvatske u članstvo EU, bez
prijelaznog razdoblja. Nakon ulaska u EU, liberalizacija brokerskih usluga mogla bi pogoditi dio domaćeg
tržišta ako se na vrijeme ne prilagode dolasku inozemnih brokera snižavanjem brokerskih provizija te
prilagođavanjem usluga u skladu s onima u inozemstvu.
Većina investicijskih društava je izgubila dozvole radi neusklađenosti s donesenom regulativom (iznos
kapitala nije u skladu sa ZTK), dok su neka društva pripojena drugim društvima. Od 2007., kada je broj
investicijskih društava bio najviši, ukupno 32, vidljivo je opadanje broja društava. Najveći pad broja
društava, sa 31 na 23, bio je od kraja 2008. do kraja 2009. godine. Gledajući promet investicijskih
društava u razdoblju od 2003. do 2010. godine, najveći promet imalo je društvo Interkapital vrijednosni
papiri, osim u 2008. i 2009. kada je najveći promet imalo investicijsko društvo Erste vrijednosni papiri.
Usporedbe radi, tijekom 2007. investicijsko društvo Interkapital vrijednosni papiri napravio je promet od
8,9 milijardi kuna, 2008. godine je promet istog društva pao na 3,9 milijarde kuna, dok je na prvom
mjestu bilo društvo Erste vrijednosni papiri s prometom od 4,8 milijarde kuna. Tijekom 2009. godine
Erste je također na prvom mjestu s prometom od 1,9 milijardi kuna, a tijekom 2010. najveći promet je
imalo društvo Interkapital s prometom od 3,5 milijardi kuna. Udio stranog vlasništva nad investicijskim
društvima u Hrvatskoj 2010. godine iznosio je 4,73%.
73
ZAKLJUČAK
Republika Hrvatska je 2005. započela pregovore o ulasku u Europsku uniju. Pregovori su završeni 30.
lipnja ove godine, dok se službeni ulazak u Europsku uniju očekuje 1. srpnja 2013. U postupku pregovora
Republika Hrvatska je usklađivala svoje zakonodavstvo sa zakonodavstvom Europske unije u svim
područjima pa tako i na području financijskih usluga. Još 1999. Europska unija donijela je Akcijski plan
financijskih usluga čiji je cilj harmonizacija regulatornog okvira financijskog sektora kako bi se postiglo
jedinstveno financijsko tržište. Kako bi se osigurala implementacija plana uspostavljen je Lamfalussyev
proces koji podrazumijeva četiri razine: usvajanje regulatornog okvira, mjere implementacije, efikasnu
suradnju nadzornih tijela i približavanje praksi te transponiranje propisa Europske unije u nacionalna
zakonodavstva. Od 1999. do danas Europska unija je napravila velike promjene u cilju stvaranja
zajedničkog financijskog tržišta, od donošenja direktiva odnosno regulatornih okvira do stvaranja
regulatornih tijela na razini Europske unije (ESMA, EBA, EIOPA, ESBR). U cilju usklađenja Republika
Hrvatska mijenjala je svoje zakonodavstvo, odnosno donosila nove zakone, izmjene i dopune već
postojećih zakona te podzakonske akte. Tako je bankarski sektor, između ostalog, usklađen sa
zakonodavstvom Europske unije novim Zakonom o kreditnim institucijama, tržište kapitala novim
Zakonom o tržištu kapitala, tržišta osiguranja izmjenama i dopunama Zakona o osiguranju, mirovinski
fondovi izmjenama i dopunama Zakona o obveznim i dobrovoljnim mirovinskim fondovima, tržište
investicijskih fondova podzakonskim aktima itd. Najveće promjene na tržištu izazvao je novi Zakon o
tržištu kapitala koji je donio potpuno nove propise vezane uz uređena tržišta, zlouporabu tržišta
transparentnost, sustav za zaštitu ulagatelja, ali i o adekvatnosti kapitala i novim organizacijskim
zahtjevima za investicijska društva.
U ovoj analizi prikazana je usporedba kretanja trendova na financijskim tržištima odabranih zemalja koje
su postale članice Europske unije 2004. odnosno 2007. godine te je promatran utjecaj ulaska u Europsku
uniju i liberalizacije tržišta na financijski sektor u usporedbi s kretanjima u Republici Hrvatskoj. Analiza je
pokazala da su se financijska tržišta novopridošlih članica procesom pristupanja Europskoj uniji
liberalizirala i otvorila svoje tržište ulasku stranog kapitala. Sam ulazak u Europsku uniju dodatno je
otvorio i liberalizirao tržište. Liberalizacija tržišta i usklađenje zakonodavnog okvira omogućilo je kretanja
na financijskim tržištima u skladu s kretanjima razvijenih članica Europske unije. Makroekonomski podaci
ukazuju na porast BDP-a, porast stranih ulaganja, ali i porast kredita, potrošnje, vanjskog duga, međutim
s manjim rastom produktivnosti. Sve navedeno dodatno je otežalo donošenje potrebnih mjera
stabilizacije pojavom financijske krize.
Sve promatrane države imaju bankocentrične sustave u kojim je zadnjih nekoliko godina došlo do velikog
rasta kredita i aktive banaka. Iako se broj banaka nije povećavao, povećavao se broj podružnica uslijed
širenja poslovanja banaka i povećanja broja proizvoda Otvaranje tržišta, liberalizacija poslovanja i
usklađenje zakona s regulatornim okvirom Europske unije dovelo je do većeg stupnja stranog vlasništva
u financijskom sektoru koji ubrzo postaje dominantan. Strano vlasništvo ojačalo je konkurenciju te
donijelo kapital i znanje kojim su implementirane najbolje poslovne prakse. Međutim, zbog visokog
74
udjela stranog vlasništva stabilnost financijskog sustava će ujedno ovisiti o stabilnosti matičnih institucija
kao i o nadzornim tijelima matičnih država članica. U srpnju ove godine Europska komisija predstavila je
prijedlog nove direktive o adekvatnosti kapitala koja će zamijeniti Direktive 48/2006 i 49/2006. Cilj
prijedloga je zahtijevanje od banaka držanje većeg i kvalitetnijeg kapitala. Standard je dogovoren na
sastanku G20, a poznat je kao Basel III koji Europa planira primijeniti na 8.000 banka koje drže 53%
globalne imovine. Drugi cilj je uspostavljanje novog okvira upravljanja koji daje nadzornim tijelima nove
ovlasti u smislu boljeg nadzora i poduzimanje mjera i sankcija pri uočavanju rizika. 24
Nova regulacija sadrži detaljne prudencijalne zahtjeve prema kreditnim institucijama i investicijskim
društvima koji se odnose na kapital (povećanje iznosa i kvalitete vlastitog kapitala), likvidnost (za
pojačavanje kratkoročne otpornosti rizika likvidnosti uvodi se omjer pokrivenosti likvidnosti), omjer
poluge, rizik druge ugovorne strane i jednoobraznost regulacije. Novi elementi direktive su poboljšanje
upravljanja (stroži zahtjevi vezani uz korporativno upravljanje koji uključuju nova pravila vezana uz
nadzor uprave, poboljšanje statusa funkcije upravljanja rizicima i osiguranje efikasne supervizije
upravljanja od strane nadzornih tijela), sankcije (kazne za prekršaj propisa), pričuve kapitala (pričuve
očuvanja kapitala i protuciklične pričuve kapitala koje će se određivati na nacionalnoj razini), poboljšanje
nadzora (priprema godišnjeg plana nadzora svake institucije temeljem procjene rizika, veće i
sistematičnije korištenje direktnih nadzora, robusniji standardi, procjena nadzornih tijela koja je
nametljivija i okrenuta budućnosti). Također banke se više neće morati oslanjati na vanjske ratinge već
će za vrednovanje portfelja moći koristiti i interne ratinge.
Tržište osiguranja
Promatrajući tržište osiguranja odabranih zemalja, ulazak u Europsku uniju najviše se odrazio na
usklađivanje zakonodavnog okvira te na ulazak stranog kapitala, dok su se indikatori osiguranja kretali
sukladno tržišnim kretanjima. Obzirom da je Hrvatska u pogledu osiguranja usklađena s pravnom
stečevinom Europske unije promjena do koje može doći zbog samog ulaska u Europsku uniju odnosno
zbog otvaranja tržišta je povećanje stranog kapitala. Naime, društva za osiguranje država članica moći će
usluge osiguranja provoditi kroz posredništvo (podružnice, zastupništvo ili ured) ili pružanjem usluga
osiguranja iz svoje matične zemlje, iako u Hrvatskoj nemaju posredništva.
Kroz prethodno desetljeće broj društava s većinskim stranim vlasništvom, kako u Hrvatskoj tako i ostalim
promatranim zemljama, je rastao te je od svih zemalja jedino Slovenija završila razdoblje s većinskim
domaćim vlasništvom. Ako promotrimo indikatore osiguranja, promatrane zemlje zaostaju za prosjekom
Europske unije. U ukupnom osiguranju Europske unije dominantna su životna osiguranja, koja su 2009.
zauzimala udio od 62% u ukupnoj premiji, dok je udio premije osiguranja motornih vozila iznosio 11%. U
Hrvatskoj, kao i u Bugarskoj, Rumunjskoj i Sloveniji, situacija je suprotna, odnosno osiguranje motornih
24
http://europa.eu/rapid/pressReleasesAction.do?reference=IP/11/915&format=HTML&aged=0&language=EN&guiL
anguage=en
75
vozila ima prioritet u odnosu na osiguranje vlastitog života i života obitelji. Mađarska i Republika Češka
ističu se višim udjelom životnog osiguranja u ukupnoj premiji, ali taj udio je i dalje niži od onoga u EU.
Razlog niskog udjela životnog osiguranja u ukupnoj premiji je niska kupovna moć velikog djela
stanovništva. Podaci o udjelu zaračunate bruto premije u BDP-u te iznosu premije po stanovniku također
ukazuju na nerazvijenija tržišta osiguranja u promatranim zemljama u odnosu na prosjek Europske unije
te se po najvišim vrijednostima ovih indikatora ističe Slovenija. Općenito, indikatori ukazuju na
razvijenija tržišta osiguranja u Češkoj, Mađarskoj i Sloveniji dok je, neovisno o članstvu u Europskoj uniji,
bugarsko i rumunjsko tržište osiguranja nerazvijenije u odnosu na tržište osiguranja u Hrvatskoj.
Ključni izazov za osiguravajuća društva, kako u Hrvatskoj tako i u zemljama Europske unije, bit će novi
zahtjevi za adekvatnost kapitala te novi zahtjevi na procese upravljanja rizicima koje uvodi Solvency II.
Nova regulativa Solvency II koja se primjenjuje na društva za osiguranje/reosiguranje stupa na snagu u
siječnju 2014., a do početka 2013. godine vlade država članica, regulatori i EIOPA trebali bi transponirati
Direktivu Solvency II u nacionalna zakonodavstva. Društva će biti obvezna frekventnije izvještavati
regulatore, a izvještaji će obuhvaćati veći opseg informacija. Prema novoj regulativi društvo za
osiguranje/reosiguranje će biti obvezno vrednovati sve vrste rizika kojima je izloženo te za iste računati
kapitalne zahtjeve. Kako se ukidaju postojeća ograničenja na ulaganja odnosno obveze osiguratelja da
ulažu u obveznice Republike Hrvatske te ograničenja ulaganja u države članice očekuje se da će društva
svoju imovinu više ulagati na stranom tržištu. Društva će nastojati smanjiti kapitalne zahtjeve
usklađivanjem ročne strukture imovine i obveza, a obzirom da na hrvatskom tržištu ne postoje
obveznice s dospijećem dužim od deset godina društva koja se bave životnim osiguranjem mogla bi
svoju imovinu za pokriće matematičke pričuve investirati u strane obveznice dužeg trajanja. Kupnjom
obveznica na stranom tržištu osiguratelji će imati dodatne kapitalne zahtjeve za valutni rizik ili će isti
morati zaštiti uz dodatni trošak. Osiguratelji iz Eurozone su u prednosti jer se zbog većeg izbora
vrijednosnih papira koji odgovaraju njihovim obvezama ne moraju dodatno izlagati valutnom riziku pri
usklađenju ročne strukture imovine i obveza. Obzirom da su kapitalni zahtjevi za rizik druge ugovorne
strane niži ukoliko druga strana ima visok rejting postoji mogućnost izvlačenja depozita iz banaka U
Republici Hrvatskoj te ulaganje istih u banke s dobrim rejtingom. Rejting ima veliku ulogu i u odabiru
reosiguratelja čime velika društva za reosiguranje dobivaju značajnu prednost. Reosiguranje ima
značajan utjecaj na smanjenje kapitalnih zahtjeva te se očekuje da će društva za osiguranje sve više rizika
prebacivati na reosiguratelja. U svrhu smanjenja rizika osiguratelji bi mogli postati sve aktivniji na
derivativnom tržištu te bi trošak identificiranja rizika i razvoja strategije zaštite mogao biti značajan kod
malih društava. Također, dodatni troškovi pri implementaciji regulative javljaju se zbog edukacije
zaposlenika, razvoja tehničke podrške te zbog povećanja opsega posla, ali i strožih organizacijskih
zahtjeva u smislu upravljanja rizicima na razini čitavog društva.
76
Tržište kapitala
Integracija tržišta kapitala jedan je od najvažnijih aspekata globalnog tržišta kapitala te uvelike utječe na
globalni gospodarski rast. Ima značajnu ulogu na području međunarodnih financija jer se bavi pitanjima
vezanim za usklađivanje tržišta, provođenje politika i pitanjima kriza koja proizlaze iz integracije. Tržišta
kapitala u Europi su u posljednjih deset godina bila zahvaćena procesom restrukturiranja jer su ulaskom
u Europsku uniju morala uskladiti financijske pravne sustave s direktivama Europske unije. Usklađivanje
zahtjeva doprinijelo je većoj transparentnosti tržišta, smanjivanju rizika te zaštiti investitora, izdavatelja i
posrednika. U isto je vrijeme tehnološki napredak promijenio interakciju između tržišta i investitora što
je dovelo do gubljenja tradicionalnih tržišta kapitala. Kako bi se postigla bolja regulacija tržišta pojedinih
sektora nadzornici u zemljama Europske unije su bili skloni spajanju. Isti trend pratilo je i hrvatsko tržište
iako Republika Hrvatska još nije članica Europske unije. Indeksi promatranih tržišta proteklih deset
godina zabilježili su slična kretanja. Prva polovica obilježena je razvojem tržišta i blagim pozitivnim
trendom, dok su maksimalne vrijednosti postignute tijekom 2007. nakon čega slijedi godina krize i blagi
oporavak tržišta. Negativni prinosi promatranih indeksa u posljednje tri godine ukazuju da iako su tržišta
postigla viši stupanj integracije globalna kriza ima jači utjecaj na kretanje indeksa. Također ukazuju i na
činjenicu da integracija ima negativne posljedice, pa se tako negativna kretanja na jednom tržištu zbog
zavisnosti lako prenose na druga. Omjer tržišne kapitalizacije dionica i BDP u Bugarskoj, Češkoj,
Mađarskoj, Rumunjskoj i Sloveniji ukazuje na još uvijek podcijenjeno i premalo razvijeno tržište, dok su
cijene dionica u Hrvatskoj za vrijeme najveće ekspanzije nerealno visoke s obzirom na bruto domaći
proizvod. Obzirom da omjeri u razvijenim tržištima iznose preko 80% razmatrana tržišta još uvijek nisu
spremna konkurirati svjetskim tržištima. Hrvatska, iako nije članica Europske unije, posljednjih je deset
godina imala slična ponašanja na tržištu kao i zemlje koje su promatranom razdoblju postale članice.
Ulaskom u Europsku uniju Hrvatska će postati otvorenija stranim tržištima međutim, trendovi i kretanja
na tržištu još uvijek će ostati pod utjecajem globalnih kretanja. Očekuje se da će povećanju prometa na
tržištu kapitala doprinijeti strani ulagatelji, međutim navedenim će hrvatsko tržište kapitala biti izloženo
svjetskim ekonomskim kretanjima, kako pozitivnim tako i negativnim. Isto tako da bi privuklo strane
ulagatelje tržište kapitala mora poboljšati raznovrsnost proizvoda koje nudi. U cilju povećanja investicija
mora se povećati i transparentnost i točnost informacija objavljenih u prospektima. Strani investitori
neće ulagati u domaća društva izlistana na burzi ukoliko sumnjaju u integritet podataka u prospektima.
Također, potrebno je konstantno nadograđivati i poboljšavati domaći pravni sustav, korporativno
upravljanje kao standard najbolje poslovne prakse te adekvatno primjenjivati računovodstvene i
revizorske standarde.
Investicijski fondovi
Što se tiče industrije investicijskih fondova, analiza je pokazala da su tijekom 2000-tih godina investicijski
fondovi zabilježili ubrzan razvoj u svim promatranim zemljama. Paralelno s povećanjem imovine i broja
fondova zakonska regulativa, koja je u početku bila slaba, prilagođavala se novim trendovima tržišta
kapitala, a zemlje su donošenjem novih zakonskih i podzakonskih akata implementirale direktive
77
Europske unije u nacionalna zakonodavstva. Utjecaj ulaska pojedine zemlje u Europsku uniju najviše se
vidi u pojavi stranih fondova na njihovim tržištima. Naime, ulazak u Europsku uniju otvorio je tržišta i
omogućio prodaju i trgovanje udjelima stranih fondova što uključuje nove vrste fondova, odnosno širu
paletu proizvoda na tržištu. Kretanje imovine je u svim zemljama bilo vrlo slično što je posljedica
globalnih tržišnih kretanja pa su tako u svim zemljama imovina i prinosi bili na vrhuncu 2007., a kriza
koja je uslijedila uzrokovala je veliko smanjenje imovine zbog pada vrijednosti na burzama i povlačenje
udjela. Nakon krize sredstva su uglavnom ulagana u manje rizične vrste fondova. Najrazvijeniju
fondovsku industriju od promatranih zemalja po broju fondova i veličini imovine pod upravljanjem ima
Mađarska, a za njom slijedi Češka. Slovenija i Hrvatska otprilike su na istim razinama vezano uz veličinu
imovine, ali se Slovenija ističe najvećim prosječnim ulaganjem po stanovniku. U Rumunjskoj i Bugarskoj
ulaganja su najmanja, i po imovini i po udjelu u BDP-u te u ovom segmentu one znatno zaostaju za
ostalim članicama Europske unije.
Trenutno je u pripremi novi Zakon o investicijskim fondovima u koji će biti implementirana nova UCITS
IV direktiva (2009/65) koja je u Europskoj uniji stupila na snagu 01. srpnja 2011. godine. Sukladno novoj
direktivi države članice Europske unije dužne su osigurati da društvo za upravljanje, koje je dobilo
odobrenje za rad u svojoj matičnoj državi članici, može na njihovom teritoriju obavljati djelatnost za koju
je dobilo odobrenje za rad, bilo osnivanjem podružnice ili na temelju slobode pružanja usluga. Stoga će
strani otvoreni investicijski fondovi s javnom ponudom moći slobodno pružati usluge i nuditi udjele na
teritoriju Republike Hrvatske, ali i hrvatski otvoreni investicijski fondovi s javnom ponudom će isto to
moći učiniti na teritorijima drugih država članica. Kako bi se olakšao pristup UCITS-a tržištima drugih
država članica, od UCITS-a je potrebno zahtijevati da prevedu samo ključne podatke za ulagače na
službeni jezik ili na jedan od službenih jezika države članice domaćina UCITS-a ili na jezik kojeg su
odobrila njihova nadležna tijela. Stoga, umjesto skraćenog prospekta društva će koristiti dokument
Ključne informacije za ulagatelje koji ne smije biti duži od dvije stranice A 4 formata, a sadržavat će
informacije o ciljevima i investicijskim politikama, profilu rizičnosti i uspješnosti, troškovima, povijesnim
prinosima te praktičnim informacijama. Nova direktiva također dozvoljava prekogranična spajanja uz
prethodno odobrenje nadležnih tijela matične države članice investicijskog fonda koji se spaja i uz
kontrolu depozitara i revizora. Isto tako novitet koji direktiva UCITS IV donosi su i master feeder
strukture. Sukladno direktivi feeder UCITS jest UCITS ili njegov investicijski odjel koji je dobio suglasnost
za ulaganje, na temelju odstupanja od članka 1. stavka 2. točke (a), članaka 50., 52. i 55. i članka 56.
stavka 2. točke (c) koja se odnose na ograničenja ulaganja, barem 85% svoje imovine u udjele drugog
UCITS-a ili njegovog investicijskog odjela (master UCITS). Master UCITS jest UCITS ili njegov investicijski
odjel, koji ima, među svojim vlasnicima udjela, barem jedan feeder UCITS, nije sam feeder UCITS i ne drži
udjele u feeder UCITS-u. Zapravo, direktiva omogućuje društvima za zajednička ulaganja da udružuju
svoja sredstva u jedan takozvani master fond. Kako bi UCITS-u bilo dozvoljeno koristiti te strukture,
potrebno je izuzeti feeder UCITS koji želi udružiti svoja sredstva u master UCITS-u od zabrane ulaganja
više od 10% svoje imovine ili, ovisno o slučaju, 20% svoje imovine u jedno društvo za zajednička
ulaganja. Takvo izuzeće opravdano je time što feeder UCITS ulaže svu ili gotovo svu svoju imovinu u
diversificirani portfelj master UCITS-a, na kojeg se opet primjenjuju pravila diversifikacije UCITS-a. Ono
što će se dodatno odraziti na društva za upravljanje investicijskim fondovima su i novi organizacijski
78
zahtjevi te uvođenje funkcija upravljanja rizicima, usklađenosti s relevantnim propisima te interne
revizije. Isto tako naglasak je stavljen na upravljanje rizicima na razini čitavog društva za upravljanje,
sprječavanje sukoba interesa te zaštitu ulagatelja. Stoga se nakon ulaska u Europsku uniju i
implementacije direktive UCITS IV očekuje konsolidacija tržišta investicijskih fondova.
Investicijska društva
Proces transpozicije direktiva Europske unije u nacionalno zakonodavstvo je kod investicijskih društava
u većini zemalja uzrokovao smanjenje broja društava kao rezultat povećanja minimalnog potrebnog
kapitala, ali je istovremeno došlo i do povećanja njihove imovine radi koncentracije aktivnosti i spajanja
nekih društava. Na tržištu usluga koje pružaju investicijska društva primijećeno je znatnije inozemno
sudjelovanje nakon ulaska u Europsku uniju. Kod svih razmatranih zemalja značajna je primjena Basela II
u kreditnim institucijama i investicijskim društvima radi čega su uvedene nove obveze istih kako bi se
osigurala odgovarajuća pokrivenost kapitala ne samo za kreditni i tržišni rizik nego i za operativni rizik.
Hrvatskoj je stupanje na snagu Zakona o tržištu kapitala u siječnju 2009., kojim je zamijenjen stari Zakon
o tržištu vrijednosnih papira, donijelo smanjenje zapreka u prekograničnoj trgovini s Europskom unijom s
jedne, i veću zaštitu ulagača s druge strane. Samo brokersko poslovanje je postalo zahtjevnije u pogledu
odgovornosti i upravljanja rizicima. U hrvatsko zakonodavstvo implementirane su odredbe kojima se
uređuje poslovanje tržišta, poslovanje investicijskih društava, zaštita ulagatelja, ovlasti i međunarodna
suradnja Agencije. Posebno su detaljno razrađene odredbe kojima se regulira adekvatnost kapitala
investicijskih društava. Iznos temeljnog kapitala investicijskog društva ovisi o vrsti i opsegu investicijskih
usluga i aktivnosti za koje investicijsko društvo traži odobrenje Agencije. Prema odredbama Zakona o
tržištu kapitala mogućnost neposrednog obavljanja brokerskih usluga u Hrvatskoj bit će dopuštena
europskim brokerima odmah nakon ulaska Hrvatske u Europsku uniju bez prijelaznog razdoblja. Nakon
ulaska u Europsku uniju liberalizacija brokerskih usluga mogla bi pogoditi dio domaćeg tržišta ako se na
vrijeme ne prilagode dolasku inozemnih brokera snižavanjem brokerskih provizija i prilagođavanjem
usluga u skladu s onima u inozemstvu. Usporedna analiza investicijskih društava u promatranim
zemljama pokazala je da je kod svih zemalja najmanji broja društava dostignut na kraju 2010., osim u
Mađarskoj koja u tom razdoblju postiže maksimalan broj društava. Također, uglavnom se uočava
padajući trend vrijednosti imovine od kraja 2007., osim kod Mađarske koja dostiže vrijednost
maksimalne imovine na kraju 2009. godine. Hrvatska na kraju 2009. i 2010. godine ima najmanje
pokazatelje udjela ukupne imovine u BDP-u od svih razmatranih zemalja.
Na kraju možemo reći da će ulaskom Republike Hrvatske u Europsku uniju doći do daljnje liberalizacije
tržišta financijskih usluga s obzirom da će strani pružatelji usluga moći slobodno poslovati na teritoriju
Republike Hrvatske neposredno ili putem podružnica. Stoga se, uzimajući u obzir prethodno opisane
predstojeće zakonske izmjene, očekuje daljnja konsolidacija industrije financijskih usluga, kako
osiguravajućih društava tako i investicijskih društava i investicijskih fondova. S druge strane institucije
odgovorne za regulaciju tržišta financijskih usluga (Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga,
Hrvatska narodna banka i Ministarstvo financija) morat će voditi računa o financijskoj stabilnosti čitavog
sustava prilikom navedenih zakonskih izmjena i očekivane konsolidacije tržišta.
79
LITERATURA
1. Agencija za Zavarovalni Nadzor, Annual Report 2003, 2004, 2005, 2006, 2007, 2008, 2009, 2010
2. Agencija za trg vrednosnih papirjev, Poročila o stanju na trgu finančnih instrumentov v 2000,
2001, 2002, 2003, 2004, 2005, 2006, 2007, 2008, 2009, 2010.
3. Agencija za trg vrednosnih papirjev, Poročilo o delu za 2004, 2005, 2006, 2007, 2008, 2009,
2010.
4. Association of Hungarian Instrument Fund and Asset Management Companies, Reports on the
Hungarian Investment Fund Market in 2003, 2004, 2005, 2006, 2007, 2008, 2009, 2010.
5. Czech National Bank , www.cnb.cz - Financial Market Supervision Report 2006, 2007, 2008,
2009, 2010, Financial Stability Report 2004, 2005, 2006, 2007, 2008, 2009, 2010.
6. Czech Insurance Association (ČAP), Annual Report 2000, 2001, 2002, 2003, 2004, 2005, 2006,
2007, 2008, 2009, 2010
7. Directive 2009/65/EC of the European Parliament and of the council on the coordination of
laws, regulations and administrative provisions relating to undertakings for collective
investment in transferable securities (UCITS
8. Directive 2009 /138/EC on the taking-up and pursuit of the business of Insurance and
Reinsurance
9. European insurance and reinsurance federation (CEA), Annual Reports 2003, 2004, 2005, 2006,
2007, 2008, 2009, 2010
10. Financial Supervision Comission, Annual Report 2004, 2005, 2006, 2007, 2008, 2009.
11. Final Report of the Committee of Wise Men on the Regulation of European Securities Markets,
2001.
12. Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga, Godišnje izvješće 2005, 2006, 2007, 2008, 2009,
2010.
13. Hrvatska agencija za nadzor financijskih usluga, Novo tržište kapitala, 2008.
14. http://rbd.doingbusiness.ro, Romanian Capital Market Regulatory Framework
15. Ministarstvo vanjskih poslova i europskih integracija, Što donosi članstvo u Europskoj uniji –
Pregled pregovaračkih poglavlja,2011.
16. Ministarstvo vanjskih poslova i europskih integracija , Izvješće o ispunjavanju obveza iz poglavlja
9. –Financijske usluge, 2009
80
17. Romanian National Securities Commision, National Securities Commission Annual Report 2000,
2001, 2002, 2003, 2004, 2005, 2006, 2007, 2008, 2009, 2010.
18. The Romanian Insurance Supervisiory Commission, Annual Reports 2001, 2002, 2003, 2004,
2005, 2006, 2007, 2008, 2009, 2010
19. Zakon o tržištu kapitala, Narodne novine 88/08, 146/08, 74/09.
81

2011/07 Ulažu li Hrvati u investicijske fondove

GREEN LABOS je zamiš

ovdje - PU "Zrinski"

ovom dokumentu - FOIP 1974 doo

Saradnik za prodaju osiguranja

Izvješće o transparentnosti

Zahtjev za raskid - Erste osiguranje

Saradnik za prodaju osiguranja

Okrugli stol Zajedničkih europskih smjernica o prijelazu s

PREGLED STANJA TRŽIŠTA OSIGURANJA bOSNE I