スタンダード＆プアーズ -------------------------------------------------------------------------2013 年 2 月 14 日 東京都 発行体格付け： AA－／ネガティブ／-- アナリスト： 柿本与子、東京 電話 (03)4550-8705 杉原健介、東京 電話 (03)4550-8475 主な格付け要因 強み 日本の経済の中心地であり、自主財源基盤が極めて強固である。 財政改革を進めたことで、日本で最も財政パフォーマンスが良好な自治体の 1 つとな っている。 高水準の流動性を持つ。 弱み 債務水準は低下しているものの、国際比較では依然高い。 少子高齢化、巨大インフラの更新投資の必要性などから、中長期的に財政の柔軟性が 低下する可能性がある。 格付け根拠 東京都は経済協力開発機構（OECD）加盟国の国民経済に比肩しうる経済規模を持ち、 日本の政治・経済をはじめあらゆる中枢機能が集積している。多様性のある産業基盤と 担税力に富む人口を有し、日本の自治体の中では自主財源基盤が最も強固である。企業 の本社が集中立地していることから、潤沢な法人関係税に恵まれ、都道府県のなかでは 唯一、一貫して地方交付税を受け取らない不交付団体であり続ける。景気低迷を主因に 1990 年代後半に財政が急激に悪化したが、1999 年以降財政再建を推進し、日本でフロ ーの財政状況（財政パフォーマンス）が最も良好な自治体の 1 つとなった。 経常的な行政サービス活動（投資的活動を除いたベース）の歳入に対する同収支の比 率（経常的マージン）は、歳入が景気の影響を相対的に受けやすいことを反映して日本 の自治体としてはやや不安定であるものの、10％超と国際比較では良好な水準を維持し ている。投資的活動後の収支は 2000 年度（2001 年 3 月期）以降、2003 年度を除けばプ ラスで推移しており、全会計ベースの債務残高も 2001 年度から減少を続けている。 1 東京都 格付けの主な制約要因は、依然として重い債務負担である。一般的な政令指定都市の 特徴を併せ持つことを反映し、都は特別会計・公営企業会計の規模が大きい。中でも、 各公営企業の債務は都の直接債務であり、これによって債務水準が押し上げられている。 経常的な歳入に対する債務残高の比率は改善しているものの、2010 年度は普通会計で 約 100％、スタンダード＆プアーズ・レーティングズ・サービシズ（以下「S&P」）推 定の全会計ベースでも約 150％と、海外の自治体と比較して非常に高い。 少子高齢化の進行や制度的な制約により経常経費を抑制しにくいことや、都市部に特 徴的な巨大インフラを維持・更新するための投資が一層必要になることなどにより、中 長期的に財政の柔軟性が低下すると考えられる。地方交付税の不交付団体であり、自ら 財源調整を行う必要があるため、巨額の基金が積まれていることを踏まえると、ストレ スシナリオの下でも、税収が現在の水準から急減して固定化するようなことがなければ、 一定の柔軟性を確保できると S&P ではみている。 流動性 S&P では都の流動性を「非常にポジティブ」と評価している。2011 年度末の流動性 資産は年間公債費（普通会計ベース）の 4 倍に近い水準であり、都は税収変動に対して 十分な備えをもつと S&P は考える。都は保守的な管理方針のもと、預金や日本国債を はじめとする高格付けの債券で流動性を確保している。 また、みずほ銀行をはじめとする主要取引金融機関と良好な関係を維持しているうえ、 公募団体として資本市場へのアクセスが容易であることなどを踏まえると、緊急時にも 流動性に特段の問題は生じないと S&P はみている。現在、銀行融資枠（コミットメント ライン）は設定されていないが、みずほ銀行が都の指定金融機関を務めており、短期の 流動性へのアクセスに不安はないとみている。季節要因による歳入と歳出のミスマッチ が生じるが、これは通常予測可能で、高水準の流動性によって経常的な歳入の変動を相 殺している。 アウトルック：ネガティブ 「ネガティブ」のアウトルックは、日本のソブリン格付け（※「AA－／ネガティブ／ A-1＋」、※付きは無登録格付け、詳細は本稿巻末の「S&P の格付けについて」を参 照）のアウトルックを反映している。一般的にアウトルックはおおむね向こう 2 年間の 方向を示し、日本のソブリン格付けの場合は 2013 年初めまでに見直される可能性があ る。都の格付けは、日本のソブリン格付けに直接連動するわけではないが、都のアウト ルックや格付けの上方修正は、ソブリン格付けの見直し結果を受けたものになる可能性 が高い。 他都市との比較 S&P が格付けを付与している日本の政令指定都市と比較して、都は財源基盤、財政パ フォーマンスともに優れている。旺盛な経済活動に支えられた自主財源基盤と、財政健 全化の実績では群を抜く存在であることが高い信用力を支えている。ただし、法人関連 スタンダード＆プアーズ 2 東京都 税への依存度が高く、景気の影響を相対的に受けやすいことから、歳入の安定性では見 劣りする。 海外諸国とは地方行財政の構造が非常に異なるため、他国の格付け先主要都市との単 純な数値比較は困難だが、財政パフォーマンスが良好である一方、債務負担は重い。歳 入対比の債務負担（普通会計ベース）は国内比較では良好であるものの、海外の主要都 市に見劣りする（表 1 を参照）。ただし、都の流動性は良好で、特に高水準の流動性資 産を有することから、税収変動に対し十分な備えがあると S&P では評価している。 表 1 他都市との比較 東京都 ジュネー ブ （ カン トン ） 愛知県 ノ ルトラ イン ヴ ェス トフ ァー レン 州 ケベック 州 5 年間平均値（ 直近過去2 年度実績、本年度予算、翌年度以降2 年度S ＆P予想） 経常的収支／調整後経常的歳入（％） 設備投資差引後の収支／調整後総歳入（％） 2 0 1 0 年度（ 単位: 米ド ル） 調整後総歳入 18.14 [2009-2013] 8.09 [2009-2013] 2.76 [2010-2014] (0.09)[2010-2014] N.A. 3.03 [2009-2013] (4.03)[2009-2013] (6)[2010-2014] (7.34)[2010-2014] N.A. 65,109,081,162.25 18,992,678,386.57 8,461,712,196.17ｧ 73,136,777,264.45ｧ 85,033,743,549.03* 移転収支／調整後総歳入（％） 11.41 22.67 13.69ｧ 11.09ｧ 20.77* 自主財源／調整後経常的歳入（％） 88.04 73.69 85.33ｧ 5.91ｧ 78.94* 設備投資／調整後総歳出（％） 19.53 23.64 9.35ｧ 10.35ｧ 9.71* 65,475,127,250.34 51,134,626,137.50 直接債務 (年度末) 直接債務／調整後経常的歳入（％） 12,049,903,204.99ｧ 188,130,337,393.25ｧ 158,231,441,048.03* 145.68ｧ 269.80ｧ 105.42 312.47 121,277,847,196.04 54,088,876,313.09 連結ベース債務残高／連結ベース経常的歳入（％） 155.34 309.7 138.62ｧ 289.87ｧ 188.92* 正味金融負債／連結ベース経常的歳入（％）** 115.95 283 138.62ｧ 563.09ｧ 224.90* 2.08 4.96 3.91ｧ 8.70ｧ 11.23* 10.23 23.21 17.40ｧ 47.47ｧ (0.06)* 連結ベース債務残高(年度末） 利息／経常的歳入（％） デットサービス／経常的歳入（％） フリーキャッシュ及び流動資産／デットサービス（％） 人口（人） 一人当たり名目GDP 188.64* 12,821,036,782.10ｧ 202,130,057,398.85ｧ 158,465,660,976.58* 483.88 122.77 7.1 16.57ｧ 3,139.62* 12,868,342・ 70,715.23・ 7,417,567・ 45,919.63・ 440,983・ 100,021.51ｧ 17,845,150 40,098.54 7,979,663ｧ 41,777.61ｧ * 2012年度数値 ｧ 2011年度数値 ・ 入手可能な直近の数値 **ドイツの州については、S&Pの年金債務推定値を用いて算出。 N.A. -- 入手不可 制度的枠組み S&P は、日本の地方自治体運営の制度的枠組みを「予見可能で均衡のとれた」と評価 している（2013 年 1 月 10 日付リポート「地方自治体運営の制度的枠組みの概要：日 本」を参照）。総務省が地方自治体の財務状況を全般的に監督しており、同省は財政健 全化法が定める財政指標に基づき、各自治体の財政状況を監視している。指標の動向に よっては、財政の健全化が必要になると判断され、その場合には、同省は同法の適用申 請を自治体に促す仕組みになっている。S&P は、同法の下、短期の資金繰り支援に際し て財政融資資金の融通が可能と考えている。 経済 日本経済の中心都市 東京都の経済はその格付けを支える最大の強みであると S&P では考えている。都は日 本経済の中心であり、日本の政治・経済をはじめあらゆる中枢機能が集積し、多様な産 業が経済的付加価値と多くの雇用機会を生み出している。住民の所得水準も高い。住民 一人当たりの域内総生産は国内外の格付け先自治体の中で最も高い水準にあり、都の経 済規模は OECD 加盟国クラスの国内総生産に比肩しうると S&P は考えている。 スタンダード＆プアーズ 3 東京都 財政運営 透明性と情報公開、歳入・歳出管理、債務管理、基金と流動性の管理、政治・行政運 営の面で優れた実績をあげていることに鑑み、財政運営は都の格付けにとって「ポジテ ィブ」と S&P は評価している。良好な財政運営は、財務情報の開示実績、長期固定金利 による資金調達、潤沢な流動性資産の維持などに裏づけられている。 財政健全化施策が結実 石原慎太郎前知事は 1999 年の就任以来、一連の財政再建計画を策定・実施してきた。 2012 年 12 月に就任した猪瀬直樹知事も、厳格な財政規律を維持すると S&P はみている。 2011 年の東日本大震災を踏まえ、今後の新規重点事業計画では自然災害による被害を 最小化するための外的リスク管理の改善に注力するとみられる。 財政の柔軟性 制度的に柔軟性は限られるが、一定の水準を確保 中央政府による制限の変更の影響を受けやすいものの、都の財政の柔軟性は引き続き 格付けにとって「ポジティブ」と S&P は評価している。都の自主財源比率は 9 割に達し、 その財源基盤は日本の地方自治体のなかでは最も強固である。法人市民税については、 法律で定められた範囲内で超過税率が適用されている。ただし、地方自治体は税率を自 由に変更できず、歳出決定の裁量も限られているなど、財政の柔軟性が制度的に限られ ている。 オリンピック招致のための設備投資資金は既に積み立て済み 東京都は 2020 年夏季オリンピックの候補地である。招致に成功すれば、インフラ整 備に必要な資金の一部は、オリンピック招致のために積み立てた基金から充当できるだ ろう。国際オリンピック委員会が都のインフラを候補地の中でも最高水準であると評価 していることから、開催が決定し、必要な投資を行ったとしても、相応の財務の柔軟性 を確保できると S&P はみている。国立競技場など一部施設は改修を必要とするが、その 費用は主に国が負担するとみられる。 独特な都区財政調整制度 都独自の制約要因として、1）首都として警備・警護の負担が他の自治体よりも重い、 2）他の自治体にない特別区財政調整交付金が存在する－－ことなどが挙げられる。 地方財政制度の変更、とりわけ都区財政調整制度の見直しは中期的な都の財政の柔軟 性に影響を及ぼす可能性がある。都区財政調整制度は、東京都にのみ適用される特別区 制度のもとで、都と特別区、特別区相互間の財源の均衡化を図る財政制度であり、国の 地方交付税に似た特別区財政調整交付金を都から特別区に交付する仕組みを柱とする。 特別区が基礎的自治体として、自治権の拡充とそれに見合う財源配分を求める動きが続 いている。2000 年に都から特別区へ事務と税源を移譲する改革が行われたのに続き、 都区間および区間における税財政制度や区域再編を含めた改革に向けて協議が続けられ スタンダード＆プアーズ 4 東京都 ている。特別区の税収基盤は総じて強固であり、都から特別区への財源配分は柔軟に行 われると S&P ではみている。 財政の状況 非常に良好な財政パフォーマンス 経常的マージンと投資的活動後の収支という 2 つの指標が良好なことに基づき、S&P では、都の財政パフォーマンスは非常に良好と評価している。景気循環の影響で歳入が 一時的に減少したとしても、数年間は高水準の手元準備金によって税収不足を補填でき る。 法人関連税への依存度が高いため、景気サイクルに対する税収の感応度が相対的に高 い。歳入が景気の影響を相対的に受けやすいため、同マージンは日本の自治体としては やや不安定だが、普通会計における経常的マージンは 10％超を維持している。投資的 活動後の収支は 2000 年度以降、2003 年度を除き、おおむねプラスで推移している。そ の結果、債務残高は 2001 年度以降、減少している。 今後、仮に最も厳しいシナリオが実現しても、概ね 10％超の経常的マージンを確保 できると S&P では予想している。そのような場合、投資的活動後の収支は一時的にマイ ナスに転じる可能性があるが、都の財政規律が維持されることを前提に、中期的にはプ ラス基調を維持できると考えている。 債務の状況 過去の大型インフラ・プロジェクトで債務負担が増加 東京都だけでなく、日本の地方自治体の債務負担は海外の地方自治体と比較して非常 に重い。大都市に特有の行政ニーズを満たすインフラを整備すべく大規模な事業が要求 され、それらの債務がすべて都の直接債務となるためである。こうした地下鉄や上下水 道などの事業は海外では外部の事業体が経営するケースが多いが、日本では自治体が公 営企業形態で直接手がけている。都の場合、経済活動の中心を担うことを背景に、都市 交通、下水道、臨海開発などのインフラ整備・運営の負担が特に重く、この点は格付け にも織り込まれている。 債務負担は減少傾向も、国際比較でなお高水準 都の債務負担が着実に減少しているものの依然高水準であることが、引き続き格付け の制約要因になっていると考えている。2010 年度の歳入（地方債収入などを除いた経 常的な歳入）に対する都債残高の割合は普通会計ベースで約 100％、全会計ベース （S&P の推定）では 150％近い。 デリバティブの使用は為替リスクのヘッジ目的に限られる。流動性や債務の管理に関 しては全般的に保守的な方針を採っている。 スタンダード＆プアーズ 5 東京都 偶発債務 都の偶発債務へのエクスポージャーは格付けを圧迫する水準にはないと S&P ではみて いる。都は過去 10 年で開発事業や外郭団体の整理などを相当進めており、その際に発 生した支出は一般会計の負担となった例もある。監理団体のなかに債務額が都の経常的 な歳入の 20％を超えている先はない。都の監理団体は 33 団体あるが、それらは自らの 事業収益で債務を返済できる（self-supporting）か、財務活動が最小限であることに より、都の支援が必要になったとしても格付けに及ぼす影響は非常に限定されると S&P ではみている。 年金債務負担 制度上、都職員に関する年金債務の負担は雇用主負担に限られる。日本の年金制度の 抜本的な見直しは将来的に不可避とみられ、都の雇用主負担は増える可能性がある。こ の点は格付け分析に織り込んでいる。 表 2 東京都の主要指標 年度 2011bc 2010 2009 2008 経常的歳入 5,497.1 5,447.6 5,757.4 6,261.7 経常的歳出 4,611.9 4,437.8 4,517.4 4,538.3 885.2 1,009.8 1,240.0 1,723.4 16.1 18.5 21.5 27.5 338.7 263.0 259.4 270.0 1,165.4 1,076.7 1,211.1 1,182.1 58.6 196.1 288.4 811.4 1.0 3.4 4.8 12.4 518.0 444.0 558.5 700.9 (459.4) (247.9) (270.1) 110.5 (7.9) (4.3) (4.5) 1.7 455.5 352.3 475.3 303.9 単位： 十億円 経常的収支 経常的収支／調整後経常的歳入（％） 投資的歳入 投資的経費（うち設備投資） 投資的経費差し引き後収支 投資的経費差し引き後収支／調整後総歳入（％） 債務返済額 財務的活動後収支 財務的活動後収支／調整後総歳入（％） 借入総額 (3.9) 104.3 205.2 414.4 借入金差し引き後収支/調整後総歳入（％） 総歳入/GDP(％） (0.1) 1.8 3.4 6.3 N.A. N.A. 7.1 7.4 自主財源／調整後経常的歳入（％） 89.0 88.0 87.2 92.3 経常的歳入伸び率（％） 0.9 (5.4) (8.1) (1.8) 経常的歳出伸び率（％） 3.9 (1.8) (0.5) (0.4) 直接債務 (年度末残高） 5,741.0 5,742.7 5,834.4 5,895.6 直接債務／調整後経常的歳入（％） 直接債務/GDP（％） 104.4 105.4 101.3 94.2 N.A. N.A. 6.9 6.7 連結ベース債務残高／連結ベース経常的歳入（％） 152.8 155.3 151.8 144.1 借入金差し引き後収支 利息／調整後経常的歳入（％） 1.8 2.1 2.0 1.9 デットサービス／調整後経常的歳入（％） 11.2 10.2 11.7 13.1 デットサービス カバレッジ レシオ （％） 1.6 56.0 2.0 60.8 2.0 65.4 2.3 65.4 420.2 483.9 437.5 361.8 フリーキャッシュ及び流動性資産／調整後経常歳出（％） フリーキャッシュ及び流動性資産／デットサービス（％） 注） bc：S&P ベースケース予想 *年度末は翌年３月３１日 N.A.-算出不能 スタンダード＆プアーズ 6 東京都 表 3 東京都の主要経済統計 2009年度 2008年度 2007年度 2006年度 2005年度 人口増加率（％） 12,868,342 0.23 12,838,435 0.63 12,758,371 0.78 12,659,172 0.66 12,576,601 0.75 名目GDP（百万円） 85,201,569 88,603,959 93,813,840 93,509,496 92,700,871 6,621,021 6,901,461 7,353,121 7,386,699 7,370,900 (2.6) (5.5) 0.3 0.9 3.0 人口 人口1人あたり名目GDP（円） GDP実質成長率（％） 関連リポート 2011 年 3 月 2 日付「一般格付け規準：信用格付けの原則」 2011 年 6 月 23 日付「格付け規準｜公的部門｜パブリックファイナンス（米国外）：地方自治体の格付け 手法」 S&P の格付けについて： スタンダード＆プアーズ・レーティングズ・サービシズが提供する信用格付には、日本の金融 商品取引法に基づき信用格付業者として登録を受けているスタンダード＆プアーズ・レーティン グ・ジャパン株式会社が提供する信用格付（以下「登録格付」）と、当該登録を受けていないグ ループ内の信用格付業を行う法人が提供する信用格付（以下「無登録格付」）があります。本稿 中で記載されている信用格付のうち「※」が付されている信用格付は無登録格付であり、それ以 外は全て登録格付です。なお、スタンダード＆プアーズ・レーティング・ジャパン株式会社が提 供する信用格付の一覧は同社の日本語ウェブサイト(www.standardandpoors.co.jp)の「ライブラ リ・規制関連」で公表しています。 Copyright © 2013 by Standard & Poor’s Financial Services LLC. 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