トピック マカオカジノ会社の業績が好調 ～VIP 顧客が支える巨大マーケット～ マカオのカジノ大手 3 社が発表した 2010 年 6 月中間 決算は、いずれも大幅な増収増益だった。マカオ来訪 者の数は渡航規制が強化される前の水準を回復して いないが、ジャンケット（仲介業者）が誘致する VIP 顧 客からの収益が、2009 年下半期から右肩上がりで増 加。好調な VIP 業務を背景に、シェア縮小が続いてい た老舗の澳門博彩控股（00880.HK）が巻き返している。 マカオのカジノ会社 上場企業 傘下のカジノ経営会社 澳門博彩控股（00880） 金沙中国（01928） 永利澳門（01128） 新濠国際（00200） 銀河娯楽集団（00027） 米MGMミラージュ（MGM） 2010年6月末 背景 カジノ SJM マカオ系 20 ベネチアン・マカオ 米系 3 ウィン・リゾート・マカオ 米系 1 メルコ・クラウン 豪系* 3 ギャラクシーカジノ 香港系 5 MGMグランド・パラダイス 米系* 1 *スタンレー・ホー氏ファミリーが資本参加 ■マカオのカジノ産業■ ■縮小するカジノ王のシェア■ ポルトガルの植民地だったマカオは、1847 年にカジノ を合法化。マカオのカジノは約 160 年の歴史を誇る。 マカオ返還前のカジノ産業は、“カジノ王”と呼ばれるス タンレー・ホー氏が、澳門旅遊娯楽股フン有限公司 （STDM）を通じて 40 年にわたり独占支配していた。 STDM の独占経営権が返還直後に期限切れとなること を受け、マカオ政府はカジノ産業の開放を決定。現在 は 6 社が競争を繰り広げている。 STDM の後継会社「SJM」のほか、新たに参入した 5 社 のうち、3 社が米系企業。このほかは豪系が 1 社、香港 系が 1 社となっている。大勢の外資系に囲まれ、孤立無 援のようにみえるカジノ王だが、ホー氏ファミリーは隠然 たる力を持っている。米系の 1 社にはカジノ王の娘であ る何超瓊（パンジー・ホー）氏が出資しているほか、豪系 の 1 社には息子である新濠国際（00200.HK）の何猷龍 （ローレンス・ホー）主席が資本参加している。 長期にわたり競争相手がいない 1 社独占の市場だっ たことから、マカオのカジノは陳腐化していたが、外資 の参入や中国経済の高度成長を背景に活性化した。 すでにラスベガスを抜いて世界最大のカジノ市場に成 長。2009 年のカジノ収益は 1193 億 6900 万パタカ（約 1 兆 4000 億円）に上り、2002 年の約 5 倍に達している。 2004 年 5 月にアジア初の米系カジノ「金沙娯楽場」 （サンズ・マカオ）がオープンすると、カジノ会社の競争 が本格化。マカオ全体のカジノ収益が増加するのに反 比例するかたちで、STDM の後継企業である SJM のシ ェアは縮小。SJM のカジノ収益も、頭打ちとなった。 マカオのカジノシェア（2009） SJM ウィン・リゾート・マカオ ギャラクシーカジノ カジノ収益の比較 億米ドル 160 140 120 100 80 60 40 20 0 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 ネバダ州クラーク郡 マカオ 出所：澳門博彩監察協調局（DICJ）、ブルームバーグ Las Vegas Convention Visitors Authority（LVCVA） マカオの歳入に占めるカジノ税収 比率（％） 億パタカ 80 800 70 700 60 600 50 500 40 400 30 300 20 200 10 100 0 0 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 歳入（調整後） カジノ税収 比率 出所：澳門統計曁普査局（DSEC） ベネチアン・マカオ メルコ・クラウン MGMグランド・パラダイス 8.7% 29.4% 11.6% 12.4% 14.6% 23.4% 出所：澳門博彩監察協調局（DICJ） マカオカジノ産業の成長とシェア推移 100 90 1,200 80 1,000 70 60 800 50 600 40 30 400 20 200 10 0 0 億パタカ 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 シェア カジノ収益 SJM ベネチアン・マカオ ウィン・リゾート・マカオ メルコ・クラウン ギャラクシーカジノ MGMグランド・パラダイス 出所：澳門博彩監察協調局（DICJ） 1,400 9/6 審査済 1/4 トピック カジノ収益と旅行者数 億パタカ 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 05Q1 05Q3 06Q1 06Q3 07Q1 07Q3 08Q1 08Q3 09Q1 09Q3 10Q1 カジノ収益 VIPバカラ 訪問者 うち本土住民 と呼ぶ。仲介業者は NN チップの販売や ローリングのたびにカジノから手数料を 受け取る。 万人 800 700 VIP 顧客が賭ければ賭けるほど、仲介 業者に手数料が落ちる。このためよく遊 ぶ VIP 顧客に対し、仲介業者はカジノ会 社から受け取った手数料を元手に、宿泊 料や飲食代などを無料でサービスする。 場合によっては、VIP 顧客に資金を貸し 付けることもある。 600 500 400 300 200 100 0 うち個人渡航 なお、仲介業者となるにはライセンスが 必要。仲介業者は日本にも拠点を設け ており、当局が公開している名簿には日 本人の名もある。マカオのカジノで VIP 顧客となるには、 少なくとも 20 万 HK ドル（約 220 万円）の預け金が必要 で、ゲーム 1 回に最低でも 2000HK ドル（約 2 万 2000 円）を投じる必要があるという。 出所：澳門統計曁普査局（DSEC）、澳門博彩監察協調局（DICJ） ■絶大な VIP 顧客の収益貢献■ 拡大の一途だったマカオのカジノ産業だが、2008 年 ごろは一時冷え込んだ。本土住民のマカオ渡航につい て規制が強化されたほか、リーマンショックなど世界的 な景気悪化が追い討ちをかけた。 ■VIP 顧客の遊興規模■ 本土住民のマカオ訪問者数は大きく落ち込み、その 後は回復傾向にあるものの、規制強化前の水準を回復 していない。一方、マカオ全体のカジノ収益も同様に落 ち込んだが、こちらの方は急速に回復し、2010 年に入 ってからは何度も月間の過去最高を更新している。 では、実際のところ VIP 顧客はどのくらいの金額を賭 けているのだろう。澳門博彩控股の開示情報によると、 同社 VIP ルームのカジノテーブル数は 2009 年の月末 平均で 239 台。また、同年末時点の仲介業者は 30 人で、 前年末に比べ 10 人少ない。 客足が回復していないのに、カジノ収益が過去最高 を記録している背景には、富豪層がゲームを楽しむ VIP ルームでの業務が好調なことがある。 澳門博彩控股の仲介業者が VIP 顧客に販売した NN チップは、2009 年実績で前年比 29.8％増の 7188 億 4900 万 HK ドル。つまり日本円換算で約 8 兆 4300 億円 がゲームに使われた。もちろん、この金額は同社だけで のもので、マカオ全体ではない。同社のシェアを考える と、いかに巨額のマネーがマカオでうごめいているのか 想像できるだろう。 カジノの花形ゲームといえば“バカラ”。マカオのカジ ノでも、ごく限られた VIP 顧客が特別のスペースでバカ ラに興じており、毎日のように巨額のマネーが動いてい る。ここから得られる収益がマカオ全体のカジノ収益に 占める比率は 2009 年の中ごろから急速に回復し、2010 年に入ると 70％を超えるまでになった。 ■仲介業者の活躍■ VIP 顧客をカジノに引き込むのは、中国語で「畳碼仔」、 「博彩中介人」と呼ばれる仲介業者（個人あるいは企 業）だ。日本のカジノ通の間では、“ジャンケット”と呼ば れる。仲介業者は幅広いコネクションを利用し、富豪層 を VIP 顧客としてカジノに招き寄せる。 VIP 顧客は換金不可のノンネゴシエーションチップ （中国語：「泥碼」、以下「NN チップ」）を購入し、ゲーム に興じる。勝った場合は換金可能な通常のチップ（中国 語：「籌碼」）を受け取る。貯まった通常のチップを再び NN チップと交換することをローリング（中国語：「転碼」） マカオの推定NNチップ年間販売額 貢献度 （％） 兆円 35 30 25 20 15 10 5 0 02 03 04 05 06 推定NNチップ販売額 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 07 08 09 VIP収益貢献度 推定NNチップ販売額：VIPバカラ収益から控除率2.90％で算出 貢献度：マカオ全体のカジノ収益に占めるVIPバカラ収益 為替レート：各年間平均 出所：澳門博彩監察協調局（DICJ）、ブルームバーグ 9/6 審査済 2/4 トピック カジノ大手3社の10年6月中間決算 NNチップ VIP業務 カジノ VIP 増減 増減 増減 増減 純利益 増減 販売額 収益 収益全体 依存度 澳門博彩控股（00880） 608,700 106.30 17,680 111.39 26,519 79.25 66.67 10.14 1,567 363.61 永利澳門（01128）* 325,643 80.16 9,672 74.29 12,356 55.06 78.27 8.64 1,907 110.98 金沙中国（01928）** 326,920 42.70 9,935 59.49 13,764 34.84 72.18 11.15 1,950 329.34 単位：VIP依存度がパーセントであるほかは、いずれも百万HKドル。増減はパーセント（ただし、「VIP依存度」はポイント）。 *「VIP業務収益」と「カジノ収益全体」の数値は、仲介業者への手数料などを控除する前の金額。 **「VIP業務収益」は控除率に基づく推計値。純利益以外の増減は香港ドル換算で算出。 為替レートは10年6月中間決算が1米ドル＝7.7827HKドル、09年6月中間決算が1米ドル＝7.7500HKドル。出所：各開示資料 上場企業 わずか 1.25％というと、働きの割に仲介業者への報 酬は少ないと感じるかもしれない。しかし、これはカジ ノ会社にとっては大きな数字だ。 澳門博彩控股（00880） 金沙中国（01928） 8/ 4 7/ 4 6/ 4 5/ 4 4/ 4 3/ 4 2/ 4 この NN チップの販売額に応じて、仲介業者はカジ ノ会社から手数料を受け取る。VIP 顧客を連れてくる 仲介業者の働きに依存するところが大きいため、カジ ノ会社各社は手数料率の引き上げ合戦を展開。最終 的にカジノ会社 6 社の会合で 1.25％を上限にすると まとまり、その結果をマカオ政府は法律とした。 マカオカジノ銘柄の株価推移（10年1月～8月） 180 160 140 120 100 80 1/ 4 ■カジノ会社と仲介業者の儲け■ 永利澳門（01128） ハンセン指数 2010年1月4日株価＝100 出所：ブルームバーグ ■カジノ大手 3 社の業績比較■ カジノのなかでも、VIP 業務の控除率（賭け金に対す る胴元の取り分。ハウスエッジ、テラ銭のこと）は低い。 澳門博彩控股の 2009 年実績をみると、7188 億 4900 万 HK ドルという賭け金に対し、収益（カジノ側の儲け）は わずか 200 億 1700 万 HK ドル（約 2400 億円）で、控除 率は 2.78％。なお、日本の公営競技（公営ギャンブル） の競馬などでは 20～25％の水準だ。 この 200 億 1700 万 HK ドルから仲介業者への手数料 を支払うのだが、仮に 1.25％という上限手数料に基づく と、約 89 億 8600 万 HK ドル（約 1090 億円）となり、カジ ノ収益の半分近くになる。では、仲介業者が儲けすぎな のかといえば、そうでもない。仲介業者は富豪層をつな ぎとめるため、手数料収入の 8 割ほどを VIP 顧客への サービスに使うという。 VIP業務の収益分配（推定） 718,849 20,017 …NNチップ販売額のうち、 1.25％を仲介業者が得る… 実際 NNチップ販売額 VIP業務収益 推定 カジノの取り分 11,031 仲介業者手数料 8,986 …仲介業者は手数料のうち8割ほどを使い、VIPをもてなす。 VIP顧客へのサービスは主にカジノ内の施設で行われるため、 カジノの収入となる… VIPサービス収入 7,188 VIPサービス費用 (7,188) 最終取り分 18,220 最終取り分 1,797 実際の数値は澳門博彩控股（00880.HK）の09年本決算を参照。 推定の数値は図中説明のような大まかな仮定に基づく。 単位：百万HKドル カジノ大手 3 社の 10 年 6 月中間決算をみると、澳門 博彩控股の NN チップ販売額が他社に比べ大きく増加 している。月末平均の VIP 用カジノテーブル数をみると、 前年同期比 113.7％増の 436 台に上っている。新たな VIP ルームがオープンしたことにともない、一般顧客向 けのカジノテーブルを減らし、VIP 用を増やしたことが背 景にある。 なお、カジノテーブルの数はマカオ政府が管理してい る。マカオ全体のカジノテーブル数は 2010 年 6 月末で 4828 台。うち澳門博彩控股の保有テーブルは 1783 台 に上る。マカオ政府は 2010 年 3 月に今後 3 年にわたり カジノテーブル数を 5500 台以内に抑制すると発表。最 大手としての地位を当面は保てる見込みだ。 澳門博彩控股は最大手としての地位を保ちつつ、 状況に応じてカジノテーブルの配分を調整している。 2010 年 10－12 月期には旗艦カジノ「新葡京娯楽場」 （グランドリスボア）に新たな VIP ルームがオープンす る予定。大きな収益源である VIP 用カジノテーブルは さらに増える見通し。 人口 50 万人程度のマカオは、周辺地域の景気に 大きく依存。VIP 業務が好調な背景には、潤沢な“チ ャイナマネー”や比較的好調なアジア経済がある。欧 米の経済環境が大きく変動するなか、中国本土など の富豪層をマカオに呼び寄せる仲介業者の役割は、 カジノ会社にとってますます重要となるだろう。 9/6 審査済 3/4 トピック 当社の概要 商 号 等 本店所在地 加 入 協 会 主 な 事 業 連 絡 先 内藤証券株式会社 金融商品取引業者 近畿財務局長（金商）第 24 号 〒541-0043 大阪市中央区高麗橋 1 丁目 5 番 9 号 日本証券業協会、（社）金融先物取引業協会 資 本 金 30 億 248 万円(平成 22 年 3 月末現在) 金融商品取引業 設 立 年 月 昭和 8 年 11 月 ご質問等がございましたら下記部支店までご連絡ください。 リスク等 重要事項のご説明 このレポートは、投資の参考となる情報提供を目的としたもので、投資勧誘を意図したものではありません。投資の決 定はご自身の判断と責任でなされますようお願いいたします。記載された意見や予想は全て作成時点のものであり、 正確性、完全性を保障するものではなく今後予告なく変更されることがあります。引用部分を除いて内容に関する一 切の権利は、内藤証券に帰属します。事前の了承なく複製、譲渡、修正、変更または転送等を行わないようにお願い いたします。 リスクについて ＜株 式＞株価の変動、及び為替相場の変動（特に外国株式の場合）等により損失を生じるおそれがあります。 ＜投資信託＞組み入れた株式・債券など有価証券等の価格変動、及び為替相場の変動（外国通貨建て有価証券 等を投資対象としている場合）などにより投資元本を割り込むおそれがあります。 手数料について ＜株 式＞①対面取引の場合、ⅰ）国内株式は最大で約定代金の 1.2075％（税込み以下同じ、但し最低 2,625 円）。ⅱ）外国株式は、現地手数料として香港市場では最大で外貨建て約定代金の 0.25％（最低 50 香港ド ル）、上海・深セン市場では最大で同 0.50％が必要となるほか、さらに印紙税、取引所税等を加算した額を売 買当日の当社為替レート（香港ドルでは中心レートから買いの場合+15 銭、売りの場合-15 銭、米ドルは同+50 銭、同-50 銭）にて換算した金額に対し、国内手数料が最大 0.84％かかります（但し、買付け時のみ最低 525 円）。②コールセンター取引の場合は、ⅰ）国内株式が最大で約定代金の 0.420％（指値注文の場合、但し最 低 2,100 円）、ⅱ）外国株式は対面取引と同様。③インターネット取引の場合、ⅰ）国内株式は約定代金により 料率が違い、このスペースに表示するのが難しいため、詳細は当社ホームページでご確認ください。内藤証券 HP：http://www.naito-sec.co.jp/ ⅱ）外国株式の現地手数料は上記取引と同様に必要であり、さらに印紙 税、取引所税等を加算した額を売買当日の当社為替レート（同上）にて換算した金額に対し、国内手数料が 最大 0.42%必要です（但し、買付時のみ最低 525 円）。 ＜投資信託＞商品により異なりますので詳細は目論見書をご覧下さい。 その他注意事項 ◆本資料は、公表されたデータ等信頼できると考えられる情報に基づいて内藤証券が作成し、また記載された見解等の内容は 全て作成時点のもので時間の経過とともに不正確となる場合があり、過去から将来にわたって、その正確性・完全性を保証するも のではありません。内容は今後予告なく変更することがあります。◆本資料に基づいた投資によって発生する損益は全てお客様 に帰属します。内藤証券は、故意または重過失がない限り、責任を負いません。◆本資料により提供される情報の著作権等の知 的財産権は、引用部分を除き、全て内藤証券に帰属します。お客様は、事前に内藤証券の書面による同意なく、本資料の内容 及び情報を、複製、譲渡、修正、変更または転送等の行為をすることができません。 本 店 寝屋川支店 富田林支店 有 田 支 店 高 松 支 店 上海代表処 Ｓｕｃｃｅ-ｓ trade Ｓｕｃｃｅ-ｓ Ｄｉａｌ 大阪市中央区高麗橋 1-5-9 ℡06-6229-6501 東 京 店 東京都中央区日本橋人形町 1-14-8 寝屋川市早子町 10-21 ℡072-822-6333 橿 原 支 店 橿原市久米町 663 富田林市若松町西 1-1887-1 ℡0721-25-1151 和 歌 山 支 店 和歌山市七番丁 17 有田郡有田川町明王寺 234 ℡0737-52-7110 加 古 川 支 店 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