新リスクシステム：WISER（ワイザー）
I. WISER(Western Asset Information System for Estimating Risk) の目的
1. WISER が開発された背景は？
WISER は、ポートフォリオ構築において、リスク・リターンを最適化するために運用を支援するツール
として開発されました。また、独自のリスク・システムにより、お客様のポートフォリオをより詳細に
評価することが可能となるため、より価値のあるご提案につながると考えたことも、WISER を開発し
た理由の一つとして挙げられます。
システム開発にあたり、弊社はクォンティティ ( 量 )、クオリティ ( 質 )、コミュニケーションの 3 点を
重視しました。クォンティティ ( 量 ) の観点からは、弊社が運用するポートフォリオ、市場、銘柄をす
べて網羅できるようにすることを目指しました（既存の外部システムではこれらを行うことはできませ
んでした）
。クオリティ ( 質 ) としては、弊社が最も適切と考える方法でモデル化することで、弊社が
運用する銘柄やファクター、ポートフォリオ・リスクを確実に反映できるようにすることを目指しました
（以前は、このプロセスに関してベンダーに依存していました）
。また、コミュニケーションの目標とし
ては、リスクについてあらかじめ用意されているような柔軟性のない見解ではなく、ポートフォリオの
リスクについてポートフォリオ・マネージャーとリスク・マネージャー間の円滑な意思疎通が図れるよう
な柔軟性が確保されることを目指しました。さらに、お客様のポートフォリオのリスクに関して、お客
様と上手く意思疎通が図られることを目指しました。
2. システムについてどのような選択肢がありましたか？その長所と短所は？
これまで多くの既製のリスク・システムを使用し、一部は現在も使用しています。しかし弊社が投資
する銘柄の幅広さ（多くの異なる市場）や奥行き（市場内の多くの異なる商品）について、十分にカ
バーする既存システムは存在しませんでした。システムの購入と自社構築の判断では、より多くをコン
トロールできること（自社構築）と簡便さ（既製品の購入）の間にトレードオフの関係があります。弊
社は転機を迎えており、より良いモデルの構築を通じてだけではなく、単にこれらのモデルを開発す
るために必要な社内での議論を通じても、リスク評価プロセスを上手くコントロールすることによる競
争優位性を得ることができました。外部のコンテンツに頼るのではなく、弊社の様々な専門家による
最高の知的コンテンツを活用できたことは、有意義なことでした。
WISER を開発する以前の弊社の主なポートフォリオ・リスク・ツールは、バークレイズの「POINT」でした。
しかし、POINT は投資対象の全てをカバーしておらず、また、バークレイズのリスク・モデリング手法
についても常に賛同できるものではありませんでした。また、他のシステムを必要とする、より緊急
性の高い理由として、バークレイズは POINT を段階的に廃止しており、2018 年初めから半ばにかけ
て終了する予定となっているからです。
したがって、弊社では社内リスク・システムとしていくつかのプラットフォームを検討しました。中でも
「SAS® リスク・ディメンション」のプラットフォームは柔軟性やパワーがあることから、弊社は WISER
を開発するために同プラットフォームを選択しました。このプラットフォームには銀行やエネルギー会
社のリスク評価のために開発された統計ルーチンが既に数多く含まれています。
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Q&A 2016年12月
新リスクシステム：WISER（ワイザー）
3. WISER は運用パフォーマンスを改善する上でどのような効果が期待されますか？
ポートフォリオ構築において最も重要なポイントは、リターンとリスクのトレードオフを最適化すること
であると言えます。WISER による分析は、投資の意思決定プロセスにおける多くのインプットのうち
の一部を構成しているに過ぎません。しかし、実際のポートフォリオまたは見込みポートフォリオに影
響を与える多くのリスク・ファクターのボラティリティや、相関に関する膨大なデータを処理すること
を通じて、WISER の分析はポートフォリオ・マネージャーに的確な洞察を与えることを目的としていま
す。これらの洞察は、個別銘柄の特性だけに基づいて利用するわけではありません。こうした洞察に
は、銘柄と、影響を与える可能性のあるリスク・ファクターの動きとの関係についての知識が必要とな
ります。WISER は銘柄選択を向上させることを目的としているわけではなく、マーコウィッツが唱える
効率性を上回るポートフォリオ構築を支援することを目的としています。こうして適切に構築されたポー
トフォリオは、そうでないポートフォリオよりもリターン 1 単位当たりのリスクを抑えることができると
考えられます。
4. WISER の効果を確認できるだけの十分な実績はあるか？
WISER は 2016 年 5 月 31 日から本格的に稼働していますが、まだ一部コンプライアンスの検証が必
要なポートフォリオがある状態でした。コンプライアンスの検証には、トラッキング・エラーやバリュー・
アット・リスクといったリスク統計値に対する厳しい制限が含まれます。5 月 31 日以前には、バークレ
イズ POINT により、これらの統計値に対するコンプライアンス・テストが実施されていました。5 月
31 日以降、WISER が POINT に取って代わり、この日を節目として、WISER は弊社の主要リスク・シス
テムとなりました。
本稿の執筆時点では、統計的な意味で WISER の効果を実証するだけの十分な実績はありませんが、
既にお客様からは大変ご好評を頂いています。POINT では全てのポートフォリオをカバーすることがで
きませんでしたが、現在では約 700 の個別ポートフォリオをカバーしています。個別ポートフォリオの
評価が可能となったことは、一つの大きなメリットであると言えます。
WISER は今後も改良が重要と認識しています。WISER によるデータは、ほとんどの市場において妥当
であると言えますが、モデルを引き続き調整し、強化していく予定です。WISER では調整や改良といっ
た作業を日常的に行い、変化する市場や、アップグレードしたモデルやデータを反映することができ
ます。こうした継続的な改良のため IT によるプロジェクトが現在進行中です。このプロジェクトでは、
リスク・モデルの担当者が WISER における「フル・バリュエーション」モデルの実行をさらに容易にす
るために取り組んでいます。さらに、本稿の執筆時点では、WISER は通常、日次のバッチ処理後にア
クセスが可能ですが、リスクに関するお客様からの質問に対していつでも回答が出来るようになるに
は、WISER へのアクセスを柔軟にすべく今後も改良を加えることが重要と考えます。
II. WISER はどのように開発されましたか？
1. 主要な開発メンバー
WISER の開発は、複数のチームによる大きなプロジェクトでした。リスク管理部がリスク・システムの
全体イメージとモデル化を提供しました。モデル化については、理論と実践の間のギャップを埋める
ために運用部の専門家と協議を行いました。リスク管理部には、多数の計量的な専門家がおり、博
士号を有する者が 10 名、また金融工学の修士号を有する多くの者で構成されています。これらの
専門家により、WISER は約 5 年間にわたり開発されました。IT 部門は WISER 開発専門チームを設
置、メンバーには SAS プログラマーが含まれ、SAS リスク・ディメンションの枠組みを構築しました。
WISER の構築における重要な部分は、迅速かつ適応的にソフトウエアの開発を行う「アジャイル型開
発手法」が用いられました、これにより再プログラミングも IT 担当者による追加作業の必要がなく、
リスクチームの裁量によりモデルを改良できる柔軟なツールとなりました。
ウエスタン・アセット
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Q&A 2016年12月
新リスクシステム：WISER（ワイザー）
2. 外部のリソース
SAS リスク・ディメンションに基づき同様のシステムを開発した経験のある、SAS およびフィナンシャル・
リスク・グループ社のスタッフをコンサルタントとして雇いました。
3. WISER が適用されるセクター・戦略
適用される戦略としては、複数アセットを持つベンチマーク型コア戦略、トータル・リターン戦略、
マルチ・アセットクラス、マルチ戦略、クレジット（投資適格社債、ハイ・イールド社債、バンクロー
ン）、ソブリン債 / 国債（インフレ連動債を含む）
、地方債、モーゲージ、エマージング市場、保険関
連、及び欧州、英国、オーストラリア、シンガポール、アジアなどの地域戦略などが挙げられます。
WISER では、正常な市場環境における特定のボラティリティ特性を推定することを目指しています。
また、WISER では、予想ショートフォールといった特定のテール・リスクの統計値も推定します。市場
混乱時の環境におけるリスクを推定するには、ストレステストや、シナリオ分析、最大ドローダウンの
推定などの追加のテクニックが必要となりますが、これらは WISER と同じソフトウェアやデータ環境
の中に収納されています。
一方、現時点で範囲外のものとしては、投資一任以外の口座（助言等）や、純粋なストラクチャード（証
券化）商品、マネーマーケットなどのキャッシュ運用と同等の戦略（時価の変動を伴わない戦略）な
どが挙げられます。
4. WISER ではリスク・ファクターへの銘柄エクスポージャーをどのように決定するのですか？
WISER が開発されるはるか以前から、リスク管理部では個別銘柄の分析を主に行ってきました。弊社
が取引する 10 万以上の個別銘柄（お客様のポートフォリオで所有する約 3 万 5,000 銘柄とベンチマー
クに含まれる残りの銘柄）に関して、弊社の定量分析及びリスク・モデリング（Quantitative Analysis
and Risk Modeling (QARM) グループは日次で、主要国債のデュレーション、スプレッド・デュレーション、
コンベクシティ、オプション調整後スプレッド、利回り、必要に応じてオプション性指標（デルタ、ガンマ、
ベガ、シータなど）、及びその他の関連データなどについて一連の分析を行います。これらのデータは、
ポジションのサイズを決定するに際して弊社のポートフォリオ・マネージャーが長年にわたり使用して
います。例えば、ポートフォリオ・マネージャーは、自動車セクターのスプレッド・デュレーションを 0.25
年上乗せするようにセクター担当者に指図することがありますが、この 0.25 年は QARM グループの分
析により決定されます。
WISER が開発される以前から、こうした堅実な活動が行われ、広く活用されていました。したがって、
開発の際に QARM グループが開発した分析ツールを活用することで、各エクスポージャーを WISER に
入力しました。多くの WISER モデルでは、既存の主要国債のデュレーションやスプレッド・デュレーショ
ンとともに、スプレッド・ベータなどの調整を使用し、リスク・ファクターへの銘柄エクスポージャー
を決定します。これにより、WISER の開発期間中において追加作業が不要となりました。実際に、既
存の分析プロセスのヘビーユーザーとして、WISER はこれら分析の検証を提供したことで、結果として
その他の組織に供給されているデータが改善しました。
個別銘柄の分析プロセスは非常に複雑ですが、要約すると、弊社ではベンダーの提供するモデルと弊
社のモデルを組み合わせ、弊社がカバーしている 10 万以上の銘柄についてデータを提供しています。
例えば、エマージング運用チームからのインプットに基づき、エマージング市場の主な情報源として、
特定のベンダーの分析を使うことがある一方で、地方債に関しては、地方債運用チームからのインプッ
トに基づき、別のベンダーの分析を使用します。一部の例では、Fincad（弊社の基本 SAS システムに
適合した金融プログラミング言語）の計算をプログラミングしています。
900 以上のファクター（為替レート、金利、クレジット・スプレッド、ボラティリティ、株式ファクターなど）
を使用して、過去や現在、または将来の金融シナリオにおける金融・経済状況である、
「世界の状態」
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Q&A 2016年12月
新リスクシステム：WISER（ワイザー）
を表現します。各エクスポージャーは、一次近似及び二次近似の範囲において（つまり、デュレーショ
ン及びコンベクシティを使用）、これらのファクターにマップされます。一部のより複雑なモデル
（「フル・
バリュエーション」）が存在しており、これらのモデルは時間が経過するに従って拡張されます。これ
らの複雑なモデルに関して、バリュエーション・モデルの差を取ることにより各エクスポージャーを決
定します。
各ファクターは、それらの非正規経験値をガウス・ホワイト・ノイズに近いものに転換するための様々
な時系列手法に従います。数あるテクニックの中でも特に一般化分散自己回帰（GARCH）モデルは、
時変ボラティリティを考慮するために用いられます。弊社では、実践を通じてこれらのモデルをさらに
調整を行っていく方針です。
III. 運用部門の役割
1. ポートフォリオ構築にあたり WISER はどのように使用されるのですか？
WISER の役割はポートフォリオによって異なります。上述したように、一部のポートフォリオには、バ
リュー・アット・リスク（VaR）などのリスク値に関して法令上または投資ガイドライン上の厳格な制限
があります。例えば、これらのポートフォリオでは、WISER が推定する VaR の範囲内にとどめるように、
ポートフォリオ・マネージャーは、大きな取引を行う際には WISER の予想値を考慮する必要がありま
す。例えば、ポートフォリオのデュレーションが長期化する可能性のある取引により（デュレーションリ
スクがその他のエクスポージャーにより相殺されない場合）
、VaR の制限を超えることがあります。こ
の取引が実際に行われる前にこのことが判明した場合には、お客様のリスク許容度を超えることなし
に、出来るだけ望ましいエクスポージャーを取るための最良な方法を、運用者とリスク管理担当者の
間で協議することが可能となります。例えば、WISER の分析によって、お客様のリスク許容度を超え
ることなしに、同種のリスクエクスポージャーを別のポジションによって取ることが可能であることが
判断されることもあります。
投資ガイドライン上の制限の無いその他のポートフォリオにおいても、ポートフォリオ・マネージャー
は、お客様の選好に沿ったリスク・リターン特性を維持するように WISER の情報を注視します。投資
制限を伴うポートフォリオでは、ポートフォリオ・マネージャーはポートフォリオを構築する際に WISER
の事前分析を活用します。一方で通常のポートフォリオにおいても、ポートフォリオ構築する際に、そ
うした分析はその他のインプットとともに、投資環境に対する一般的なインプットとして使用されるこ
とがあります。一部の例では、お客様やポートフォリオ・マネージャーにより選好度合いが左右され、
双方で継続的な対話が行われる際、WISER はポートフォリオ構築において積極的に活用されます。例
えば、あるお客様は頻繁なキャッシュの流入を投資に振り向けることを検討するために弊社にモデル・
ポートフォリオの提出を求められますが、これらのモデル・ポートフォリオは WISER を通じて作成され
ます。
2. WISER はポートフォリオの当初の構築のために使われるのか、それとも既存のポートフォリオ・ポ
ジションを評価するためだけに使われるのですか？
WISER は 2 つの方法で使用されています。
「what-if」
分析では、
投資前提の一部が変更された場合、ポー
トフォリオにどのような影響が及ぶかについてのアイデアを提供します。また、事後分析は、既存ポー
トフォリオを評価するために使用されています。
3. リスク管理または運用プロフェッショナルによるどのような判断が、WISER の定量的アウトプット
を見直す、または無視することがあるのでしょうか？
マクロ経済環境の見方から単純な直観的な見方に至るまで多くのインプットが存在します。これらの
見方に基づき、ポートフォリオ・マネージャーまたはリスク・マネージャーのいずれかが WISER の結果
に対して疑念を持つ可能性があります。ポートフォリオ・マネージャーが WISER のアウトプットに疑念
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を抱いたケースがすでにありました。そのため一部の例では、WISER のモデル変更が行われました。
逆に、インプットである人間の直感が結果的に誤っていたこともありました。もちろん、WISER が人
間の直観を補完し、そのことでさらに WISER が改良されることが最終的な目標です。WISER には、
広範囲に及ぶ統計的テストが含まれており、これにより人間の直観（例えば、クレジット・リスクが大
きすぎるように見える）
をデータ主導の結果に置き換えることが可能となります。データ主導の結果は、
クレジット・リスク・モデルを変更するか、またはクレジット・リスクが実際に WISER の示すような大
きさであることを人間の直観で確かめる上で役立つ可能性があります。
WISER のアウトプットに納得できない場合、それをポートフォリオ・マネージャーの裁量で無視できる
かについてはポートフォリオによって異なります。法令上または投資ガイドライン上リスク制限のある
ポートフォリオについては、無視することや制限を変更することは不可能です。
4. ポートフォリオのリスク見通しについて、ポートフォリオ・マネージャーとリスク・マネージャーの意
見が不一致の場合、そうした不一致はどのように解決されますか？
前述の通り、弊社では意見の不一致が生じることを想定しており、そのことを期待さえもしています。
定量的手法や、人間の経験及び直観はともにそれら自体に説得力がありますが、それらを組み合わせ
ることで、より効果を発揮することができると考えているからです。したがって、WISER が誰かの直
観とは異なるアウトプットを出し、それによりその直感が変更されることになった場合、WISER は価値
を生み出していると言えます。一方、WISER は自社システムであるため、統計的テストに加え、人間
の経験や直観により、そのアプローチが市場と一致していないことが示された場合、WISER を修正す
ることができます。
不一致が容易に解決されない場合、リスク・マネージャーとポートフォリオ・マネージャー間の不一致
を解決するための標準的なエスカレーション手順が存在しています。この場合には
「マーケット・アンド・
クレジット・リスク委員会」や、最終的には CEO が判断することになります。このケースは比較的稀
ではありますが、お客様のリスク許容度の範囲内で最良のリスク調整後リターンを生み出すために弊
社全体が同じ目標を目指しています。
5. WISER の成功をどのように定義しますか？
WISER は最近稼働を開始しましたが、WISER はお客様サービスやカバレッジ面において上手く機能し
ています。最近、WISER のレポートに対するクライアント・サービス部門を通じたお客様からの要望は、
非常に多くの数に上っています。弊社が約 700 のポートフォリオを分析できるようになったことは、投
資の意思決定やお客様サービスの利用に加え、リスクを監視する能力が著しく向上したことを物語っ
ています。WISER の効果が満足のいく水準になるにはさらに時間がかかると考えられます。弊社では、
より効率的なポートフォリオが構築され、これにより、高いシャープ・レシオやインフォーメーション・
レシオが達成されると期待していますが、こうしたタイプの分析をスタートさせるまでには何年にもわ
たり成果を積み上げる必要があると考えらます。
また、弊社の運用部門、リスク管理部門、クライント・サービス部門とお客様の間のコミュニケーショ
ンを高めるには、全ての者が一貫して高いクオリティのリスク分析を目指すことが必要であり、このこ
とも成功の秘訣であると言えます。弊社では、このプロセスが上手くいっていると見ており、時間が
経過するに従って、これによる恩恵をさらに受けると予想しています。
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Q&A 2016年12月
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Morningstar Awards 2014©. Morningstar, Inc. All Rights Reserved.「ウエスタン・アセット・コア・
ボンド・ファンド」および「ウエスタン・アセット・コア・プラス・ボンド・ファンド」の運用担当者であ
るS. ケン・リーチ、
カール L. アイヒシュテッドおよびマーク・リンドブルームが、米モーニングスタ
ーより2014年の「ファンドマネジャー・オブ・ザ・イヤー 債券部門」
を受賞しました。Morningstar
Awards 2015 © Morningstar, Inc.
この賞は米モーニングスター社が、ポートフォリオ・マネジャーの運用能力と、時には市場コン
センサスと異なった投資戦略を投資家のために実行する勇気を称える賞です。
この賞を受賞す
るファンドには当該年の優れたパフォーマンスのみならず、長期のリスク調整後リターンが良好
であり、投資家の利益に貢献することが求められます。
この賞の受賞者は、米モーニングスター
社のファンド・アナリストによる独自のリサーチと定量・定性評価により選定されます。
これは受
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意図はありません。
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