‫فرضية السير العشوائي لبورصة عمان لألوراق المالية‬
‫( دراسة مقارنة بين أنواع مؤشرات السوق من ‪) 2007 -2003‬‬
‫فاروق رفيق التهتموني‬
‫أستاذ مساعد‪،‬قسم العلوم المالية والمصرفية‪ ،‬كلية االقتصاد‪ ،‬جامعة العلوم التطبيقية الخاصة‬
‫عمان‪ -11931‬األردن ‪[email protected]‬‬
‫‪Mobile: 0795377737‬‬
‫امللخص ‪:‬‬
‫تهدد‬
‫هددذا الد ارسدة لددب اختردار فرسددية السدئر العردواما لبورصددة عمدان مددن خدعي التطبئددش علدب ددوعئن مدن الم رد ار‬
‫فددا‬
‫السوق وهم الم رر المرجح رالقيمدة السدوقية والم ردر المب دا علدب األسدهم المتاحدة للتدداوي وذلد مدن سد ة ‪. 2007-2003‬‬
‫وقددد خلص د‬
‫الد ارسددة لددب أن السددوق ال ئتمتددء رالى ددا‬
‫علددب أسدداس الم رددر المددرجح رالقيمددة السددوقية وعلددب أسدداس الم رددر‬
‫المب ا علب األسهم المتاحة للتداوي‪ .‬وتبن أيسا أن الم رر المرجح رالقيمة السوقية اليعد مدرة صدادقة للسدوق وهدو مدا تبدئن‬
‫من خعي تامج ارتراط الم رر مء الم ر ار‬
‫القطاعية والذي تبئن أ ه م رر م حدا للردركا‬
‫وتبئن أن الم رر المب ا علب األسهم المتاحة للتداوي هو م رر معبر عن حركة السوق‪.‬‬
‫ذا‬
‫القيمدة السدوقية األعلدب‪،‬‬
‫مفتاح الكلمات‪ :‬فرسية السئر العرواما‪ ،‬الم رر المرجح رالقيمة السوقية‪ ،‬الم رر المب ا علب األسهم الحر ‪.‬‬
‫املقدمة‪:‬‬
‫تعد األسواق الماليدة أدا مهمدة لتردادي األو ارق الماليدة بدئن جمهدور المسدتنمر ن‪ ،‬ف دا األسدواق الماليدة‬
‫ئلتقددا المسددتنمر ن و ددتم الترددادي ب ددا علددب السددعر المحدددد فددا السددوق الددذي حددتدده عوامددض العددر‬
‫والطلد‬
‫علب تل الورقة المالية‪ ،‬الذي يعكس السعر العادي لألوراق المالية‪.‬‬
‫وال ئخ ب علب أحد من الدارسئن رأن األسواق المالية تلع‬
‫دو اًر مهماً فا عمليا‬
‫واالقتصادية وت مية المدخ ار ال ردية والم سسية‪ ،‬وهذا هو الدور الذي ئجد‬
‫الت مية االجتماعية‬
‫أن تلعرده البورصدا‬
‫العالميدة‬
‫وبورصة عمان لألوراق المالية علب وجه الخصوص‪.‬‬
‫ولىددا تقددوم األس دواق الماليددة رالدددور ال اعددض فددا عمليددا‬
‫وتوجئههددا حددو وحدددا‬
‫المعلومددا‬
‫جمددء المدددخ ار مددن جمهددور المسددتنمر ن‬
‫العج د ال بددد لتل د األس دواق أن تتمئ د رالى ددا‬
‫المتددوفر فددا أسددعار األوراق الماليددة‪ .‬ولددذل تهددد‬
‫(مقابلددة‪ ،)2002،‬أي عكددس جميددء‬
‫هددذا الد ارسددة كرئرهددا مددن الد ارسددا‬
‫السددارقة‬
‫األج بية م ها واألرد يدة الدب اختردار فرسدية السدئر العردواما لبورصدة عمدان لدألوراق الماليدة‪ ،‬ومدن ندم قددر‬
‫م رر بورصة عمان علب عكس جميء المعلوما‬
‫التار خية المتاحة فا األسعار‪ ،‬ومدن ندم تسدعئر األوراق‬
‫الماليددة تسددعئ اًر عددادالً‪ .‬ولىددن تعتمددد هددذا الد ارسددة علددب ددوعئن مددن الم ر د ار وه دم الم رددر المددرجح رالقيمددة‬
‫‪1‬‬
‫السددوقية والم رددر المب ددا علددب األسددهم الحددر الم رددر وم ر د ار القطاعددا‬
‫العاملددة فددا السددوق‪ ،‬وععقددة‬
‫الم ر ار القطاعية رالم رر العام للسوق‪.‬‬
‫أهداف الدراسة‪:‬‬
‫تهد‬
‫هذا الدراسة لب اإلجارة عن التسا ال‬
‫التالية‪:‬‬
‫‪ -1‬هض ئتسم عامد م ردر السدوق ب وعيده ( الدرجح رالقيمدة السدوقية والمب دا علدب األسدهم الحدر ) رالعردوامية‬
‫بورصة عمان لألوراق المالية؟‬
‫ومن نم يمكن الحكم علب ك ا‬
‫رر السوق مصمم رطر قة تعكس حالة السوق‪ ،‬والتا يمكن اخترارها من خعي مدى االرترداط‬
‫‪ -2‬هض م ا‬
‫بئن عامد م ر ار القطاعا‬
‫العاملة رالسوق وعامد م رر السوق ب وعيه؟‬
‫أهمية الدراسة‪:‬‬
‫ت ر ددء أهمي ددة ه ددذا الد ارس ددة م ددن األهمي ددة الت ددا تىم ددن ف ددا الم رد د ار المالي ددة واس ددتخداماتها األساس ددية‪،‬‬
‫وامكا ية تحقئش أرباح غئر عادية من قبض المستنمر ن ع د المساربة علب م ردر السدوق(مح ظة السدوق)‪،‬‬
‫مددء افت د ار‬
‫وجددود محددافت اسددتنمار ة مردداره لمح ظددة السددوق بئددد رع د‬
‫المسددتنمر ن وامكا يددة الت ب د رعامددد‬
‫الم رددر ورالتددالا امكا يددة الت ب د رعامددد محددافظهم االسددتنمار ة‪ ،‬وكددذل األمددر رال سددرة لم ر د ار القطاعددا‬
‫العاملددة فددا السددوق‪ ،‬والتددا مددن خعلهددا يمكددن التعددر علددب فرسددية السددئر العر دواما فددا بورص دة عمددان‬
‫لألوراق المالية‪ .‬ن القيام بدراسة ك ا‬
‫بورصة عمان لألوراق المالية يعود لب الدور األساسدا الدذي تلعرده‬
‫العاملدة فدا السدوق فدا‬
‫بورصة عمان لألوراق المالية فا االقتصاد األرد ا رصور عامة‪ ،‬ودور القطاعدا‬
‫راط هذا البورصة رصور خاصة‪.‬‬
‫اإلطار النظري للدراسة ‪:‬‬
‫ن فرسددية ك ددا‬
‫األس دواق المالي دة ت د ص علددب أن األس دواق الماليددة‪ -‬لىددا تتسددم رالى ددا ‪ -‬ئج د‬
‫أن‬
‫تعكس أسعار األوراق المالية المتداولة فئهدا جميدء المعلومدا ‪ ،‬ومدن ندم فد ن السدعر الحدالا لدألوراق الماليدة‬
‫ئج د‬
‫أن يعكددس كددض المعلومددا‬
‫المتددوفر (‪ ،)Reilly etc.al,2003‬وعلددب أن أسددعار األوراق الماليددة ف دا‬
‫السوق مقيمة رسعرها العادي‪ ،‬مء مساوا عامدها المتوقء رعامدها المطلو (حداد‪.)2007،‬‬
‫ومددن نددم ف ددا ع دددما تحدددف عددن ك ددا‬
‫الىف ئج‬
‫وقددد عرف د‬
‫السددوق ف ددا تحدددف عددن المعلومددا‬
‫فددا السددوق‪ ،‬ف ددا السددوق‬
‫أن تعكس القيمة السوقية للورقة المالية القيمة الجوهر ة ( السعر العادي) لها‪.‬‬
‫أيسددا ك ددا‬
‫السددوق رأ هددا ص د ة السددوق الددذي تىددون ردده أسددعار األدوا‬
‫تعكددس قيمتهددا االقتصددادية الحقيقيددة للمسددتنمر ن (‪ .)Chance,2001‬وتقدداس ك ددا‬
‫‪2‬‬
‫الماليددة المتداولددة‬
‫السددوق رمدددى قدرتدده‬
‫علب عكس أية معلوما‬
‫جدئد عن الورقدة الماليدة علدب سدعرها حتدب ال ئدتمكن أحدد المسدتنمر ن أن يحقدش‬
‫أية أرباح غئر عادية من استرعله ألية معلوما‬
‫والرروط التا ئج‬
‫لم تىن متوفر لدى غئرا من المستنمر ن‪.‬‬
‫أن تتوافر فا السوق الىف ها ( عبد السعم‪: ) 2006 ،‬‬
‫السرور ة لجميء المستنمر ن فا الوق‬
‫‪ -1‬تاحة كافة المعلوما‬
‫ذاته بتىل ة هئد أو بدون تىدالئف‬
‫علب اإلطعق‪.‬‬
‫‪ -2‬عدم وجود أية قئود علب التعامض‪.‬‬
‫‪ -3‬وجود عدد كبئر من المستنمر ن والمتعاملئن‪.‬‬
‫‪ -4‬اتصا‬
‫المستنمر ن رالررد والعقع ية‪ ،‬من أجدض السدعا لدب تعظديم الم عدة التدا يحصدلون علئهدا‬
‫من و ار استرعي نرواتهم‪.‬‬
‫‪ -5‬ا عدام األرباح غئر العادية‬
‫و د ددرى ال د ددرع‬
‫أن ر د ددروط الس د ددوق الى د ددف تقس د ددم ل د ددب ر د ددروط س د ددرور ة ور د ددروط كافي د ددة‪( :‬مقابل د ددة‬
‫وبرهومة‪)2002،‬‬
‫أ‪ -‬الرروط السرور ة‪ ،‬وها‪:‬‬
‫‪ -1‬تىل ة معقولة لعمليا‬
‫‪ -2‬وجود عدد كا‬
‫الترادي‪.‬‬
‫من المستنمر ن تتوافر لدئهم الوسامض للحصوي علب المعلوما‬
‫‪ -3‬عدم وجود مستنمر ن لدئهم القدر علب تحلئض المعلوما‬
‫المتاحة‪.‬‬
‫المتاحة رركض أفسض من اآلخر ن‪.‬‬
‫ الرروط الىافية‪ ،‬وها‪:‬‬‫‪ -1‬عدم وجود تىل ة لعمليا‬
‫‪ -2‬أن تىون المعلوما‬
‫‪ -3‬أن تىون توقعا‬
‫ترادي األسهم‪.‬‬
‫مجا ية ويحصض علئها جميء المراركئن فا السوق وفا الوق‬
‫الم اس ‪.‬‬
‫المتعاملئن فا السوق متمانلة فيما ئخص اتجاهاتها‪.‬‬
‫ومددن ه ددا سددتطيء أن قددوي‪ :‬ن السددوق الىددف يحتددوي علددب خاصددئتئن مهمتددئن ررددأن الى ددا‬
‫حدئن ا وهما‪ (:‬ه دي‪)1992 ،‬‬
‫‪3‬‬
‫مدددار‬
‫‪ ‬ك ددا‬
‫ل ددب جمي ددء المس ددتنمر ن رس ددرعة ودون وج ددود‬
‫التس ددعئر‪ :‬وه ددا أن تص ددض المعلوم ددا‬
‫فد ددا تسد ددعئر األسد ددهم ررد ددكض يحقد ددش رد ددرط‬
‫فاصد ددض م د ددا‪ ،‬لىد ددا ت د د عكس تل د د المعلومد ددا‬
‫اال عكاس السر ء للمعلومة‪.‬‬
‫‪ ‬ك ددا‬
‫الترددرئض‪ :‬وهددا قدددر السددوق علددب ئجدداد ت دوا ن بددئن عوامددض العددر‬
‫والطل د‬
‫علددب‬
‫المالية دون وجود أية تىالئف للمعامع ‪.‬‬
‫األدوا‬
‫وتقسم فرسية السوق الىف لب نعف أركاي وهم (‪: )Roberts,1967( )Fama,1970‬‬
‫السوق ‪Weak form of EMH‬‬
‫‪ -1‬ال موذج السعئف ل رسية ك ا‬
‫‪ -2‬ال موذج رره القوي ل رسية ك ا‬
‫‪ -3‬ال موذج القوي ل رسية ك ا‬
‫السوق ‪Semi strong form of EMH‬‬
‫السوق ‪Strong form of EMH‬‬
‫فال موذج األوي وهو مدار رحن ا فا هذا الدراسة ي تر‬
‫معلوما‬
‫أن األسعار الحالية لألسهم تعكس تماما كض‬
‫السوق التار خيدة وان األسدعار تسدئر رردكض عردواما دون وجدود أي ارترداط بئ هدا‪ ،‬وهدذا يع دا أن‬
‫األسددعار السددارقة ال يمكددن أن تىددون دالددة علددب األسددعار المسددتقبلية‪ .‬كددذل ئج د‬
‫األسعار مستقلة وعروامية‪ ،‬فالقيمة المتوقعة للمترئر العردواما ئجد‬
‫األسدعار‪ ،‬التدا اسدت د‬
‫فا ك ا‬
‫علئهدا يفرسددية السدئر العردواماي قامد‬
‫أن تىددون الترئ د ار فددا‬
‫أن تسداوي صد اًر‪ ،‬وهدذا العردوامية فدا‬
‫السدارقة التدا رحند‬
‫علئهدا جميددء الد ارسدا‬
‫السوق (‪.)Blasco etc.al,1997‬‬
‫ومدء افتد ار‬
‫أن تعكددس أسددعار األوراق الماليددة جميددء العوامددد الماسددية وأيدة معلومددا‬
‫بئد أن هذا ال رسية ت تر‬
‫أي استخدام للمعلوما‬
‫تار خية ليس‬
‫أن أية معلوما‬
‫لها ععقة مء معدال‬
‫سددوقية تار خيددة‪،‬‬
‫العامد المسدتقبلية‪ ،‬وأن‬
‫التار خية من قبض المستنمر ن ال يمك هم من تحقئش عامد غئر عادي‪.‬‬
‫أمد ددا ال مد ددوذج الند ددا ا فهد ددو ي تد ددر‬
‫التار خيددة‪ -‬جميددء المعلومددا‬
‫أن األسد ددعار الحاليد ددة لألسد ددهم تعكد ددس ‪-‬راإلسد ددافة للمعلومد ددا‬
‫لعامددة المسددتنمر ن منددض األخرددار االقتصددادية والبيا ددا‬
‫وأخئ ار فان ال موذج النالف ي تدر‬
‫أن أسدعار األسدهم قدد عكسد‬
‫التار خي ددة والعام ددة‪ ،‬راإلس ددافة ل ددب المعلوم ددا‬
‫كافدة المعلومدا‬
‫الماليددة الم رددور ‪.‬‬
‫المتاحدة للمسدتنمر ن‬
‫الخاص ددة م ددن داخ ددض الر ددركا ‪ ،‬وم ددن ن ددم ال يمك ددن ألي‬
‫مستنمر تحقئش ربح غئر عادي تئجة حصوله علب معلوما‬
‫نبذة عن بورصة عمان ومؤشرها المالي ‪:‬‬
‫‪4‬‬
‫من مصادر خاصة‪.‬‬
‫تع د د د ددد بورص د د د ددة عم د د د ددان ل د د د ددألوراق المالي د د د ددة م د د د ددن البورص د د د ددا‬
‫الد ارس د د د ددا‬
‫ال ار د د د ددمة وذلد د د د د حسد د د د د‬
‫السارقة)‪ (Rawashdeh &Sqaualli 2005‬والتا يعمض القاممون علئها دامما من أجض تحسئن مسدتواها‬
‫بئن البورصا‬
‫وقد أ رم‬
‫العالمية وعلب األخص بئن بورصا‬
‫البورصة عام ‪ 1997‬حئدف أصدرح‬
‫الم طقة‪.‬‬
‫ور ندة سدوق عمدان لدألوراق الماليدة‪ ،‬وذلد مدن أجدض عداد‬
‫هيكلة سوق رأس الماي األرد ا وت ظيمه‪ ،‬وها أحد م سسدا‬
‫سدوق رأس المداي األرد دا‪ ،‬الدذي ئتىدون مدن‬
‫هئمددة األوراق الماليددة‪ ،‬مرك د اإلئدددا وبورصددة عمددان(طراد و عردداد‪ .)2004 ،‬وتتىددون البورصددة مددن نعن دة‬
‫وقط ددا الصد د اعة‪ ،‬و ددتم اإلفص دداح ع ددن أوس ددا تلد د‬
‫قطاع ددا‬
‫وه ددا‪ :‬القط ددا الم ددالا‪ ،‬قط ددا الخ دددما‬
‫القطاعا‬
‫من مقدار القيمة السوقية لىض م ها ومقدار حجم التداوي أيسا لىض م ها‪ ،‬راإلسافة لب الم رر‬
‫العددام للبورصددة وم رددر لىددض قطا ‪.‬وكمددا هددو مبددئن فددا الجدددوي رقددم(‪ )1‬مقدددار حجددم التددداوي فدا البورصددة‬
‫ومقدار حجم التداوي لىض قطا ‪.‬‬
‫جدول رقم (‪ :)1‬حجم التداول (بالدينار)‬
‫الفرتة‬
‫قطاع اخلدمات‬
‫القطاع املايل‬
‫اجملموع‬
‫قطاع الصناعة‬
‫‪138,597,051 2000‬‬
‫‪323,691,265 2001‬‬
‫‪58,156,874‬‬
‫‪88,584,016‬‬
‫‪91,042,612‬‬
‫‪256,377,393‬‬
‫‪287,796,537‬‬
‫‪668,652,674‬‬
‫‪397,744,122 2002‬‬
‫‪101,470,613‬‬
‫‪451,058,259‬‬
‫‪950,272,994‬‬
‫‪832,182,588 2003‬‬
‫‪2,403,764,844 2004‬‬
‫‪13,200,688,924 2005‬‬
‫‪203,120,441‬‬
‫‪379,944,408‬‬
‫‪1,195,920,637‬‬
‫‪819,872,983‬‬
‫‪1,009,541,799‬‬
‫‪2,474,442,386‬‬
‫‪1,855,176,012‬‬
‫‪3,793,251,050‬‬
‫‪16,871,051,948‬‬
‫‪11,570,201,564 2006‬‬
‫‪942,189,854‬‬
‫‪1,657,992,661‬‬
‫‪1,697,479,173‬‬
‫‪14,209,870,592‬‬
‫‪1,910,874,879‬‬
‫‪12,348,101,910‬‬
‫‪8,779,234,370 2007‬‬
‫املصدر‪ :‬موقع بورصة عمان‪.‬‬
‫لقد مر الم رر العام لسوق عمدان المدالا‪ -‬وهدو أدا اإلفصداح عدن أدا السدوق‪ -‬خدعي السد وا‬
‫بترئ د ار عددد ‪ ،‬مددن خددعي طر ق ددة حسددا‬
‫ذل د الم رددر‪ ،‬حئددف ب دددأ سددوق عمددان المددالا م ددذ ع ددام ‪1980‬‬
‫راحتسددا‬
‫رقددم قياسددا غئددر مددرجح ألسددعار األسددهم‪ ،‬راإلسددافة لددب ذل د تددم احتسددا‬
‫القطاعا‬
‫العاملة رالسوق ‪.‬‬
‫وفا مطلء عام ‪ 1992‬بدأ السوق راحتسا‬
‫العالمية فا مجاال‬
‫قام‬
‫احتسا‬
‫الماسدية‬
‫رقددم قياسددا لىددض مددن‬
‫رقم قياسا جدئد مرجح رالقيمة السوقية‪ .‬و تئجة للتطو ار‬
‫اد قدر هذا األرقام علب عكس أدا السوق‪،‬‬
‫األرقام القياسية وبهد‬
‫البورصة بتطو ر رقم قياسا جدئد مب ا علب األسهم الحر (المتاحة للتداوي)‪ ،‬رحئف يعطا‬
‫‪5‬‬
‫تمنيع أفسض لتحركا‬
‫العالية لئتم تخ ي‬
‫أسعار األسهم فا السوق‪ ،‬و خ ف من حد تأنئر الرركا‬
‫نقلها‪ .‬فقد تم احتسا‬
‫المتاحةللتداوي فا الرركا‬
‫القيمة السوقية‬
‫ذا‬
‫هذا الرقم من خعي الترجيح رالقيمة السوقية لألسهم الحر‬
‫وليس رعدد األسهم الىلا المدرج لىض رركة‪.‬‬
‫وهذا األسلو معتمد من قبض عدد كبئر من الم سسا‬
‫دوي العالم‪ ،‬وها تعد من أىبر الرركا‬
‫الدولية التا تقدوم راحتسدا‬
‫العالمية فا خدما‬
‫أرقدام قياسدية لمعظدم‬
‫الت و د راألرقام القياسية منض م سسة ستا درد‬
‫أ دد بدور )‪ (S&P, Standard & Poor's‬والد د ‪ FTSE Group‬وردركتا داو جدو وسدتوكس ‪Dow‬‬
‫‪. Jones Indexes and STOXX‬‬
‫وقددد تددم تطبئددش معددائئر رددركة داو جددو فددا اختيددار عئ ددة الرددركا‬
‫أساسددها‪ .‬ويرددتمض طدداق الم رددر علددب جميددء الرددركا‬
‫استن ا الرركا‬
‫التددا ئددتم احتسددا‬
‫هددذا ال درقم علددب‬
‫المحليددة والمدرجددة فددا بورصددة عمددان‪ ،‬بئ مددا ئددتم‬
‫التا تمنض رمجموعها أقض من ‪ %1‬من القيمة السوقية اإلجمالية للبورصة والرركا‬
‫التدا‬
‫ال ت دد سدرة أيدام تدداولها علدب ‪ %33.33‬مدن أيدام التدداوي الىليدة فدا كدض ربدء‪ .‬و تىدون الم ردر مدن أىبدر‬
‫‪ 100‬رركة من الرركا‬
‫التا استوف‬
‫الرروط من حئدف القيمدة السدوقية فدا الم ردر الجدئدد‪ .‬ويحددد و ن‬
‫الم رددر رالقيمددة السددوقية لألسددهم الحددر فيمددا تحدددد أو ان األسددهم ال رديددة ب سددرة ‪ %10‬كحددد أقصددب‪ ،‬بهددد‬
‫م ء هيم ة األسهم ال ردية علب الم رر‪ .‬كما تم اختيدار الدرقم (‪ )1000‬قطدة كقيمدة أساسدية للدرقم القياسدا‬
‫كما فا هاية العام ‪.1999‬‬
‫أسدعار األسدهم فدا السدوق‪ ،‬وكدذل ف ده ئخ دف مدن‬
‫و تمئ هذا الرقم رأ ه يعكس‪ -‬رركض أفسض‪ -‬تحركا‬
‫ت ددأنئر الر ددركا‬
‫القيمد دة الس ددوقية الىبئ ددر‪ .‬س ددافة ل ددذل ف دده يعط ددا فرص ددة أىب ددر للر ددركا‬
‫ذا‬
‫الص ددرئر‬
‫والمتوسطة للتأنئر علب تحركاته‪(.‬موقء بورصة عمان) ‪.‬‬
‫فم رر السوق‪ ،‬كرئرا من الم ر ار األخرى فا العالم‪ ،‬ئج‬
‫ل ددذل الس ددوق‪ ،‬فالر ددركا‬
‫القطاعية‪ ،‬حئف ئج‬
‫عئ ددة الم ر ددر ئجد د‬
‫أن تعكس أدا الرركا‬
‫أن يعكس أدا السوق رأىمله لىا يكون مرة‬
‫أن تى ددون ممنل ددة للس ددوق‪ ،‬وه ددذا ئ س ددح‬
‫عل ددب الم رد د ار‬
‫العاملدة فدا ذلد القطا ‪،‬فرمدا أن م ردر القطدا هدو م ردر‬
‫يعكس حالة ذل القطا وم رر السوق هو م ردر يعكدس حالدة السدوق وممندض مدن قبدض عئ دة مدن مختلدف‬
‫القطاعا ‪ ،‬فئج‬
‫أن يكدون أي ترئدر فدا م ردر السدوق مدردا للترئد ار الحاصدلة فدا الم رد ار القطاعيدة‪.‬‬
‫ويستخدم الم رر لتحقئش غايا‬
‫عد من خعله وها (ه دي‪: )1992 ،‬‬
‫‪ .1‬عطددا فكددر سددر عة عددن أدا المح ظددة‪ ،‬حئددف يمكددن للمس دتنمر أو مدددئر االسددتنمار تىددو ن وجدده‬
‫مقار ددة بددئن الترئددر فددا عامددد مح ظددة أو ارقدده الماليددة ( ئجارداً أو سددلراً) مددن جهددة‪ ،‬وبددئن الترئددر الددذي‬
‫ط د أر علددب م رددر السددوق بوص د ه يعكددس مح ظددة جئددد الت ويددء مددن جهددة أخددرى‪ ،‬دون حاجددة لددب‬
‫‪6‬‬
‫اسددتنما ار المسددتنمر فددا ص د اعة معئ ددة لهددا م رددر‬
‫متارعددة أدا كددض ورقددة علددب حددد ‪ .‬واذا كا د‬
‫خاص بها‪ ،‬فحئ مذ يكون من األفسض له متارعة ذل الم رر ‪.‬‬
‫‪ .2‬الحكم علب أدا المدئر ن المحتدرفئن‪ ،‬وفقداً ل كدر الت دو السداذج)‪ ، (Naive Diversification‬ذ‬
‫يمكن للمستنمر الذي يمتلد مح ظدة مدن األوراق الماليدة المختدار عردوامياً‪ ،‬أن يحقدش عامدداً يعدادي‬
‫تقر راً عامد السوق (متوسط معدي العامد علب األوراق المتداولة فا السدوق) الدذي يعكسده الم ردر‪.‬‬
‫وهذ يع ا‪ ،‬رأن المدئر المحتر ‪ ،‬الذي يستخدم أسدالئ‬
‫عامداً أعلب من متوسط عامد السوق ‪.‬‬
‫متقدمدة فدا الت ويدء‪ ،‬ئتوقدء م ده أن يحقدش‬
‫‪ .3‬الت ب د رالحال ددة التددا س ددتىون علئهد دا السددوق‪ ،‬ذا أمك ددن للمحلددض معرف ددة طبيع ددة الععقددة ب ددئن رعد د‬
‫المترئد ار االقتصددادية مددن جهددة‪ ،‬وبددئن الترئ د ار‬
‫األساسدا)‬
‫التددا تط د أر علددب الم ر د ار (مددا يعددر رالتحلئددض‬
‫‪Fundamental Analysis‬مدن جهدة أخدرى‪ .‬فهدذا األمدر قدد يمك ده مدن الت بد‬
‫در تحلئدض ف دا وتدار خا للم رد ار‬
‫مقدماً رما سدتىون عليده حالدة السدوق فدا المسدتقبض‪ .‬كمدا ن ج ا‬
‫التا تقيس حالة السوق قد تىرف عن وجود مط للترئ ار التا تط أر عليه‪ .‬واذا ما توصض المحلض‬
‫المسدتقبلية فدا اتجداا حركدة‬
‫لدب معرفدة هدذا الد مط‪ ،‬فهدذا يمك ده – ع دمدذ – مدن الت بد ردالتطو ار‬
‫األسعار فا السوق ‪.‬‬
‫‪ .4‬تقد دددئر مخد دداطر المح ظد ددة‪ ،‬رحئد ددف يمكد ددن اس د دتخدام‬
‫الم ر د د ار لقيد دداس المخد دداطر ال ظاميد ددة‬
‫)‪(Systematic Risk‬لمح ظدة األوراق الماليدة‪ .‬وهدا الععقدة بدئن معددي العامدد ألصدوي خطدر‬
‫)‪(Risky Assets‬ومعدي العامد لمح ظة السوق المكو ة من أصوي خطر ‪.‬‬
‫‪ .5‬يع ددد الم ر ددر أدا للمت دداجر ف ددا أسد دواق المر ددتقا‬
‫المسددتقبليا‬
‫‪ Derivatives Markets‬م ددن خ ددعي عقد دود‬
‫والخيا ار (العربئددد‪ ،)2002 ،‬وذل د للتحددوط مددن قبددض المسددتنمر ن سددد مخدداطر ترئددر‬
‫أسعار األوراق المالية ‪،‬ومن نم فان عقدود خيدا ار رد ار م رد ار األسدهم هدا عقدود مبرمدة‪ ،‬علدب‬
‫أحد م ر ار األسهم‪ ،‬تسمن لحاملئها حش رد ار م ردر أسدهم معدئن رأسدعار مختل دة مت دش علئهدا‬
‫مسرقا ع د الت ئذ (مخامر ‪.)1995،‬‬
‫الدراسات السابقة‪:‬‬
‫‪ -1‬د ارسددة ( ‪ )Fama,1965‬حئددف كا د‬
‫تلد الد ارسددة مددن أوامددض الد ارسددا‬
‫التددا قامد‬
‫علددب د ارسددة ك ددا‬
‫السوق علب ال موذج السعئف‪ .‬وقام الراحف راستخدام اخترار االرتراط الذاتا واالخترار المتىرر ‪(Serial‬‬
‫)‪ auto correlation and Runs test‬علددب عئ ددة مددن الرددركا‬
‫األمر كيددة‪ .‬وقددد اسددت تج الراحددف مددن‬
‫دراسته أن أسعار األسهم تسل سلوكا عرواميا وال ئوجد ارتراط بئن تل البيا ا‬
‫‪7‬‬
‫المستخدمة فا الدراسة‪.‬‬
‫‪ -2‬د ارسددة ( الخ ددوري ور ددي ل ‪ )1993 ،‬رع د دوان يس ددلو أس ددعار األس ددهم ف ددا س ددوق عم ددان الم ددالاي ذ قام ددا‬
‫بدراسة سلو أسعار األسهم لألسهم الصد اعية فدا السدوق المدالا األرد دا لل تدر مدن عدام ‪ 1985‬لدب عدام‬
‫‪ ،1989‬وذل راستخدام اخترار االرتراط الذاتا واالخترار المتىرر‪ .‬وخلصدا لدب أن أسدعار األسدهم ال تتردء‬
‫فرسية السئر العرواما ومن نم فان السوق المالا األرد ا ال يعد سوقا ك ا‪.‬‬
‫‪ -3‬فا دراسة قام بها ( القسا ‪ )1997 ،‬رع وان ياخترار فرسية السئر العردواما فدا سدوق عمدان لدألوراق‬
‫الماليددةي‪ ،‬حئددف قددام بد ارسددة أسددعار األسددهم الئوميددة وذلد لعئ ددة مددن قطددا الصد اعة مكو ددة مددن ‪ 32‬رددركة‬
‫وذل د مددن ال تددر مددن عددام ‪ .1994-1992‬وقددد قددام راسددتخدام اخترددار ن حصددامئئن همددا‪ :‬اخترددار االرتر داط‬
‫الددذاتا واالخترددار المتىددرر‪ .‬وقددد خلصد‬
‫تددامج اخترددار االرتردداط الددذاتا ع ددد )‪ (Lag 1‬لددب وجددود ارتردداط‬
‫عاي بئن سلسدلة الترئدر فدا األسدعار وذو داللدة حصدامية‪ ،‬أمدا ع دد )‪ (Lag10-Lag2‬فقدد أردار ال تدامج‬
‫لب عدم وجود ارتراط‪ ،‬حئف اترع‬
‫وعاً ما من السلو العرواما‪ .‬وقد جا‬
‫لتدعم تامج االخترار السابش وت ب وجود العروامية فا سلسلة أسعار األسهم‪.‬‬
‫أيساً تامج اخترار المتىرر‬
‫‪ -4‬وفدا د ارسدة ( ‪ ) Blasco et.al,1997‬رع دوان يفرسدية السدئر العردواما فدا السدوق االسدرا ا لدألوراق‬
‫الماليددة‪ 1992-1980:‬ي اختبددر فيمددا ذا كا د‬
‫أسعارالم رددر وأسددعار األسددهم ف دا سددوق مدر ددد لددألوراق‬
‫الماليددة تترددء فرسددية السددئر العردواما مددن خددعي تطبئددش اختردداري ‪ Ljung-Box‬و‪ BDS‬و اخترددار جددذر‬
‫الوحد ‪ Unit Root‬واست تج من خعي تل الدراسة أن أسعار األسهم ال تترء المسار العرواما‪.‬‬
‫‪ -5‬د ارسدة ( ‪ ) Cheung & Coutts,2001‬رع دوان ي ال مدوذج السدعئف لى دا‬
‫السدوق ألسدعار األسدهمي‬
‫اختبر هذا الدراسة اترا م رر سوق هو ج كو ج للمسار العرواما فا سلوكه من خعي تطبئش اختراري‬
‫‪ homoscedastic & heteroscedastic‬ل سرة االختع ‪. Variance ratio‬وقد خلص‬
‫تل الد ارسدة‬
‫لب أن م رر سوق هو ج كو ج ئترء المسار العرواما فا سلوكه‪.‬‬
‫‪ -6‬وفددا د ارسددة أخددرى قددام بهددا ( مقابلددة و برهومددة‪ )2002 ،‬رع دوان يك ددا‬
‫سددوق عمددان المددالا – قطددا‬
‫الب دو ع ددد المسدتوى السددعئفي‪ ،‬ذ قدام الراحنددان رأخدذ عئ ددة الد ارسدة مددن قطدا الب ددو العاملدة فددا األردن‬
‫وه ددم ‪ 16‬ب كد دا أرد يد دا‪ ،‬حئ ددف قام ددا راس ددتخدام اختر ددار االرتر دداط ال ددذاتا واالختر ددار المتى ددرر م ددن أج ددض د ارس ددة‬
‫االرتراط فا سلسلة عوامد األسهم‪ ،‬من أجض الحكدم علدب مددى ك دا‬
‫التا تحد من ك ا‬
‫السدوق‪ ،‬وكدذل التعدر علدب العوامدض‬
‫بورصة عمان لألوراق المالية‪.‬‬
‫وقد توصض الراحنان لب أن أسعار األسهم فا قطا الب و ال تسئر وفش فرسية السئر العرواما ومن ندم‬
‫ال تتمتء أسعار أسهم قطا الب و رالى ا‬
‫ع د المستوى السعئف‪.‬‬
‫‪8‬‬
‫‪ -7‬دراسة )‪ (Moustafa,2004‬رع وان ي اخترار ال مدوذج السدعئف لسدوق األسدهم االمداراتاي قدام الراحدف‬
‫راخترددار ال مددوذج علددب ‪ 43‬سددهم فددا السددوق االمدداراتا مددن س د ة ‪ 2003-2001‬وذل د راسددتخدام االخترددار‬
‫المتىددرر‪ . Run Test‬وقددد تبددئن مددن ال تددامج أن ‪ 40‬سددهم مددن تل د األسددهم يسددئرون وفددش فرسددية السددئر‬
‫العرواما‪ ،‬ورالتالا يمكن انرا‬
‫‪ -8‬وفا دراسة أجر‬
‫أن السوق االماراتا كف علب المستوى السعئف‪.‬‬
‫علب عئ ة من دوي الررق األوسدط وردماي افر قيدا مدن سدم ها األردن )‪(MENA‬‬
‫قام بها )‪ (Lagoarde & Lucey ,2005‬وذل للت ب رم رر السوق راسدتخدام تق يدة جدذر الوحدد و سدرة‬
‫الترد ددائن مد ددن س د د ة ‪ .2004-1998‬وقد ددد توصدددض الراحد ددف الد ددب أن عئ د ددة الد ارسد ددة ال تترد ددء فرسدددية السد ددئر‬
‫العرواما‪.‬‬
‫‪ -9‬د ارسددة )‪ (Rawashdeh &Sqaualli 2005‬حئددف هددد‬
‫الراحنددان لددب اخترددار ك ددا‬
‫السددوق علددب‬
‫المسددتوى السددعئف مددن خددعي تطبئددش اختردداري سددرة الترددائن واالخترددار المتىددرر علددب الم رددر العددام لسددوق‬
‫عمان لألوراق المالية والم رر القطاعا للقطاعا ‪ :‬الب و ‪ ،‬التأمئن‪ ،‬الخدما‬
‫والص اعة‪ ،‬وذل لل تر مدن‬
‫عام ‪ 1992‬الب عام ‪ .2004‬وخلص الراحنان لب أن سوق عمدان لدألوراق الماليدة ال ئتمتدء رالى دا‬
‫مستوى الم رر العام وعلب مستوى م ر ار القطاعا‬
‫علدب‬
‫أ ة الذكر‪.‬‬
‫‪ -10‬وفددا د ارسددة عددن األس دواق اآلسددئوية رع دواني ال مددوذج السددعئف لى ددا‬
‫السددوق فددا األس دواق ال ارددمة‬
‫والمتط ددور اآلس ددئويةي ح دداوي(‪ )Worthington & Higgs,2006‬التأى ددد م ددن تمت ددء األسد دواق اآلس ددئوية‬
‫رالى ا‬
‫وفش ال موذج السعئف وأ ها تسئر وفش فرسية السئر العرواما وذل راستخدام الم رر العام لتل‬
‫األسد دواق‪ .‬فق ددد خلصد د‬
‫الد ارس ددة الت ددا قامد د‬
‫راختر ددار فرس ددية الد ارس ددة‪ ،‬راس ددتخدام اختر ددار االرتر دداط ال ددذاتا‬
‫واالخترار المتىرر واخترار جذر الوحد ‪ ،‬لب أن األسواق اآلسئوية ال تتمتء رالى ا ‪.‬‬
‫ما يميز هذه الدراسة ومبرراتها‪:‬‬
‫ن هذا الدراسة تقوم علب اخترار فرسية السئر العرواما لم رر بورصة عمان ولم ر ار القطاعدا‬
‫العاملة فا السوق‪ ،‬وحئف تختلف هذا الدراسة عن الدراسا‬
‫راستخدام عئ ة من الرركا‬
‫أهدددا‬
‫ول ت ار سارقة مختل ة عن فتر الد ارسدة‪ ،‬كمدا وأن اهددا‬
‫تل د الد ارسددا ‪ .‬وحئددف لددم تتددوفر د ارسددا‬
‫سددارقة فددا األردن ( حس د‬
‫ال رسددية راسددتخدام م رددر السددوق ب وعيدده وم ر د ار القطاعددا‬
‫ك ددا‬
‫السارقة التا قام‬
‫علب اخترار هذا ال رسدية‬
‫الد ارسدة تختلدف عدن‬
‫علددم الراحددف) اختبددر هددذا‬
‫العاملددة رالسددوق‪ ،‬وعم دض مقار ددة بددئن تددامج‬
‫السددوق لىددع الم رددر ن لمعرفددة أي مددن الم رددر ن قددادر علددب تمنئددض السددوق وعكددس واقعدده مددن خددعي‬
‫معامض االرتراط بئن الم رر العام للسوق والم ر ار القطاعية‪ ..‬ف ذا أمكن الت ب ف ن السوق يعد غئر ك‬
‫‪9‬‬
‫فرسية السئر العرواما‪ ،‬و ستطيء القوي ن م رر السوق و‪ /‬أو الم ر ار األخرى ال‬
‫ومن نم ف ا رف‬
‫تسئر وفش هذا ال رسية‪.‬‬
‫فرضيات الدراسة‪:‬‬
‫ال رس ددية األول ددب‪ :‬تتر ددء سلس ددلة عام ددد الم رد در الع ددام وسعس ددض عام ددد الم ردد ار القطاعي ددة فرس ددية الس ددئر‬‫العرواما ‪.‬‬
‫ال رسددية النا ي ددة‪ :‬ال ئوجددد ارتر دداط ذو داللددة احص ددامية بددئن سلس ددلة عامددد الم ر ددر العددام وسعس ددض عوام ددد‬‫القطاعية‪.‬‬
‫الم ر ار‬
‫‪-‬ال رسية النالنة‪ :‬ال ئوجد اختع‬
‫فا ال تامج راختع‬
‫الم رر المستخدم فا القياس‪.‬‬
‫منهجية الدراسة‪:‬‬
‫مجتمع الدراسة وعينتها‪:‬‬‫ئتىددون مجتمددء الد ارس ددة مددن الم رددر الع ددام المددرجا رالقيمددة الس ددوقية والم رددر المب ددا عل ددب األسددهم الح ددر‬
‫وم ر ار القطاعا‬
‫العاملة فا البورصة‪.‬‬
‫أمددا عئ ددة الد ارسددة فقددد ارددتمل‬
‫علددب الم رددر الئددوما للم رددر العدام والم رددر الئددوما للم رد ار القطاعيددة‪،‬‬
‫وذل لل تر من ‪.2007-2003‬‬
‫اختبارات الدراسة‪:‬‬
‫‪ -1‬تدم اسدتخدام اختردار االرترداط الدذاتا ‪ ،Serial auto correlation‬واالختردار المتىدرر ‪،Runs test‬‬
‫وذلد للحكددم علددب ال رسددية األولدب وهددا مدددى وجددود أو عدددم وجددود ارتردداط فددا سلسددلة عامددد الم رددر العدام‬
‫وسعسض عامد الم ر ار القطاعية فا البورصة‪.‬‬
‫وقد تم استخدام ال روقا‬
‫ال م يدة )‪ (lags‬وذلد الئجداد الععقدة بدئن البيا دا‬
‫ل تد ار مختل دة أي بدئن ال تدر‬
‫الحالية وال تر السارقة نم تطبئش اخترار االرتراط الذاتا‪ .‬وتدم –أيسدا‪ ًً -‬اسدتخدام ‪ Bartlett's Test‬وذلد‬
‫للحكم علب داللة اخترار االرتراط الذاتا فا السعسض ال م ية وع د كض مد م ية )‪.(lag‬‬
‫‪ -2‬وقددد تددم اسددتخدام اخترددار االرتردداط راسددتخدام معامض(بئرسددون) لعرتردداط بددئن سلسددلة عامدد الم رددر العددام‬
‫وسعسض عامد الم ر ار القطاعية للحكم علب قو الععقة بئ هم وذل للحكم علب ال رسية النا ية‪.‬‬
‫عرض وتحليل النتائج‪:‬‬
‫‪-1‬نتائج اختبار االرتباط الذاتي‪:‬‬
‫‪10‬‬
‫أ) الم رر المرجح رالقيمة السوقية‪:‬‬
‫لقددد تددم الحكددم علددب تددامج اخترددار االرتردداط الددذاتا مددن خددعي اسددتخدام اخترددار رددارتلئتس ‪(Bartlett's‬‬
‫)‪ ، test,1946‬وذل رائجاد فتر النقة من خعي استخدام الخطأ المعياري ‪.Standard Error‬‬
‫ الخطأ المعياري =‪0.029= 0.0286299‬‬‫ فتر النقة = ‪0.0561146 = 0.0286 × 1.96 +‬‬‫و ترتد‬
‫علددب ذلد أن كددض معامددض ارتردداط يقددء سددمن فتددر نقددة ‪ 0.0561146+‬و ‪ 0.0561146 -‬ف ددا‬
‫قبددض ال رسددية العدميددة التددا تد ص علددب أ دده ال ئوجددد ارتردداط ذو داللددة احصددامية فددا سلسددلة عامددد الم رددر‬
‫العام وسعسض عامد الم ر ار القطاعية‪ ،‬ومن نم فان سلسلة عامدد الم ردر العدام وسعسدض عامدد الم رد ار‬
‫القطاعية تترء فرسية السئر العرواما‪.‬‬
‫جدول رقم (‪ :)1‬نتائج اختبار االرتباط الذاتي للمؤشر المرجح بالقيمة السوقية‬
‫سلس ل ل ل ل ل ل ل ل لللة‬
‫عائد‬
‫‪Lag 1‬‬
‫‪Lag 2‬‬
‫‪Lag 3‬‬
‫‪Lag 4‬‬
‫‪Lag 5‬‬
‫‪Lag 6‬‬
‫‪Lag 7‬‬
‫‪Lag 8‬‬
‫‪9‬‬
‫املؤشل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل‬
‫العام‬
‫‪*0.328‬‬
‫‪0.021-‬‬
‫‪0.009-‬‬
‫‪0.003‬‬
‫‪0.010‬‬
‫‪0.003-‬‬
‫‪0.002‬‬
‫‪0.015‬‬
‫‪0.005-‬‬
‫‪Lag‬‬
‫مؤشل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل‬
‫اقط ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل للا‬
‫البنوك‬
‫‪*0.285-‬‬
‫مؤشل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل‬
‫قطل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل للا‬
‫التأمني‬
‫‪*0.305-‬‬
‫مؤشل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل‬
‫قطل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل للا‬
‫اخلدمات‬
‫‪*0.322-‬‬
‫‪0.029-‬‬
‫‪0.001-‬‬
‫‪0.018-‬‬
‫‪0.016-‬‬
‫‪0.006-‬‬
‫‪0.007-‬‬
‫‪0.010‬‬
‫‪0.001-‬‬
‫‪0.006‬‬
‫‪0.015‬‬
‫‪0.006-‬‬
‫‪0.015‬‬
‫‪0.002‬‬
‫‪0.002-‬‬
‫‪0.005-‬‬
‫‪0.001‬‬
‫‪0.007-‬‬
‫‪0.002-‬‬
‫‪0.021‬‬
‫‪0.002‬‬
‫‪0.003‬‬
‫‪0.011-‬‬
‫‪0.002-‬‬
‫‪0.012‬‬
‫‪Lag‬‬
‫‪10‬‬
‫‪0.001‬‬
‫‬‫‪0.002‬‬
‫‬‫‪0.004‬‬
‫‪0.006‬‬
‫مؤشل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل‬
‫قطل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل ل للا‬
‫الصناعة‬
‫‪0.010-‬‬
‫‪0.027-‬‬
‫‪0.003-‬‬
‫‪0.001-‬‬
‫‪*0.081‬‬
‫‪0.032‬‬
‫‪0.037‬‬
‫‪0.021‬‬
‫‪0.027‬‬
‫*مستوى الداللة ‪0.05‬‬
‫مددن خ ددعي الج دددوي رق ددم (‪ ،)1‬س ددتطيء الحك ددم عل ددب مدددى وج ددود ارتر دداط أو ع دددم وج ددود ارتر دداط ف ددا ق دديم‬
‫السعسض ال م ية خعي ال ت ار ال م ية التا اعتمد ا علئها )‪.(Lags10‬‬
‫ف جد أ ه ع د )‪ (Lag1‬أن االرتراط قوي بئن قيم عامد الم رر العام ‪،‬م رر قطا الب و ‪ ،‬م رر قطدا‬
‫التددأمئن وم رددر قطددا الخدددما ‪ ،‬وهددذا القدديم هددا واقعددة سددمن م طقددة رف د‬
‫‪11‬‬
‫ال رسددية العدميددة‪ ،‬ولددذل‬
‫‪0.036‬‬
‫ددرف‬
‫ال رس ددية العدمي ددة الت ددا تد د ص عل ددب أن سعس ددض عام ددد الم ر ددر الع ددام والم رد د ار القطاعي ددة تتر ددء‬
‫فرسية السئر العرواما‪.‬‬
‫أما ذا ظر ا لب معامع‬
‫االرتراط ع د )‪ (Lag10-Lag2‬ف ا جد أن االرتراط يكون سدعي ا بدئن قديم‬
‫عامددد الم ر د ار الئوميددة‪ ،‬وهددذا القدديم هددا واقعددة فددا م طقددة قبددوي ال رسددية العدميددة‪ ،‬ومددن نددم ف ددا قبددض‬
‫ال رسية العدمية وذل علب أسداس )‪ .(Lag10-Lag2‬امدا رال سدرة لسلسدلة عامدد م ردر قطدا الصد اعة‬
‫االرترداط التدا تقدء جميعهدا‬
‫فا ها تترء العروامية فا مسلىئتها وهذا ما هو واسح من خعي قديم معدامع‬
‫سمن م طقة قبوي ال رسية العدمية ورالتالا فا ا ستطيء أن قوي أن سلسلة عامد م رر الص اعة تترء‬
‫فرسية السئر العرواما‪.‬‬
‫) الم رر المب ا علب األسهم الحر ‪:‬‬
‫ومن خعي الجدوي رقم (‪ ،)2‬سدتطيء الحكدم علدب مددى وجدود ارترداط أو عددم وجدود ارترداط خدعي ال تد ار‬
‫ال م ية التا اعتمد ا علئها )‪.(lags10‬‬
‫ف جد أ ه ع د ‪ Lag1‬و ‪ Lag2‬أن االرتراط قوي بئن قيم عوامد الم ر ار الئومية‪ ،‬وهذا القيم ها واقعدة‬
‫سمن م طقة الرف‬
‫لل رسية العدمية‪ ،‬ولذل‬
‫ال رسية العدمية التا ت ص علب أن سعسدض عامدد‬
‫رف‬
‫الم رر العام والم ر ار القطاعية تترء فرسية السئر العرواما‪.‬‬
‫أما ذا ظر ا لب معامع‬
‫االرتراط ع د )‪ (Lag10-Lag3‬ف ا جد أن االرتراط يكون سدعي ا بدئن قديم‬
‫الم ر ار الئوميدة‪ ،‬وهدذا القديم هدا واقعدة علدب األغلد‬
‫فدا م طقدة قبدوي ال رسدية العدميدة‪ ،‬ومدن ندم ف دا‬
‫قبض ال رسية العدمية وذل علب أساس )‪.(Lag10-Lag3‬‬
‫جدول رقم (‪ :)2‬نتائج اختبار االرتباط الذاتي للمؤشر الحر‬
‫سلس د د د د ددلة‬
‫عامد‬
‫الم ر د د ددر‬
‫العام‬
‫‪Lag 1‬‬
‫‪Lag 2‬‬
‫‪Lag 3‬‬
‫‪*0.187‬‬
‫‪0.021-‬‬
‫‪0.019-‬‬
‫م رد د د د د ددر‬
‫القط د د د ددا ‪*0.220‬‬
‫المالا‬
‫‪*0.100-‬‬
‫‪0.000‬‬
‫‪Lag 5 Lag 4‬‬
‫‪0.058‬‬
‫‪*0.093‬‬
‫‪0.068‬‬
‫‪*0.079‬‬
‫‪Lag 6‬‬
‫‪7‬‬
‫‪0.013-‬‬
‫‪0.040‬‬
‫‪0.002-‬‬
‫‪Lag‬‬
‫‪0.043‬‬
‫‪Lag 8‬‬
‫‪9‬‬
‫‪0.015‬‬
‫‪0.039‬‬
‫‪0.015‬‬
‫‪Lag‬‬
‫‪0.036‬‬
‫‪Lag‬‬
‫‪10‬‬
‫‪0.038‬‬
‫‪0.051‬‬
‫م رد د د د د ددر‬
‫قط د د د د د د ددا ‪*0.140‬‬
‫الخدما‬
‫‪*0.080-‬‬
‫‪0.010-‬‬
‫‪0.016‬‬
‫‪*0.058‬‬
‫‪0.036-‬‬
‫‪0.054‬‬
‫‪0.050‬‬
‫‪0.018‬‬
‫‪0.008‬‬
‫‪*0.161‬‬
‫‪*0.088-‬‬
‫‪0.016-‬‬
‫‪0.005‬‬
‫‪0.050‬‬
‫‪0.002‬‬
‫‪*0.059‬‬
‫‪0.010‬‬
‫‪0.049‬‬
‫‪0.025‬‬
‫م رد د د د د ددر‬
‫قط د د د د د د ددا‬
‫‪12‬‬
‫الص اعة‬
‫*مستوى الداللة ‪0.05‬‬
‫‪ -2‬نتائج االختبار المتكرر‪:‬‬
‫يعد ذل االختردار مدن االختردا ار التدا تقدوم علدب فحدص مددى ارترداط قديم المترئدر العردواما برعسدها‬
‫الرع‬
‫‪ ،‬وذل الخترار عروامية تل القيم ورالتالا الحكم علب ك ا‬
‫السوق فا حالة عدم ارترداط تلد‬
‫القدديم‪ .‬ويقددوم ذلد االخترددار علددب متارعددة التىد ار ار فددا قدديم المترئددر فدداذا كددان ه الد تىدرار للقدديم بد س‬
‫االتجاا سوا كان ذل الترئر ائجابيا أم سلبيا يعد ذل ارتراطاً فا القيم‪.‬‬
‫ولحسا‬
‫قيمة ‪ Z‬ومقار تها مء قيمة ‪ Z‬ع د مستوى داللة ‪ 0.05‬البد من حسا‬
‫التالية‪:‬‬
‫المعادال‬
‫‪2n1n2‬‬
‫‪1‬‬
‫‪n1  n2‬‬
‫‪E r  ‬‬
‫حئف أن‪:‬‬
‫)‪ : E(r‬القيمة المتوقعة للتى ار ار ‪.‬‬
‫‪ : n1‬عدد المراهدا‬
‫‪ : n2‬عدد المراهدا‬
‫التا ترت ء عن متوسط العئ ة‪.‬‬
‫التا ت خ‬
‫عن متوسط العئ ة‪.‬‬
‫) ‪2n1n (2n1n2  n1n2‬‬
‫)‪(n1  n2 ) 2 (n1  n2  1‬‬
‫‪ 2 r  ‬‬
‫وحئف أن ‪:‬‬
‫‪ :‬تر ددائن التىد درار ‪.‬‬
‫) ‪r  E (r‬‬
‫) ‪ (r‬‬
‫أ) الم رر المرجح رالقيمة السوقية‪:‬‬
‫‪13‬‬
‫‪2‬‬
‫‪Z (r ) ‬‬
‫من خعي الجدوي رقم (‪ )3‬رى أن قيمة )‪ (Z‬المحسورة لىض السعسض ها ذا‬
‫قيمة تقء خارج م طقة‬
‫قبوي ال رسدية العدميدة وهدا بدئن قيمتدا ‪ 1.96+‬و ‪ ،1.96-‬لدذل ف دا درف‬
‫ال رسدية العدميدة التدا‬
‫ت د ص عل ددب أ دده ال ئوج ددد ارتردداط ذو دالل ددة احصددامية ف ددا سلسددلة عام ددد الم رددر الع ددام وسعسددض عام ددد‬
‫الم ر ار القطاعية‪ ،‬و قبض ال رسية البدئلة‪.‬‬
‫جدول رقم (‪ :)3‬نتائج االختبار المتكرر‬
‫سلبوسلة عائد‬
‫قيمة ‪ Z‬احملبوسو ة‬
‫النتيجة‬
‫املؤش العام‬
‫‪*5.739-‬‬
‫يوجد ارتباط يف السلسلة‬
‫مؤش قطا البنوك‬
‫‪*5.081-‬‬
‫يوجد ارتباط يف السلسلة‬
‫مؤش قطا التأمني‬
‫‪*4.271-‬‬
‫يوجد ارتباط يف السلسلة‬
‫مؤش قطا اخلدمات‬
‫‪*2.031-‬‬
‫يوجد ارتباط يف السلسلة‬
‫مؤش قطا الصناعة‬
‫‪*5.385-‬‬
‫يوجد ارتباط يف السلسلة‬
‫* مستوى الداللة ‪0.05‬‬
‫و رى من خعي تامج االخترار المتىرر أ ه ئدعم تامج اخترار االرترداط الدذاتا‪ ،‬مدا عددا تئجدة سلسدلة‬
‫عامددد قطددا الصد اعة فا هددا جامد‬
‫رف د‬
‫مرددائر لمددا جددا فددا تحلئددض االرتردداط الددذاتا‪ ،‬ورالتددالا فا ددا سددتطيء‬
‫ال رسددية العدميددة وقبددوي ال رسددية البدئلددة‪ ،‬ومددن نددم الحكددم علددب أن السعسددض ال م يددة ال تترددء‬
‫المسار العرواما‪.‬‬
‫) الم رر المب ا علب األسهم الحر ‪:‬‬
‫من خعي الجدوي رقم (‪ )4‬رى أن قيمة )‪ (Z‬المحسورة وذل لىض السعسض هدا ذا‬
‫م طقددة قبددوي ال رسددية العدميددة‪ ،‬لددذل ف ددا درف‬
‫قيمدة تقدء خدارج‬
‫ال رسددية العدميددة التددا ت د ص علددب أ دده ال ئوجددد‬
‫ارترد داط ذو دالل ددة احص ددامية ف ددا سلس ددلة عام ددد الم ر ددر الع ددام وسعس ددض عام ددد الم رد د ار القطاعي ددة ف ددا‬
‫السوق‪ ،‬و قبض ال رسية البدئلة‪.‬‬
‫جدول رقم (‪ :)4‬نتائج االختبار المتكرر‬
‫سلبوسلة عائد‬
‫قيمة ‪ Z‬احملبوسو ة‬
‫النتيجة‬
‫املؤش العام‬
‫‪*7.867-‬‬
‫يوجد ارتباط يف السلسلة‬
‫مؤش القطا املايل‬
‫‪*6.837-‬‬
‫يوجد ارتباط يف السلسلة‬
‫مؤش قطا اخلدمات‬
‫‪*2.834-‬‬
‫يوجد ارتباط يف السلسلة‬
‫مؤش قطا الصناعة‬
‫‪*5.547-‬‬
‫يوجد ارتباط يف السلسلة‬
‫‪14‬‬
‫* مستوى الداللة ‪0.05‬‬
‫و ددرى مددن خددعي تددامج االخترددار المتىددرر أ دده ئدددعم تددامج اخترددار االرتردداط الددذاتا‪ ،‬وذل د فددا رف د‬
‫ال رسد دية العدمي ددة وقب ددوي ال رس ددية البدئل ددة‪ ،‬وم ددن ن ددم الحك ددم عل ددب أن السعس ددض ال م ي ددة (سلس ددلة عام ددد‬
‫الم رر العام وسعسض عامد الم ر ار القطاعية) فا السوق ال تترء المسار العرواما‪.‬‬
‫‪ -3‬نتائج اختبار االرتباط بين المؤشرات‪:‬‬
‫أ) الم رر المرجح رالقيمة السوقية‪:‬‬
‫ئبئن ل ا الجدوي رقم (‪ )5‬مدى ارتراط عامد الم ردر العدام رعامدد الم رد ار القطاعيدة‪ ،‬فهدو يعدد ارتراطدا‬
‫ذو داللة حصامية وارتراطا قويا‪.‬‬
‫جدول رقم (‪)5‬‬
‫نتائج ارتباط سلسلة عائد المؤشر العام بسالسل عائد المؤشرات القطاعية‬
‫املؤش العام‬
‫عائد‬
‫قطا البنوك‬
‫قطا التأمني‬
‫قطا‬
‫اخلدمات‬
‫املؤش العام‬
‫قطا البنوك‬
‫قطا التأمني‬
‫قطا اخلدمات‬
‫قطا الصناعة‬
‫‪*0.985‬‬
‫‬‫‪*0.622‬‬
‫‬‫‪*0.583‬‬
‫‪*0.656‬‬
‫‪*0.596‬‬‫‪*0.522-‬‬
‫‪*0.903‬‬
‫‪*0.632‬‬
‫‬‫‪*0.358‬‬
‫‪*0.203-‬‬
‫* مستوى الداللة ‪0.05‬‬
‫وكان أقوى ارتراط لعامد الم رر العام مء عامد م رر القطدا المدالا حئدف كدان ارتراطدا قويدا وطرديدا‪،‬‬
‫وهذا ئدي علب أن األحداف التا ت نر علب ترئر العامد فا الم رر العدام تد نر أيسدا علدب ترئدر عامدد‬
‫م رددر القطددا المددالا ب د س االتجدداا علددب الددرغم مددن أن لدديس كددض الرددركا‬
‫الم ددالا تق ددء س ددمن الر ددركا‬
‫احتسددا‬
‫التددا تصد ف فددا القطددا‬
‫عئ ددة الم ر ددر الع ددام للس ددوق‪ ،‬وأيس ددا ل دديس ك ددض الر ددركا‬
‫الت ددا تق ددء ف ددا‬
‫الم رددر العددام تقددء سددمن القطددا المددالا‪ ،‬وهددذا ئدددي علددب مدددى تحئ د الم رددر المب ددا علددب‬
‫القيمددة السددوقية للرددركا‬
‫ذا‬
‫القيمددة السددوقية األعلددب وم هددا الب د العربددا الددذي يقددء فددا هددذا القطددا ‪.‬‬
‫و عحت أيسا وجود ارتراط طدردي ذو داللدة حصدامية بدئن عامدد الم ردر العدام وعامدد قطدا الصد اعة‬
‫ولى ه أقض رالمقار ة مء م رر قطا الب و ‪.‬‬
‫و بئن الجدوي وجود ارتراطدا‬
‫العاملة رالسوق تتأنر راتجاها‬
‫مختل دة بدئن عوامدد الم رد ار القطاعيدة‪ ،‬و ددي ذلد علدب أن القطاعدا‬
‫مختل ة مدء األحدداف التدا يمدر بهدا السدوق والتدا يمكدن أن تد نر علدب‬
‫‪15‬‬
‫السوق ككض‪ .‬وتت ش هذا الدراسة أيسا مء ما أرار ليه (غرائرة‪ )1997،‬لب أن م رر السوق المرجح‬
‫رالقيمة السوقية وان كان يعبر تعبئ ار جئدا عن حركة األسعار فا السوق ال ا ه ال يمنض حركدة السدوق‬
‫تماما رسب‬
‫األسهم علب الم رر منض سهم الب‬
‫وجود نقض لرع‬
‫العربا ‪.‬‬
‫مدن ه دا سدتطيء الحكددم علدب أن م ردر السددوق المدرجح رالقيمدة السدوقية غئددر مصدمم رطر قدة جئددد وال‬
‫يعتبر مرة صادقة للترئ ار التا تحدف فا السوق‪.‬‬
‫) الم رر المب ا علب األسهم الحر ‪:‬‬
‫ئبئن ل ا الجدوي رقم (‪ )6‬مدى ارتراط عامد الم رر العام رعامد الم ر ار القطاعية‪ ،‬فهو يعد ارتراطا ذا‬
‫داللة حصامية وارتراطا قويا وطرديا‪.‬‬
‫جدول رقم (‪)6‬‬
‫نتائج ارتباط سلبوسلة عائد املؤشر العام بوسالسل عائد املؤشرات القطاعية‬
‫املؤش العام‬
‫عائد‬
‫القطا املايل‬
‫قطا‬
‫اخلدمات‬
‫املؤش العام‬
‫القطا املايل‬
‫‪*0.966‬‬
‫قطا اخلدمات‬
‫‪*0.822‬‬
‫‪*0.708‬‬
‫قطا الصناعة‬
‫‪*0.851‬‬
‫‪*0.730‬‬
‫‪*0.722‬‬
‫* مستوى الداللة ‪0.05‬‬
‫وكان أقوى ارتراط لعامد الم رر العام مء عامد م رر القطا المالا‪ ،‬وهذا ئدي علب أن األحداف التا‬
‫ت د نر علددب ترئددر العامددد فددا الم رددر العددام ت د نر أيسددا علددب ترئددر عامددد م رددر القطددا المددالا ب د س‬
‫االتجاا‪ ،‬وهذا ما ئ طبش –أيسا‪ -‬علب ععقة الم رر العام رالم ر ار القطاعية األخرى‪.‬‬
‫و عحددت أيسددا وجددود ارتردداط طددردي ذو داللددة حصددامية بددئن عامددد الم رددر العددام وعامددد كددض مددن قطددا‬
‫الخدما‬
‫وقطا الص اعة‪.‬‬
‫و بددئن الجدددوي وجددود ارتردداط طددردي ذو داللددة حصددامية رمع ددب ارتردداط موج د‬
‫بددئن عوامددد الم ر د ار‬
‫القطاعي ددة‪ ،‬حئ ددف ئ دددي ذلد د عل ددب س ددعف ت وي ددء المح ظ ددة االس ددتنمار ة‪ .‬و دددي ذلد د أيس ددا عل ددب أن‬
‫القطاعا‬
‫العاملة رالسوق تتأنر ب س االتجاا مء األحداف التا يمر بها السدوق‪ ،‬التدا يمكدن أن تد نر‬
‫عل ددب الس ددوق كك ددض‪ ،‬وه ددذا م ددا ئبئ دده الر ددكض رق ددم (‪ )1‬وال ددذي ئوس ددح كئ ددف أن الم ر ددر الع ددام للس ددوق‬
‫والم رد ار القطاعيددة ئتجدده رعسددها مددء رع د‬
‫علدب ت ويددء المحددافت الماليدة التددا تهددد‬
‫راالتجدداا سدده خددعي فتددر الد ارسددة‪.‬وهذا يمكددن أن ئ د نر‬
‫لددب داد العامددد وتقلئددض ارترداط األوراق الماليددة‪ ،‬وذلد للتقلئددض‬
‫م ددن خط ددور المح ددافت المالي ددة ف ددا الس ددوق‪ .‬وتلد د ال تئج ددة تت ددش م ددء (غرائر ددة‪ )1997،‬ال ددذي ئ ددرى ر ددأن‬
‫‪16‬‬
‫المستنمر األرد ا ال يحت ت راستنما ار م وعة وأن مخداطر األسدهم مرت عدة فدا السدوق األرد دا والدذي‬
‫تبئن من خعي معامض (بئتا) الذي بلد متوسدطه ‪ .0.92‬وال تت دش هدذا الد ارسدة أيسدا مدء مدا أردار ليده‬
‫(غرائردة‪ )1997،‬لدب أن م رددر السدوق المدرجح رالقيمددة السدوقية وان كددان يعبدر تعبئد ار جئدددا عدن حركددة‬
‫األسعار فا السوق ال ا ه ال يمنض حركة السوق ‪.‬‬
‫مددن ه ددا سددتطيء القددوي أن م رددر السددوق المب ددا علددب األسددهم الحددر مصددمم رطر قددة جئددد وهددو م درة‬
‫صادقة للترئ ار التا تحدف فا السوق و ستطيء متارعة الم رر للحكم علب أدا السوق‪.‬‬
‫شكل رقم (‪ : *)1‬الرسم التوضيحي التجاه المؤشر العام والمؤشرات القطاعية‬
‫‪general‬‬
‫‪financial‬‬
‫‪6000‬‬
‫‪10000.0‬‬
‫‪5000‬‬
‫‪8000.0‬‬
‫‪4000‬‬
‫‪6000.0‬‬
‫‪general‬‬
‫‪3000‬‬
‫‪4000.0‬‬
‫‪2000‬‬
‫‪1000‬‬
‫‪2000.0‬‬
‫‪0‬‬
‫‪0.0‬‬
‫‪services‬‬
‫‪industry‬‬
‫‪3000‬‬
‫‪4000‬‬
‫‪2500‬‬
‫‪3000‬‬
‫‪2000‬‬
‫‪financial‬‬
‫‪2000‬‬
‫‪industry‬‬
‫‪1000‬‬
‫‪1500‬‬
‫‪services‬‬
‫‪1000‬‬
‫‪500‬‬
‫‪0‬‬
‫‪0‬‬
‫* اعداد الباحث‬
‫‪ -4‬اختبار اختالف النتائج باختالف المؤشر المستخدم‪:‬‬
‫ست تج من ال تامج السارقة رأن ال تامج قد اختل‬
‫راختع‬
‫الم رر المستخدم وها كاآلتا‪:‬‬
‫‪ -1‬فقددد كددان ه ال د ارتردداط فددا قدديم عامددد الم رددر المددرجح رالقيمددة السددوقية ع ددد ‪ Lag1‬وعدددم وجددود‬
‫ارتراط فا م رر قطا الص اعة‪.‬‬
‫‪ -2‬أما رال سرة للم رر الحر فقد كان االرتراط فا قيم عامد الم ر ار ع د ‪ Lag1‬و ‪. Lag2‬‬
‫‪17‬‬
‫‪ -3‬وجود ارتراطا‬
‫مختل ة بئن سلسلة عامد الم رر المرجح رالقيمة السوقية وسعسض عامد الم رد ار‬
‫القطاعية‪.‬‬
‫‪ -4‬وجود ارتراط طردي وذو داللة احصامية بئن سلسلة عامدد الم ردر الحدر وسعسدض عامدد الم رد ار‬
‫القطاعية‪.‬‬
‫رالتددالا سددتطيء رف د‬
‫ال رسددية العدميددة التددا ت د ص علددب عدددم وجددود اخددتع‬
‫فددا ال ت ددامج ردداختع‬
‫الم رر المستخدم فا القياس وقبوي ال رسية البدئلة‪.‬‬
‫االستنتاجات‪:‬‬
‫أ) الم رر المرجح رالقيمة السوقية‪:‬‬
‫‪ -1‬جد من تدامج اختردار االرترداط الدذاتا أن السعسدض ال م يدة ذا‬
‫ارترداط عداي ع دد )‪ (Lag 1‬وهدو‬
‫ما ئدي علب أن جميء السعسض ال م ية ال تترء المسار العرواما فا سلوكها ‪ ،‬ومن نم سدتطيء القدوي‬
‫ن بورصة عمان لألوراق المالية ال تتمتء رالى ا‬
‫ع د المستوى السعئف ‪.‬‬
‫‪ -2‬ولىن ع د )‪ ( Lag10-Lag2‬جد عدم االرتراط فا السعسض ال م ية‪.‬‬
‫‪ -3‬و سددت تج أيسددا مددن تددامج االخترددار المتىددرر مددا يعد‬
‫تددامج اخترددار االرتردداط الددذاتا وذلد بوجددود‬
‫ارتراط بئن السعسض ال م ية لدئ ا ‪.‬‬
‫‪ -4‬ومن خعي اخترار االرتراط بئن سعسدض العوامدد تبدئن وجدود ارترداط قدوي بدئن سلسدلة عامدد الم ردر‬
‫العام وسعسض عامد الم ر ار القطاعية‪.‬‬
‫‪ -5‬عدددم امكا ي ددة االعتمدداد عل ددب الم ر ددر المددرجح رالقيم ددة السددوقية كدال ددة عل ددب حركددة الس ددوق رس ددب‬
‫االرتراط العكسا بئن الم رر العام وم رر قطا التأمئن وم رر قطا الخدما ‪.‬‬
‫‪ -6‬مكا يددة تحقئددش أربدداح غئددر عاديددة مددن خددعي المسدداربئن وذل د مددن خددعي ق د ار ال تددامج السددارقة‪،‬‬
‫ووسوح أمكا ية الت ب رالسعسض ال م ية مدن خدعي تطبئدش كافدة االختردا ار السدارقة وبيدان عددم ك دا‬
‫بورصة عمان لألوراق المالية‪.‬‬
‫) الم رر المب ا علب األسهم الحر ‪:‬‬
‫‪ -1‬و جد من تامج اخترار االرتراط الذاتا أن السعسض ال م ية ذا‬
‫ارتراط عاي ع د ‪ Lag 1‬و ‪Lag‬‬
‫‪ 2‬وهددو م ددا ئ دددي عل ددب أن جميددء السعس ددض ال م ي ددة ال تتر ددء المس ددار العر دواما ف ددا س ددلوكها ‪ ،‬وم ددن ن ددم‬
‫ستطيء القوي ن بورصة عمان لألوراق المالية ال تتمتء رالى ا‬
‫ع د المستوى السعئف ‪.‬‬
‫‪ -2‬ولىن ع د )‪ ( Lag10-Lag3‬جدد وعدا مدا مدن عددم االرترداط فدا السعسدض ال م يدة‪ ،‬أي أ ده رعدد‬
‫مرور فتر من ال من تبدأ درجة االرتراط راال خ ا‬
‫ستطيء القوي ن ه ال‬
‫و تبدأ البيا ا‬
‫رسلو مسدلىا عردواميا ‪ ،‬لدذا ف دا‬
‫وعا ما من العروامية فا سلو السعسض ال م ية مدار الدراسة ‪.‬‬
‫‪18‬‬
‫‪ -3‬و سددت تج أيسددا مددن تددامج االخترددار المتىددرر مددا يعد‬
‫ارتراط بئن السعسض ال م ية لدئ ا ومن نم عدم ك ا‬
‫تددامج اخترددار االرتردداط الددذاتا وذلد بوجددود‬
‫السوق ع د المستوى السعئف ‪.‬‬
‫‪ -4‬ومن خعي اخترار االرتراط بئن سعسدض العوامدد تبدئن وجدود ارترداط قدوي بدئن سلسدلة عامدد الم ردر‬
‫العام وسعسض عامد الم رد ار‬
‫مكا يدة االعتمداد علدب الم ردر العدام لبورصدة‬
‫القطاعيدة‪ ،‬وهدو مدا ئنبد‬
‫عمان لتبيان حركة السوق ككض‪.‬‬
‫‪ -5‬مكا يددة تحقئددش أربدداح غئددر عاديددة مددن خددعي المسدداربئن وذل د مددن خددعي ق د ار ال تددامج السددارقة‪،‬‬
‫ووسوح أمكا ية الت ب رالسعسض ال م ية مدن خدعي تطبئدش كافدة االختردا ار السدارقة وبيدان عددم ك دا‬
‫بورصة عمان لألوراق المالية‪.‬‬
‫التوصيات‪:‬‬
‫‪ -1‬ئوصا الراحف رأن علب المررفئن علب بورصة عمدان لدألوراق الماليدة سدرور ت عئدض كدض الطدرق‬
‫التا من ردأ ها العمدض علدب وصدوي المعلومدا‬
‫لدب جميدء المسدتنمر ن وراتدالا رفدء ك دا‬
‫وذل للحئلولة دون أمكا ية تحقئش أرباح غئر عادية من قبض الرع‬
‫السدوق‬
‫‪.‬‬
‫‪ -2‬علب المستنمر ن فا البورصة االعتماد علب الم رر المب ا علب األسهم الحر فا اتخداذ قد ارراتهم‬
‫المالية ررأن عمليا‬
‫االستنمار وعمض المحافت المالية التا قد تىون مراره لذل الم رر‪.‬‬
‫‪ -3‬سددرور عمددض د ارسددا‬
‫أخددرى للوقددو‬
‫للتأىد من عدم وجود اختع‬
‫علددب طبيعددة تل د الععقددا ‪ ،‬راسددتخدام طددرق قياسددية أخددرى‬
‫فا ال تامج‪.‬‬
‫املراجع‪:‬‬
‫أ‪ -‬املراجع العر ية‪:‬‬
‫‪ -1‬الخددوري‪ ،‬رتددا ‪ ،‬محمددد‪ ،‬رددي ل (‪.)1993‬سددلو أسددعار األسددهم فددا سددوق عمددان لددألوراق الماليددة‪.‬‬
‫مجلة أرحاف الئرمو ‪ ،‬مجلد ‪،)1( 9‬ص‪28.-9 :‬‬
‫‪ -2‬العربئددد‪ ،‬عصددام فهددد (‪ .)2002‬االسددتنمار فددا بورصددا‬
‫الرسا لل رر‪ ،‬ص‪.38:‬‬
‫األوراق الماليددة (بددئن ال ظر ددة والتطبئددش)‪.‬‬
‫‪ -3‬القسددا ‪ ،‬كمدداي أحمددد(‪ .)1997‬اخترددار فرسددية مددوذج السددئر العر دواما علددب أسددعار األسددهم فددا‬
‫سوق عمان المالا‪ .‬دراسا ‪ ،‬مجلد ‪ ،)2( 24‬ص‪.542-535 :‬‬
‫‪ -4‬حددداد‪ ،‬فددائ سددليم (‪ .)2007‬اإلدار المالية‪،‬الطرعددة األول دب‪ .‬المرك د األىدداديما للىت د‬
‫ص‪.201-200 :‬‬
‫‪ -5‬طراد‪ ،‬سماعئض براهيم‪ ،‬عراد‪ ،‬جمعة محمود(‪ .،)2004‬الترر عا‬
‫ررح‬
‫‪19‬‬
‫الجامعيددة‪،‬‬
‫المالية والمصدرفية فدا األردن‪،‬‬
‫ م ددء‬،‫س ددوق رأس الم دداي‬
.236 :‫ ص‬،‫ دار وامض لل رر‬،‫من م ظور مالا‬
‫ الرد د افية واإلفص دداح واألن ددر عل ددب ك ددا‬.)2006( ‫ صد د و‬،‫ عب ددد الس ددعم‬-6
.24-23 :‫ ص‬،‫ دار ال هسة العربية‬، ‫ القاهر‬.‫لألوراق المالية‬
‫التطبئش علب سوق الىو‬
‫ د ارس ددة تطبيقي ددة عل ددب س ددوق عم ددان‬:‫ م ددوذج تس ددعئر األص ددوي ال أرس ددمالية‬.)1997( ‫ هر ددام‬،‫ غرائر ددة‬-7
‫ مجلد‬،‫المالية والمصرفية‬
.73-65 :‫ ص‬،)3( 13 ‫ مجلد‬، ‫ مجلة أرحاف الئرمو‬.‫المالا‬
‫ مجلة الدراسا‬.‫ عقود خيا ار م ر ار األسهم‬.)1995( ‫ وجدي‬، ‫ مخامر‬-8
.39-37 :‫ ص‬،)4(3
‫ قطددا الب ددو ع ددد المسددتوى‬-‫سددوق عمددان المالي دة‬
‫ ك ددا‬.)2002( ‫ سددمئر‬،‫ برهومددة‬،‫ علددا‬،‫ مقابلددة‬-9
.774-474 :‫ ص‬،)4( 41 ‫ المجلد‬،‫ مجلة اإلدار المالية‬،‫السعئف‬
،‫ م رددأ المعددار راإلسددك در ة‬،‫ األوراق الماليددة وأس دواق رأس المدداي‬.)1992( ‫ م ئددر ب دراهيم‬،‫ ه دددي‬-10
.503-501 :‫ص‬
:‫ مواقع الكترونية‬-‫ب‬
www.ase.com.jo ‫ موقء بورصة عمان‬-1
:‫ المراجع األجنبية‬-‫ج‬
1- Bartlett,M.S., (1946). On the Theoretical Specification of Sampling
Properties of Autocorrelation Time Series, Journal of the Royal Statistical
Society, series B, vol 27, pp:27-41.
2- Blasco, N., Del Rio,C. and Rafael, S.,(1997). The Random Walk
Hypothesis in the Spanish Stock Market:1980-1992. Journal of Business
Finance and Accounting, 24(5), pp:667-683.
3- Chance, don m.,(2001) An Introduction to Derivative and Risk
Management, fifth edition, Harcourt College Publishers, pp:12-13.
4- Cheung, C., Coutts, J., (2001). A Note on Weak Form Market Efficiency
in Security Prices: Evidence from the Hong Kong Stock Exchange. Applied
Economics Letters, 8, pp: 407-410.
5- Fama, Eugene F.,(1965). The Behavior of Stock Market Prices, Journal
of Business, vol 38, Jan, pp:34-105.
6- Fama, Eugene F.,(1970). Efficient Capital Markets : A Review of Theory
and Empirical Work, Journal of Finance, vol 25, May, pp: 383-417.
20
7- Lagoarde, Segot., and Lucey, Brian.,(2005). Stock Market Predictability
in the MENA : Evidence from New Variance Ratio Test and Technical
Trade Analysis, Institute for International Integration Studies Discussion,
Paper No. 92.
8- Moustafa, Mohamed,A.,(2004). Testing the Weak-Form Efficiency of the
United Arab Emirates Stock Market, International Journal of Business, Vol
9, No 3.
9- Rawashdeh, Mufeed., Squalli, Jay.,(Dec.2005).Working Paper Series,
Economic Policy Research Unit, Zayed University.
10- Reilly, Frank K., Brown, Keith C., (2003). Investment Analysis and
Portfolio Management, Seventh Edition, Thomson, pp:176-196.
11- Roberts, H.V., (1967). Statistical Versus Clinical Prediction of the Stock
Market, Unpublished Paper Presented to the Seminar on the Analysis of
Security Prices, University of Chicago, May.
12- Worthington, A., Higgis, H., (2006). Weak form Market Efficiency in
Asian Emerging and Developed Equity Markets, Comparative Tests of
Random Walk Behavior, Accounting Research Journal, vol 19 (1),
pp: 54-63.
21