‫أمهية الصكوك املالية االسالمية يف سوق األوراق املالية يف ماليزاي‬
‫د‪ .‬بو عبد هللا علي‬
‫‪[email protected]‬‬
‫كلية العلوم االقتصادية والتجارية وعلوم التسيري‬
‫جامعة املسيلة‪ -‬اجلزائر‬
‫اهلاتف‪077454640:‬‬
‫أ‪ .‬بوقصبة الشريف‬
‫‪[email protected]‬‬
‫كلية العلوم االقتصادية والتجارية وعلوم التسيري‬
‫جامعة الوادي‪-‬اجلزائر‬
‫اهلاتف‪0770282978:‬‬
‫أمهية الصكوك املالية االسالمية يف سوق األوراق املالية يف ماليزاي‬
‫ملخص‪:‬‬
‫يف ظل التطور الذي تعرفه املالية اإلسالمية خاصة الصكوك االستثمارية يف العامل يف السنوات األخرية وبعد األزمة‬
‫املالية العاملية ‪ ،2008‬والدور الكبري اليت أصبحت تلعبه يف دعم االقتصاد وتعبئة االدخار‪ ،‬وابعتبار ماليزاي اكرب‬
‫الدول الرائدة يف هذا اجملال ابمتالكها ألكرب األسواق املالية اإلسالمية قمنا من خالل هذه الورقة ابلبح وول‬
‫أمهية الصكوك اإلسالمية يف سوق األوراق املالية يف ماليزاي‪.‬‬
‫ومت صياغة اإلشكالية يف التساؤل التايل‪ :‬ما أمهية الصكوك املالية اإلسالمية يف سوق األوراق املالية يف ماليزاي؟‬
‫ولإلجابة على هذا التساؤل ستتمحور هذه الدراسة وول‪:‬‬
‫أوال‪ :‬ماهية سوق األوراق املالية اإلسالمية يف ماليزاي‪.‬‬
‫اثنيا‪ :‬تطور إصدار وتداول الصكوك املالية اإلسالمية يف ماليزاي‪.‬‬
‫الكلمات املفتاحية‪ :‬املشاركة‪ ،‬املضاربة‪ ،‬صكوك إسالمية‪ ،‬سوق مالية‪.‬‬
‫مقدمة‪:‬‬
‫شهدت املالية اإلسالمية يف السنوات األخرية‪ ،‬خاصة بعد األزمة املالية العامية ‪ 2008‬تطورا مذهال يف العامل‬
‫عامة‪ ،‬فتزايد الطلب العاملي على الصكوك اإلسالمية كأود األدوات املالية اإلسالمية اليت تسهم بصورة فعالة يف‬
‫متويل املشاريع الكربى خاصة مشروعات البين التحتية‪.‬‬
‫وتعترب سوق األوراق املالية مباليزاي من اكرب األسواق اليت تتعامل وفقا للشريعة اإلسالمية منذ سنة ‪ ،1983‬وي‬
‫أصبحت الدولة األوىل من وي إصدارات هذه الصكوك‪.‬‬
‫وانطالقا مما سبق ميكن طرح اإلشكال الرئيسي واملتمثل يف‪:‬‬
‫ما أمهية الصكوك املالية اإلسالمية يف سوق األوراق املالية يف ماليزاي؟‬
‫ولإلجابة على هذا التساؤل ستتمحور هذه الدراسة وول‪:‬‬
‫أوال‪ :‬ماهية سوق األوراق املالية اإلسالمية يف ماليزاي‪.‬‬
‫اثنيا‪ :‬أمهية الصكوك املالية اإلسالمية يف ماليزاي‪.‬‬
‫أوال‪ :‬ماهية سوق األوراق املالية اإلسالمية يف ماليزاي‪:‬‬
‫يتكون سوق األوراق املالية يف ماليزاي من سوق األوراق املالية التقليدي وأخر إسالمي‪ ،‬وكغريها من البورصات‬
‫تقسم إىل سوق منظمة وسوق غري منظمة (سوق موازية)‪ ،‬وتعترب البورصة من أهم مصادر التمويل وسد واجات‬
‫االستثمار يف ماليزاي ابعتبارها من أهم الدول الرأمسالية يف منطقة جنوب شرق آسيا‪.‬‬
‫‪ -1‬مفهوم ونشأة سوق األوراق املالية اإلسالمية‪:‬‬
‫قبل التعرف على مفهوم ونشأة سوق األوراق املالية اإلسالمية‪ ،‬سنوضح ايجياز نشأة السوق املالية التقليدية مباليزاي‬
‫ألهنا السباقة يف الظهور‪.‬‬
‫كان الظهور الفعلي لسوق األوراق املالية يف ماليزاي يف ‪ 09‬ماي ‪ ،1960‬وني شكلت سوقا منظمة مشرتكة مع‬
‫سنغافورة‪ ،‬وي يتم الربط بينهما بواسطة خطوط اهلاتف‪ ،‬ولكن هذا االندماج مل يدم ففي سنة ‪ 1964‬انفصلت‬
‫بورصة سنغافورة عن ماليزاي‪ ،‬وانشات هذه األخرية بورصة خاصة هبا يف سنة ‪ 1976‬بكواالملبور لتداول األسهم‪.‬‬
‫وتطورت سوق األوراق املالية تطورا ملحوظا خاصة بعد سنة ‪ ،1993‬بتأسيس هيئة األوراق املالية وسوق‬
‫املشتقات‪ ،‬كما اعتمدت السلطات املاليزية خطط رئيسية لتطوير البورصة املاليزية منذ فيفري ‪ 2001‬ومن أهداف‬
‫هذه اخلطط‪:1‬‬
‫ جعل سوق األوراق املالية املاليزية مركزا لتمويل وتطوير الشركات احمللية‪.‬‬‫ إجياد بيئة استثمارية مثلى للمستثمرين وخلق موقع تنافسي ملؤسسات السوق‪.‬‬‫ تطوير خدمات الوساطة وتقوية أنظمة الرقابة‪.‬‬‫ اعتبار ماليزاي مركزا دوليا لسوق األوراق املالية اإلسالمية‪.‬‬‫أ‪ -‬مفهوم سوق األوراق املالية اإلسالمية يف ماليزاي‪:‬‬
‫عرفت هيئة األوراق املالية املاليزية سوق رأس املال اإلسالمي "أبنه السوق الذي تتوفر فيه فرص االستثمار والتمويل‬
‫متوسط وطويل األجل املتوافقة متاما مع إوكام الشريعة اإلسالمية واخلالية من األنشطة احملرمة شرعا كالتعامل‬
‫ابلراب‪ ،‬املقامرة وبيوع الغرر‪...‬وغريها‪ ،‬أي سوق مايل تتوفر فيه فرص متويل األنشطة االقتصادية املختلفة‪ ،‬ولتجميع‬
‫‪2‬‬
‫املوارد املالية واالستثمارية املتوافقة مع مبادئ الشريعة اإلسالمية‪.‬‬
‫ولضمان التزام أنشطة سوق رأس املال اإلسالمي مببادئ الشريعة اإلسالمية‪ ،‬ختضع أنشطة السوق لرقابة وإشراف‬
‫املستشارين الشرعيني واخلرباء املتخصصني يف جمال املعامالت الشرعية‪ ،‬وخاصة ما يتعلق ابملعامالت املالية وهذا ما‬
‫‪3‬‬
‫يعزز الثقة بني السوق واملستثمرين‪.‬‬
‫ب‪-‬‬
‫نشأة سوق األوراق املالية اإلسالمية يف ماليزاي‪:‬‬
‫كانت أول بداية وقيقية لتطوير نظام العمل املصريف اإلسالمي يف ماليزاي تعود إىل سنة ‪ 1983‬مع إصدار قانون‬
‫العمل املصريف اإلسالمي ومت مبوجبه استحداث جمموعة من اخلدمات واملنتجات املصرفية وفق املبادئ الشريعة‬
‫اإلسالمية‪ ،4‬تبعه إنشاء أول بنك إسالمي ماليزي وهو بنك ماليزاي برهارد الذي بدا عملياته يف ‪ 01‬جويلية‬
‫‪ ،1983‬ابإلضافة إىل إطالق مشروع نظام العمليات املصرفية دون فوائد الذي انطلق العمل به يف ‪ 04‬مارس‬
‫‪5‬‬
‫‪.1993‬‬
‫أما التطور احلقيقي لسوق رأس املال اإلسالمي يف ماليزاي فيعود إىل أوائل التسعينيات من القرن املاضي عندما‬
‫قامت الشركة (شيل ام‪.‬دي‪.‬اس) إبصدار وطرح الصكوك اإلسالمية للتداول ألول مرة يف السوق احمللي يف‬
‫‪1990‬تبع ذلك إصدار العديد من األدوات املالية األخرى‪ ،‬مما أدى إىل تعميق وترسيخ العمل ابألدوات املالية‬
‫‪6 .‬‬
‫اإلسالمية يف سوق رأس املال اإلسالمي يف ماليزاي واتساعه ‪.‬‬
‫و مع بداية أتسيس هذا السوق‪ ،‬ظهرت تساؤالت عن مدى التزام هذا األخري ابألوكام الشرعية‪ ،‬مما دفع وزارة‬
‫املالية املاليزية وهيئة األوراق املالية إىل اختاذ إجراءات معينة ومنها تشكيل قسم سوق رأس املال اإلسالمي يف عام‬
‫‪( *1994‬والذي يعرب عن اجلهة اإلدارية هليئة األوراق املالية املاليزية فيما تتعلق بسوق رأس املال اإلسالمي يف‬
‫ماليزاي)‪ ،‬ابإلضافة للجنة الشرعية لدراسة األدوات املالية اإلسالمية يف أواخر عام ‪ ،1994‬وبعد عام حتولت إىل‬
‫اللجنة االستشارية الشرعية‪.‬‬
‫وتعد هذه اإلجراءات والتطورات خطوة جوهرية يف بناء وتنظيم سوق رأس املال اإلسالمي يف ماليزاي‪ ،‬وي ختضع‬
‫لرقابة اللجنة االستشارية ابلتعاون مع اجلهة اإلدارية هليئة األوراق املالية املاليزية وهذه األخرية يف تطوير هذا السوق‬
‫‪7‬‬
‫من خالل‪:‬‬
‫ توفري كافة الدراسات والبحوث‪ ،‬وعقد املناقشات واحلوارات املتعلقة بسوق رأس املال اإلسالمي‪.‬‬‫ احملاوالت اخلاصة لتطوير فعالية األدوات املالية وتقويتها‪.‬‬‫ تقدمي سوق رأس املال اإلسالمي على مستوى احمللي والدويل من خالل الندوات والدورات وغريها من‬‫األساليب اليت تعطي صورة كاملة عن هذا السوق‪.‬‬
‫‪ -2‬عمليات السوق األوراق املالية اإلسالمية يف ماليزاي‪:‬‬
‫‪8‬‬
‫وهي ثالث عمليات نوضحها فيما يلي‪:‬‬
‫أ‪ -‬العمليات العاجلة‪ :‬وهي العمليات اليت يتم فيها تسليم األوراق املالية املباعة‪ ،‬وتسلم الثمن إثناء العقد أو بعده‬
‫مباشرة‪ ،‬ومن أهم أنواعها‪:‬‬
‫أ‪ -1-‬الشراء بكامل الثمن‪ :‬ويقصد به قيام البائع ببيع األصل الذي ميلكه للمشرتي ويدفع له املشرتي الثمن‬
‫كامال وفورا قبل إن يتفرقا من اجمللس‪ ،‬وقد يتأخر التسليم ثالثة أايم او أكثر‪.‬‬
‫أ‪ -2-‬البيع على املكشوف‪ :‬وتتمثل هذه العملية يف اقرتاض مستثمر أوراق مالية وبيعها قبل متلكها عن طريق‬
‫السماسرة‪ ،‬مث إعادة شراء نفس األوراق أو أخرى متاثلها يف الكم والنوع وإعادهتا إىل املقرض‪ ،‬وقد بررت اللجنة‬
‫االستشارية الشرعية للهيئة جواز هذه العمليات مبا يلي‪:‬‬
‫ حتقيق املصلحة العامة‪.‬‬‫ توفري السيولة للسوق‪.‬‬‫ إن إقراض األسهم يتوافق مع مفهوم اإلجارة‪.‬‬‫وقد مت التعامل ابلبيع على املكشوف وفق نظام إقراض واقرتاض األوراق املالية ألول مرة يف هناية سنة ‪،1995‬‬
‫ولكن علقت يف إعقاب أزمة ‪ ،1997‬وأجريت عليها بعد ذلك دراسات مكثفة وقررت اللجنة االستشارية‬
‫جوازها يف عام ‪ 2006‬شرط اخلضوع لقواعد اإلقراض واالقرتاض‪.‬‬
‫ويالوظ إن عملية البيع على املكشوف يف سوق رأس املال اإلسالمي يف ماليزاي ال ختتلف كثريا عن ما هو معمول‬
‫به يف سوق األوراق املالية التقليدية أو الوضعية‪.‬‬
‫املشتقات املالية‪ :‬هناك نوعني من العقود‬
‫ب‪-‬‬
‫املستعملة املتوافقة مع األوكام الشرعية اإلسالمية من أصل تسعة عقود يف سوق املشتقات املالية املاليزية ومها‬
‫املستقبليات لزيت النخيل اخلام اليت اقر جبوازها يف سنة ‪ ،1997‬وأيضا عقود األسهم الواودة اليت أقرت‬
‫‪9‬‬
‫شرعيتها يف افريل ‪ 2006‬من قبل اجلنة االستشارية الشرعية‪ ،‬وكانت أهم وججها ما يلي‪:‬‬
‫ عقود املستقبليات على السلع واألسهم ال تتضمن عنصر الراب احملرمة شرعا‪.‬‬‫ عقود املستقبليات على السلع ليست من بيع ما ليس عند املتعاملني الن السلعة يف احلقيقة موجودة يف‬‫املخازن كما وددهتا البورصة يف ماليزاي إىل غري ذلك من احلجج‪.‬‬
‫وجتدر اإلشارة إىل إن عقود اخليار اعتربهتا اللجنة االستشارية الشرعية غري جائزة وال يتم التعامل هبا يف سوق‬
‫املشتقات املالية اإلسالمية‪.‬‬
‫ج‪ -‬املؤشرات اإلسالمية‪ :‬ويوجد نوعان من املؤشرات اإلسالمية يف سوق ماليزاي ومها‪:‬‬
‫ج‪ -1‬املؤشر اإلسالمي لرشيد وسني احملدودة داو جونز‪ :‬ورشيد وسني احملدودة هو اود البنوك املشهورة يف‬
‫ماليزاي‪ ،‬ومت طرح هذا املؤشر يف سنة ‪ ،1996‬وأصبح خاضعا لرقابة اللجنة االستشارية الشرعية يف ‪2005‬‬
‫ويقيس هذا املؤشر وركة األسعار جلميع األسهم املتوافقة مع أوكام الشريعة اإلسالمية املدرجة يف اللووة الرئيسية‬
‫للبورصة‪ ،‬وتوجد يف هذا املؤشر ‪ 25‬شركة مدرجة فيه‪.‬‬
‫ج‪ -2‬املؤشر الشرعي كواالملبور‪ :‬مت طرح هذا املؤشر يف سنة ‪ 1999‬لتلبية طلبات املستثمرين احملليني واألجانب‬
‫الذين يريدون االستثمار يف األسهم املتوافقة مع الشريعة اإلسالمية‪ ،‬وقد قررت جبواز تداول هذه املؤشرات الن‬
‫األسهم املدرجة فيه ممثلة لشركات نشاطها جائز‪ ،‬وأيضا العتبار إن املؤشر يعرب عن كمية معلومة وسعر حمدد‪،‬‬
‫وبذلك ينفي عنصر الغرر واملقامرة‪ ،‬وترى اللجنة الشرعية ابن تداول هذه املؤشرات فيه مصلحة عامة ملاليزاي‪،‬‬
‫وكذلك نفس الشيء ابلنسبة لتداول عقود املستقبليات للمؤشرات‪.‬‬
‫ولكن كان قرار جممع الفقه اإلسالمي املنبثق عن منظمة املؤمتر اإلسالمي خمالف ملا سبق ذكره العتبار إن تداول‬
‫املؤشرات نوع من املقامرة البحتة‪.‬‬
‫‪ -3‬أمهية سوق األوراق املالية اإلسالمية يف ماليزاي‪:‬‬
‫وتتعدد أمهية هذا السوق واليت نوجزها يف النقاط التالية‪:‬‬
‫أ‪ -‬توفري الفرص االستثمارية واألدوات املالية املتوافقة مع الشريعة اإلسالمية‪:‬‬
‫تتيح سوق األوراق املالية اإلسالمية فرصة االستثمارات املمتازة للمستثمرين املسلمني يف القطاعات اليت ال تتعامل‬
‫ابحملرمات‪ ،‬وكما رأينا تشرف على رقابة هذه األنشطة جلنة شرعية تسهر على ضمان مطابقة أنشطة هذا السوق‬
‫لألوكام الشرعية اإلسالمية وهذا ما يعزز ثقة املستثمرين ابلسوق‪ ،‬ابإلضافة انه يتيح للجهات املصدرة إصدار‬
‫األدوات املالية املتوافقة مع الشريعة اإلسالمية خاصة األسهم والصكوك اإلسالمية القابلة للتداول‪.‬‬
‫الرقابة على املعامالت يف السوق‪:‬‬
‫ب‪-‬‬
‫أصبحت هيئة األوراق املالية اجلهة الرقابية الرئيسية‪ ،‬وهي املسؤولة عن تطوير وتدعيم سوق رأس املال على‬
‫املستوى احمللى والدويل‪ ،‬وبذلك طروت اهليئة هدفا جلعل ماليزاي مركزا دوليا لسوق ارس املال اإلسالمي‪ ،‬ولتحقيق‬
‫هذا اهلدف عملت على جذب املستثمرين األجانب من خالل الرتويج لألدوات املالية اإلسالمية وذلك مبساعدة‬
‫اللجنة االستشارية‪.‬‬
‫ج‪ -‬متويل االقتصاد املاليزي وتطويره‪:‬‬
‫نالوظ من خالل اجلدول رقم (‪ )01‬سيطرة السوق املايل اإلسالمي يف متويل القطاع العام واخلاص يف ماليزاي من‬
‫خالل مجيع األدوات املالية خاصة األسهم املتوافقة مع الشريعة اإلسالمية اليت فاقت يف مجيع سنوات الدراسة‬
‫‪ ،٪71‬ويعزز هذا الطرح مسامهة سوق املال اإلسالمي يف أكثر من ‪ ٪50‬من رمسلة السوق ككل يف فرتة الدراسة‪،‬‬
‫وهذا يدل على دعم هذا السوق للتنمية االقتصادية املاليزية والناتج احمللي اإلمجايل‪ ،‬وذلك من خالل تعبئة‬
‫املدخرات وتوجيهها يف استثمارات انفعة ومتوافقة مع الشريعة اإلسالمية‪ ،‬أي أن هناك أمهية اقتصادية كبرية لسوق‬
‫املال اإلسالمي يف ماليزاي‪ ،‬كل هذا أدى إىل تدعيم النظام املايل اإلسالمي يف ماليزاي‪ ،‬وجعلها سوقا ماليا إسالميا‬
‫دوليا جبذب رؤوس األموال األجنبية خاصة يف الدول اإلسالمية‪.‬‬
‫اجلدول رقم (‪ :)02‬تطور نسب عدد األسهم املتوافقة مع الشريعة اإلسالمية رمسلة السوق اإلسالمية يف‬
‫ماليزاي (‪)2013-2005‬‬
‫السنوات‬
‫‪2006‬‬
‫‪2007‬‬
‫‪2008‬‬
‫‪2009‬‬
‫‪2010‬‬
‫‪2011‬‬
‫‪2012‬‬
‫‪2013‬‬
‫‪2005‬‬
‫عدد األسهم املتوافقة مع الشريعة ‪85‬‬
‫اإلسالمية من إمجايل األسهم(‪)٪‬‬
‫‪86.1‬‬
‫‪86‬‬
‫‪87‬‬
‫‪88‬‬
‫‪88‬‬
‫‪89‬‬
‫‪89‬‬
‫‪71‬‬
‫رمسلة السوق املالية اإلسالمية من ‪63.28‬‬
‫إمجايل السوق‬
‫‪63.7 64.56‬‬
‫‪64.2‬‬
‫‪63.8‬‬
‫‪59.3‬‬
‫‪63‬‬
‫‪60.49 64.28.‬‬
‫‪Source: Securities commissions, annuel report (2008, 2010, 2012, 2013).‬‬
‫اثنيا‪ :‬تطور الصكوك املالية اإلسالمية يف بورصة ماليزاي‪:‬‬
‫ونتناول يف هذا حملور مفهوم الصكوك وأنواعها ومدى مسامهتها يف تطوير اداء البورصة يف ماليزاي‪.‬‬
‫‪ -1‬مفهوم الصكوك االستثمارية اإلسالمية‪:‬‬
‫هناك عدة تعاريف للصكوك املالية اإلسالمية من أمهها‪:‬‬
‫ تعرف وسب هيئة احملاسبة واملراجعة للمؤسسات املالية اإلسالمية على أهنا " واثئق مالية متساوية القيمة متثل‬‫وصصا شائعة يف ملكية أعيان أو منافع أو خدمات أو يف ملكية موجودات مشروع معني أو نشاط‬
‫استثماري خاص‪ ،‬وذلك بعد حتصيل قيمة الصكوك وقفل ابب االكتتاب وبدء استخدامها فيما أصدرت من‬
‫‪10‬‬
‫اجله"‪.‬‬
‫ عرفت وسب جممع الفقه اإلسالمي الدويل "أبهنا إصدار واثئق وشهادات مالية متساوية القيمة متثل وصصا‬‫شائعة يف ملكية املوجودات (أعيان‪ ،‬منافع أو وقوق أو خليط من األعيان واملنافع والديون) قائمة فعال‪ ،‬أو‬
‫‪11‬‬
‫سيتم إنشاءها من وصيلة االكتتاب‪ ،‬وتصدر وفق عقد شرعي‪.‬‬
‫‪12‬‬
‫ومن خالل ما سبق ميكن القول أن الصكوك املالية اإلسالمية تتميز ابخلصائص التالية‪:‬‬
‫‬‫‬‫‬‫‪-‬‬
‫الصكوك عبارة عن واثئق متساوية القيمة‪.‬‬
‫تكون قابلة للتداول يف البورصة يف إطار الضوابط الشرعية‪.‬‬
‫تعطي الصكوك اإلسالمية احلق حلاملها يف احلصول على األرابح‪.‬‬
‫متثل الصكوك وصة شائعة يف ملكية املوجودات املخصصة لالستثمار‪.‬‬
‫ الصك اإلسالمي يلزم صاوبه بتحمل خماطر االستثمار بنسبة ما ميلكه من صكوك‪.‬‬‫‪ -‬الصكوك اإلسالمية ختصص وصيلة االكتتاب فيها لالستثمار يف مشاريع وفق إوكام الشريعة اإلسالمية‪.‬‬
‫‪ -2‬أنواع الصكوك اإلسالمية وتطورها يف سوق األوراق املالية يف ماليزاي‪:‬‬
‫أ‪ -‬أنواعها‪ :‬تتنوع الصكوك اإلسالمية املتداولة يف السوق املالية اإلسالمية املاليزية وهي كما يلي‪:‬‬
‫أ‪ -1-‬صكوك اإلجارة‪ :‬تعرف على أهنا صكوك ملكية املوجودات املؤجرة‪ ،‬ويصدرها مالك العني املؤجرة‪ ،‬أو عني‬
‫موعود ابستئجارها‪ ،‬أو يصدرها وسيط مايل ينوب عن املالك‪ ،‬وتتيح حلاملها فرصة احلصول على دخل اإلجيار‬
‫وعائد رأس املال من العني املؤجرة‪ ،‬ابإلضافة إىل حتمل خماطر اخلسارة والضرر على العني املؤجرة‪ ،‬وقد قررت‬
‫‪13‬‬
‫اللجنة االستشارية الشرعية يف ماليزاي ابن صكوك اإلجارة هي الصكوك اإلسالمية املبنية على عقد اإلجارة‪.‬‬
‫أ‪ -2-‬صكوك االستصناع‪ :‬تعرف هذه الصكوك يف ماليزاي ابهنا "شهادات اليت متثل قيمة األصول املستصنعة‪ ،‬ومت‬
‫إصدارها على أساس بيع االستصناع إلثبات املديونية من قبل اجلهة املصدرة للجهة املمولة"‪ ،14‬كما ميكن اعتبارها‬
‫شهادات مت إصدارها ابسم املكتتب مقابل املبلغ الذي اكتتب فيه وفقا لقواعد وشروط معينة‪ ،‬وهي متثل بذلك‬
‫وصصا شائعة يف شركات متخصصة ملمارسة النشاط الصناعي‪.‬‬
‫أ‪ -3-‬صكوك البيع بثمن اجل واملراحبة‪ :‬وتعرف هذه الصكوك يف ماليزاي أبهنا الواثئق أو الشهادات املمثلة لقيمة‬
‫األصول اليت تصدرها اجلهة املصدرة للجهات األخرى إلثبات املديونية فيها وإصدارها مبين على أساس عقد البيع‬
‫‪15‬‬
‫ابلثمن األجل أو املراحبة‪.‬‬
‫أ‪- -4-‬صكوك املضاربة‪ :‬متثل هذه الصكوك أوراق مالية قابلة للتداول تعرض على أساس قيام الشركة املصدرة‬
‫إبدارة العمل على أساس املضاربة‪ ،‬وميثل فيها املالك أصحاب رأس املال بينما املستثمر ميثل عامل املضاربة وحيصل‬
‫مالكوها على نسبة شائعة يف الربح‪ ،‬وتتوفر فيها عقد املضاربة من اإلجياب والقبول ومعلومة رأس املال ونسبة‬
‫‪16‬‬
‫الربح‪.‬‬
‫أ‪- -5-‬صكوك املشاركة‪ :‬عرفت جلنة االستثمار الشرعية صكوك املشاركة على أساس عقد املشاركة املعروف يف‬
‫عقود االستثمار‪ ،‬وهي مشاهبة كثريا للمضاربة ولكن االختالف األساسي يتمثل يف إن صكوك املشاركة جند فيها‬
‫‪17‬‬
‫اجلهة الوسيطة اليت تصدر الصكوك تعترب شريكا جملموعة املستثمرين محلة الصكوك يف وعاء الشركة‪.‬‬
‫تطور إصدار وتداول الصكوك اإلسالمية يف‬
‫ب‪-‬‬
‫ماليزاي‪:‬‬
‫ب‪ -1‬تطور إصدار الصكوك يف العامل‪:‬‬
‫والشكل رقم (‪ )01‬يبني تطور إصدار الصكوك يف العامل يف الفرتة ‪ 2000‬إىل جانفي ‪ ،2013‬وي نالوظ‬
‫االرتفاع املستمر إلصدار هذه الصكوك اإلسالمية على مدار فرتة الدراسة‪ ،‬إال سنة ‪ 2008‬بسبب الصدمة اليت‬
‫خلفتها األزمة املالية العاملية‪ ،‬اليت أدت إىل أزمة سيولة أثرت على إصدارات هذه الصكوك‪ ،‬وبعد التعايف من األزمة‬
‫الوظنا االرتفاع الكبري جدا يف إصدار هذه الصكوك خاصة عامي ‪ 2011‬و‪ 2012‬وي ارتفعت النسبة على‬
‫التوايل بـ ‪ ،٪49 ،٪75‬وي صنفت السنوات األخرية ضمن أفضل سنوات إصدار الصكوك اإلسالمية‪ ،‬ويرجع‬
‫ذلك إىل ارتفاع اإلصدارات يف كل من اململكة العربية السعودية‪ ،‬قطر‪ ،‬تركيا‪ ،‬اندونيسيا واإلمارات العربية املتحدة‪،‬‬
‫فهذه املنطقة تشهد حتوالت كبرية تتطلب املزيد من اإلنفاق على البين التحتية ومشاريع البناء واالعمار فكانت‬
‫الصكوك اإلسالمية األنسب لذلك‪.‬‬
‫شكل رقم (‪:)01‬إمجايل إصدار الصكوك يف الفرتة جانفي ‪ 2001‬إىل جانفي ‪.2013‬‬
‫‪Source: Sukuk Report ,International Islamic Financial Maret ,3rd Edition ,p 10.‬‬
‫أما اجلدول رقم ( ‪ )02‬فينب قيمة ونسبة اإلصدار لبعض الدول الرائدة يف جمال إصدار الصكوك اإلسالمية يف‬
‫إمجايل اإلصدارات يف الفرتة ‪ 2001‬إىل غاية ديسمرب ‪ ،2010‬وي نستنتج من اجلدول أن ماليزاي وافظت‬
‫على تصدرها إلصدار هذه الصكوك بنسبة ‪ ٪58.51‬يف جمموع هذه الصكوك يف ‪ 10‬سنوات‪ ،‬ويعود ذلك‬
‫‪18‬‬
‫لعدة أسباب نذكر منها‪:‬‬
‫ سن ماليزاي قوانني تسمح بوجود هيئة شرعية عليا تتبع البنك املركزي املاليزي مهمتها مراقبة ضوابط العمل هبذه‬‫األدوات املالية اإلسالمية‪.‬‬
‫ وجود سوق مايل إسالمي للتداول مع نظام إعفاءات ضريبية جعل من البورصة وجهة مفضلة إلصدار‬‫واالكتتاب يف هذه الصكوك‪.‬‬
‫ قيام ماليزاي يف سنة ‪ 2007‬بتحرير سوق الصكوك مبا يسمح بتداوهلا من خمتلف أحناء العامل ويف أي نوع من‬‫العمالت‪ ،‬ابإلضافة إىل اهتمامها ابن تكون مركز جتميع السيولة عامليا‪.‬‬
‫اجلدول رقم (‪ :)02‬إمجايل الصكوك املصدرة من حيث القيمة يف بعض الدول يف الفرتة ‪ 2001‬إىل‬
‫‪.2010‬‬
‫قيمة الصكوك املصدرة مبليون دوالر‬
‫نسبتها إىل القيمة اإلمجالية ‪٪‬‬
‫الدولة‬
‫‪115393.76‬‬
‫‪58.51‬‬
‫‪32201‬‬
‫‪16.33‬‬
‫العربية السعودية‬
‫‪15351.88‬‬
‫‪7.78‬‬
‫السودان‬
‫‪13057.713‬‬
‫‪6.62‬‬
‫البحرين‬
‫‪6291.69‬‬
‫‪3.19‬‬
‫اندونيسيا‬
‫‪4658.5‬‬
‫‪2.36‬‬
‫ابكستان‬
‫‪3447.207‬‬
‫‪1.75‬‬
‫قطر‬
‫‪2500.79‬‬
‫‪1.27‬‬
‫‪1575‬‬
‫‪0.8‬‬
‫‪1175.91‬‬
‫‪0.6‬‬
‫الو م أ‬
‫‪767‬‬
‫‪0.39‬‬
‫بريطانيا‬
‫‪271‬‬
‫‪0.15‬‬
‫سنغافورة‬
‫‪191.96‬‬
‫‪0.1‬‬
‫املانيا‬
‫‪123‬‬
‫‪0.06‬‬
‫تركيا‬
‫‪100‬‬
‫‪0.05‬‬
‫الياابن‬
‫‪100‬‬
‫‪0.05‬‬
‫غامبيا‬
‫‪2.086‬‬
‫‪00‬‬
‫‪197208.496‬‬
‫‪100‬‬
‫ماليزاي‬
‫اإلمارات العربية املتحدة‬
‫الكويت‬
‫برواني دار السالم‬
‫اجملموع الكلي‬
‫‪Source: Ijlal Ahmed Alvi, islamic capital market overview and role of sukuk ,Islamic finance –aparadigm‬‬
‫‪shift in Africa 28-29 March 2011 Kenya.p7.‬‬
‫ب‪ -2‬تطور الصكوك اإلسالمية املصدرة يف السوق املالية يف ماليزاي‪:‬‬
‫ونالوظ من اجلدول رقم (‪ )03‬نسبة الصكوك املصدرة خالل الفرتة ‪ 2005‬إىل ‪ 2012‬كانت يف تزايد مستمر‬
‫متخطية ‪ ٪50‬يف مجيع السنوات ما عدا ‪ 2008‬فكانت الصكوك اقل من السندات التقليدية الربوية‪ ،‬وهذا‬
‫بسب التخوف من األزمة املالية العاملية ‪ ،2008‬مث عاودت الصكوك اإلسالمية حتقيق أداء جيد مسيطرة على‬
‫سوق السندات يف بورصة ماليزاي خاصة السوق األويل (سوق اإلصدار)‪ ،‬ويعود هذا األداء اجليد إىل‬
‫االسرتاتيجيات اليت قامت هبا احلكومة املاليزية‪ ،‬وي بدأت األوىل من سنة ‪ 2001‬إىل ‪ 2004‬ومت فيها الرتكيز‬
‫على دعم املؤسسات احمللية‪ ،‬والثانية ركزت فيها على تطوير األساسية اليت جعلت البورصة املاليزية أكثر انفتاوا‬
‫وهذا ما الوظناه يف سنيت ‪ 2005‬إىل ‪ ،2006‬ويف الفرتة ‪ 2010-2007‬واليت اعتمدت فيها السوق املالية‬
‫اإلسالمية على جذب االستثمارات األجنبية وهذا ما جتلى من خالل ارتفاع نسبة إصدار هذه الصكوك لوال‬
‫األزمة العاملية يف هذه الفرتة وما بعدها‪.‬‬
‫اجلدول رقم(‪:)03‬تطور إمجايل الصكوك اإلسالمية من إمجايل السندات يف بورصة ماليزاي‪.‬‬
‫السنوات‬
‫إمجايل الصكوك‬
‫(ابملليار ‪)RM‬‬
‫‪2005‬‬
‫‪2006‬‬
‫‪2007‬‬
‫‪2008‬‬
‫اإلسالمية ‪43.2 121.3 42.02 43.32‬‬
‫جمموع السندات الكلية (ابملليار ‪140 158.8 75.83 62.66‬‬
‫‪)RM‬‬
‫نسبة الصكوك إىل السندات ‪76.4 55.41 69.13‬‬
‫الكلية(‪)٪‬‬
‫‪2009‬‬
‫‪2010‬‬
‫‪2011‬‬
‫‪2012‬‬
‫‪34‬‬
‫‪78.9 40.33‬‬
‫‪71.09‬‬
‫‪57.5‬‬
‫‪103.3 112.33 63.58‬‬
‫‪70.23 63.43 59.13 30.85‬‬
‫‪Source: Securities commissions, annuel report (2006.2008.2010.2012).‬‬
‫‪68.81‬‬
‫ب‪ -3-‬تطور تداول الصكوك االستثمارية يف السوق املالية اإلسالمية يف ماليزاي‪ :‬والشكل املوايل يوضح ذلك‬
‫‪Source: Rashdan Ibrahim, Vienna Austria ,Malaysian dominance in the issuance of Sukuk tradable and‬‬
‫‪liquid market, overview-Malaysia vs the world.‬‬
‫الشكل رقم(‪ :)02‬تطور تداول الصكوك االستثمارية يف السوق املالية اإلسالمية يف ماليزاي يف الفرتة‬
‫(‪.)2011-2005‬‬
‫نالوظ من الشكل رقم (‪ )02‬ارتفاع كبري جدا لقيمة تداول هذه الصكوك يف السوق الثانوي من ‪140.570‬‬
‫مليار رجينت سنة ‪ 2005‬إىل ‪ 546.062‬مليار رجينت سنة ‪ ،2011‬إال يف سنيت األزمة ‪ 2008‬و‪،2009‬‬
‫وي اخنفض أداء هذه الصكوك ابخنفاض تداوهلا‪ ،‬وهدا ما يبني جاذبية هذه الصكوك للمستثمرين سواء حمليني‬
‫أو أجانب‪ ،‬وأيضا يبني زايدة أمهية السوق املالية اإلسالمية يف االقتصاد املاليزي كما بيناه سابقا‪ ،‬وميكن تفسريه‬
‫بزايدة عمق السوق املايل اإلسالمي يف ماليزاي بسبب زايدة تنوع الصكوك واألدوات املالية اإلسالمية من وي‬
‫نوع األصل وأيضا تنوع يف تواريخ االستحقاق كما يبينه الشكل املوايل‪:‬‬
‫الشكل رقم(‪ :)03‬تداول الصكوك اإلسالمية يف ماليزاي يف الفرتة (‪ )2010-2001‬حسب اتريخ‬
‫االستحقاق‪.‬‬
‫‪Source: Rashdan Ibrahim, Vienna Austria ,malaysian dominance in the issuance of sukuk tradable and‬‬
‫‪liquid market, overview-Malaysia vs. the world.‬‬
‫ويف األخري نالوظ ارتباط بني سوق تداول هذه الصكوك مع سوق اإلصدار‪ ،‬وي من خالل تطور قيم التداول‬
‫واإلصدار يتنب كلما كان هناك زايدة يف وجم التداول أدى إىل زايدة عمليات اإلصدار‪ ،‬وهذا يدل على انه كلما‬
‫متيز السوق املايل اإلسالمي بتوفري السيولة (السرعة والسهولة يف عمليات البيع والشراء) زاد إقبال املستثمرين على‬
‫االكتتاب هبذه الصكوك يف سوق اإلصدار‪.‬‬
‫اخلامتة‪:‬‬
‫أصبحت سوق األوراق املالية اإلسالمية من أهم مكوانت سوق رأس املال املاليزي‪ ،‬وي تلعب دورا هاما يف‬
‫توليد النمو االقتصادي مباليزاي‪ ،‬وتؤدي هذه السوق ابعتبارها موازية لسوق األوراق املالية التقليدية وسوقا مكمال‬
‫للجهاز املصريف اإلسالمي إىل توسيع وتعميق سوق املال املاليزي‪ ،‬وهذا ما جعلها أكثر جاذبية للمتعاملني‬
‫املسلمني وغري املسلمني‪.‬‬
‫وعليه من خالل ورقتنا هذه توصلنا إىل النتائج التالية‪:‬‬
‫ جنحت ماليزاي يف تطوير سوق رأس املال اإلسالمي من خالل االسرتاتيجيات املطبقة وتبني ذلك من خالل‬‫تطور هذا السوق من وي سوق اإلصدار والتداول فيه‪ ،‬وأيضا حمافظته على رايدته للعامل من وي تطور‬
‫عمليات اإلصدار احمللية والدولية‪.‬‬
‫ أصبح سوق رأس املال اإلسالمي من أهم األسواق املدعمة للتنمية االقتصادية يف ماليزاي‪ ،‬وخاصة بعد األزمة‬‫املالية العاملية ‪.2008‬‬
‫ ومن خالل ما سبق ميكن القول أن التداوالت والتعامالت يف رأس املال اإلسالمي أصبح يؤثر على أداء سوق‬‫األوراق املالية يف ماليزاي ككل خاصة من خالل األسهم املتوافقة مع الشريعة اإلسالمية وأيضا تداول الصكوك‬
‫اإلسالمية‪.‬‬
‫ومن خالل النتائج السابق ذكرها ميكن اختتام هذه الورقة ابلتوصيات التالية‪:‬‬
‫ جيب على اجلهات املوكلة هلا مراقبة السوق املالية اإلسالمية يف ماليزاي‪ ،‬مراجعة تداول الصكوك اإلسالمية‬‫احملرم تداوهلا مثل صكوك املراحبة االستصناع‪ ،‬والرتكيز أكثر على املشاركة واملضاربة‪.‬‬
‫ جيب على الدول اإلسالمية عامة والدول العربية خاصة االستفادة من التجربة املاليزية يف جمال املالية اإلسالمية‬‫ابالستفادة من اجيابياهتا وجتنب السلبيات اليت وقعت فيها ماليزاي‪.‬‬
‫املراجع‪:‬‬
‫‪1-Bursa Malaysia, History <on line>. Available at:‬‬
‫‪<www.klse.com.my/website/bm/about_us/the_organisation/history.html>. (14/05/2009).‬‬
‫‪-2‬هيئة األوراق املالية‪ ،‬تقرير السنوي ‪ ،2004‬ص ‪.45‬‬
‫‪-3‬مسور طه خليل نبيل‪ ،‬سوق األوراق املالية اإلسالمية بني النظرية والتطبيق "دراسة والة سوق رأس املال اإلسالمي يف ماليزاي‪ ،‬جامعة غزة اإلسالمية‪،‬‬
‫‪ ،2007‬ص‪.98‬‬
‫‪-4‬سحاسورايين صقر الدين‪ ،‬سوق رأس املال يف ماليزاي ودور الرقابة الشرعية يف معامالته‪ ،‬جامعة الريموك‪ ،‬ماجستري‪.2007-2006 ،‬ص ‪.38‬‬
‫‪-5‬أسامة حممد امحد الفزيل‪ ،‬تقييم التجربة املاليزية يف إقامة أول سوق نقدي إسالمي‪ ،‬جملة املال والصناعة‪ ،‬العدد السابع عشر‪ ،1999 ،‬ص‪.24‬‬
‫‪-6‬بن الضيف حممد عدانن‪ ،‬االستثمار يف سوق األوراق املالية –دراسة يف املقومات واألدوات –من وجهة نظر إسالمية‪ ،‬ماجستري يف العلوم‬
‫االقتصادية‪ ،‬جامعة بسكرة‪ ،2008/2007 ،‬ص‪.178‬‬
‫‪-7‬مسور طه خليل نبيل‪ ،‬مرجع سابق ص‪.101‬‬
‫‪-8‬سعيدة ورفوش‪ ،‬سوق األوراق املالية بني النظرية والتطبيق‪-‬دراسة والة سوق ماليزاي‪ ،‬رسالة ماجستري‪ ،‬جامعة املدية‪ ،‬اجلزائر‪ ،2009-2008 ،‬ص‬
‫‪.194‬‬
‫‪-9‬نورليامت سعيد جعفر‪ ،‬سوق املشتقات املاليزية –تقدير شرعي‪-‬رسالة ماجستري‪ ،‬جامعة الريموك‪ ،‬األردن‪ ،2007-2006 ،‬ص ‪.194‬‬
‫‪-10‬هيئة احملاسبة واملراجعة للمؤسسات املالية اإلسالمية‪ ،‬املعايري الشرعية‪ ،‬معيار رقم ‪ ،17‬البحرين‪ ،‬ص ‪.288‬‬
‫‪-11‬محزة بن وسني الشريف‪ ،‬ضماانت الصكوك اإلسالمية‪ ،‬ندوة الصكوك اإلسالمية‪ :‬عرض وتقومي‪ ،‬جامعة امللك عبد العزيز‪ ،‬جدة‪ 25 ،‬ماي‬
‫‪ ،2010‬ص ‪.2‬‬
‫‪-12‬فتح الرمحان علي حممد صاحل‪ ،‬دور الصكوك اإلسالمية يف متويل املشروعات التنموية‪ ،‬ورقة ملنتدى الصريفة اإلسالمية‪ ،‬احتاد املصارف العربية‪،‬‬
‫بريوت‪ ،‬ص ص ‪.17.18‬‬
‫‪13- Securities Commission Annual Report 2003 , p. 2 -44‬‬
‫‪14- Guidelines on the offering of Islamic Securities, Securities Commission of Malaysia, 26‬‬
‫‪July 2004, p A-2.‬‬
‫‪-15‬بن الضيف حممد عدانن‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.192‬‬
‫‪ -16‬شوقي جباري‪ ،‬فريد مخيلي‪ ،‬دور اهلندسة املالية اإلسالمية يف عالج األزمة املالية‪ ،‬املؤمتر العلمي الدويل وول" ‪:‬األزمة املالية واالقتصادية العاملية‬
‫املعاصرة من منظور اقتصادي إسالمي"‪ ،‬مرجع سابق الذكر‪ ،‬ص ‪.15‬‬
‫‪ -17‬سعيدة ورفوش‪ ،‬مرجع سابق‪ ،‬ص ‪.190‬‬
‫‪ -18‬خوله فريز النوابين‪ ،‬الصكوك جتارب عاملية‪ ،‬ورشة عمل‪ :‬الصكوك اإلسالمية‪ ،‬حتدايت‪ ،‬وتنمية وممارسات دولية‪ ،‬األردن‪ 19-18 ،‬متوز ‪،2010‬‬
‫ص ‪.17‬‬