‫جـامـعـة القـــاهرة‬
‫كلـــية التجــــــارة‬
‫قسم إدارة األعمال‬
‫إدارة المخاطر المالية‬
‫في الشركات المساهمة المصرية‬
‫( مدخل لتعظيم القيمة )‬
‫رسالة مقدمة للحصول على درجة دكتور الفلسفة‬
‫في إدارة األعمال‬
‫إعداد‬
‫محمد علي محمد علي‬
‫المدرس المساعد بقسم إدارة األعمال بالللةة‬
‫إشراف‬
‫األستاذ الدكتور ‪ /‬خيري‬
‫علي الجزيري‬
‫أستاذ التمويل واالستثمار‬
‫كلةة التجارة – جامعة القاهرة‬
‫‪1425‬هـ ‪2005 -‬م‬
‫‪ -3‬مفاهةم وأدوات إدارة المخاطر المالةة ‪:‬‬
‫يتنااا ل ازءاالت ازتااازي مراءفااي زومألااات ا األد ا‬
‫بازمنشآ‬
‫‪ ،‬ذزك بقصد تحديد ازمألات ا األد ا‬
‫ازرج لا ي فااي مءااال إدارة ازم ااا ر ازماز ااي‬
‫ازملت دمي بازدرالي ازحاز ي ‪.‬‬
‫‪ -1/3/2‬مفهوم إدارة المخاطر المالةة ‪:‬‬
‫تتنا ل إدارة ازم ا ر ازماز ي ازفالقاي يايا ازفاجاد ازم وا ى عوات االاتبمار مايا ازم اا ر‬
‫ازتي تصاحى تذا االتبمار‪ ،‬ذزك بقصد ت ظيف تاذ ازفالقاي بماا ياإد إزات تفظا ا ق ماي ذزاك‬
‫االتبمار ما ءهي نظر أصحابه ‪.‬‬
‫بشا ا ا ا ااكن عا ا ا ا اااا ‪ ،‬مكا ا ا ا ااا ت ا ا ا ا ا ا‬
‫ما ا ا ا ااا فن ا ا ا ا ااه مص ا ا ا ا ا و إدارة ازم ا ا ا ا ااا ر ازماز ا ا ا ا ااي‬
‫‪ Financial risk management‬ما الل مراءفي بفض ازتفريألا‬
‫عاار ‪ Erik,B.,1993‬إدارة از‬
‫‪ ،‬كما يوي ‪:‬‬
‫اار عوات أنهااا دإدارة األحاادات ازتااي ا مكااا ازتنيااإ يهااا‪،‬‬
‫ازتااي قااد يترتااى عويهااا لاااجر محتموااي ازحااد ت فااي ازمنش ا ة ‪ ،‬إذا زااا يااتا ازتفاماان مفهااا بشااكن‬
‫منالااىد‪ .‬أ اا أا عمو ااي إدارة از‬
‫‪ ، Identification‬ق اا‬
‫از‬
‫كمااا أ ا ا أا مرحوااي إدارة از‬
‫باز‬
‫اار ‪ ، Measurement‬ادارة از‬
‫ار ‪. Management‬‬
‫اار مكااا أا تتباات أحااد بااالت الااتراتيء ا‬
‫ر ‪ ,Retention‬أ ت أل ض از‬
‫ياار‬
‫اار تتاااما بااالت م ارحاان ألالا ي ‪ ،‬تااي‪ :‬تفريااف از‬
‫ر ‪ ,Reduction‬أ تح ين از‬
‫اار‬
‫‪ ،‬تااي ‪ :‬ااحتألااا‬
‫ر‪.)1(Transference‬‬
‫‪ Williams, Smith, & Young,1995‬أا إدارة ازم ااا ر ازماز ااي بازمنشا ة‬
‫تتا ااما ازق ا اااا باألنش ا ا ي از اصاااي يتحدياااد ازم ا اا ر ازتاااي تتفا اارض زه ااا ازمنش ا ا ة ‪ ،‬ق الا ااها ‪،‬‬
‫ازتفاماان ماات ملاايباتها ‪ ،‬البااار ازمترتبااي عويهااا ‪ .‬أا ازإلاارض ازرج لااي مدارة ازم ااا ر ازماز ااي‬
‫بازمنش ة يتمبن في تمكيا ازمنش ة ما ازت ر تحقيق أتدافها بشكن أكبر ففاز ي كألاتة ‪.‬‬
‫ياار‬
‫‪Williams, Smith, & Young‬‬
‫أا إدارة ازم ااا ر بازشااركي ازملاااتمي‬
‫‪ Corporate risk management‬تااي ت ييااق زرإ ااي نظريااي ازتم ياان امدارة ازماز ااي إزااي‬
‫األنشا ي ازتااي تااتا فااي ازمنشا ة عوااي أنهااا ممارلااا‬
‫ازل ق ي زومنش ة (‪.)2‬‬
‫يءااى تقي مهااا فااي اا ت ت بيرتااا عواات ازق مااي‬
‫)‪- Erik, B., The credit risk of financial instruments, (London : Macmillan Business, (1‬‬
‫‪1993), PP. 19 – 23.‬‬
‫)‪- William, C.A., Smith, M.L., & Young, P.C., Risk management and insurance, (N.Y. : (2‬‬
‫‪McGraw – Hill, inc., 1995), PP. 24-27..‬‬
‫شا ااير ‪ Finard,J.B.1996‬إزا ااي أا ازق ا اااا ي ا ا دارة ازم ا ااا ر ازماز ا ااي أصا ااب‬
‫اا اار ريا‬
‫ال ااتمرار ازش ااركي ف ااي ظ اان ازمنافل ااي ازفازم ااي ازمفاصا ارة ‪ ،‬أا إدارة ازم ااا ر ازماز ااي بازمنشا ا ة‬
‫تلفت إزت بالبي أتدا‬
‫رج ل ي تي(‪.)3‬‬
‫‪ ‬از قا ي ما از لاجر‬
‫‪Prevent Negative Earnings‬‬
‫‪ ‬تفظ ا درءي االتقرار في األرما‬
‫‪Maximize Earnings stability‬‬
‫‪ ‬تدن ي تكوألي إدارة از لاجر ازماز ي ازمحتموي‬
‫‪Minimize the Cost of Managing Financial Exposures‬‬
‫يار ‪ Brigham & Houston,1998‬أا إدارة ازم اا ر تاي مءم عاي ماا األنشا ي‬
‫تلاتهد‬
‫تح‬
‫تدن اي از لااجر ازمحتمواي ‪ Exposures‬ماا قا ا ازم اا ر ‪ ،‬أا تاذ األنشا ي تنادر‬
‫بالبي مراحن رج ل ي ‪ ،‬تي(‪:)4‬‬
‫‪-1‬‬
‫‪-2‬‬
‫‪-3‬‬
‫ت‬
‫حديد تفريف ازم ا ر ازتي ت اءه ازمنش ة ‪.‬‬
‫ا‬
‫ازت بير ازمحتمن زكن‬
‫حديد ك أل ي ازتفامن مت از‬
‫ر‪.‬‬
‫‪ ،‬لا ات عواات ملاات‬
‫ت‬
‫ر م ا ا ااتتماا ‪.‬‬
‫ينظر ‪ Hamilton,C.R.,1998‬إزي إدارة از‬
‫األفاراد أ ازمنظمااا‬
‫ق‬
‫ر عوي أنها نشاط مار بشاكن يا مي‬
‫؛ ألا أ قارار تارتبا نتاجءااه بازملااتقين ‪،‬‬
‫ازمااا أا‬
‫ازملتقين غير مإكد فاليد ما ااعتماد بشكن ما عوت مبادئ إدارة ازم ا ر‪.‬‬
‫أا‬
‫‪ Hamilton‬أا إدارة ازم ا ر تتاما األنش ي ازتاز ي (‪:)5‬‬
‫‪ -1‬تءم ت ازمفو ما عا األص ل از رة بازشركي ‪.‬‬
‫‪ -2‬تحديد ازتهديدا ازمت قفي ‪ Threats‬زكن أصن ‪.‬‬
‫‪ -3‬تحديااد م ا ا ا از واان ‪ Vulnerabilities‬ازم ء ا دة بازنظاااا ازتااي تلاام زوتهدي ااد‬
‫بازت بير في األصن ‪.‬‬
‫‪ -4‬تحديد از لاجر ازتي مكا أا تتفرض زها ازمنش ة إذا حدت ازتهديد ازمت قت ‪.‬‬
‫)‪- Finard, J.B., " A framework for Corporate Financial Risk Management ",In The (1‬‬
‫‪Book: Derivatives risk and responsibility ; The complete guide to effective‬‬
‫‪derivatives management and decision making , Kelin, P.A., & Lederman , J.,‬‬
‫‪(Chicago : Irwin , 1996 ), P.73.‬‬
‫)‪- Brigham, E.F., & Houston, J.F., Fundamentals of Financial management, (N.Y. : The (2‬‬
‫‪Dryden Press, 1998), PP.753-754.‬‬
‫)‪- Hamilton, C.R., " New trends in Risk Management " ,Information Systems Security, (3‬‬
‫‪1998, Vol. 7, No.1, PP.70 – 78.‬‬
‫‪ -5‬تحديد األلازيى األد ا‬
‫ازمحتموي‪.‬‬
‫‪ -6‬تحدي ااد األل ااازيى األد ا‬
‫ازمحتموي ‪.‬‬
‫ازيديوي ازتي مكا ااعتماد عويهاا زتدن اي أ تءناى از لااجر‬
‫ازت ااي ق اارر ازمنشا ا ة ااعتم اااد عويه ااا ف ااي إدارة ازم ااا ر‬
‫يار ‪ Cummins,J.D.,et al.,1998‬أا مألها ا إدارة ازم اا ر ازماز اي شاير إزات تواك‬
‫ازق ار ار ازتي تلتهد‬
‫تإليير شكن ازفالقي از اصاي بازفاجاد از‬
‫ار ازمارتب يا بازتادفقا‬
‫ازنقد اي‬
‫ازملاتقيو ي ‪Financial risk management simply denotes a situation in which‬‬
‫‪an individual or firm Decisions to alter the risk / return profile of future‬‬
‫‪.)6( cash flows‬‬
‫ي اار ‪ Bozzo,N.L.,1998‬أا إدارة ازم ااا ر ت ااي ازفمو ااا‬
‫ازم ااا ر ازتااي ت اءااه ازمنش ا ة ‪ ,‬تحديااد األباار ازمااازي ازااذ‬
‫ازت ااي تتا ااما تفري ااف‬
‫اار بازنلاابي‬
‫مكااا أا حدبااه كاان‬
‫أ‬
‫زومنش ة ‪ ,‬با ات ااذ قا ار ار مدر لاي زتءناى تواك ازم اا ر ‪ ،‬أ تادنيتها ‪ ،‬أ تح يوهاا ‪،‬‬
‫قي زها كما تي(‪.)7‬‬
‫شا ا ااير ‪ Penny,C.,1999‬إزا ا ااي أا إدارة ازم ا ا ااا ر ازماز ا ا ااي أصا ا اابح‬
‫مت صصا يتاما ازمقاي‬
‫يإكد أا از‬
‫ر في حد ذاته ا مكا ت أل اه بازفمو ا‬
‫تمبن عناصر ء تريي ذا‬
‫فاار‬
‫كا ا ااذزك األد ا‬
‫امءراتا‬
‫ازتي تارما يايا كان ماا ازفاجاد از‬
‫تمبا ا اان مءا ا اااا‬
‫ار ازمارتبا باه ‪.‬‬
‫ازحلاي ي ‪ ،‬أا ازمفو ما‬
‫بفد ازنظر‬
‫أتم ي بازإلي في عمو ي إدارة ازم ا ر ازماز ي ‪.‬‬
‫‪ Penny‬إدارة ازم ااا ر ازماز ااي عواات أنهااا د الاات داا ألااازيى ازتحوياان ازمااازي‬
‫ازماز ا ا ااي ازم توألاا ااي ما ا ااا أءا ا اان ازل ا ا ا رة عوا ا اات م ا ا ااا ر مفينا ا ااي تدن ا ا ااي بارتا ا ااا‬
‫غي اار ازمرغ ب ااي عو اات ازمنشا ا ة د‪ .‬ي اار أن ااه مك ااا تل اام ي ت ااذ ازفمو ااي إدارة از ل اااجر ازمحتمو ااي‬
‫”‪.)8( ” Exposure management‬‬
‫أما ‪ Borgsdorf & Pliszka,1999‬فقد تنا ا مأله ا إدارة ازم ا ر ما االل مناقشاي‬
‫ء اناى ازشابه ء اناى اا اتال‬
‫ف ماا يايا إدارة از‬
‫ار ‪Risk management‬‬
‫مايا ازمألها ا‬
‫ازف اااا زا ا دارة ‪ . Management‬م ااا ااالل ازمناقش ااي قا ار ار أا إدارة ازمنشا ا ة ادارة ازم ااا ر‬
‫)‪- Cummins, J.D., et al., " The Rise of Risk Management " Economic Review , Federal (1‬‬
‫‪Reserve Bank of Atlanta, 1998, Vol. 83, No.1, P. 31.‬‬
‫)‪- Bozzo, N.L., " Enhancing Shareholder value through risk management ", TMA (2‬‬
‫‪Journal, 1998, Vol 18, No. 6, P.4‬‬
‫)‪- Penny, C., " Financial risk management sources ", Encontent , 1999, Vol. 22 , No. 6 , (3‬‬
‫‪PP. 16 – 17.‬‬
‫ازماز اي بازمنش ا ة متاللماااا ‪ ،‬أنااه صاافى تحقااق ازألفاز ااي فااي أحاادتما د ا أا تمااار األ اار‬
‫بشكن ففال ؛ ألنهما يءى أا فمال مفا بشكن مت ال‬
‫متكامن منءال أتدا‬
‫ازمنش ة (‪.)9‬‬
‫في تذا ام ار قدا ‪ Borgsdorf & Pliszka‬تفريألا عاما مدارة ازم ا ر عوت أنهاا د‬
‫ا ازتنظا ا ازق ااادة ازرقابااي زم ا ارد ازمنظمااي مااا أءاان تدن ااي‬
‫مءم عااي األنش ا ي از اصااي بااازت‬
‫البااار ازمحتموااي زوم ااا ر ازتااي تتفاارض زهااا توااك ازم ا ارد د ‪ ،‬أ ا ا ازكاتباااا أنااه مكااا إدارة‬
‫ازم ا ر بشكن منظا ففال بااعتماد عوت األنش ي ازتاز ي(‪:)10‬‬
‫ر م ات ااتتماا ‪.‬‬
‫‪ -1‬تحديد از لاجر ازمحتموي ما از‬
‫‪ -2‬تقي ا األلازيى ازيديوي زوتفامن مت از‬
‫ر‪.‬‬
‫‪ -3‬ت ييق األلازيى ازمنالبي زمفازءي از‬
‫ر‪.‬‬
‫‪ -4‬متابفي تقي ا نتاجج األلازيى ازتي تا ااعتماد عويها في إدارة از‬
‫‪ -5‬ت ير تفدين أدات ممارلا‬
‫إدارة ازم ا ر زوت صن إزت نتاجج أفان‪.‬‬
‫يا اار ‪ McNamee,D.,2000‬أا أنش ا ا ي إدارة ازم اااا ر أص اابح‬
‫ازمنشااآ‬
‫ر‪.‬‬
‫اا اار ريي زملا اااعدة‬
‫فااي تحقيااق أتاادافها ‪ .‬أا ممارلااي إدارة ازم ااا ر بشااكن ففااال تت وااى تحقيااق ازتكاماان‬
‫ف ما ييا بالبي عناصر عوت األقن ‪ ،‬تي ‪:‬‬
‫◄‬
‫درالي فها أعمال أنش ي ازمنش ة ‪.‬‬
‫◄‬
‫إدراك ازنتاجج د أ ازت بي ار د ازمحتموي ازتي مكا أا تت زد عا ازم ا ر‪.‬‬
‫◄‬
‫ازألها ازءيد ز‬
‫ار ازفاا زنم ذ از‬
‫ر‪.‬‬
‫شير ‪ McNamee‬إزت أا ازمد ن ازمتكامن مدارة ازم ا ر يءى أا يراعي ما يوي‪:‬‬
‫‪‬‬
‫كافي األص ل از‬
‫رة بازمنش ة ( ماد ي‪ ،‬ماز ي‪ ،‬بشريي‪ ،‬غير موم لي‪.)...‬‬
‫‪‬‬
‫عنصر از ق‬
‫‪ ،‬كذزك ازم ا ر ازامن ي ‪.‬‬
‫‪‬‬
‫نم ذ ففال زتقدير ازم ا ر ازتي ت اءه مشر عا‬
‫أنش ي ازمنش ة(‪.)11‬‬
‫)‪- Borgsdorf, D., & Pliszka, D.," Manager your risk or risk your management " , Public (4‬‬
‫‪Management (US), 1999, Vol. 81, No.11, PP. 6 – 10 .‬‬
‫‪- Idem .‬‬
‫)‪(1‬‬
‫‪- McNamee, D., Op. Cit., PP. 47 – 48 .‬‬
‫)‪(2‬‬
‫ما از‬
‫يإكااد ‪ Stewart,T.A.,2000‬أا إدارة از‬
‫ر فناي – فاي نألا‬
‫– ازات و‬
‫از قا‬
‫بازمنش ة ف نها تفنت الت داا األد ا‬
‫منااه ؛ ألا ازاات و‬
‫اار ا تفنااي ازاات و‬
‫ماا ازفاجاد ازمت قات ‪ .‬أماا إدارة ازم اا ر ازماز اي‬
‫ازمنالابي زتدن اي از لااجر ازمحتمواي ‪ ،‬تاي تلاتهد‬
‫تفظا ا‬
‫ازق مي ازل ق ي زوف اجد ازمت قفي في ا ت درءي ازم ا ر ازتي مكا تحموها ‪ ،‬أ ازمصاحبي زهذ‬
‫ازف اجد ازمت قفي(‪.)12‬‬
‫بمراءفا ااي ازمألا ااات ا ازتفريألا ااا‬
‫ازلا ااابقي ‪ ،‬مكا ااا الا اات ال‬
‫نق تا اايا ألالا اايتيا ترتك ا ال‬
‫عويهما ازدرالي ازحاز ي ‪ ،‬تما ‪:‬‬
‫‪ -1‬أا مصا و د إدارة المخاااطر المالةااة د يتاااما كافااي األنشا ي ازتااي تحااا ل تإليياار شااكن‬
‫ازفالقي ييا ازفاجد ازمت قت درءي ازم اا رة ازمرتب اي يتحقياق تاذا ازفاجاد ازمت قات ‪ ،‬ذزاك‬
‫يهد‬
‫تفظ ا ق مي األصن ازذ يت زد عنه تذا ازفاجد ‪.‬‬
‫‪ -2‬أا ازنظاااا ازمتكاماان مدارة ازم ااا ر ازماز ااي بازمنشا ة فتمااد عواات بااالت م ارحاان رج لا ي ‪،‬‬
‫تي ‪:‬‬
‫أ اً ‪ :‬تحديد ازم ا ر ازتي مكا أا تتفرض زها ازمنش ة ‪.‬‬
‫بان ا ‪ :‬ق ا‬
‫از‬
‫ملت‬
‫ر از لاجر ازمحتموي ما حد به ‪.‬‬
‫بازبااا ‪ :‬الاات داا األلااازيى أ األد ا‬
‫ازمنالاابي زتدن ااي ملاات‬
‫از‬
‫ار‪ ،‬تدن ااي أ مناات‬
‫حد ت از لاجر ازمحتموي بليبه ‪.‬‬
‫ألاان ازباحات إتبااا نألا‬
‫تفرياف ‪ - Erik, B.,1993‬تا نألا‬
‫ازمألها ا ازاذ قدماه‬
‫‪ Brigham, E.F., & Houston, T.F., 1998‬ا حيات مكاا تفرياف إدارة ازم اا ر ازماز اي‬
‫بازمنشا ة عوااي أنهااا د توااك ازفمو ااا‬
‫ازماز ااي ازتااي تحااا ل تإليياار شااكن ازفالقااي ياايا ازفاجااد از‬
‫اار‬
‫ازمارتب يا باالاتبمار فاي ازمنشا ة ‪ ،‬ذزاك بقصاد تفظا ا ازق ماي ازلا ق ي ازمنشا ة ‪ ،‬أنهاا تتااما‬
‫بالت مراحن ‪ ،‬تي ‪:‬‬
‫‪ -1‬تحديد تفريف از‬
‫‪ -2‬ق ا‬
‫ر ازمازي ‪.‬‬
‫از‬
‫ر ازمازي ‪.‬‬
‫‪ -3‬إدارة از‬
‫ر ازمازي ‪.‬‬
‫)‪- Stewart, T.A., " Management risk in the 21st century ", Fortune, 2000, Vol.. 144, (3‬‬
‫‪No.3, P. 202.‬‬
‫عوااي ا ا ت تااذا ازتفريااف تااا تقل ا ا ازءاالت ازتااازي – مااا تااذا ازألصاان – إزااي بالبااي أء الات‬
‫رج ل ي يتنا ل كن منهاا أحاد ء اناى عمو اي إدارة ازم اا ر ازماز اي بازمنشا ة ‪ ،‬ذزاك بقصاد تحدياد‬
‫ازمألات ا األد ا‬
‫ازملت دمي بازدرالي ‪.‬‬
‫‪ -2/3/2‬المخاطر المالةة التي تواجه المنشأة ‪:‬‬
‫يهااد‬
‫تااذا ازءاالت إزااي تحديااد تفريااف از‬
‫زمد ن وق ازق مي ازذ‬
‫اار ازمااازي ازااذ تهااتا بااه ازد ارلااي ‪ ،‬ذزااك فقااا‬
‫مبن ازمح ر األلالي زودرالي ‪.‬‬
‫‪ -1/2/3/2‬مفهوم الخطر المالي ‪:‬‬
‫فار قاام‬
‫‪ Gastineau, G.L., & Kiritzman, M.P.,1996‬مدارة ازم اا ر‬
‫ازماز ي د ‪ The dictionary of financial Risk management‬د از‬
‫از لارة ازتي مكا ازتفرض زها نتيءي زوتإلي ار غير ازمإكدة(‪.)13‬‬
‫ر ازمازي عوت أنه ‪:‬‬
‫د‪ Risk : Exposure to uncertain change‬د‬
‫ير ‪ Petty, J., et al,1982.‬أا ازم اا ر ازماز اي تاي مق اا‬
‫ازفاجد ازذ ليتا ازحص ل عو ه ملتقبال(‪.)14‬‬
‫يار‬
‫‪ Williams, Smith, & Young,1995‬أا از‬
‫ازن اتج ‪ ،‬أا از‬
‫ار تا ازتقواى ازمحتمان فاي‬
‫ر مأله ا م ا عي ‪ ،‬مكا ق اله كم ا ‪ ،‬أنه ي وق لاجر محتموه ‪ ،‬حيت‬
‫مكا أا يترتى عوت ازتصر ازذ‬
‫ل‬
‫نلايي زماد ازتقواى فاي‬
‫حدت ففال(‪.)15‬‬
‫صاحبه از‬
‫ار مكالاى أ‬
‫لااجر ا مكاا ازتنياإ ب يهماا‬
‫)‪(1‬‬
‫‪- Gastineau, G.L., & Kiritzman, M.P., The dictionary of financial risk management,‬‬
‫‪(N.Y. : Frank J. Fabozzi associates, 1996), PP. 241 – 242 .‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪- Petty, J., et al., Basic financial management, (N.J. : Prentice – Hall , 1982), PP. 306 .‬‬
‫)‪(3‬‬
‫‪- William, C.A., Smith, M.L., & Young, P.C., Op. Cit., P. 5.‬‬
‫ياار ‪ Peters,D.,1997‬أا از‬
‫اار ازمااازي فنااي أا تنااك فرصااي زحااد ت لااارة ماز ااي‬
‫‪ ، The chance of financial loss‬أا مصا و از‬
‫مكا أا حدت في ازف اجد ازمصاحبي ألصن مفيا(‪.)16‬‬
‫ير‬
‫‪ Watsham,T.J.,1998‬أا مأله ا از‬
‫كمي ‪ ، Quantified uncertainty‬أا از‬
‫ازمتإلير ازمازي(‪.)17‬‬
‫ر شير إزي عدا ازت كد ازمحل ى بشكن‬
‫ر ازمازي يارتبا باازتإلير غيار ازمرغا ى فاي ق ماي‬
‫ر ما ت إاَّ أداة تفريأل ي ‪Conceptual‬‬
‫ير ‪ McNamee,D.,2000‬أا مأله ا از‬
‫‪ device‬تلاااعدنا فااي ازتفاماان ماات ازحاااا‬
‫از قيا(‪.)18‬‬
‫ار لات دا ز شاارة إزات ازتإليار ازاذ‬
‫ازتااي ا مكننااا فيهااا ازتنيااإ بازملااتقين عواات ءااه‬
‫يار لاافيد ت فياق (‪ ،)1989‬أا حازااي ازم ااا رة تشاير إزااي احتماال حااد ت لااارة‬
‫أ‬
‫احتمال حد ت شئ غير مرغ ى ف ه ‪ .‬أا ازم ا ر ازماز ي تنشا ماا ءاناى ازتم يان بازمنشا ة ‪،‬‬
‫تلداد مت ليادة ااعتماد عوت ازدي ا(‪.)19‬‬
‫ير يهات ازديا لفد (‪ ،)1987‬أا حازي ازم ا رة تشير إزت عدا ازت كد ما تحقق نتيءي‬
‫مفينااي ‪ ،‬أا ازم ااا ر ازماز ااي تارتبا بالاات داا ازاادي ا فااي تم ياان احت اءااا‬
‫ازم ا ااا ر ازماز ا ااي زها ااا ءا ااانييا ‪ :‬األ ل يتصا اان ي‬
‫اازتلاما‬
‫ازمنش ا ة ‪ ،‬أا تااذ‬
‫ا اار ازفلا اار ازما ااازي ‪ ،‬أ ازت قا ااف عا ااا لا ااداد‬
‫ازماز ي ‪ ،‬ازباني يتصن يتقوى األرما ازمتاحي زحموي األلها ازفاد ي (‪.)20‬‬
‫بمراءفي ازتفريألا‬
‫أوالا ‪ :‬أا مأله ا از‬
‫ثانة اا ‪ :‬أا از‬
‫ازلابقي مكا الت ال‬
‫ما يوي‪:‬‬
‫ر يرتبا بازملتقين ‪ ،‬تذا ازملتقين بازتفريف غير مإكد ‪.‬‬
‫اار ازمااازي مكااا ق الااه كم ااا ‪ ،‬أنااه ي ارتبا بازحازااي ازتااي يتصااف يهااا ازمتإلياار‬
‫ازمازي م ات ااتتماا ي اصيتيا ‪ ،‬تما ‪:‬‬
‫‪ - 1‬أا ق مته في ازملتقين غير مفو مي عوت ءه از قيا ‪.‬‬
‫‪ - 2‬أا ق مته في ازملتقين تن‬
‫عوت أحد بالبي ن اتج محتموي ‪ ،‬تي ‪:‬‬
‫)‪(4‬‬
‫‪- Peters, D., Op. Cit., P. 228‬‬
‫)‪- Watsham,T.J., Futures and options in risk management,(London : International (5‬‬
‫‪Thomson Business Press, 1998), PP. 543-544.‬‬
‫)‪(1‬‬
‫)‪ (2‬سعيد توفيق عبيد ‪ ،‬مرجع سبق ذكره ‪ ,‬ص ‪.128, 127, 44‬‬
‫)‪ (3‬بهاء الدين سعد ‪ ،‬مرجع سبق ذكره ‪ ,‬ص ‪ 43‬ـ ص‪.46‬‬
‫‪- McNamee, D., Op. Cit., P.46.‬‬
‫‪ ‬نتيءاي م ءباي ‪ ‬حينمااا تكا ا ق متاه ازتااي تحققا‬
‫ففاال أفااان‬
‫ما ازق مي ازمت قفي أ ازمرغ بي‪.‬‬
‫‪ ‬نتيءي محايدة ‪ ‬حينما تك ا ق مته ازألفو ي ملا ي تماما زوق مي‬
‫ازمت قفي أ ازمرغ بي ‪.‬‬
‫‪ ‬نتيء ااي لا ااازبي ‪ ‬حينم ااا تكا ا ا ق مت ااه ازألفو ااي ألا ا أ ما اا ازق م ااي‬
‫ازمت قفي أ ازمرغ بي‪.‬‬
‫عوت ا ت مد ن وق ازق مي مكا تفريف از‬
‫ر ازمازي بازمنش ة عوت أنه ‪:‬‬
‫" الفقد الجزئي أو الللى المحتمل في قةمة ثروة المساهمين بالمنشأة "‬
‫مكا تحديد ازمير ار ازتاز ي زهذا ازتفريف ‪:‬‬
‫‪ -1‬أنه يرتبا بشكن مباشر بازهد‬
‫ازنهاجي زومنش ة ت تفظ ا بر ة ازملاتميا ‪.‬‬
‫‪ -2‬أنه يرتبا مباشرة بازق ار ار ازماز ي بازمنش ة ازتي تمبن ازمصادر ازرج ل ي ألءن ‪:‬‬
‫‪ ‬ت زيد ازتدفقا‬
‫ازنقد ي بازمنش ة بماا حقاق أرماحاا اقتصااد ي ‪ ،‬تلياد ماا ق ماي ازبار ة‬
‫ازملتبمرة بازمنش ة ما قين ازملاتميا ‪.‬‬
‫‪ ‬إدارة م ااا ر ازت اادفقا‬
‫ازنقد ااي بم ااا ح ااافا عو اات ب اار ة ازمل اااتميا ‪ ،‬د ا اا ا اا‬
‫ازفاجد ازمت قت أ تآكن ازبر ة ‪.‬‬
‫‪ -3‬أنااه لاااعد عواات تحقيااق ازارما ازمباشاار ياايا مألها ا ازم ااا ر ازماز اي بازمنشا ة ‪ ،‬ماايا‬
‫أد ا‬
‫ازق ا‬
‫زها ‪ ،‬ميا ازهد‬
‫ما إدارتها ‪.‬‬
‫‪ -2/2/3/2‬أنواع المخاطر المرتبطة بنشاط المنشأة ‪:‬‬
‫بالاتقرات ازكتاباا‬
‫ازفوم اي ف مااا يتفواق بازم اا ر ازتاي مكااا أا ت اءاه ازمنشا ة ‪ ،‬تيايا أنااه‬
‫مكا تصنيف توك ازم ا ر تبفا زبالبي أل‬
‫‪ ،‬تي ‪:‬‬
‫‪ ‬ازتصنيف عوت ألا‬
‫مصدر از‬
‫‪ ‬ازتصنيف عوت ألا‬
‫اارتباط بازمنش ة ‪.‬‬
‫‪ ‬ازتصنيف عوت ألا‬
‫ر‪.‬‬
‫ازميلة ازتنافل ي ازمفو مات ي ‪.‬‬
‫أوالا ‪ :‬أنواع المخاطر من حيث مصدر الخطر‪:‬‬
‫ت اا ا ازكتاب ااا‬
‫ازت ااي اتتما ا‬
‫بم اا ا ا إدارة ازم ااا ر ازماز ا اي أا ازمنش ااآ‬
‫ت اءه مءم عي متن عي ما ازم ا ر ازماز ي في ازمءاا‬
‫ازمنش ة ‪ ،‬ما تذ ازم ا ر ما يوي(‪:)21‬‬
‫‪ ‬مخاطر األعمال ‪:‬‬
‫ازمفاصا ارة‬
‫از ظ أل ي ازم توألي ‪ ،‬فت ءم ت أرءات‬
‫‪Business risks‬‬
‫تي ازم ا ر ازمرتب ي بازصناعي ازمءال األلالي ازذ تفمن فيها ازمنش ة‪.‬‬
‫‪ ‬مخاطر التشغيل ‪Operational risks :‬‬
‫تي ازم ا ر ازمرتب ي بازنظا ازدا و ي ( أ األفراد ازفامويا يهذ ازنظا ) بازمنشا ة‬
‫‪.‬‬
‫‪ ‬مخاطر اإلدارة ‪Management risk :‬‬
‫تا ااي ازم ا ااا ر ازمرتب ا ااي باز ظا اااجف امداريا ااي ازممارلا ااا‬
‫ازتا ااي تق ا ا ا يها ااا إدارة‬
‫ازمنش ة‪.‬‬
‫‪ ‬المخاطر القانونةة ‪Legal risks :‬‬
‫تي ازم ا ر ازناشجي عا ازد ل في اتألاق ا‬
‫ازت كد باز فات باازتلاما‬
‫تءا تذ األ ار ‪.‬‬
‫تفاقد ي مات أ ا ار‬
‫أ ار مات عادا‬
‫‪ ‬مخاطر االئتمان ‪Credit risks :‬‬
‫ت ااي ازم ااا ر ازمرتب ااي بألش اان از اار ال اار ‪ Counter party‬ف ااي از ف ااات‬
‫باازتلاما‬
‫ازتي تفهد يها‪.‬‬
‫‪ ‬مخاطر األسعار ‪:‬‬
‫‪Price risks‬‬
‫ت ااي ازم اااا ر ازمرتب اااي بازتحركا ااا‬
‫غيااار ازمرغ ب ااي ) صا ااف دا أ تي ا ااا ) فا ااي‬
‫األلفار بازل ق ‪ ،‬تي تنقلا إزت ؛ م ا ر لافر ازألاجادة ‪, Interest rate risk‬‬
‫م ااا ر لاافر ازفموااي د أ لاافر ازصاار د ‪, Currency Exchange Risk‬‬
‫م ا ر ألفار ازلوت ‪ , Commodity Risk‬م ا ر ازموك ي ‪. Equity Risk‬‬
‫‪ ‬مخاطر األموال ‪Funding risk :‬‬
‫)‪ (1‬راجع على سبيل المثال ‪:‬‬
‫‪Holliwell, J.," Risk : enough rope to hang the business", In The Book : Mastering‬‬
‫‪finance, Dickson, T. & Bickerstaffe, G., (London : Financial times, 1998 ) ,‬‬
‫‪PP. 293 – 297 .‬‬
‫‪McNamee, D., Op. Cit., PP. 48 – 50 .‬‬
‫‪Hollein, M.N., " Trial by fire ", AFP Exchange, 2000, Vol. 20, No. 4., P. 95.‬‬
‫‪Mark., R.M.," Innovative strategies and techniques for pricing contingent credit‬‬
‫‪risk", In The Book : ( Kelin, P.A., & Lederman , J., Op. Cit. ), PP.235 – 246 .‬‬
‫‪-‬‬
‫‬‫‬‫‪-‬‬
‫تااي ازم ااا ر ازناتءااي عااا فشاان ازمنش ا ة فااي از ف اات ب عبااات ازاادي ا فقااا زوشاار ط‬
‫ازمتألق عويها مت ازمم زيا أ ازمقرايا ‪.‬‬
‫‪ ‬مخاطر التركيز ‪Concentrate risk :‬‬
‫تااي ازم ااا ر ازناتءااي عااا تركياال االااتبما ار فااي ق اااا احااد أ عاادة ق اعااا‬
‫صإليرة ‪ ,‬تلاامت د م ا ر عدا ازتن ت د ‪.‬‬
‫‪ ‬مخاطر التغطةة ‪Hedging risk :‬‬
‫تت ازم ا ر ازناتءي عا از‬
‫في ازتإل ي أ ازألشن فاي تحقياق ازتإل اي ازكاف اي‬
‫زوم ا ر ازتي تتفرض زها ازمنش ة ‪.‬‬
‫‪ ‬المخاطر السةاسةة ‪Political and country risk :‬‬
‫ت ااي ازم ااا ر ازناتء ااي ع ااا ازقا ا ار ار ازحك م ااي مب اان ازاراجى‪،‬ازتل اافير‪،‬ازءمارك‪،‬‬
‫ازت م ا ‪.‬‬
‫ثانةا ‪ :‬أنواع المخاطر من حيث ارتباطها بالمنشأة ‪:‬‬
‫فقا زهذا ازتصنيف‪ -‬ت ازتصنيف ازذ تفتمد عو اه ازنمااذ ازحديباي فاي نظرياي ازتم يان‬
‫يتا تقل ا ازم ا ر ازتي تتفرض زها ازمنش ة إزت مءم عتيا ما ازم ا ر‪ ،‬تما(‪:)22‬‬‫‪ - 1‬مخاطر منتظمة ‪Systematic risks :‬‬
‫صاااج‬
‫تااي ازم ااا ر د ازفامااي د ازتااي تتفاارض زهااا ءم اات ازمنش اآ‬
‫ازمنشا ة ا مااا حياات ازنا ا أ ازحءااا أ ت كاان ازموك ااي ‪ ...‬إزااا ا تنشا تااذ ازم ااا ر‬
‫ع ااا متإليا ا ار زه ااا ص ااألي ازفم م ااي ‪ ،‬مب اان ازظ اار‬
‫ازت و‬
‫بازل ا ق بصاار ازنظاار عااا‬
‫ااقتص اااد ي أ ازل الا ا ي‪ ،‬ز ااذزك ص اافى‬
‫ما تذ ازم ا ر باازتن ت ‪ ،‬زاذا تلامت أ ااا ازم اا ر ازتاي ا مكاا تءنيهاا باازتن ت‬
‫‪ ، Undiversifiable risks‬أ م ا ر ازل ق ‪. Market risks‬‬
‫شااير ‪ Francis, J., 1986‬إزاات أا ازمنشااآ‬
‫زفاج ااد أل ااهمها‪ ،‬ت ااي تو ااك ازمنش ااآ‬
‫شااركا‬
‫مقااا ا‬
‫ازتااي تتلااا بارتألاااا ازم ااا ر ازمنتظمااي‬
‫ازت ااي تن ااتج ل ااوفا ألالا ا ي ‪ .‬مب اان ش ااركا‬
‫إنشااات از اارق ازكبااار ‪ ،‬ازشااركا‬
‫إنت ااا ازمف اادا‬
‫‪،‬‬
‫ازتااي يتمياال ت كوهااا ازمااازي بارتألاااا نلاابي‬
‫)‪ (1‬راجع على سبيل المثال ‪:‬‬
‫‪- Culp, C.L., The risk management process : Business Strategy and Tactics, (N.Y. :‬‬
‫‪John Witey & Sons, Inc., 2001), PP. 26 – 29 .‬‬
‫‪- Ross, S.A., Westerfield, R.W., & Jaffe, J., Corporate Finance, (Boston : Irwin‬‬
‫‪McGraw. Hill , 1996), PP.293 – 294.‬‬
‫‪- Kolb, R.W., Future, Options, and Swaps, (U.K. : Blackwell Publishers Inc., 2000),‬‬
‫‪P.232.‬‬
‫ااقتاراض‪ ،‬فااي از قا‬
‫ازمنشآ‬
‫ازااذ تتلااا ف ااه مي فاتهااا بازم لاام ي ‪ ،‬مباان شااركا‬
‫از ياراا ‪ .‬إاااافي إزاات‬
‫ازصإليرة نلي ا ازتي تناتج لاوفا حتمان أا تتفارض بلارعي زوتقاادا ‪ ،‬مبان شاركا‬
‫ازكميي تر‪ .‬فألي مبن تذ ازمنشآ‬
‫تك ا ازمي فا‬
‫األرما‬
‫ألفار األلها ملايرة زوملت‬
‫إنتاا‬
‫ازفاا‬
‫زونش اااط ااقتص اااد ‪ .‬م ااا تن ااا ترتأل اات نل اابي ازم ااا ر ازمنتظم ااي ازت ااي تتف اارض زه ااا مب اان تو ااك‬
‫ازمنشآ (‪.)23‬‬
‫‪ - 2‬مخاطر غير منتظمة ‪Unsystematic risks :‬‬
‫تااي ازم ااا ر داز اصااي د ازتااي ت اءااه منش ا ة مفينااي ‪ ،‬نتيءااي ز صاااج‬
‫ظاار‬
‫توااك‬
‫ازمنش ا ة ‪ .‬مكااا ت أل ا ض أ تءنااى توااك ازم ااا ر بااعتماااد عواات إلااتراتيء ي ازتن اات‪ .‬زااذزك‬
‫تلمت أ اا ازم ا ر ازتي مكا تءنيها بازتن ت ‪ ، Diversifiable risks‬أ ازم ا ر ازألريدة‬
‫‪ Unique risks‬حيت أنها ت‬
‫منش ة مفيني ‪ specific risk‬ا ‪. Firm‬‬
‫ش ااير ‪ Francis,J.,1986‬إز اات أنا اه ف ااي مقدم ااي ازمنش ااآ‬
‫ازت ااي تتل ااا بان أل اااض نل اابي‬
‫ازم ا ر ازمنتظمي ‪ ،‬ارتألاا نلبي ازم ا ر غير ازمنتظمي ‪ ،‬توك ازمنشآ‬
‫مفمارة‪ .‬فألااي مباان تااذ ازمنشااآ‬
‫األلها ميا ازملت‬
‫ازتي تنتج لاوفا غيار‬
‫كا ا اارتباااط ااافيف ياايا كاان مااا ازمي فااا‬
‫ازفاا زونشاط ااقتصاد (‪.)24‬‬
‫األرمااا‬
‫ألاافار‬
‫ثالث ا ‪ :‬أنواع المخاطر من حيث الميزة التنافسةة المعلوماتةة ‪:‬‬
‫يا اار ازا اابفض أنا ااه مكا ااا تقل ا ا ا ازم ا ااا ر ازتا ااي ت اءا ااه ازمنش ا ا ة تبفا ااا زومي ا الة ازتنافل ا ا ي‬
‫ازمفو مات ي ‪ Comparative informational advantage‬ازمت افرة زديها إزت مءم عتيا ما‬
‫ازم ا ر‪ ،‬عوت ازنح ازتازي(‪:)25‬‬
‫‪ - 1‬المخاطر المالةة ‪Financial risks :‬‬
‫تاي ازم اا ر ازناشاجي عاا متإليا ار ا تتا افر زاد ازمنشا ة عنهاا ميالة تنافلا ي مفو مات ااي‬
‫‪ ، Comparative informational advantage‬يءاى عوات ازمنشا ة أا تتبات الاتراتيء ا‬
‫ءي اادة مدارة ت ااذ ازم ااا ر ألء اان تإل يته ااا ‪ ،‬أ تءنيه ااا ‪ ،‬أ ازلا ا رة عويه ااا‪ .‬ألا تحم اان ت ااذ‬
‫ازم ا ر ا حقق زومنشا ة أ اي ع اجاد اقتصااد ي ‪ .‬تاي م اا ر زا‬
‫األلالي زومنش ة ‪ ،‬زكنها ترتبا بازل ق ازذ تفمن ف ه ازمنش ة ‪.‬‬
‫زهاا عالقاي مباشارة بازنشااط‬
‫)‪ (2‬منير إبراهيم هندي ‪ ،‬الفكر الحديث في مجال االستثمار‪ ،‬مرجع سبق ذكره ‪ ،‬ص‪..249‬‬
‫)‪ (1‬المرجع السابق مباشرة ‪ ،‬ص‪. 250‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪- Schrand,C., & Unal,H., " Hedging and coordinated risk management : Evidence from‬‬
‫‪Thrift Conversions", The Journal of finance, 1998, Vol.53, No.3, P.980.‬‬
‫‪- Culp, C.L., Op. Cit., PP. 29-30.‬‬
‫‪ - 2‬مخاطر األعمال ‪Core –business risks :‬‬
‫تااي توااك ازم ااا ر ازتااي يءااى عواات ازمنش ا ة تحموهااا ألءاان أدات ازنشاااط األلالااي ازااذ‬
‫تفمان ف اه ‪ ،‬اياد أا تمتواك ازمنشا ة بفاض ازم ال اا ازتنافلا ي ازمفو مات اي بازنلابي زومتإليا ار ازتااي‬
‫تنشا عنهااا تااذ ازم ااا ر ‪ ،‬إذ أا تااذ ازمتإليا ار تمباان عناصاار ألالا ي زوق اااا ينشاااط ازمنشا ة ‪،‬‬
‫ت زيااد ازتاادفقا‬
‫ازم ا ر‪.‬‬
‫ازنقد ااي يهااا ‪ .‬فاااال عااا أا ازمنش ا ة تحقااق ع اجااد اقتصاااد ي مقاياان تحماان تااذ‬
‫بمراءفي ازتصان ألا‬
‫ازبالباي ازلاابقي يتاا أنهاا تصان ألا‬
‫ازم ا ر ازتي مكا أا تتفرض زها ازمنشآ‬
‫يديواي فكان منهاا يتااما كافاي‬
‫‪ ,‬أ األصا ل ازماز اي ‪ .‬نظا ار ألا ي فاي أتادا‬
‫ازدرالي ازحاز ي تقتاي ا تبار ازفالقي ف ما ييا إدارة ازم ا ر ازماز ي بازمنش ة ميا ازفاجاد ازاذ‬
‫وبه ازمم ز ا ما تذ ازمنش ة ‪ ،‬فاا ازدرالي تركل عواي ازتصان أليا األ ل ازبازات ‪ ,‬ذزاك ألا‬
‫إتماا ازدرالي لتولا ما يوي ‪:‬‬
‫‪ -1‬ازنظر إزي دا ن ازمنش ة – ما الل ازق اجا ازماز ي ازمنش رة ازمفتمدة ي الا ي تيجاي‬
‫ل ق ازمال ‪ -‬زق ا‬
‫ازم ا ر ازماز ي ازتي تإبر بشكن ما عوي تكوألي ازتم ين بازمنش ة‬
‫ فق ااا زونظري ااي ازحديب ااي زوتم ي اان ‪ -‬ت ا ا ير مق ااا‬‫ازماز ي بازمنش ة بااعتماد عوي ألازيى أد ا‬
‫تناادر تح ا‬
‫نل اايي زمل اات‬
‫إدارة ازم ااا ر‬
‫إدارة ازم ا ر ازماز ي بازمنش ة – ازتاي‬
‫ت كاان ازتم ي اان ت كاان االااتبمار ‪ -‬فقااا زم ااا تقترحااه ازد ارلااا‬
‫ازنظري ااي‬
‫ازت ي ق ي ازلابقي ‪ .‬تذا فني أا ازدرالي ازحاز ي إنما تركل عوي ازم ا ر ازماز ي ازتي‬
‫ترءاات إزااي صاااج‬
‫األ ل (‬
‫ازمنش ا ة ذاتهااا ‪ .‬أ أا ازد ارلااي ل ا‬
‫‪. ) 40‬‬
‫‪ ، ) 37‬ازبازت (‬
‫تفتمااد عوااي ازتصاان أليا ‪:‬‬
‫‪ -2‬ازنظ اار إز ااي ااار ازمنشا ا ة – م ااا ااالل ازقا ا ا ازمإشا ا ار ازلا ا ق ي از اص ااي باألل ااها‬
‫ازفاد ي زومنش ة في ل ق ازمال ‪ -‬زق اا‬
‫ازم اا ر ازكو اي ( ازمنتظماي غيار ازمنتظماي )‬
‫ازمصاااحبي زاللااتبمار فااي ألااها ازمنش ا ة ‪ .‬ذزااك ألءاان ا تبااار ازفالقااي ف مااا ياايا ق اااا‬
‫ازمنش ا ة ي ا دارة ازم ااا ر ازماز ااي ماايا ازم ااا ر ازكو ااي ازتااي يتحموهااا ازملاااتا فااي لااها‬
‫ازشااركي ك صاان فاارد ‪ ، Stand alone risk‬أ ل ا ات كاااا ازملااتبمر قااادر عوااي‬
‫تك يا محألظي التبما ار متن عي بكألاتة ‪ - Efficient portfolio‬كما ت ازإلازى في‬
‫حازي ازملتبمر ازكيير أ ازمإللي – أ كااا ازملاتبمر صاإلي ار زا‬
‫تك ا يا محألظااي الااتبما ار ذا‬
‫كألاااتة ‪.‬‬
‫ازتصنيف ازباني زوم ا ر ازماز ي ‪.‬‬
‫زد اه ازقادرة عواي‬
‫فنااي تااذا أا ازد ارلااي ازحاز ااي زااا تلاات دا‬
‫م ااا ازناح ااي األ اار ‪ ،‬مك ااا إرء اااا تركي اال ازد ارل ااي ازحاز ااي عو اات ازمص ااادر ازدا و ااي‬
‫زوم ا ر ازماز ي ازتي تتفرض زها ازمنش ة إزي ازمير ار ازتاز ي ‪:‬‬
‫‪ -1‬أا تذا ازتركيل ت ازذ يت افق مت غرض ازدرالي از ا‬
‫في إدارة ازم ا ر ازماز ي فقا زمت وبا‬
‫‪ -2‬أنه يت افق مت األد ا‬
‫قا‬
‫وق تفظ ا ازبر ة زوملاتميا ‪.‬‬
‫ازماز ي – كما ل تي – ازتي مكا أا تفتمد عويها ازدرالي ألءن‬
‫ادارة ازم ا ر ازماز ي بازمنشآ‬
‫‪ -3‬أنااه لا‬
‫بملااعدة ازمنشاآ‬
‫ازمصاريي‬
‫ازمصريي ‪.‬‬
‫لاااعد فااي تصاانيف ألااازيى أد ا‬
‫إدارة ازم ااا ر ازماز ااي بمااا ي اادا ءااانييا‬
‫بازدرالي ‪ ،‬تما ‪:‬‬
‫‪ ‬ازمراءفااي ازفوم ااي أللااازيى أد ا‬
‫إدارة ازم ااا ر ازماز ااي – فقااا زوكتابااا‬
‫في مءال إدارة ازم ا ر ازماز ي ‪ -‬ألءن تفظ ا بر ة ازملاتميا ‪.‬‬
‫‪ ‬يو رة ام ار ازفاا مدارة ازم ا ر ازماز ي بازشركا‬
‫يت افق مت ي في ظر‬
‫ازييجي ازماز ي ازمصريي ‪.‬‬
‫ازحديبااي‬
‫ازملاتمي ازمصاريي ‪،‬‬
‫بماا‬
‫عواات ذزااك ‪ ،‬مكااا إعااادة ص ا اغي تفريااف د الخطاار المااالي بالمنشااأة د كمااا لاايتا تنا زااه‬
‫بازدرالي ازحاز ي ‪ ،‬كما يوي ‪:‬‬
‫" الفقد الجزئي أو الللى المحتمل في قةمة ثروة المساهمين‬
‫نتيجة للخصائص المالةة للمنشأة "‬
‫يتميل تذا ازتفريف ‪ -‬باماافي إزت ازمير ار از اصي بازتفريف ازلايق ‪ -‬بما يوي ‪:‬‬
‫‪ -1‬أنه ي ءه ازدرالي بشكن مباشر إزت مصادر از‬
‫‪ -2‬أنه ي ءه ازدرالي إزت األلازيى األد ا‬
‫ر ازتي يءى ازتركيل عويها ‪.‬‬
‫ازماز اي ازتاي مكاا زومنشا ة الات دامها‬
‫االترشا اااد يها ااا فا ااي إدارة ازم ا ااا ر ازماز ا ااي بازمنش ا ا ة ( تا اات األد ا‬
‫از صاج‬
‫ازماز ي زومنش ة ) بما لاتا في تحقيق تد‬
‫أ‬
‫ازتا ااي تإليا اار فا ااي‬
‫تفظ ا ق مي بر ة ازملاتميا ‪.‬‬
‫‪ -3/2/3/2‬أدوات قةاس المخاطر المالةة ‪:‬‬
‫بمراءف ااي كتاب ااا‬
‫امدارة ازماز ااي – بص ااألي عاما اي – مك ااا تحدي ااد ازفدي ااد م ااا ازمق اااي‬
‫امحص اااج ي أ ازماز ااي زوتفيي اار ازكم ااي ع ااا ازمل اات‬
‫األد ا‬
‫في مءم عتيا ‪ ،‬تما ‪:‬‬
‫ازنل اايي زو‬
‫اار ‪،‬‬
‫مك ااا تص اانيف تو ااك‬
‫‪‬‬
‫‪‬‬
‫ازتي تفتمد عوت األد ا‬
‫مءم عي ازمقاي‬
‫ازتي تفتمد عوت أد ا‬
‫مءم عي ازمقاي‬
‫امحصاج ي ‪.‬‬
‫ازتحوين ازمازي ‪.‬‬
‫أوالا ‪ :‬األدوات اإلحصائةة لقةاس المخاطر المالةة(‪:)26‬‬
‫تفتمد تذ األد ا‬
‫قا‬
‫درءي ازتشت‬
‫عوت ق ا‬
‫في ق ا ازمتإليار ازماازي محان ااتتمااا ‪ ،‬أ‬
‫درءي حلاليته تءا ازتإلي ار ازتي تحدت في متإلير أ ر‪ ،‬ما أتا تذ األد ا (‪:)‬‬
‫‪ ‬المدى ‪Range :‬‬
‫ازذ يتمبن فاي ازألارق يايا أعوات ق ماي أدنات ق ماي زومتإليار ازماازي م اات ااتتمااا ‪،‬‬
‫مكا الت داا ازمد‬
‫كمإشر زوحكا عوت ازملت‬
‫كاا ذزك مإش ار عوت ارتألاا ملت‬
‫از‬
‫ر‪ .‬كوما لاد‬
‫ازنليي زو‬
‫ق مي ازماد‬
‫ر ازمصاحى زومتإلير ازمازي م ات ااتتماا ‪.‬‬
‫‪ ‬التوزيعات االحتمالةة ‪Probability distributions :‬‬
‫تااي تقاادا أداة كم ااي أكباار تألص ا ال مااا مق ااا‬
‫ازمااد ‪ ،‬ذزااك مااا ااالل تتباات لااو ك‬
‫ازمتإلياار ازمااازي تحديااد ازق ا ا ازمت قفااي ازحااد ت فااي ظاان األحاادات ازممكنااي‪ .‬تحديااد ازت لياات‬
‫ااحتمااازي زهااذ ازق ا ا ‪ ،‬الاات دامه فااي ازمقارنااي ياايا ملاات ا‬
‫از‬
‫اار ازمصاااحبي زفاادد مااا‬
‫األص ل ازملتقوي ‪ ،‬بما مكا ما ازمألااوي ف ماا يينهاا ‪ .‬كوماا كااا ازت ليات ااحتماازي أكبار‬
‫اتلاعا نح از رفيا كاا ذزك مإش ار عوت ارتألاا ملت‬
‫از‬
‫ر‪.‬‬
‫‪ ‬االنحراف المعةاري ‪Standard deviation :‬‬
‫فتياار أكباار ازمقاااي‬
‫ازمازي ‪ ،‬ت‬
‫لاد‬
‫ق‬
‫ق مي اانح ار‬
‫امحصاااج ي الاات داما كمإشاار زو‬
‫درءي تشت‬
‫اار ازكوااي ازمصاااحى زومتإلياار‬
‫ق ا ازمتإلير م ا ا ازدرالي ح ل ازق مي ازمت قفاي زاه ‪ ،‬كوماا‬
‫ازمف ار دل ذزك عوت ارتألاا ملت‬
‫از‬
‫ر‪.‬‬
‫)‪ (1‬راجع على سبيل المثال ‪:‬‬
‫‪- Peters. D., Op. Cit., P. 228.‬‬
‫‪- Ross, S.A., Westerfield, R.W., & Jaffe, J., Op. Cit. , PP. 235 – 241.‬‬
‫‪- Damodaran, A., Applied Corporate Finance, (N.Y. : John Wiley & Sons,Inc., 1999),‬‬
‫‪PP. 35 – 59 .‬‬
‫)‪ (‬يمكن التمييز بين نوعين من األدوات ؛ أدوات قياس الخطر المستقل ‪ ، Stand alone risk‬وأدوات قياس الخطرر‬
‫فري االرة محفظرة مرن األ رول ‪ ، Portfolio risk‬ووفقرا لطبيعرة وأهرداا الدراسرة – والتري ترم توحريحها انفرا –‬
‫لررم يتعرررب البااررث لمقرراييس الخطررر فرري االررة المحفظررة مثررل ‪ :‬االنحررراا المعيرراري أو معامررل بيتررا للمحفظررة ‪.‬‬
‫وكذلك لم يتعرب لألدوات التي يمكن استخدامها في إدارة الخطر المالي بالمحفظة مثل ‪ :‬مدخل القيمة المعرحرة‬
‫للخطرر ‪ ، Value – at – risk‬نمراذ تسرعير االختيرارات ‪ ، Options – pricing models‬مؤشرر أداء شرار‬
‫‪ ، The Sharp performance Index‬مؤشررر أداء ترينررور ‪، The Jensen performance Index‬‬
‫مؤشر أداء جنسن ‪ ، The Treynor performance Index‬استراتيجيات التغطية ‪. Hedging strategies‬‬
‫‪ ‬معامل االختالف‪Coefficient of variation :‬‬
‫تا ا مق ااا‬
‫ب ا ااانح ار‬
‫اا تال‬
‫نل اايت ( أ مف ااار ) زدرء ااي ازتش اات ‪ .‬حي اات يا ارما ي اايا از‬
‫ازمف ا ااار ) ما اايا ازفاج ا ااد ( مقالا ااا بازق ما ااي ازمت قف ا ااي )‪ ،‬زا ااذزك صا ااب مفام ا اان‬
‫أكبر دقاي تألاا ال عاا اانحا ار‬
‫م توألااي ف مااا يينهااا مااا حياات ازفاجااد از‬
‫زكن حدة ما ازفاجد ‪،‬‬
‫‪ ‬معامل بيتا‪:‬‬
‫ت مق ا‬
‫متإلير‬
‫اار (مقال ااا‬
‫كوما ارتألف‬
‫ازمف اار عناد ازمقارناي يايا عادة أصا ل ملاتقوي‬
‫اار‪ .‬إا مفاماان اا ااتال‬
‫ق مته دل ذزك عوت ارتألاا ملت‬
‫فياار عااا درءااي از‬
‫از‬
‫اار‬
‫ر‪.‬‬
‫‪Beta coefficient‬‬
‫زمد حلال ي ق ا ازمتإلير ازمازي م ات ازدرالي زوتإلي ار ازتي تحدت فاي‬
‫ر‪ ( ،‬فمبال مكا ق ا‬
‫درءي حلال ي عاجد لها مفيا زوتإلي ار فاي عاجاد ازلا ق ‪،‬‬
‫أ زوتإلي ا ار فااي ألاافار ازألاجاادة بااازين ك ‪ ،) ...‬ياادل مفاماان ييتااا ازمرتألاات عواات ارتألاااا درءااي‬
‫ازحلال ي بازتازي ارتألاا ملت‬
‫از‬
‫ر‪.‬‬
‫ثانة ا ‪ :‬أدوات التحليل المالي لقةاس المخاطر المالةة‪:‬‬
‫ت ا ااي تفتم ا ااد عو ا اات ق ا ااا‬
‫ق ا اادرة ازمنشا ا ا ة عو ا اات از ف ا ااات بازتلاماته ا ااا ازماز ا ااي تء ا ااا ازإلي ا اار‪،‬‬
‫م اصي ازداجنيا ‪ ،‬في الءال ازمحددة التحقاقها ‪ ،‬تحقيق تدفقا‬
‫فتمااد ق ااا‬
‫نقد ي صاف ي زوملااتميا ‪.‬‬
‫ازم ااا ر ازماز ااي بازمنش ا ة عواات مءم عااي ازنلااى ازمإش ا ار ازماز ااي ازتااي مكااا‬
‫االااتدال مااا الزهااا – كمإشا ار تقريي ااي – عواات ازحازااي ازمت قفااي زومنشا ة مااا حياات ازتاادفقا‬
‫ازنقد ي ازمت قفي زمنش ة ‪ ،‬بازتازي ت امش ازرم أ مإش ار ازتإل ي ازتلاما‬
‫ازمنشا ة ‪.‬‬
‫أتا ازنلى أ ازمإش ار ازماز ي ازتي مكا الت دامها في تذا ازصدد ‪ ,‬ما يوي‪:‬‬
‫‪ ‬نلبي ازمدي ن ي‪.‬‬
‫‪ ‬نلبي ازتدا ل‪.‬‬
‫‪ ‬درءي ازراففي ازكو ي ( مإشر حلال ي رم ازلها زوتإلير في ازمي فا )‪.‬‬
‫‪ ‬نلبي حق ازموك ي إزت إءمازي ازدي ا‪.‬‬
‫‪ ‬نلبي ازتم ين‬
‫‪ ‬نلبي ازتم ين‬
‫ين األءن في ت كن ازتم ين‪.‬‬
‫ين األءن إزت األص ل‬
‫يوي األءن‪.‬‬
‫ماا‬
‫‪ ‬نلبي صافي أر‬
‫ازمال ازفامن إزت األص ل(‪.)27‬‬
‫تناااك ازفديااد مااا ازد ارلااا‬
‫ازلااابقي اتتما‬
‫يت ا ير أد ا‬
‫أكباار مااا مإشاار مااازي احااد فااي نما ذ ق الااي ‪ -‬ألءاان ق ااا‬
‫م اصي‬
‫ر ازفلر ازمازي أ امفال‬
‫في تذا ازصدد ما فر ينم ذ (‪ )Z‬ازذ‬
‫فقا ز ي في أتدا‬
‫‪ -1‬مإشا اار (‪ )Z‬كمق ا ااا‬
‫ماز ااي مركبااي ‪ -‬تءماات ياايا‬
‫ازم ااا ر ازماز ااي بازمنش ا ة ‪،‬‬
‫‪ . Bankruptcy risk‬ما أشهر األد ا‬
‫ازدرالي ازحاز ي ل‬
‫ر ‪ Altman, E.I.‬عاا ‪.1968‬‬
‫يتا ااعتماد عوي أد ا‬
‫ازق ا‬
‫ازماز ي‬
‫ازتاز ي ‪:‬‬
‫احتما ااال تفا اارض ازمنش ا ا ة زمشا اااكن أ اا ااإل ط ماز ا ااي ‪ ،‬لا اايتا‬
‫الااات دامه فا ااي ا تبا ااار ام ا ااار ازفا اااا ازمقتا اار بازد ارل ااي ألءا اان إدارة ازم ا ااا ر ازماز ا ااي‬
‫بازمنشآ‬
‫‪ -2‬اانح ا ار‬
‫ازمصريي ‪ ،‬كما ليتا االترشاد به في ت ير ازنم ذ ازق الي بازدرالي ‪.‬‬
‫ازمف ااار زومإش ا ار ازل ا ق ي ازملاات دمي بازد ارلااي ( تااي‪ :‬ألاافار األلااها ‪،‬‬
‫عاج ااد ازل ااها ‪ ،‬مإش اار ازق م ااي ازلا ا ق ي زول ااها إز ااي ق مت ااه ازدفتري ااي ) ‪ ،‬ذز ااك كمق ااا‬
‫زوم ااا ر ازكو ااي ازت ااي تتف اارض زه ااا ب اار ة ازمل اااتميا ‪ ،‬ل اايتا ال اات دامه ك ح ااد أد ا‬
‫ازدرالي ا تباار ازفالقاي ف ماا يايا ق ااا ازمنشاآ‬
‫ازمصاريي يا دارة ازم اا ر ازماز اي مايا‬
‫ازم ا ر ازكو ي ازتي يتحموها ازملاتا في لها توك ازمنشآ‬
‫ك صن فرد ‪.‬‬
‫‪ -4/3/2‬أدوات إدارة المخاطر المالةة ‪:‬‬
‫بالتقرات ازكتابا‬
‫ازماز ي ازفديدة ازتي ركل عوي م ا ا إدارة ازم اا ر ازماز اي بازمنشا ة‬
‫مكا تحديد بالبي التراتيء ا‬
‫رج ل ي مدارة ازم ا ر ازماز ي ‪ ,‬تي(‪:)28‬‬
‫)‪ (1‬أنظرعلى سبيل المثال ‪:‬‬
‫‪- Beaver, W.H., " Alternative Accounting Measures as predictors of Failure ", The‬‬
‫‪Accounting Review, 1968, Vol. 43, PP. 113-122.‬‬
‫‪- Altman, E.I.," Financial Ratios, Discriminate Analysis and the Prediction of‬‬
‫‪Bankruptcy ", The Journal of Finance , 1968, PP. 589-609‬‬
‫‪- Amy Hing, L.L., " A five of financial Distress prediction model ", Journal of‬‬
‫‪Accounting research , 1987, PP.127 – 137 .‬‬
‫‪- Watts, B., Business Finance, (London : Pitman Publishing , 1997), PP.142 – 165 .‬‬
‫‪- McLaney, E.J., Business Finance for Decision Makers, (London : Pitman‬‬
‫‪Publishing, 1997), PP.41 – 54 .‬‬
‫ محمد عثمان إسماعيل اميد ‪ ،‬أثر التمويل عن طريق الديون على اختالل هيكل التمويرل فري شرركات األعمرال ‪،‬‬‫مجلة المحاسبة واإلدارة والتأمين‪( ،‬العدد ‪ ، 31‬سنة ‪ ) 1984‬ص‪ 1‬ـ ص‪.41‬‬
‫ محمرررد عثمررران إسرررماعيل اميرررد ‪ ،‬التمويرررل واإلدارة الماليرررة فررري منظمرررات األعمرررال ا تقيررريم األداء والتخطررري‬‫المررالي وتقيرريم األ ررول وأسرروام رأس المررال وميررادر التمويررل ا‪( ,‬القرراهرة ‪ :‬دار النه ررة العربيررة ‪) 1995 ,‬‬
‫ص‪ 222‬ـ ص ‪.296‬‬
‫ محمررود ررب ‪ ,‬اليررحة الماليررة ‪ :‬كيررر تجرررً فحيررا ماليررا شررامال ل ررركتك (القرراهرة ‪ :‬البيرران للن ررر ‪)2004 ,‬‬‫ص‪ 79‬ـ ص‪.101‬‬
‫‪ -1‬إستراتيجةة ترك الموقف مفتوح ‪To leave the position open :‬‬
‫‪ Retention‬بملاات‬
‫قصااد يااذزك ااحتألااا‬
‫تفتمد ازشركي عوت تذ املتراتيء ي حينما ك ا ملت‬
‫ازمت قفي مدارته‪ ،‬تندر تح‬
‫از‬
‫از‬
‫اار عوااي مااا ت ا عو ااه ‪ ،‬مكااا أا‬
‫ر من ألض بشاكن ا ييارر ازتكوألاي‬
‫ر ‪.Acceptance‬‬
‫تذ املتراتيء ي ل الي قي ل از‬
‫‪ -2‬إستراتيجةة تحمل مخاطر محسوبة ‪To take a calculated risk :‬‬
‫از‬
‫قص ااد ي ااذزك تحدي ااد مل اات ا‬
‫اار ازت ااي مك ااا تحموه ااا بازمنشا ا ة – ازت ااي ا ترغ ااى‬
‫ازمنشا ة فااي تحماان أكباار منهااا – بااا ات اااذ كافااي ازتاادايير ازمنالاابي زتدن ااه ازم ااا ر بازمنشا ة حتاات‬
‫تذا ازملت‬
‫ازمقي ل ‪ .‬يندر تح‬
‫مباان ‪ :‬ازتن اات فااي‬
‫ازتشااإليو ي تبفااا زظاار‬
‫ا ط منتءااا‬
‫تاذ املاتراتيء ي ل الاا‬
‫ت ألا ض از‬
‫ازشااركي (ت كاان االااتبمار) ‪ ،‬ازتإليياار فااي ملاات‬
‫ازشااركي (ت كاان االااتبمار) ‪ ،‬ازتإليياار فااي ملاات‬
‫ازتم ين)‪ ،‬الت داا األد ا‬
‫ازماز ي ازمشتقي زوحما ي اد م ا ر األلفار‪.‬‬
‫‪ -3‬إستراتيجةة تغطةة كل الخطر ‪To cover all the risk :‬‬
‫قص ااد ي ااذزك تحيي ااد مص اادر از‬
‫يندر تح‬
‫تذ املتراتيء ي ل الا‬
‫أ ازت ميا اد از‬
‫ر بالت داا أد ا‬
‫تح ين از‬
‫األلازيى األد ا‬
‫ازراففااي‬
‫ازراففااي ازماز ااي (ت كاان‬
‫اار بازنل اابي زوش ااركي ‪ ،‬أ تدن ااي از‬
‫اار إز اات ازص ااألر ‪،‬‬
‫ار ‪ Transference‬مبان ‪ :‬ازتإل اي ازكامواي‬
‫ازهندلي ازماز ي ‪ ،‬تح ين از‬
‫ي ال ي عق د ازت ميا ‪ ،‬ازتءنى ازتاا زألنش ي ازتي ينش عنها از‬
‫تذا ‪ ،‬تركل كتابا‬
‫ار ‪Reduction‬‬
‫ر ازمازي إزات ار بازات‬
‫ر‪.‬‬
‫ازتم يان امدارة ازماز اي بشاكن ألالاي عوات مءم عاي متن عاي‬
‫ازماز ي ازتي مكا ي ال تها إعادة ازه كوي زومنش ة‬
‫ماا‬
‫‪Corporate‬‬
‫إعاادة ازه كواي –‬
‫‪ Restructuring‬ماا أءان لياادة ازق ماي ازلا ق ي زهاا ‪ .‬قاد تلات دا عمو اا‬
‫بشااكن ااا – ألءاان إنقاااذ ازمنش ا ة مااا حازااي فشاان مااازي تماار يهااا ‪ ،‬إاَّ أنهااا أصاابح‬
‫أحااد‬
‫)‪ (1‬راجع علي سبيل المثال ‪:‬‬
‫‪- Erik, B., Op. Cit., P. 21‬‬
‫‪- Tufano, P.," Who manage risk? An Empirical Examination of Risk Management‬‬
‫‪Practice in the gold mining industry", The Journal of finance, 1996, Vol.51, No.4,‬‬
‫‪PP. 1099 -1100.‬‬
‫‪- Brigham, E.F., & Houston, J.F., Op. Cit., PP. 753 – 754.‬‬
‫‪- Cummins, J.D., et al., Op. Cit., PP.31 – 32 .‬‬
‫‪- Lisa, M.," The promise and challenge of integrated Risk management", Risk‬‬
‫‪management and insurance Review , 2002, Vol. 5 , No. 1, P. 55.‬‬
‫‪- Stewart, T.A., Op. Cit., P.202.‬‬
‫‪- McNamee, D., Op. Cit., P. 50.‬‬
‫ منير إبراهيم هندي ‪ ،‬الفكر الحديث في إدارة المخاطر‪ ،‬الهندسة المالية باسرتخدا التوريرق والم رتقات ‪ ،‬الجرزء‬‫األول ؛ التوريق ‪ ( ،‬اإلسكندرية ‪ :‬من أة المعارا ‪ ،) 2002 ،‬ص ‪ 12‬ـ ص ‪.13‬‬
‫اال ااتراتيء ا‬
‫عمو ا‬
‫ازماز ااي ازرج لا ا ي زومنش ااآ‬
‫إعادة ازه كوي ازماز ي زومنشآ‬
‫حت اات الا‪ .‬مك ااا تقلا ا ا‬
‫ازم توأل ااي من ااذ ازبمانين ااا‬
‫إزت مءم عتيا(‪:)29‬‬
‫أوالا ‪ :‬إعادة هةكلة األصول ‪Assets restructuring :‬‬
‫تلاامت أ اااا تندلااي األص ا ل ‪ ،‬تااي تتاااما األلااازيى ازماز ااي ازتااي تإلياار مااا ت كاان‬
‫أصا ا ل ازمنشا ا ة ألء اان تحقي ااق اال اات داا األعو اات ق م ااي ( األكألا ا ) زما ا ارد ازمنشا ا ة ‪ ،‬أ زتا ا فير‬
‫ازاراجى ‪ ،‬أ زوت و‬
‫ما ازتدفق ازنقد ازلاجد (غير ازم وا ى زوألار‬
‫ازملاتميا ‪ .‬تءر إعاادة ت كواي األصا ل ي الا ي عمو اا‬
‫األص ل ‪ Sell-offs‬أ‬
‫ر ألها إحد ازشركا‬
‫االاتبماريي) يدففاه إزات‬
‫ازي ات ازم توألاي ‪ ،‬مبان ي ات ءالت ماا‬
‫ازتابفي إزي ل ق أر‬
‫‪ Equity curve-out‬أ فصن شركي تابفاي ب حاد األلاازيى ازبالباي‪:‬‬
‫‪ ، offs , Spin-offs‬أ ما الل عمو ا‬
‫ت كوي حدا‬
‫ازمال زالكتتاى ازفاا‬
‫‪Split-ups , Split-‬‬
‫ازتصأل ي ‪ ، Liquidation‬قد تق ا ازشركي ي عادة‬
‫ازنشاط ‪ Business unit restructuring‬بااعتماد عواي إلاتراتيء ي ازنما ‪،‬‬
‫ل ات باالتح اذ أ بازمشر عا ازمشتركي ‪.‬‬
‫ثانة ا ‪ :‬إعادة هةكلة التمويل ‪Financial restructuring :‬‬
‫تركا اال تا ااذ املا ااتراتيء ي عوا اات تإلييا اار ت كا اان ازموك ا ااي بازمنش ا ا ة ‪ ،‬ذزا ااك ما ااا أءا اان إدارة‬
‫ازم ااا ر ازماز اي ‪ -‬م اصااي زتدن ااي‬
‫ي صاج‬
‫ت كن از ص ا أر‬
‫اار امفااال‬
‫ازماال از اا‬
‫‪ ،‬أ مشااكوي تكااازيف از كازااي – ازمرتب ااي‬
‫بازمنشا ة ‪ .‬مكاا تنألياذ إلاتراتيء ي إعاادة ت كواي‬
‫ازتم ين زومنش ة ب ريقي أ أكبر ما از رق ازتاز ي ‪:‬‬
‫‪ -1‬ر شكن ءديد ما ازتم ين األقن‬
‫أ ازلندا‬
‫رة عوت ازمنش ة ( مبن ‪ :‬ازلندا‬
‫ازقايوي زاللتدعات ‪ ،‬أ األلها ازممتالة يدا ما ازلندا‬
‫‪ -2‬التيدال األ راق ازماز ي ازحاز ي ب راق ماز ي ذا‬
‫صاج‬
‫ازقايوي زوتح ين‪،‬‬
‫ازفاد ي )‪.‬‬
‫م توألي ‪.‬‬
‫‪ -3‬إعادة شرات األلها نقدا دما ازل ق ازمألت د ‪.‬‬
‫بمراءفااي أد ا‬
‫إع ااادة ازه كو ااي زومنشا ا ة مك ااا ازقا ا ل أنه ااا ءم ف ااا تق اات ا ااما إل ااتراتيء ي‬
‫تحم اان م ااا ر محلا ا بي ‪ .‬حي اات أنه ااا تل اافي إز ااي ت ألا ا ض مل اات‬
‫ازم ااا ر ازماز ااي بازمنشا ا ة‬
‫)‪ (1‬راجع علي سبيل المثال ‪:‬‬
‫‪- Ash, R.L.," Assets Engineering and Financial Restructuring", In The Book ; Financial‬‬
‫‪management, Concepts and applications, Rao, R.K.S., (N.Y. : Macmillan Publishing‬‬
‫‪company, 1992), P. 634 – 637 .‬‬
‫‪- Stewart III, G.B., & Glassman. D.M., Op. Cit., P. 622.‬‬
‫ـ خيري علي الجزيرً ‪ ،‬عبد الحميرد ميرطفى أبرو نراعم‪ ،‬ا تقيريم اسرتراتيجيات إعرادة الهيكلرة لمواجهرة تحرديات‬
‫اتفاقية الجرات ‪ ،‬برالتطبيق علرى شرركة اإلسركان والسريااة والسرينما ‪ ،‬فري ‪ :‬دراسرات فري التمويرل واالسرتثمار ‪:‬‬
‫سوم المال الميري بين النظرية والتطبيق ‪ ،‬خيري علي الجزيرً ‪ ،‬مرجع سبق ذكره ‪ ،‬ص‪ 523‬ـ ص‪.528‬‬
‫( كمااا ت ا ازحااال عنااد إعااادة ازه كوااي ازماز ااي ) ‪ ،‬أ تلاافت إزااي تك ا يا محألظااي الااتبما ار ذا‬
‫كألاااتة بحي اات يتنال ااى عاج اادتا ماات ازم ااا ر از اص ااي يه ااا ( كم ااا ت ا ازح ااال عن ااد إع ااادة ت كو ااي‬
‫األد ا‬
‫األصا ل ) ‪ .‬أ ااا كانا‬
‫ازملاات دمي فا ا ازهااد‬
‫ازنهاااجي زفمو ااا‬
‫إعااادة ازه كوااي زومنشا ة‬
‫يتمباان فااي تفظ ا ا ازق مااي ازل ا ق ي زومنش ا ة ‪ ،‬ت ا مااا يت افااق ماات ام ااار ازفاااا زنظريااي ازتم ياان‬
‫مد ن وق ازق مي ‪.‬‬
‫عوي اا ت نظرياي ازتم يان ‪ ،‬ينبإلاي إدراك أا إدارة ازم اا ر ازماز اي بازمنشا ة‬
‫باعتبارتااا تلاافي إزااي تإليياار شااكن ازفالقااي ياايا ازفاجااد از‬
‫يءم ت ازق ار ار‬
‫ازممارلا‬
‫اار يهااد‬
‫–‬
‫تفظ ا ا ازق مااي – ت ارتبا‬
‫ازماز ي ازتي تتا بازمنش ة ‪ ,‬كما أنها ترتبا يءم ت ازين د ازتاي تشاموها‬
‫ازميلان ا ااي لا ا ا ات ف ا ااي ءان ا ااى األصا ا ا ل ( ت ك ا اان اال ا ااتبمار) ‪ ,‬أ ف ا ااي ءان ا ااى از صا ا ا ا أر‬
‫ازمال (ت كن ازتم ين) ‪.‬‬
‫بمراءفااي األلااازيى األد ا‬
‫كذزك ازتي اعتمد‬
‫عويها ازدرالا‬
‫ازماز اي بازمنش ا ة ‪ ،‬ك ااذزك كتابااا‬
‫تلت ت ازمنشآ‬
‫ازتااي تقترحهااا ازكتابااا‬
‫فااي مءااال إدارة ازم ااا ر ازماز اي ‪،‬‬
‫ازت ي ق ي ازلاابقي فاي ا تباار فار ض نظرياي إدارة ازم اا ر‬
‫ازتم ياان امدارة ازماز ااي ‪ ،‬مكااا تحديااد تل اافي ألااازيى ماز ااي‬
‫– ازمصريي ‪ -‬ازم توألاي الات دامها فاي إدارة از‬
‫ار ازماازي يهاا ( فقاا زتفريألاه‬
‫بازد ارلااي ازحاز ااي ) ‪ ،‬ذزااك بمااا يتلااق ماات نظريااي ازتم ياان امدارة ازماز ااي مااا ناح ااي ‪،‬‬
‫ي فااي‬
‫أتدا‬
‫تي(‪:)30‬‬
‫ازدرالي ازحاز ي ‪ ،‬كذزك ظر‬
‫ل ق ازمال ازمصر ما ناح ي أ ر ‪ ،‬تذ األلاازيى‬
‫‪ -1‬ليادة كألاتة االت داا زألم ال ‪.‬‬
‫‪ -2‬تقوين نلبي ازمدي ن ي ‪.‬‬
‫‪ -3‬ااعتماد عوت مصادر تم ين أقن‬
‫رة عوت ازشركي ‪.‬‬
‫‪ -4‬االتبمار في أص ل أكبر لي زي ‪.‬‬
‫‪ -5‬تقوين نلبي ازت ليفا‬
‫ما األرما ‪.‬‬
‫‪ -6‬تقوين حءا اازتلاما‬
‫ازنقد ي ازبايتي ‪.‬‬
‫‪ -7‬تحقيق ازت الا ازمازي ييا ت كن ازتم ين ت كن األص ل ‪.‬‬
‫‪ -8‬تحقيق ازت الا ازنقد (ازت الا ييا ازتدفقا‬
‫ازنقد ي ازدا وي ازتدفقا‬
‫ازنقد ي از ارءي) ‪.‬‬
‫‪ -9‬تن ت االتبما ار بازمنش ة ‪.‬‬
‫ي ا ا ا ازشا ااكن (‪ )3/2‬ازتا ااازي ازاااد ر ازمت قا اات ال اات داا األلا ااازيى ازتلا اافي – ازمقترحا ااي‬
‫بازدرالي – بازنلبي ز‬
‫ر ازفلر ازمازي ‪ ،‬بر ة ازملاتميا ‪.‬‬
‫)‪ (1‬راجع على سبيل المثال ‪:‬‬
‫‪- Nance, D.R., Smith, C. Jr., Smithson, C.W., " On the determinants of corporate‬‬
‫‪hedging ", the Journal of finance, 1993, Vol. 48, No.1, PP. 270 – 271.‬‬
‫‪- Tufano, P., Op. Cit., PP. 1111-1112‬‬
‫‪- Cummins, J.D. & et al., " The risk of risk management ", Economic Review (Federal‬‬
‫‪Reserve Bank of Atlanta), 1998, Vol. 83, No.1, PP. 30 - 40.‬‬
‫‪- Lisa, M., " The promise and challenge of integrated Risk management " , Risk‬‬
‫‪management and insurance Review, 2002, Vol. 5, No.1, P. 55‬‬
‫‪- Doherty, N.A., Integrated Risk management: techniques and strategies for managing‬‬
‫‪corporate risk. (N.Y. : McGraw – Hill, Inc., 2000). P. 262.‬‬
‫‪- Stephens, E.," Valuation tends : return-on-equity, Profitability, Asset turnover and‬‬
‫‪leverage can impact an aggregate company's value", Pet & Quarry ,2003,‬‬
‫‪http://www.findarticles.com , PP.1-3.‬‬
‫‪- Jason,G.,et.al.," Assessing the financial condition of the major U.S .Passenger airlines‬‬
‫‪over the 1993 – 2003 period using the P-Score and Z-Score discriminant models ",‬‬
‫‪Credit & financial management review ,2004,http://www.findarticles.com,PP.1-7.‬‬
‫‪- Zheng,GU.," Predicting potential failure , taking corrective action are keys to success‬‬
‫‪" Nation's Restaurant News , 1999 , http://www.findarticles.com,PP.1-2.‬‬
‫‪ -‬محمد عثمان إسماعيل اميد ‪ ،‬أثر التمويل عن طريق الديون على اختالل هيكل التمويل في شركات األعمال‪،‬‬
‫مرجع سبق ذكره ‪ ،‬ص ‪ -1‬ص‪.41‬‬
‫ شرررروقي اسررررين عبررررد ‪ ،‬التمويررررل واإلدارة الماليررررة ‪( ،‬القرررراهرة ‪ :‬دار النه ررررة العربيررررة ‪،)1988 ،‬‬‫ص‪ -51‬ص‪.81‬‬
‫ محمررد عثمرران إسررماعيل اميررد ‪ ،‬التمويررل واإلدارة الماليررة فرري منظمررات األعمررال ا تقيرريم األداء والتخطرري‬‫المالي وتقييم األ ول وأسوام رأس المال وميادر التمويل ا‪ ،‬مرجع سبق ذكره ‪ ،‬ص‪ -222‬ص ‪.296‬‬
‫ أبررو الفترروي علرري ف ررالة ‪ ،‬الهياكررل التمويليررة ‪( ،‬القرراهرة ‪ :‬دار الكتررع العلميررة للن ررر والتو يررع ‪)1994 ،‬‬‫ص‪-102‬ص‪. 153‬‬
‫شكل (‪)3/2‬‬
‫‪ -4/2‬نتائج الفصل ‪:‬‬
‫ازباحت ما تذا ازألصن إزت ازمألات ا ازتاز ي ازتي ليتا الت دامها بازدرالي ‪:‬‬
‫ي و‬
‫‪ -1‬ماد ن واق ازق ماي ؛ تا ماد ن مدارة ازمنشا ة يرتكال عواي ام اار ازفااا زونظرياي ازحديبااي‬
‫زوتم ين امدارة ازماز ي ‪ ,‬يءفن مأله ا ازق مي ااقتصاد ي تي ازمف ار األلالي ازذ‬
‫حكا‬
‫ءم اات ازق ا ار ار بازمنش ا ة ‪ ,‬بحياات يااتا ازحكااا عوااي أ ق ارار مااا ااالل مااد ملاااتمته فااي‬
‫تفظ ا بر ة مالك ازمنش ة ‪.‬‬
‫‪ -2‬إدارة ازم ا ر ازماز ي بازمنش ة ‪ :‬تي ازفمو ا‬
‫ازفاجااد از‬
‫ازماز ي ازتاي تحاا ل تإلييار شاكن ازفالقاي يايا‬
‫اار ازمارتب يا باالااتبمارفي ازمنشا ة ‪ ،‬ذزااك بقصااد تفظا ا ازق مااي ازلا ق ي زتوااك‬
‫ازمنش ة ‪ ،‬تي تتاما مراحن ‪ ،‬تي ‪:‬‬
‫‪ ‬تحديد تفريف از‬
‫‪ ‬قا‬
‫ر ازمازي ‪.‬‬
‫از‬
‫ر ازمازي ‪.‬‬
‫‪ ‬إدارة از‬
‫ر ازمازي ‪.‬‬
‫‪ -3‬ازفالقي ييا إدارة ازم ا ر ازماز اي مايا ماد ن واق ازق ماي ؛ تاي عالقاي تكامان ‪ ,‬حيات أا‬
‫إدارة ازم ا ر ازماز ي بازمنشا ة يترتاى عويهاا ت ألا ض ملات‬
‫ازم اا ر ازماز اي ازتاي حتمان‬
‫أا تتف اارض زه ااا ازمنشا ا ة ‪ ,‬تا ا م ااا ل اااعد عو ااي ت ألا ا ض ع ااال ة ازم ااا رة ازت ااي‬
‫ويه ااا‬
‫ازملتبمريا بازمنش ة ‪ ,‬بازتازي تن ألض تكوألي ازتم ين بازمنش ة ‪ ,‬ازتي تفتير – فقا زنظريي‬
‫ازتم ياان ‪ -‬أحااد األد ا‬
‫ازرج ل ا ي زقاادرة ازمنش ا ة عوااي تحقيااق ازنم ا ازم ارم ‪,‬‬
‫وااق تفظ ا ا‬
‫ازق مي زوملاتميا ‪.‬‬
‫‪ -4‬فقااا ز‬
‫ااار ازفاااا زنظريااي ازتم ياان امدارة ازماز ااي ‪ ،‬مااد ن وااق ازق مااي ‪ ،‬باماااافي إزااي‬
‫ي ف ا ا ااي أت ا ا اادا‬
‫ازد ارل ا ا ااي ازحاز ا ا ااي ‪ ،‬ت ا ا ااا تحدي ا ا ااد ازمأل ا ا ااات ا األد ا‬
‫عوي ازنح ازتازي ‪:‬‬
‫ازتي ليتا ااعتماد عويها فاي ق اا‬
‫أوالا ‪ :‬تا تحديد األد ا‬
‫ازملاتميا ‪ -‬ما ءه نظر ازل ق – في مإشريا ‪ ،‬تما ‪:‬‬
‫‪ ‬ازفاجد ازكوي زوملاتميا (‪.)TSR‬‬
‫از اص ا ا ااي بازد ارل ا ا ااي‬
‫قادرة ازمنشا ة عواي تفظا ا بار ة‬
‫‪ ‬نلبي ازق مي ازل ق ي إزي ازق مي ازدفتريي زأللها (‪.)M/B‬‬
‫ار ازماازي بازمنشا ة عواي أناه ‪ :‬د ازألقاد ازءلجاي أ ازكوات ازمحتمان فاي‬
‫ثانة ا ‪ :‬تا تفرياف از‬
‫ق مي بر ة ازملاتميا نتيءي زو صاج‬
‫ثالثاااً ‪ :‬تااا تحديااد األد ا‬
‫ازماز ي زومنش ة د ‪.‬‬
‫ازتااي لاايتا ااعتماااد عويهااا فااي ق ااا‬
‫ملاات‬
‫ازم ااا ر ازماز ااي‬
‫ازمرتب ي باالتبمار في ازمنش ة في مق اليا تما ‪:‬‬
‫‪ ‬مإشر (‪ : )Z‬كمق ا‬
‫‪ ‬اانح ا ار‬
‫احتمال تفرض ازمنش ة زمشاكن أ اإل ط ماز ي ‪.‬‬
‫ازمف ااار زوف اجااد ‪ :‬كمق ااا‬
‫زوم ااا ر ازكو ااي ازتااي تتفاارض زهااا باار ة‬
‫زملاتميا ‪.‬‬
‫رابعااااً ‪ :‬تااا تحديااد األلااازيى ازتااي مكااا الاات دامها فااي إدارة ازم ااا ر ازماز ااي بازمنشااآ‬
‫ازمصريي في تلفي ألازيى تي ‪:‬‬
‫‪ -1‬ليادة كألاتة االت داا زألم ال ‪.‬‬
‫‪ -2‬تقوين نلبي ازمدي ن ي ‪.‬‬
‫‪ -3‬ااعتماد عوت مصادر تم ين أقن‬
‫رة عوت ازشركي ‪.‬‬
‫‪ -4‬االتبمار في أص ل أكبر لي زي ‪.‬‬
‫‪ -5‬تقوين نلبي ازت ليفا‬
‫ما األرما ‪.‬‬
‫‪ -6‬تقوين حءا اازتلاما‬
‫ازنقد ي ازبايتي ‪.‬‬
‫‪ -7‬تحقيق ازت الا ازمازي ييا ت كن ازتم ين ت كن األص ل ‪.‬‬
‫‪ -8‬تحقيق ازت الا ازنقد ‪.‬‬
‫‪ -9‬تن ت االتبما ار بازمنش ة‪.‬‬
‫‪ -1/3‬مقدمة ‪:‬‬
‫يعرب البااث في هذا الفيل نتائج استقراء الدراسات السرابقة فري مجرال إدارة المخراطر‬
‫ال مالية بالمن آت ‪ ،‬وذلك بقيد الوقوا علي مدي التوافق بين النظرية والتطبيق في هرذا المجرال‬
‫‪ ،‬وبالتالي تحديد مجال الدراسة الحالية ‪ .‬ولتحقيق ذلك ‪ ،‬بدأ البااث بتوحي البدايات األولي فري‬
‫هذا المجال ‪ ،‬ثم قد تلخييا لإلطرار العرا الخراص بنظريرة إدارة المخراطر الماليرة فري المن رأة ‪،‬‬
‫والفروب الرئيسية في تلك النظرية ‪ .‬وتلي ذلك تركيز علي الجانع الخراص بالدراسرة الحاليرة ‪،‬‬
‫وهو المتعلق بردور إدارة المخراطر الماليرة بالمن رأة فري تخفري معردل العائرد المطلرو مرن قبرل‬
‫الممولين ‪ Stakeholders‬للمن أة ‪.‬‬
‫‪ -2/3‬مراجعة األسس النظرية إلدارة المخاطر المالية بالمنشأة ‪:‬‬
‫يتناول الجزء الحالي مراجعة للمناق ات النظرية في مجال إدارة المخاطر المالية بالمن رأة‬
‫من ايث التطور الفكري ‪ ،‬واألسس النظريرة ‪ ،‬والردور الرذي يمكرن أن تلعبرت فري تخفري معردل‬
‫العائد المطلو من قبل المستثمرين ‪ ،‬وكذلك المتطلبات الخا ة بنظرية إدارة المخاطر المالية ‪:‬‬
‫‪ -1/2/3‬التطور الفكري في مجال إدارة المخاطر المالية بالمنشأة ‪:‬‬
‫تنظر النظرية االقتيادية الكالسيكية إلى العالم باعتباره مجموعة من األفراد الذين يسعى‬
‫كل منهم إلى تعظيم منافعت الخا ة بت ‪ ،‬فري لرل مجموعرة مرن القيرود التري تحكمرت ‪ .‬وتررً هرذه‬
‫النظرية أن المستثمرين ا في ال ركات المساهمة ا يمكنهم التنويع بين مجاالت األعمال المختلفة‬
‫– عررن طريررق المترراجرة فرري األورام الماليررة – لتحقيررق المسررتويات المناسرربة والمقبولررة لهررم مررن‬
‫عنيري العائد والمخاطرة ‪.‬‬
‫ومن النااية األخرً ‪ ،‬يعتقد بع المديرين أن المساهمين يستخدمون المن أة لالستثمار‬
‫في م روعات تحقق لهم عوائد عالية ‪ ،‬وبالتالي ال مرانع مرن الردخول فري م رروعات اسرتثمارية‬
‫ذات مخرراطر مرتفعررة طالمررا ييرراابها عوائررد امتوقعررة ا عاليررة ‪ -‬ولررذلك يجررع علررى مررديري‬
‫ال ررركات ‪ -‬وهررم الرروكالء ‪ Agents‬عررن المسرراهمين ‪ -‬أن يركررزوا علررى العوائررد المتوقعررة مررن‬
‫الفرررص االسررتثمارية المتااررة أمررامهم ‪ ،‬دون االهتمررا بررردارة المخرراطر الماليررة ‪ ،‬ألن المسرراهمين‬
‫يقومون بردارة المخاطر المالية المياابة السرتثماراتهم بالمن رآت المختلفرة ‪ .‬ووفقرا لهرذه الر يرة‬
‫ترً النظرية أنت ال يوجد مبرر اقتيادي لقيا المن أة بردارة المخاطر المالية(‪.)31‬‬
‫وتتوافرررق هرررذه الر يرررة مرررع نترررائج المناق رررات العلميرررة التررري قررردمها العالمررران مودجليررراني‬
‫وميللر )‪ ، (M&M‬ايث ت ير دراستيهما عامي ‪ 1958‬و‪ 1961‬إلري أنرت فري عرالم برال تكرالير‬
‫معررامالت ‪ ،‬أو حرررائع ‪ ،‬ومررع وجررود تماثررل فرري المعلومررات ‪ ،‬ال يسررتطيع المررديرين بال ررركات‬
‫النقديرة لل رركة ‪،‬‬
‫تحقيق قيمة للمسراهمين مرن خرالل تعرديل شركل الخطرر الخراص بالتردفقات‬
‫طالمرا أن المسراهمين فري لرل هرذا العرالم ‪ -‬عرالم أسروام رأس المرال الكاملرة ‪Perfect capital‬‬
‫‪ – markets‬هررم أي ررا قررادرون علررى القيررا بررردارة الخطررر بأنفسررهم وبرردون تكلفررة ‪ .‬ولررذلك فرررن‬
‫ممارسات المديرين ألن طة إدارة المخاطر المالية هي عمليات غير مجدية ‪.)32( Redundant‬‬
‫ثم أوحرح مناق رات مودجليراني و ميللرر عرا ‪ 1963‬أنرت فري لرل وجرود حررائع علرى‬
‫دخل المن أة ‪ ،‬تؤدي يادة الرافعة المالية إلى انخفراب تكلفرة التمويرل بالمن رأة ‪ ،‬ولرذلك ترتفرع‬
‫القيمة ال سوقية للمن أة مع يادة درجة الرافعة المالية بها ‪ .‬ويرجع ذلك إلى الوفر ال ريبي الذي‬
‫يحدث نتيجة االعتماد علرى الرديون بال رركة ‪ .‬وخلير تلرك المناق رات إلري أن هيكرل التمويرل‬
‫)‪- Santomero, A.," The Revaluation in risk management ", In the Book ; ( Dickson, T. & (1‬‬
‫‪Bickerstaff, G., Op. Cit), P. 298.‬‬
‫)‪(1‬‬
‫‪- Cummins, J.D. , et al. , Op. Cit.., P. 31‬‬
‫غير أن ذلك لم ي اهد في‬
‫األمثل للمن أة يتحقق عندما تيل نسبة الديون إلى ‪.)33( %100‬‬
‫الواقع العملي ‪ -‬ايث ال توجد من أة فيها نسبة ديون ‪ - %100‬مما دفع مودجليراني و ميللرر إلري‬
‫االقتراي بأن المن أة تحافظ على قدرة اقتراحرية ااتياطيرة ‪Reserve borrowing capacity‬‬
‫‪ ،‬رغم أن الحاجة إلى مثرل هرذه المرونرة غيرر واحرحة فري لرل االفتراحرات التري يعتمرد عليهرا‬
‫مودجلياني و ميللر(‪.)34‬‬
‫ولرذلك لهرررت – فرري الدراسررات التاليررة علررى مناق ررات مودجليرراني و ميللررر عررا ‪– 1963‬‬
‫العديررد مررن المناق ررات الترري توح ر أن االسررتدانة يجررع أن تكررون فرري ارردود مناسرربة ألنررت يجررع‬
‫الموا نة بين منافع ال رائع وبين التكالير األخرً الناتجة عن المخاطر الماليرة التري تيرااع‬
‫يادة نسبة االستدانة بالمن أة (‪ ،)35‬ومن أهم التفسيرات التي قدم لذلك ‪ ،‬ما يلي ‪:‬‬
‫‪ ‬أن األسوام المالية غير الكاملة ت ع ادودا على سياسات التمويل بالمن أة(‪.)36‬‬
‫‪ ‬أن تينير االئتمان للمن آت بواسطة البنوك أو المقترحين اآلخرين ربما يفسر لماذا‬
‫هناك ادود على اقتراب المن آت(‪.)37‬‬
‫‪ ‬أن المديرين ربما يتجنبون نسع المديونية العالية كمحاولة منهم لحماية ولائفهم‬
‫واستقرار ثرواتهم ال خيية(‪.)38‬‬
‫‪ ‬أن قرارات التمويل بالمن آت ربما تكون أدوات إشارة تحمل المعلومات إلى‬
‫المستثمرين اول ربحية ومخاطر األعمال بالمن أة (‪.)39‬‬
‫‪ ‬أن تكالير اإلفالس من المحتمل أن تعوم االقتراب(‪. )40‬‬
‫‪ ‬أن ااتمال فقد الفرص االستثمارية المربحة نتيجة ال غوط المالية التي تفرحها الديون‬
‫على المن أة ربما يمثل أاد المبررات لوجود ادود على سياسة االستدانة بالمن أة(‪.)41‬‬
‫إن المبررات السابقة ت ير بقوة إلى أهميرة إدارة المخراطر الماليرة بالمن رأة ‪ ،‬كاسرتراتيجية‬
‫لتولير السياسة المالية بالمن أة ‪ ،‬بقيد االستفادة من أدوات االستدانة األقل خطرا – مثال ذلرك‬
‫السندات القابلة للتحويل – في جعل الوفورات ال ريبية تزيد على التكالير األخرً الناتجة عرن‬
‫الديون ‪.‬‬
‫وفي الثمانينيات من القرن الماحي ‪ ،‬الاظ األكاديميون انت ار وكثافرة االسرتخدا ألدوات‬
‫إدارة المخاطر المالية بواسرطة المن رآت المختلفرة ‪ ،‬وتبرع ذلرك اهتمرا برالل مرن قبرل األكراديميون‬
‫والرواد األوائل مثرل ‪ Smith, Stulz, Mayer‬لدراسرة وتفسرير هرذه الظراهرة ‪ ،‬وقرد انيرع‬
‫االهتما على تسرا ل أساسري هرو ا لمراذا أ ربح أن رطة إدارة المخراطر الماليرة حررورية فري‬
‫اياة المن آت المعا رة ا ‪.‬‬
‫)‪(2‬‬
‫)‪(3‬‬
‫)‪(4‬‬
‫)‪(5‬‬
‫)‪(6‬‬
‫)‪(1‬‬
‫)‪(2‬‬
‫)‪(3‬‬
‫)‪(4‬‬
‫‪- Myers, S.C., " Determinates of Corporate Borrowing ", In The Book : The modern‬‬
‫‪theory of corporate finance, Jensen, M.C. & Smith, C.W. , (N.Y.: McGraw – Hill‬‬
‫‪Book company, 1984) PP. 146-147.‬‬
‫‪- Ibid, P. 146‬‬
‫‪- Ibid, P. 171-173‬‬
‫‪- Ibid, P. 147.‬‬
‫‪- Jaffee, D.M., & Russell, T,"Imperfect information , uncertainty and credit rationing ",‬‬
‫‪from : Myers, S.C., Op. Cit., P.146.‬‬
‫‪- Donaldson, G., " Financial goals : Management VS. Stockholders " from : Myers,‬‬
‫‪S.C., Op. Cit., P.147.‬‬
‫‪- Leland, H.E., & Pyle, D.H., " Informational asymmetries, financial structure and‬‬
‫‪financial intermediation" , from ; Myers , S.C., Op. Cit., P. 147.‬‬
‫‪- Robichek , AA. &, Myers, S.C.," Problems in the theory of optimal capital structure",‬‬
‫‪from: Myers, S.C., Op. Cit., P.147.‬‬
‫‪- Myers, S.C., Op. Cit., PP.146-170.‬‬
‫وفي محاولة ل إلجابة علري هرذا التسرا ل أوحرح العديرد مرن المناق رات العلميرة أن هنراك‬
‫منافع متوقعة من قيا المن أة بردارة المخاطر المالية ‪ ،‬وأن هذه المنافع تؤثر ب كل مرغو علي‬
‫القيمررة السرروقية المن ررأة ‪ .‬فالدراسررات الترري اهتم ر باسررتراتيجيات إعررادة الهيكلررة للمن ررأة بلررورت‬
‫العديد من المنافع المتوقعة من قيا المن أة برردارة المخراطر الماليرة ‪ ،‬ايرث ت رير تلرك الدراسرات‬
‫إلي أن إعادة الهيكلة للمن أة يحقق العديد من المنافع ‪ ،‬منها (‪: )42‬‬
‫‪Strengthening incentives‬‬
‫‪ - 1‬تقوية الحوافز لدً أطراا المن أة‬
‫‪ - 2‬االنجا األكفأ واألف ل ألعمال المن أة ‪Achieving a better business Fit‬‬
‫‪Sharpening management focus‬‬
‫‪ - 3‬شحذ تركيز اإلدارة‬
‫‪ - 4‬خلق كيانات ( شركات) جديدة تمتلك استثمارات فريدة ومتميزة‪.‬‬
‫‪Creating pure play that have unique investment appeal‬‬
‫‪ – 5‬تدنية االستثمارات غير المنتجة للتدفقات النقدية‪.‬‬
‫‪Curtailing an unproductive reinvestment of cash flows‬‬
‫‪ - 6‬إلغاء اإلعانات ( المخييات ) المالية لألعمال ذات األداء المنخف ‪.‬‬
‫‪Eliminating subsidies for underperforming businesses‬‬
‫‪ - 7‬تحقيق االستخدا االقتيادي لأل ول‬
‫‪Achieving a higher – value use for assets‬‬
‫‪Increasing debt capacity‬‬
‫‪ - 8‬يادة قدرة المن أة على االستدانة‬
‫‪Saving taxes‬‬
‫‪ - 9‬تحقيق وفر حريبي‬
‫‪Lower agency costs‬‬
‫‪ -10‬تخفي تكالير الوكالة‬
‫وهناك العديد من الدراسات األخرً– والتي ركزت ب كل مباشر علي مناق ة أن طة إدارة‬
‫المخاطر بالمن أة – أوحح أن هناك العديد من المبررات أو األسبا وراء قيا المن أة بردارة‬
‫المخاطر ‪ ،‬وتكمن هذه المبررات في ‪ :‬االة أسوام المال غير التامة ‪،Market Imperfections‬‬
‫والرغبة في تخفي تكالير ال غوط المالية ‪ ، Cost of financial distress‬و يادة القدرة على‬
‫استيعا الديون ‪ ، debt capacity‬و تخفي تكالير االقتراب ‪ ، Borrowing costs‬والحفال‬
‫علي موا نة رأسمالية مثلي ‪، Maintaining the optimal capital budget over time‬‬
‫ومنافع اإلدارة بسبع نظم المكافآت التحفيزية ‪. )43( Incentive compensation systems .‬‬
‫)‪(5‬‬
‫)‪ (1‬راجع على سبيل المثال ‪:‬‬
‫‪- Stewart III, G.B, & Glassman. D.H., Op. Cit., PP. 621-622.‬‬
‫ومررع يررادة اإلدراك ألهميررة وحرررورة قيررا المن ررآت المختلفررة بررردارة المخرراطر الماليررة ‪،‬‬
‫غيرت النظرية االقتيادية مرن نظرتهرا السرابقة ‪ ،‬وأ رب االقتيراديون ييرنفون المن رآت تبعرا‬
‫لمسررتويات المخرراطر الماليررة الميرراابة لكررل منهررا ‪ ،‬ويأخررذون هررذا التيررنير كأاررد االعتبررارات‬
‫األساسية لتقدير جاذبيتها للتمويل الخارجي من نااية ‪ ،‬وتقردير قيمتهرا الحقيقيرة‬
‫‪Intrinsic‬‬
‫‪ Value‬مررن ناايررة أخرررً ‪ .‬وهنرراك تطررور مسررتمر فرري طريقررة التفكيررر فرري المخرراطر الماليررة ‪،‬‬
‫والمجرراالت الترري تن ررأ عنهررا ‪ ،‬وكررذلك أسرراليع وأدوات إدارة كررل منهررا ‪ .‬واررديثا قام ر النظريررة‬
‫االقتيادية بتطوير عدة نظريات ‪ Positive theories‬تسراعد علرى اتخراذ القررارات المناسربة‬
‫في إدارة المخاطر المالية بالمن أة من أجل تعظيم قيمتها السوقية (‪.)44‬‬
‫ولقد لهرت العديد من البحوث التطبيقية التي استهدف اختبار واقعيرة هرذه النظريرات ‪ ،‬وتروافرت مرن خرالل‬
‫تلك األبحاث التطبيقية العديد من األدلة التجريبية ‪ ،‬بع ها يؤيد النظريرة‪ ،‬وبع رها لرم يقرد تردعيما قويرا لهرا‪.‬‬
‫إالّ أن البررااثين مررا الوا يعتبرررون تلررك النظريررة نموذجررا مقبرروال لتفسررير سررلوك المن ررآت المختلفررة مررن ناايررة‬
‫استخدامها لألساليع واألدوات المالية ذات اليلة بردارة المخاطر المالية ‪ ،‬وكرذلك تفسرير سرلوك المسرتثمرين‬
‫بأسوام رأس المال من ايث معدل العائد المطلو علي استثماراتهم بالمن آت المختلفة ‪.‬‬
‫‪ -2/2/3‬األساس النظري إلدارة المخاطر المالية بالمنشأة ‪:‬‬
‫أوحررح المناق ررات النظريررة – بالفيررل السررابق – أن إدارة المخرراطر الماليررة بالمن ررأة‬
‫يمكنها أن تلعع دورا ملموسا في تعظيم ثروة المساهمين بالمن أة إذا اسرتطاع الترأثير علرى أي‬
‫من ‪:‬‬
‫‪ - 1‬افي التدفق النقدي المتوقع للمساهمين ‪.‬‬
‫‪ - 2‬معدل العائد المطلو من قبل المساهمين بالمن أة ‪.‬‬
‫)‪(1‬‬
‫‪- Stulz, R.M.," Rethinking risk management ", In The Book : The new corporate‬‬
‫– ‪finance, where the theory meets practice, chew. D.H., (Boston; Irwin / McGraw‬‬
‫‪Hill, 1999), PP. 491-504.‬‬
‫‪- Froot, K.A., et al., "Risk management: coordinating corporate investment and‬‬
‫‪financing policies", the Journal of finance, 1993, Vol. 48, No. 5, PP.1629 - 1658.‬‬
‫‪- Ramu. S.T., " Risk measurement and hedging : with and without derivatives " ,‬‬
‫‪financial management , 2000, from www.findarticles.com,PP.1-31.‬‬
‫‪- Brigham, E.F., & Houston, J.F., Op. Cit., PP.753-754‬‬
‫‪- Santomero, A., Op. Cit., PP. 298-304.‬‬
‫‪- Culp, C.L., Op. Cit. ,PP. 97-111.‬‬
‫‪- Santomero, A., Op. Cit., P.298‬‬
‫وت ير كتابات التمويل واإلدارة المالية إلي أن كال من التدفق النقدي المتوقع للمساهمين ‪،‬‬
‫ومعدل العائد المطلو من قبل المساهمين ‪ -‬وبالتالي قيمة المن أة ‪ -‬تتأثر بالعديد من المتغيرات‬
‫المالية بالمن أة ‪ ،‬ومنها (‪: )45‬‬
‫‪ ‬ال رائع التي تدفعها المن أة ‪. Corporate Income taxes‬‬
‫‪ ‬تكالير الوكالة ‪. Agency costs‬‬
‫‪ ‬التكالير المرتبطة بال غوط المالية ‪. Financial distress and related costs‬‬
‫ولذلك ‪ ،‬ارتكزت مناق ات نظرية إدارة المخاطر المالية بالمن أة علي ثالثة محاور أو‬
‫فروب رئيسية ‪ ،‬هي ‪:‬‬
‫‪ – 1‬فرررا الارررا‬
‫؛ وهررو يركررز علرري دور إدارة المخرراطر الماليررة بالمن ررأة فرري تخفرري‬
‫ال رررائع‬
‫المتوقعة ‪.‬‬
‫‪ – 2‬فرا الوكالة ؛ وهو يركز علي دور إدارة المخاطر المالية بالمن أة في تخفري‬
‫م راكل وتكرالير‬
‫الوكالة ‪.‬‬
‫‪ – 3‬فرا الاغوط الماليرة ؛ وهرو يركرز علري دور إدارة المخراطر الماليرة بالمن رأة فري‬
‫تخفي تكالير مواجهة المن أة لم اكل وحغوط مالية وااتمال ادوثها ‪.‬‬
‫ويوح ال كل (‪ )1/3‬األساس النظري لتأثير إدارة المخراطر الماليرة بالمن رأة علرى ثرروة‬
‫المساهمين ‪.‬‬
‫ومررن خررالل المراجعررة الترري قررا بهررا البااررث ‪ -‬للدراسررات الترري ركرزت علرري نظريررة إدارة‬
‫المخرراطر الماليررة بالمن ررأة ‪ -‬تبررين أن الدراسررات السررابقة اعتمرردت ب رركل أساسرري و ررري علررى‬
‫استخدا األدوات المالية الم رتقة ‪ Derivatives‬فري إدارة المخراطر بالمن رأة ‪ ،‬وفحر مرا إذا‬
‫كان هناك عالقة قوية بين استخدا هذه األدوات وبين الخيائ المالية لل ركات ‪ ،‬وكذلك أثر‬
‫)‪(2‬‬
‫‪- Ross, S.A., Westerfield, R.W., & Jaffe, J., Op. Cit., PP. 425-428 .‬‬
‫‪- Pogue,G.A.,& Lall.K., Corporate Finance : An Overview, In The Book: Brigham,‬‬
‫‪E.F., & Johnson, R.E., Op. Cit., PP.22 – 43.‬‬
‫ ومثل هذه الدراسات غير ممكنة في سروم‬.)46( ‫استخدا هذه األدوات علي القيمة السوقية للمن أة‬
. ‫المال الميري نظرا لعد وجود تداول لألدوات المالية الم تقة‬
: ‫( راجع على سبيل المثال‬1)
- Smith, C.W & Stulz, R., " The determinates of firms hedging policies" , Journal of
Financial and Quantitative analysis, 1985, Vol.20, PP.391-405.
- Orlin,G.J.,et al., " Derivative finance and structured risk management" , Corporate
finance, 1993, PP. 37- 40.
- Nance, D.R., Smith, C.Jr, & Smithson. C.W., " On the determinants of corporate
hedging ", the Journal of finance, 1993, Vol. 48, PP. 267-284.
- David, W., " Risk management using derivative securities" , Management finance ,
1995,Vol.21, No.1, PP.43-65.
- Tufano, P., Op. Cit., PP. 1097-1137.
.- Graham, J.R.," Debt and the managerial tax rate" , Journal of financial economics,
1996. Vol. 41, PP. 41-73.
- Geczy C., Minton, B.A, & Schrand. , C., " Why firms use currency Derivatives." The
Journal of finance, 1997, Vol. 52, No. 4, PP.1323-1330.
- Rahl, L., & Lee, C., " Reflection on risk management " Business Economics,
2000,Vol.35, No.2, PP.20-26.
‫ال كل‬
‫ونظررا لطبيعررة سروم المررال الميرري ‪ ،‬ونوعيررة البيانرات والمعلومررات المتروافرة فيرت عررن‬
‫ال ركات المساهمة الميرية ‪ ،‬سوا يرتم التركيرز علري الفرروب التري يمكرن اختبارهرا فري هرذا‬
‫السرروم ‪ ،‬وذلررك بمررا يتوافررق مررع األدوات الماليررة الترري يمكررن للبررااثين – وكررذلك المسررتثمرين –‬
‫اسررتخراجها مررن خررالل القرروائم الماليررة الترري تن ررر عررن ال ررركات المسرراهمة الميرررية فرري حرروء‬
‫معايير الهيئة العامة لسوم المال ‪ .‬وبالتحديد سوا يتم التركيز علي فرب اال غوط الماليةا‪.‬‬
‫عواات اا ت ازمراءفااي زود ارلااا‬
‫ص ا اغي األلااا‬
‫ازنظريااي ازبحب ااي فااي مءااال إدارة ازم ااا ر ازماز ااي مكااا‬
‫ازنظاار ازااذ تن وااق منااه ازد ارلااي ازحاز ااي – ازتااي لااتفتمد عو ااه فااي األء الات‬
‫ازتاز ي منها ‪ -‬عوت ازنح ازتازي ‪:‬‬
‫" أن استخدام المنشأة ألسالي وأدوات إدارة المخاطر المالية يؤدي إلى‬
‫انخفاا احتمال تعرضها لمشاكل أو ضغوط مالية ‪ ،‬وهو ما يؤدى بدوره‬
‫إلي انخفاا معدل العا د المطلوب من قبل المستثمرين بالمنشأة ‪ ،‬والذي‬
‫يساهم بدوره في تعظيم ثروة المساهمين بالمنشأة ا‬
‫‪ -3/2/3‬دور إدارة المخرراطر الماليرررة بالمنشرررأة فررري تخفررريا معررردل العا رررد المطلررروب مرررن قبرررل‬
‫المستثمرين بالمنشأة ‪:‬‬
‫توح مراجعرة المناق رات النظريرة المرتبطرة بفررب ا ال رغوط الماليرة ا فري نظريرة‬
‫إدارة المخاطر المالية ‪ ،‬أن هذا الفرب يرتب بسلوك المستثمرين في أسوام المال تجاه تخفري‬
‫ااتمررال تعرررب المن ررأة لم رراكل أو حررغوط ماليررة ‪ .‬ولررذلك يمكررن مراجعررة دور إدارة المخرراطر‬
‫الماليررة فرري تخفرري‬
‫معرردل العائررد المطلررو مررن قبررل المسررتثمرين بررالتركيز علرري عالقررة إدارة‬
‫المخاطر المالية بالمن أة بتحقيق ميال المستثمرين (‪.) ‬‬
‫‪ -1/3/2/3‬دور إدارة المخرررراطر الماليررررة بالمنشررررأة فرررري تخفرررريا احتمررررال اإلضرررررار بمصررررال‬
‫المساهمين ‪:‬‬
‫بالرغم من المنافع ال ريبية التي يمكن تحقيقها من خالل يادة استخدا الديون بالمن أة ‪،‬‬
‫إالّ أن ارتفاع نسربة المديونيرة عرن الحردود المناسربة لمن رأة معينرة ييراابت– أي را ‪ -‬ارتفراع فري‬
‫ااتمال التعرب لم اكل أو حغوط مالية ‪ ، Financial distress‬وبمرا يرؤثر سرلبا علري القيمرة‬
‫السوقية ألسهم المن رأة ‪ .‬وتت رمن ال رغوط الماليرة مردً واسرع مرن الم راكل ابتردا ّء مرن الرنق‬
‫اليسررير فرري السرريولة إلررى اإلفررالس ‪ Bankruptcy‬وهررو يمثررل قمررة الم رراكل الماليررة ‪ ,‬ويت ررمن‬
‫إجراءات قانونية لتيفية أعمال المن أة أو إعادة تنظيمها(‪.)47‬‬
‫وتوح كتابات التمويرل واإلدارة الماليرة أن ااتمرال مواجهرة المن رأة لم راكل أو حرغوط‬
‫مالية يرتب ب كل مباشر بحجم االلتزامات النقدية الثابترة والدوريرة التري تتحملهرا المن رأة ‪ ،‬وأن‬
‫الم اكل المالية تبدأ عندما ال تكفي التدفقات النقدية المتولدة بالمن أة لسداد تلك االلتزامات النقدية‬
‫الثابتة في مواعيد استحقاقها ‪ ،‬كما يزداد ااتمال تعرب المن رأة لخطرر العسرر المرالي ‪Default‬‬
‫)‪(‬‬
‫فقا زنظريي ازمنألفي ت بيرتا عوي ق ار ار اا ت ار في حازي ازم ا رة ؛ ف ا األفراد ي تار ا ذزك ازيدين ازذ‬
‫أكير منألفي مت قفي ‪.‬‬
‫حقق زها‬
‫‪Individuals chose among alternatives involving risk (e.g.: Securities , or lines of business‬‬
‫‪activity ) that one for which the expected utility is largest‬‬
‫)‪ (1‬محمود ب ؛ اإلدارة المالية طويلة األجرل ‪ 3 :‬قررارات محوريرة لتعظريم ثرروة المسراهمين ؛ االسرتثمار‪ ،‬التمويرل‪،‬‬
‫التو يعات ( القاهرة‪ :‬غير مبين الناشر‪ )2000 ،‬ص‪ -190‬ص‪.191‬‬
‫قدرة المن أة على تغطية تلك االلتزامات النقدية ‪ .‬كمرا ت رير تلرك الكتابرات إلرى أن‬
‫كلما انخف‬
‫(‪)48‬‬
‫مستوً المخاطر المالية بالمن أة يرتب بالعديد من المتغيرات المالية مثل ‪:‬‬
‫‪ ‬االستقرار النسبي للمبيعات واألرباي ‪.‬‬
‫‪ ‬كفاية هوامش الرب ‪ ،‬ومعدالت التغطية ‪.‬‬
‫‪ ‬كفاية مركز السيولة في المن أة ‪.‬‬
‫‪ ‬درجة المتاجرة بحقوم الملكية ‪.‬‬
‫‪ ‬طبيعة ومرونة عنا ر هيكل التمويل ‪.‬‬
‫‪ ‬مدً التوافق بين هيكل التمويل وهيكل األ ول ‪.‬‬
‫هذا ‪ ،‬وترً نظرية إدارة المخاطر المالية ‪ ،‬أن إدارة المخاطر المالية بالمن أة ‪ -‬من خرالل‬
‫أساليع إعرادة هيكلرة المن رأة – يمكرن أن تلعرع دورا أساسريا فري الحفرال علرى اليرحة الماليرة أو‬
‫معالجة الخلل المالي بالمن أة ‪ ،‬بما يؤدي إلي تدنية ااتمراالت وتكرالير مواجهرة المن رأة لم راكل‬
‫أو حغوط مالية ‪ .‬ورغم أن هناك تيور شائع وهو أن عمليات إعادة الهيكلة ال تطبق إالّ عنردما‬
‫تعاني المن أة من انخفاب في األداء ‪ ،‬أو عنردما تتعررب لخلرل أو ف رل مرالي ‪ -‬وقرد يكرون ذلرك‬
‫حيحا في أغلع عمليات الهيكلة اإلجبارية ‪ -‬إالا أن عمليات إعادة الهيكلة قد تتم أي ا فري االرة‬
‫اتجاه المن أة للتوسع من خالل االندما أو االستحواذ ‪ .‬كمرا أن عمليرة إعرادة الهيكلرة قرد ترتم مرن‬
‫خالل طرم أخري مثل ‪ :‬بيع أ رل مرن أ رول المن راة أو جرزء مرن أن رطتها ‪ ،‬ودون أن تكرون‬
‫المن أة تعاني من االة ف ل مالي(‪:)49‬‬
‫ويمكن للمن أة – في مجال إدارة المخاطر المالية – االعتمراد ب ركل أساسري علرى أسراليع‬
‫إعادة الهيكلة للخيو ورأس المال – وبخا ة من خالل عمليات التوريق ‪– Securitization‬‬
‫ذلك أن األساليع المالية مثل ‪ :‬تقليل نسبة المديونية ‪ ،‬أو يادة االستخدا للديون القابلة للتحويل ‪،‬‬
‫أو اسررتخدا األسررهم الممتررا ة ‪ ،‬مررا هرري إالا أس راليع ماليررة تسررتهدا تخفرري ااتمرراالت وتكررالير‬
‫مواجهة المن أة لم اكل أو حغوط مالية ‪ ،‬تؤثر علي القيمة السوقية ألسهم المن أة ‪.‬‬
‫وتتوقع نظريرة إدارة المخراطر الماليرة أن ترزداد القيمرة السروقية ألسرهم المن رأة ‪ ،‬كلمرا اد‬
‫استخدا المن أة لألسراليع واألدوات الماليرة التري مرن شرأنها تخفري ااتمراالت وتكرالير العسرر‬
‫المالي ‪ ،‬وذلك ألن تلك النظرية تفترب أن أسوام رأس المال تأخذ في الحسبان درجة المخراطر‬
‫التي تيااع االستثمار في األورام المالية بالمن آت المختلفة(‪.)50‬‬
‫ومررن ناايررة أخرررً ‪ ،‬ت ررير المناق ررات الخا ررة بنظريررة إدارة المخرراطر الماليررة إلررى أن‬
‫ااتمال مواجهة المن أة لم اكل أو حغوط مالية يرتب أي ا ‪ -‬وبعالقة طرديرة ‪ -‬بدرجرة التقلرع‬
‫أو التذبرذ فري التردفقات النقديرة – وبخا رة هروامش الررب المسرتخدمة فري التغطيرة لاللتزامررات‬
‫( أو اإلفرالس‬
‫المالية – كما أن التكرالير الماليرة المتوقعرة نتيجرة لمواجهرة الم راكل الماليرة‬
‫)‪ (2‬انظر على سبيل المثال ‪:‬‬
‫"‪- Zheng, Gu.," Predicting potential failure, taking corrective action are keys to success‬‬
‫‪Nation's Restaurant News, 1999, http://www.findarticles.com,PP.1- 2.‬‬
‫‪- Kogan, M.S.," How to Detect & Solve a Company's Financial Distress" ,Commercial‬‬
‫‪Law Bulletin, 2003, http://www.findarticles.com,PP.1-4.‬‬
‫ محمد عثمان إسماعيل اميد (‪ ،)1995‬مرجع سبق ذكره ‪ ،‬ص ‪ – 268‬ص‪.284‬‬‫‪ -‬شوقي اسين عبد‬
‫‪ ،‬مرجع سبق ذكره ‪ ،‬ص‪ – 51‬ص‪.76‬‬
‫)‪ (1‬خيري علي الجزيرً ‪ ،‬عبد الحميد ميطفى أبو ناعم ‪ :‬مرجع سبق ذكره ‪ ،‬ص‪. 521‬‬
‫)‪(2‬‬
‫‪- Nance, D.R., Smith, C.Jr, & Smithson. C.W., Op. Cit., P.269.‬‬
‫كنتيجة نهائية ) تتزايرد أي را مرع يرادة درجرة التذبرذ فري التردفقات النقديرة بالمن رأة ‪ .‬ومرن هنرا‬
‫تظهررر الفر ررة أمررا أسرراليع وأدوات إدارة المخرراطر الماليررة لتلعررع دورهررا المتوقررع فرري تدنيررة‬
‫ااتماالت وتكالير مواجهة المن أة لم اكل وحغوط مالية ‪ ،‬وبالتالي المساهمة في تعظيم القيمة‬
‫السوقية ألسهم المن أة(‪.)51‬‬
‫ولقد أوحح المناق ات بواسطة ‪ Smith & Stulz 1985‬أن استخدا المن أة لألدوات‬
‫المالية الم تقة يساعدها على تدنية درجة التقلع في التردفقات النقديرة للمن رأة ‪ ،‬وبالترالي تخفري‬
‫ااتمال مواجهة المن أة لم اكل أو حغوط مالية ‪ .‬وبذلك يمكن أن تسراهم إدارة المخراطر الماليرة‬
‫بالمن ررأة فرري تخفرري التكررالير المتوقعررة لإلفررالس‪ -‬وهرري المقرردار )‪ Pt(BC‬فرري النمرروذ (‪)2‬‬
‫بالفيررل السررابق‪ -‬وبالتررالي يررادة ررافي الترردفقات النقديررة المتوقعررة للمسرراهمين ‪ -‬وهررو المقرردار‬
‫)‪ E(NCF)t - Pt(BC‬برنفس النمروذ (‪ )2‬بالفيرل السرابق‪ -‬وهرو مرا يسراهم فري تعظريم القيمرة‬
‫السوقية للمن أة ‪.‬‬
‫وأوحح تلك المناق ات أي ا أن إدارة المخاطر المالية بالمن أة تؤدي إلى تقليرل درجرة‬
‫التقلررع أو التذبررذ فرري الترردفقات النقديررة اليررافية الترري تحققهررا المن ررأة للمسرراهمين ‪ ،‬وأن ذلررك‬
‫يمكن أن يساهم – من خالل سياسة مناسبة لتو يع األربراي ‪ -‬فري تخفري عرالوة المخراطر التري‬
‫يطلبهررا المسرراهمون علررى اسررتثماراتهم بالمن ررأة ‪ -‬وبالتررالي انخفرراب المعرردل )‪ (ri‬فرري كررل مررن‬
‫النمرروذجين (‪ )2‬و (‪ )3‬بالفيررل السررابق‪ -‬ممررا يررؤدي إلررى يررادة القيمررة الحاليررة للترردفقات النقديررة‬
‫المتوقعة من المن أة من وجهة نظر أ حا أسرهم تلرك المن رأة ‪ ،‬وبالترالي يرادة القيمرة السروقية‬
‫ألسررهم المن ررأة ‪ .‬أي أن المن ررأة تسررتطيع أن تعظررم القيمررة للمسرراهمين مررن خررالل القيررا بررردارة‬
‫المخاطر المالية(‪.)52‬‬
‫وهناك العديد مرن الدراسرات األخررً ‪ -‬مثرل ‪Froot, et al (1993), Nance, et al (1993), Geczy, et :‬‬
‫)‪ - al (1997), Graham & Smith (1999), Ramu (2000), Culp (2000‬التري تؤيرد المناق رات‬
‫السررابقة ‪ ،‬وتؤكررد العالقررة المتوقعررة فيمررا بررين اسررتخدا المن رراة ألدوات إدارة المخرراطر الماليررة وبررين ااتمرراالت‬
‫وتكالير تعرحها لم اكل وحغوط مالية ‪ ،‬وتتوقع هذه الدراسات أن إدارة المخاطر الماليرة بالمن رأة يرؤدي إلري‬
‫انخفاب تكلفة التمويل بالمن أة ‪ ،‬و يادة قدرتها علي النمو المرب وتعظيم الثروة للمساهمين(‪.)53‬‬
‫‪ -2/3/2/3‬دور إدارة المخاطر المالية بالمنشأة في تخفيا احتمال اإلضرار بمصال الدا نين ‪:‬‬
‫يؤدي االختالا فري طبيعرة المطالبرات ‪ Claims‬برين المسراهمين وأ رحا السرندات إلرى‬
‫لهور فرص أما المن أة الستغالل أ حا السندات عن طريرق اختيرار م رروعات اسرتثمارية‬
‫)‪ (3‬راجع على سبيل المثال ‪:‬‬
‫‪- Tufano, P., Op. Cit., PP.1097-1099.‬‬
‫‪- Geczy C., Minton, B.A., & Schrand. , Op. Cit., PP.1327, 1330.‬‬
‫)‪(1‬‬
‫)‪ (2‬راجع علي سبيل المثال ‪:‬‬
‫‪- Froot, K.A., et al, " Risk management: coordinating corporate investment and‬‬
‫‪financing policies ", The Journal of finance, 1993, Vol. 48, No. 5, PP. 1629-1658.‬‬
‫‪- Tufano, P., Op. Cit., PP.1097-1137.‬‬
‫‪- Nance, D.R., Smith, C.Jr, & Smithson. C.W., Op. Cit., PP.267-284.‬‬
‫‪- Geczy C., Minton, B.A, & Schrand. , C., , Op. Cit., PP. 1323-1330.‬‬
‫‪- Bozzo, N.L., Op. Cit., PP.4-10.‬‬
‫‪- Graham,J.,& Smith,C., " Tax incentives to hedge ", The journal of finance , 1999 ,‬‬
‫‪Vol.54, No.6, PP.2241- 2262.‬‬
‫‪- Smith, C.W., & Stulz, R., Op. Cit., PP.391-405.‬‬
‫‪- Ramu. S.T., " Risk measurement and hedging : with and without derivatives ",‬‬
‫‪Financial management , 2000, http://www.findarticles.com,PP.1-31.‬‬
‫ ولكنها تزيد من‬، ‫ذات مستويات مخاطرة تعتبر مف لة من نااية هدا تعظيم الثروة للمساهمين‬
‫ وكذلك الكتابات في مجال‬، ‫ وت ير كتابات التمويل‬. ‫ااتمال اإلحرار بميال أ حا السندات‬
، ‫إدارة ا لمخاطر المالية إلى وجود م كلتين رئيسيتين نتيجة لهذا االختالا في طبيعة المطالبرات‬
:)54( ‫وهما‬
. Asset substitution ‫ م كلة تحويل األ ول‬- 1
. Underinvestment ‫ م كلة تخفي االستثمار‬- 2
‫وت ررير الم رركلة األولررى ا م رركلة تحويررل األ ررول ا إلررى أن المن ررأة يمكنهررا يررادة ث رروة‬
‫ مرن خرالل إ ردار السرندات الجديردة و يرادة نسربة الرديون فري‬، ‫المساهمين علرى اسرا الردائنين‬
‫ التري يرتم الحيرول‬- ‫ وذلك مع تقديم وعود للدائنين بأنها سروا تسرتثمر األمروال‬، ‫هيكل التمويل‬
‫ منخف رة أو‬- ‫ في م روعات استثمارية ذات درجة مخاطر معينرة‬- ‫عليها بواسطة تلك السندات‬
‫على األقل ال تزيد عن المخاطر المياابة لالسرتثمار فري المن رأة وقر الحيرول علرى األمروال‬
‫ ولكنهررا ال تلتررز بهررذه الوعررود وتقررو باختيررار م ررروعات اسررتثمارية ذات درجررة‬- ‫مررن الرردائنين‬
. ‫مخاطر أعلى مما هو متفق عليت‬
: ‫( راجع علي سبيل المثال‬1)
- Smith, C.W., & Warner, J.B., " On financial contracting ; An analysis of bond
covenants", In The Book : The modern theory of corporate finance, Jensen, M.C.,
& Smith, C.W. , (N.Y.: McGraw – Hill Book company, 1984) PP. 175-217.
- Disraeli, B., " Capital Structure Theory ", In The Book ; Financial management,
Concepts and applications, Rao, R.K.S., (N.Y. : Macmillan Publishing company,
1992), PP. 406 – 410.
- Cummins, J.D., Phillips, R.D., & Smith, S.D., " Financial risk management in the
insurance industry ", In The Book ; Handbook of Insurance, Dionne, G., (London :
Kluwer Academic Publishers, 2000), PP.565- 585.
- Doherty, N.A.,(2000), Op. Cit. , PP. 207- 211.
- Myers, S.C., & Majluf, N.S., " Corporate Financing and investment decision when
firm have information that investors do not have" Journal of financial
economics,1984, Vol.13, No.2, PP. 187- 221.
- Mayers, D., & Smith, C. Jr.," Corporate insurance and the underinvestment problem",
Jornal of Risk & insurance, 1987, Vol. 54, PP.45 - 54.
- Gay, G.D., & Nam, J., " The Underinvestment Problem and derivatives usage by
corporation", Financial management, 1999,Vol.27, No.4, PP. 53- 69.