Outlook Mensile - Allianz Global Investors

Agosto 2014
Outlook Mensile
Volatilità
28/07/14
I listini azionari raggiungono nuovi massimi, i premi al rischio nel
mercato obbligazionario si riducono ulteriormente, i prezzi degli
immobili aumentano, e la volatilità delle borse (in base all’indice
di volatilità VIX) si attesta ai minimi degli ultimi 7 anni: i mercati
finanziari globali appaiono tranquilli, sin troppo tranquilli. Lo
confermano anche i modesti volumi delle negoziazioni. È piuttosto
sorprendente il fatto che la volatilità (barometro delle paure dei
mercati) abbia raggiunto livelli così bassi proprio in un contesto
caratterizzato da:
1.exit strategy dal programma di acquisto titoli della Federal
Reserve, che ha come prevedibile conseguenza il rialzo dei
rendimenti obbligazionari USA a medio e lungo termine;
2.rischi geopolitici che possono influenzare rapidamente le
decisioni degli investitori internazionali;
Indici azionari
FTSE MIB
20.939
Euro Stoxx 50
3.172
S&P 500
1.979
Nasdaq4.445
Nikkei 225
15.529
Hang Seng
24.429
KOSPI2.049
Bovespa57.696
Materie prime
Oil
(Brent, USD/barile)
105,9
IndicatoreMercatiFinanziari
Fondi obblig.
3.timori di un rallentamento troppo marcato dell’economia cinese.
I mercati finanziari internazionali appaiono decisamente
spensierati, nonostante qualche temporaneo aumento di
volatilità causato dalla crisi ucraina.
Le ragioni di questa bassa volatilità sono da ricercare innanzitutto
nelle molteplici iniezioni di liquidità delle Banche Centrali globali,
tramite tagli dei tassi o politiche monetarie non convenzionali
(“Quantitative Easing”). Eppure, è evidente la discrepanza tra la
volatilità attuale e quella che ci si attenderebbe dato il contesto
globale. Da troppo bassa, la volatilità potrebbe rapidamente
diventare troppo elevata. Non per niente Janet Yellen
è preoccupata per l’eccessiva propensione al rischio in alcuni
segmenti del mercato. Infatti:
Stefan Scheurer
Vice President
Global Capital Markets &
Thematic Research
Allianz Global Investors
In questa fase di
lento drenaggio della
liquidità dal mercato
USA, gli investitori
dovrebbero prepararsi
ad un aumento della
volatilità.
Tassi d’interesse (%)
USA3 mesi0,23
2 anni
0,49
10 anni
2,47
Euroland3 mesi0,21
2 anni
0,03
10 anni
1,15
Japan3 mesi0,21
2 anni
0,07
10 anni
0,53
Cambi
USD/EUR1,343
Fondi azionari
1.i rischi globali, soprattutto quelli geopolitici, vengono
sottovalutati;
2.gli investitori continuano a fare affidamento sulla liquidità
a buon mercato riversata nel sistema dalle Banche Centrali;
3.in alcuni segmenti del mercato la liquidità a buon mercato
provoca distorsioni nei prezzi.
Risultato: In questa fase di iniziale riduzione della liquidità dal
mercato USA, gli investitori dovrebbero cominciare a scontare
una maggiore volatilità. Ciononostante, confermiamo la
preferenza per gli asset rischiosi. I dividendi costituiscono una
componente essenziale dei rendimenti azionari a lungo termine.
Le ragioni risiedono negli ulteriori progressi della congiuntura
globale, nelle valutazioni moderate dei mercati azionari
e nell’aumento degli utili delle società. Queste ultime beneficiano
in particolare di condizioni di finanziamento favorevoli, che
favoriscono anche l’aumento delle operazioni di acquisizione.
Augurandovi che i vostri investimenti dimostrino una buona tenuta,
Stefan Scheurer
Documento di approfondimento che non costituisce offerta al pubblico di
prodotti finanziari.
Understand. Act.
Allianz Global Investors: Outlook Mensile – Agosto 2014
Focus sui mercati
Allocazione tattica di azioni e obbligazioni
• A livello strutturale, nei prossimi mesi i mercati azionari potrebbero continuare a beneficiare di politiche monetarie ancora
espansive e di nuovi progressi dell’economia mondiale, anche se la bassa volatilità per un periodo prolungato di tempo può
avere conseguenze negative.
• In presenza di titoli governativi sempre più sopravvalutati, continuiamo a preferire le azioni, anche se in alcuni segmenti l’aria
comincia a farsi pesante a causa di valutazioni più onerose.
• La selezione dei titoli acquista sempre maggiore importanza e i dividendi costituiscono una componente essenziale dei
rendimenti azionari a lungo termine.
• Il contesto per gli asset rischiosi rimane inalterato (può ancora essere mantenuto il sovrappeso nelle azioni), nonostante
l’aumento dei rischi geopolitici.
Le frecce indicano il peso suggerito per i diversi segmenti nell’ambito delle singole asset class (aree geografiche, settori, obbligazioni).
Eurolandia Giappone • L’indice dei direttori degli acquisti del settore manifatturiero
resta in territorio espansivo. Nonostante le evidenti divergenze
tra i diversi paesi dell’Eurozona, i dati continuano a giustificare
le previsioni di crescita moderata dell’area.
• La crisi del debito non è ancora rientrata, ma sono stati fatti
significativi progressi sia a livello nazionale (ad es. progressiva
riduzione del deficit con l’estero dei Paesi in crisi), sia a livello
UE (ad es. passi importanti verso l’unione bancaria).
• I tassi di inflazione dell’Eurozona restano bassi. Da ottobre
2013 l’aumento dei prezzi al consumo su base annua
è inferiore all’1%, decisamente al di sotto del target della BCE.
Continuiamo ad aspettarci che l’area euro sarà caratterizzata
da disinflazione, nonostante gli effetti deflazionistici degli
adeguamenti strutturali in alcuni Stati periferici.
• In base al P/E di Shiller (depurato degli effetti del ciclo
economico), l’area euro si conferma interessante nonostante
la lieve normalizzazione.
• Le politiche monetaria e fiscale espansive (la cosiddetta
“Abenomics”) hanno dato il via a interventi importanti, che
lasciano però dei dubbi a livello strutturale.
• La Banca del Giappone (BoJ), che a tutt’oggi acquista circa il 70%
delle nuove emissioni obbligazionarie, presenta attivi netti pari a
oltre il 50% del PIL. Inoltre, la BoJ si attiene strettamente
all’obiettivo di ampliare la base monetaria di 60-70 mila miliardi
di yen l’anno al fine di raggiungere il target di inflazione del 2%.
• L’aumento dell’IVA entrato in vigore nel mese di aprile sembra
aver provocato una flessione congiunturale ma non una
recessione, come conferma anche l’indicatore composito dei
direttori degli acquisti del Paese. Nel frattempo si profila un
aumento delle attese inflazionistiche, per effetto di prezzi al
consumo reali e stipendi più elevati.
• Per gli investitori esteri lo yen continua a rappresentare un
ostacolo: si prospetta infatti un ulteriore deprezzamento che
potrà diluire le performance.
USA Mercati emergenti • Gli indicatori anticipatori e di sentiment continuano a segnalare
una costante ripresa dell’economia USA. La tendenza tuttora
positiva del mercato del lavoro dovrebbe sostenere anche le
vendite al dettaglio, nonostante la forte accelerazione
dell’inflazione (dall’1,1% di febbraio al 2,1% di giugno).
• La riduzione degli acquisti mensili di titoli obbligazionari avviata
dalla Fed a inizio anno, fino all’attuale livello di USD 35 miliardi,
sta traghettando gli Stati Uniti verso la fine del Quantitative
Easing, tanto che i mercati sembrano ormai scontare un primo
intervento sui tassi per metà 2015.
• La combinazione tuttora favorevole di politica monetaria
accomodante (la Fed resta “dietro la curva”) e ripresa
economica, indica un proseguimento della tendenza
rialzista in essere dalla primavera 2009.
• Le valutazioni dell’azionario statunitense restano elevate
in base al P/E di Shiller (depurato degli effetti del ciclo
economico). E’ tuttavia positivo che stiano aumentando le
revisioni al rialzo delle stime di utili da parte degli analisti.
• I Paesi emergenti devono affrontare diverse sfide, quali il
notevole indebitamento del settore privato, in particolare in
Cina, e la debolezza dello yen, che influisce negativamente
sulla competitività degli esportatori asiatici. Occorre distinguere
fra un Paese e l’altro, anche se oggi i fondamentali economici
sono più solidi rispetto a metà/fine anni ‘90.
• Nel secondo trimestre la crescita economica in Cina è risultata
superiore alle attese (+7,5%), un’accelerazione confermata
anche da vendite al dettaglio e produzione industriale.
• I mercati emergenti beneficiano di un lieve miglioramento dei
dati congiunturali e del sentiment, per quanto permangano
incertezze sul fronte politico (Ucraina), anche in vista delle
prossime elezioni in alcuni Paesi, tra cui Indonesia e Brasile.
• Tuttavia i “surprise indicator” dei Paesi in via di sviluppo
tendono verso il basso rispetto a quelli dei Paesi industrializzati
e anche le valutazioni non invitano all’acquisto. Nel medio
periodo, la tendenza rialzista del dollaro USA limita l’attrattività
delle azioni dei Paesi emergenti.
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Allianz Global Investors: Outlook Mensile – Agosto 2014
Settori
• Il miglioramento del contesto congiunturale ed il riemergere
di tendenze rialziste sui rendimenti obbligazionari suggeriscono
un moderato orientamento verso i settori ciclici, con il
sovrappeso di finanza e tecnologia.
• Le società tecnologiche USA, in particolare, traggono vantaggio
dalla ripresa del ciclo di investimenti, dall’aumento delle
operazioni di fusione e dalla solidità degli utili aziendali.
• Nell’ambito dei settori difensivi, continuano a distinguersi i titoli
energetici e farmaceutici, grazie a dividend yield attraenti,
un’interessante crescita dei dividendi e alla possibilità di
incremento degli utili distribuiti. I beni di consumo non ciclici
con business model sostenibili e difensivi si confermano
interessanti nonostante le valutazioni onerose.
Tema di investimento: acquisizioni • Dopo la crisi finanziaria le imprese si sono impegnate ad abbattere
i propri debiti e si sono concentrate sulla crescita organica. Ora, in
un contesto di ripresa congiunturale e valutazioni interessanti, le
aziende sono tornate a cercare possibili impieghi della liquidità per
la crescita esterna.
• L’attività di acquisizione potrebbe intensificarsi ulteriormente,
a vantaggio dei mercati azionari.
Obbligazioni in euro • Negli ultimi mesi le scarse attese inflazionistiche e una politica
monetaria ancora accomodante hanno contribuito alla flessione
dei rendimenti a lungo termine dei Bund. Per il momento
prevediamo un contesto di mercato ancora stabile e, nel medio
periodo, un aumento dei livelli di rendimento sulla scia del rialzo
dei rendimenti USA.
• Da inizio anno è in atto un appiattimento della parte a breve
della curva dei Bund. Nei prossimi mesi dovrebbe confermarsi
la direzionalità della curva dei rendimenti a partire dal segmento
a lunga scadenza (maggiore inclinazione durante le fasi di
debolezza, appiattimento nelle fasi rialziste). È quindi essenziale
gestire l’esposizione obbligazionaria in modo flessibile.
• Rispetto ai livelli pre-crisi, i mercati periferici dell’area euro
scontano ancora elevate probabilità di default nei prossimi
5 anni. In un contesto di continua ripresa congiunturale,
riduzione del debito e politica monetaria accomodante da
parte della BCE, nei prossimi mesi ci attendiamo una
progressiva flessione dei premi al rischio.
• La curva dei rendimenti, attualmente ripida nel segmento
a media scadenza, potrebbe offrire ritorni interessanti sul rolldown. A fronte di rendimenti nel comlpesso ancora contenuti,
occorre cercare alternative nei segmenti obbligazionari che
offrono premi per il rischio.
Obbligazioni mercati emergenti • Dopo la debole performance di inizio anno, nelle ultime
settimane il debito emergente in valuta forte, quello in valuta
locale e le valute dei Paesi emergenti hanno evidenziato un
andamento positivo, nonostante i rischi geopolitici.
• Nella prima metà del 2014 le emissioni obbligazionarie dei
Paesi emergenti hanno raggiunto volumi record di quasi
70 miliardi di dollari, grazie in particolare all’intensa attività
di Indonesia, Messico, Polonia, Romania, Slovenia e Turchia.
• Alla luce del rinnovato interesse per l’asset class e dei timidi
segnali di stabilizzazione che emergono dagli indicatori
congiunturali, il contesto di mercato dei titoli governativi dei
Paesi emergenti resta positivo in un’ottica di lungo periodo.
Obbligazioni societarie
• Il segmento corporate dovrebbe continuare ad essere
supportato dalla ricerca di rendimento.
• I premi per il rischio di credito e i premi di liquidità “puri” (stimati
in base ai tassi di default impliciti del mercato vs. quelli storici
cumulati) riflettono valutazioni sempre più ambiziose, sia per
le obbligazioni societarie USA di categoria investment grade sia
per il segmento high yield.
• Nell’area euro gli stessi premi indicano che i titoli corporate
investment grade presentano valutazioni eque, mentre i titoli
high yield appaiono sempre più sopravvalutati.
Valute
• Nel medio periodo gli sviluppi delle rispettive politiche
monetarie (tapering/forward guidance della Fed vs. forward
guidance della BCE) restano un fattore determinate per il
cambio EUR/USD.
• Le politiche divergenti delle Banche Centrali di Stati Uniti
e area euro ed i fattori di sostegno strutturali all’USD (fra cui
il maggiore potenziale di crescita) implicano un dollaro più
forte, mentre la moneta unica appare moderatamente
sopravvalutata.
• Lo yen potrebbe deprezzarsi ulteriormente in vista di una
politica monetaria (ancora) più aggressiva.
Obbligazioni internazionali • Nel corso dell’anno si prevede un graduale aumento delle attese
di rialzo dei tassi USA, al momento praticamente nulle.
• I titoli a lunga scadenza potrebbero rimanere volatili, riflettendo
l’andamento degli indicatori congiunturali e le aspettative in
termini di politica monetaria.
Le affermazioni contenute nel presente documento potrebbero essere frutto di aspettative e previsioni riconducibili alle visioni e supposizioni attuali di chi lo ha redatto, e che riflettono la conoscenza o meno
di elementi di rischiosità o incertezza tali da far differire sostanzialmente i risultati reali da quelli espressi o impliciti nelle suddette affermazioni.
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Allianz Global Investors: Outlook Mensile – Agosto 2014
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l’investitore potrebbe non ricevere l’importo originariamente investito.
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Documento di approfondimento che non costituisce offerta al pubblico di prodotti finanziari.

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