bomonti elektrik mühendislik müşavirlik inşaat turizm ve

İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
BOMONTİ ELEKTRİK MÜHENDİSLİK
MÜŞAVİRLİK İNŞAAT TURİZM VE TİCARET A.Ş.
Fiyat Tespit Raporuna İlişkin Görüş
Haziran 2014
BOMONTİ ELEKTRİK MÜHENDİSLİK MÜŞAVİRLİK İNŞAAT
FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN GÖRÜŞ| HAZİRAN 2014
TURİZM
VE
TİCARET
A.Ş.
İçindekiler
1
Halka Arza İlişkin Genel Bilgiler ................................................................... 3
2
Şirket Hakkında Özet Bilgi .......................................................................... 4
3
Finansal Durum......................................................................................... 6
4
Değerleme Hakkında Özet Bilgi ................................................................... 7
5
Görüş ...................................................................................................... 9
İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
2
BOMONTİ ELEKTRİK MÜHENDİSLİK MÜŞAVİRLİK İNŞAAT
FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN GÖRÜŞ| HAZİRAN 2014
TURİZM
VE
TİCARET
A.Ş.
İşbu rapor, Sermaye Piyasası Kurulu’nun VII-128.1 sayılı Pay Tebliği’nin 29. Maddesinin 2. Fıkrasına istinaden
İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş.(“İş Yatırım”) Kurumsal Finansman Müdürlüğü tarafından Piramit Menkul
Değerler A.Ş.’nin (“Piramit Menkul”) Konsorsiyum Lideri olarak Bomonti Elektrik Mühendislik Müşavirlik
İnşaat Turizm Ve Ticaret A.Ş. (“Bomonti Elektrik” veya “Şirket”) paylarının halka arzı kapsamında hazırladığı
fiyat tespit raporunu değerlendirmek amacıyla hazırlanmış olup, yatırımcıların pay alım satımına ilişkin
herhangi bir tavsiye veya teklif içermemektedir. Yatırım kararlarının ilgili izahnamenin incelenmesi sonucu
verilmesi gerekmektedir. Rapor içerisinde bulunabilecek hata ve noksanlıklardan dolayı İş Yatırım hiçbir şekilde
sorumlu tutulamaz.
1
Halka Arza İlişkin Genel Bilgiler
Tablo 1: Halka Arza İlişkin Genel Bilgiler
Halka Arz Öncesi Sermaye
13.600.000 TL
Halka Arz Sonrası Sermaye
17.000.000 TL
Halka Arz Toplamı (Nominal)
3.400.000 TL
Sermaye Artırımı (Nominal)
3.400.000 TL
Halka Açıklık Oranı
% 20,00
Ek Satış
-
Aracı Kurum
Piramit Menkul Değerler A.Ş.
Halka Arz Yöntemi
Sermaye Artırımı
Halka Arz Satış Yöntemi
Borsa’da Satış - Sabit Fiyatla Talep Toplama
İşlem Göreceği Pazar
GİP (Gelişen İşletmeler Piyasası)
Fiyat
2,05 TL
Taahhütler
Şirket ortakları 1 yıl boyunca pay satmama taahhüdü vermiştir.
Şirket 1 boyunca bedelli sermaye artırımı yapmayacaktır.
Satışa Hazır Hale Getirilecek
Pay Adedi (Nominal)
850.000 TL (Halka arz edilecek payların %25’i)
Halka Arz Tarihi
10–11 Haziran 2014
Halka Arz Tutarı
6.970.000 TL
Kaynak: Piramit Menkul
İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
3
BOMONTİ ELEKTRİK MÜHENDİSLİK MÜŞAVİRLİK İNŞAAT
FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN GÖRÜŞ| HAZİRAN 2014
TURİZM
VE
TİCARET
A.Ş.
Tablo 2: Arz Öncesi ve Sonrası Ortaklık Yapısı
Ortaklık Yapısı
Bayram Kınay
Emine Kınay Çetin
Aysun Kınay Öngüç
Tülay Er
Fatma Taşkın
Halka Açık
Pay
Grubu
A
B
Arz Öncesi Yapı
Nominal
Sermaye Payı
Değer (TL)
1.352.400
%99,44
12.171.600
A
2.500
B
22.500
A
2.500
B
22.500
A
2.500
B
22.500
A
100
B
900
B
-
Toplam A Grubu Pay
1.360.000
Toplam B Grubu Pay
12.240.000
TOPLAM
13.600.000
%0,18
%0,18
%0,18
%0,01
Arz Sonrası Yapı
Nominal
Sermaye Payı
Değer (TL)
1.352.400
%79,55
12.171.600
2.500
22.500
2.500
22.500
2.500
22.500
100
900
%0,15
%0,15
%0,15
%0,01
%0,00
3.400.000
%20,00
%100,00
17.000.000
%100,0
Kaynak: Piramit Menkul
Halka arzdan elde edilecek gelir, kapasite ve verimlilik artışı için gerekli yatırımların finansmanında ve
işletme sermayesinin etkin kullanımı için harcanacaktır.
2
Şirket Hakkında Özet Bilgi
2007 yılında limited şirket olarak kurulan firma 2010 yılında unvan değişikliği ile anonim şirket haline
dönüşmüştür.
Herhangi bir iştiraki bulunmayan Şirket’in faaliyet konusu elektrik enerjisi üretimi için baraj kurulması,
işletmeye alınması, kiralanması, elektrik enerjisi üretimi, üretilen elektrik enerjisini ve/veya kapasitenin
müşterilere satışıdır.
Şirket, 25.03.2010 tarihli karar ile Adıyaman il sınırları içerisinde yer alan 6,744 MW kapasiteli Şifrin
Regülatörü ve Hidroelektrik Santrali (Şifrin-HES) için EÜ/2481-24/1609 numaralı üretim lisansını
almıştır.
Lisansa yönelik hazırlanan projenin geçici kabul tarihi 22.11.2012 olup, 49 yıllık olan bu lisansın bitiş
tarihi ise 25.03.2059’dir.
Şirket, 2013 yılında 15.966,68 MWh üretim ile 2,47 milyon TL gelir elde etmiştir. Şirket tarafından
yapılan açıklamada Türkiye genelinde devam eden kuraklık nedeniyle üretim seviyesinin beklentilerin çok
altında olduğu belirtilmiştir.
2012 yılının Aralık ayında üretime başlayan tesiste üretilen elektrik TEİAŞ’a (spot piyasa) satılmaktadır.
Şirket’in 2013 yılı elektrik satış fiyatının ağırlıklı ortalaması 155,14 TL/MW olarak gerçekleşmiş olup,
Piramit Menkul tarafından 2013 yılı piyasa takas fiyatının ağırlıklı ortalaması 145,63 TL/MW olarak
verilmiştir.
İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
4
BOMONTİ ELEKTRİK MÜHENDİSLİK MÜŞAVİRLİK İNŞAAT
FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN GÖRÜŞ| HAZİRAN 2014
TURİZM
VE
TİCARET
A.Ş.
Tablo 3: Şifrin HES Teknik Özellikler
Teknik Özellikler
Türbin Tipi
Türbin Adedi ve Kapasitesi
Pelton (dikey)
2 x 3,372 MW (6,744 MW)
Türbin Üreticisi
Wasser Kraft Volk AG
Cebri Boru
1,2 mt genişliğinde, 500 mt uzunluğunda
Yükleme Havuzu
20.000 m3 su tutma kapasitesi
İletim Kanalı
3,3 mt çapında, 500 mt uzunluğunda, 8.000 m3 su tutma kapasitesi
İletim Tüneli
3,3 mt çapında, 1,9 mt yüksekliğinde, 1.382 mt uzunluğunda
Regülatör Alanı
5.000 m3 su biriktirme alanı, 9 kapak ile tahliye imkanı
Enerji Nakil Hattı
33 km, 31,5 kV OG Seviyesi
Kaynak: Piramit Menkul Fiyat Tespit Raporu
Şirket’in yeni yatırım planları bulunmakta olup, bu yatırımlar ile kurulu gücü ve verimliliğini artırarak
üretim miktarını artırmayı planlamaktadır.
Bu işlemler sonrasında Şirket’in verdiği bilgilere göre yıllık 23.616,8 MWh olan üretim kapasitesi
37.559,5 MWh’ye ulaşacak olup, kapasite kullanım oranı ise %40’tan %49’a çıkacaktır.
Sözkonusu yeni yatırım planları aşağıda yer almaktadır:
1.
2 MW Kapasite Artışı (Kuyruk Suyuna 1 MW Lisanssız Elektrik Üretimi ve 1 MW Kapasite
Artışı Başvurusu):
Lisanssız elektrik üretimi kapsamında Şifrin HES projesinin türbin çıkışına (kuyruk suyuna) kurulmak
üzere 1 MW, kapasite artışı başvurusu ile 1 MW olmak üzere toplam 2 MW ek kapasite yatırımı
planlanmaktadır. Projenin yılsonuna kadar tamamlanması hedeflenmektedir.
Toplam yatırım büyüklüğünün 1.450.000 TL olarak hesaplanan proje için herhangi bir izin/onay
alınmamış durumdadır.
Kapasite artışı için öncelikle EPDK’ya lisans tadili için başvurulacak olup, başvuru uygun bulunursa ÇED
raporunun alınması için İl Çevre ve Şehircilik Müdürlüğü’ne başvurulacaktır. Bunun yanı sıra DSİ’nin
ilgili bölge müdürlüğünden onay alınması da gerekmektedir.
Onayların alınmasının ardından sistem kullanım ve bağlantı anlaşmaları yenilecek olup, proje son olarak
ETKB’nin onayına sunulacaktır. Bu onayların ardından ETKB Enerji İşleri Genel Müdürlüğü’nden geçici
kabul alınması gerekmektedir.
Lisanssız elektrik üretimi için ise, hazırlanan proje için İl Özel İdaresi’ne başvuruda bulunulacak olup,
onay alınması halinde DSİ’ye görüş vermesi için iletilecektir. DSİ’den olumlu görüş gelmesinin ardından
ilgili dağıtım sistemi işletmecisi olan şirket ile bağlantı ve sistem kullanım anlaşmaları imzalanacaktır.
Proje onayları ve kabul işlemlerini şebeke yöneticisi şirket yürütecektir.
2.
Taşkın Önleme Bentleri:
Kapasitenin etkin kullanımı amacıyla proje üst kotlarında DSİ onayları alınmak suretiyle taşkın önleme
bentleri kurulması planlanmaktadır. Böylece özellikle bahar aylarında kar sularının erimesi ve dere
yataklarında suların artmasıyla oluşan sel sularının hem çevre halkına verdiği zarar önlenecek hem de
İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
5
BOMONTİ ELEKTRİK MÜHENDİSLİK MÜŞAVİRLİK İNŞAAT
FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN GÖRÜŞ| HAZİRAN 2014
TURİZM
VE
TİCARET
A.Ş.
taşkın suları biriktirilerek üretim yapılmasına imkan sağlanacaktır. 2014 yılında başlanması planlanan
projenin Temmuz 2015’te tamamlanması hedeflenmektedir.
Proje ile mevcut verimliliğin %20 oranında artırılması planlanmaktadır. Ancak öngörülemeyen riskler ve
beklentinin altında yarar elde edilmesi ihtimalini nedeniyle %12,7 oranında etki yapacağı varsayılmıştır.
Toplam yatırım büyüklüğünün 1.750.000 TL olarak hesaplanan proje için herhangi bir izin/onay
alınmamış durumdadır.
DSİ’nin ilgili Bölge Müdürlüğü’nden onay gelmesi halinde daha önceden DSİ ve ETKB tarafından
onaylanan projelerde tadilat yapılıp tekrar onay alınması gerekebilecektir. Ayrıca arazi kullanımına ilişkin
orman izni alınması, irtifak hakkı tesisi ve kamulaştırma işlemlerine gerek duyulabilecektir.
3
Finansal Durum
Şirket’in 2013 yılsonu itibariyle 22.908.561 TL’lik net borcu bulunmaktadır. (AKEDAŞ borcu hariç)
Bunun yanı sıra Şirket’in AKEDAŞ’tan TEİAŞ hatlarına ulaşmak için kurulmuş olan yüksek gerilim hattı
bedelini yansıtan 4.748.396 TL alacağı bulunmaktadır. Bu rakam ticari olmayan alacak olması nedeniyle
Şirket’in nakit durumunda dikkate alınmıştır.
Tablo 4: Bomonti Elektrik Gelir Tablosu
Gelir Tablosu (TL)
Satışlar
Satışların Maliyeti
2013
2.512.388
-1.839.505
Brüt Kar
672.883
Genel Yönetim Giderleri
-546.734
Pazarlama, Satış, Dağıtım Giderleri
0
Araştırma ve Geliştirme Giderleri
0
Esas Faaliyet Kar/Zarar
Diğer Faaliyet Gelir/Giderleri
Net Faaliyet Kar/Zarar
Finansman Gelir/Giderleri (Net)
Diğer Faaliyet Gelirleri/Giderleri
Vergi Öncesi Kar
Vergiler
Ertelenmiş Vergi Gelir/Gideri
126.149
298
126.447
-5.097.726
0
-4.971.279
-78.412
-78.412
Vergi Karşılığı
0
Net Dönem Karı
-5.049.691
Azınlık Payları
Ana Ortaklık Payları
Hisse Başına Kazanç
Amortisman
FAVÖK
0
-5.049.691
-0,371
1.179.886
1.306.035
Kaynak: Piramit Menkul Fiyat Tespit Raporu
İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
6
BOMONTİ ELEKTRİK MÜHENDİSLİK MÜŞAVİRLİK İNŞAAT
FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN GÖRÜŞ| HAZİRAN 2014
TURİZM
VE
TİCARET
A.Ş.
Şirket’in 2013 yılı FAVÖK Marjı %51,9 seviyesindedir.
Şirket tarafından sağlanan projeksiyonlara göre 2014 yılı FAVÖK rakamının 1.955.918 TL olarak
gerçekleşmesi beklenmektedir.
4
Değerleme Hakkında Özet Bilgi
Piramit Menkul tarafından Şirket’in 2. Bölümde detayları verilen yatırımları belirtilen sürede başarı
ile tamamlayacağı kabul edilerek yapılan İndirgenmiş Nakit Akımları Analizinin yanı sıra;




FD/ FAVÖK 2013 ve 2014 (Firma Değeri/2013-2014 Faiz, Amortisman, Vergi ve Kira Öncesi
Karı)
PD/DD 2013 ve 2014 (Piyasa Değeri/2013-2014 Defter Değeri)
FD/NS 2013 ve 2014 (Firma Değeri/2013-2014 Net Satışlar)
Emsal Karşılaştırma Yöntemi
verileri kullanılarak Benzer Şirket Çarpanları Analizi yapılmıştır.
Piramit Menkul tarafından yurtiçinde faaliyet gösteren halka açık enerji şirketleri içerisinden seçilmiş olan
benzer şirket verilerinin analizi sonucu aşağıdaki çarpanlara ulaşılmıştır.
Tablo 5: Değerlemede Kullanılan Çarpanlar
FD/FAVÖK
2013
2014
Çarpan
Değişken (TL)
20,0x
1.306.035
AKEDAŞ
Alacağı (TL)
Net Nakit (TL)
Özsermaye
Değeri
FD/NS
2013
1.955.918
PD/DD
2014
6,5x
2.512.388
2013
2014
1,2x
2.385.266
14.092.203
12.741.080
4.748.396
4.748.396
4.748.396
-22.908.561
-22.908.561
-22.908.561
7.917.001
20.892.998
-19.55.262
-2.775.199
17.145.514
15.501.647
Kaynak: Piramit Menkul Fiyat Tespit Raporu
Çarpan analizi sonucu bulunan değerler incelendiğinde;



Yeni üretime geçmiş olan Bomonti Elektrik’in özkaynak biriktirmemiş olması ve kur riski nedeniyle
sahip olduğu özkaynağın da erimiş olması etkisiyle PD/DD ile bulunan değer potansiyel değerin
altında bulunmuş,
FD/NS çarpanı ile bulunan değerin, kuraklık yüzünden düşük gerçekleşen üretimlerin etkisiyle negatif
çıkması nedeniyle hesaplamaya katılmasının anlamsız olacağı kabul edilmiş,
FD/FAVÖK çarpanı ile bulunan değerin ise yine kuraklık nedeniyle düşük olması nedeniyle
hesaplamaya katılmaması gerektiği kabul edilmiştir. Bunun yanısıra 20,0x olan çarpanın çok yüksek
olduğu belirtilmiştir.
Bu nedenlerden ötürü Piramit Menkul FD/FAVÖK, FD/NS ve PD/DD çarpanları ile bulunan değerleri
hesaplamaya katmamıştır.
İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
7
BOMONTİ ELEKTRİK MÜHENDİSLİK MÜŞAVİRLİK İNŞAAT
FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN GÖRÜŞ| HAZİRAN 2014
TURİZM
VE
TİCARET
A.Ş.
Piramit Menkul tarafından Emsal Karşılaştırma Yöntemi uygulamak için ise 2010 ve 2012 yılında EÜAŞ
tarafından yapılmış olan Nehir Tipi Hidroelektrik Santrallerinin özelleştirmesinde gerçekleşmiş olan kWh
üretim kapasitesi başına ABD$ çarpanları esas alınmıştır.
Toplam 19 gruba ayrılarak özelleştirilen ancak 10 tanesinin kapanışı gerçekleşmiş olan bu santrallerin
satış fiyatları kullanılarak bulunan ortalama üretim çarpanı ise 1,20 ABD$/kWh olarak hesaplanmıştır.
Şifrin HES’in iyi dönemde %40, kurak dönemde ise %27 kapasite kullanım oranı ile faaliyet göstereceği
öngörülmüş ve bu rakamların ortalaması olan %33 kapasite kullanım oranı varsayımı ile geleceğe dönük
hesaplamalar yapılmıştır. Buna göre santralin, yıllık 19.483.992 kWh üretim yapacağı öngörülmüştür.
Tablo 6: Üretim Çarpanı Hesaplaması
Üretim Çarpanı Hesaplaması
Kapasite (MW)
KKO
Yıllık Üretim (kWh)
Üretim Çarpanı (ABD$/kWh)
ABD$/TL *
Firma Değeri (TL)
AKEDAŞ Alacağı (TL)
6,74
%33
19.483.992
1,20
2,09
48.865.852
4.748.396
NET Nakit (TL)
-22.908.561
Özsermaye Değeri (TL)
30.705.687
*05.05.2014 tarihli ABD$/TL döviz kuru.
Kaynak: Piramit Menkul Fiyat Tespit Raporu
Piramit Menkul benzer şirket çarpanları ile analizin yanısıra, Şirket’in hazırladığı projeksiyon ile
İndirgenmiş Nakit Akımları (İNA) analizi yaparak Özsermaye Değerine ulaşmıştır.
Şirket projeksiyonlarında normal şartlarda Şifrin HES’in kapasite kullanım oranı (KKO) beklentisinin
%35 üzeri olduğu öngörülmüş ve planlanan yatırımların ilerleyen yıllarda tamamlanacağı varsayılmıştır.
Bu doğrultuda 2014 için kuraklık etkisiyle %24 alınan KKO, 2015 yılında %40’a çıkıp sonraki yıllarda ise
%46 seviyesinde devam etmektedir. Projeksiyonlarda 2 MW kapasite artışı nedeniyle %3,5 KKO artışı
olacağı, taşkın bentlerinin yapımı ile ise %6 KKO artışı olacağı varsayılmıştır.
Elektrik satış fiyatı 2014 yılı için 0,16833 TL/kWh kabul edilmiş ve projeksiyon dönemi boyunca
enflasyon oranında artırılmıştır.
Amortisman harici işletme maliyeti 2014 yılı için %18, sonraki yıllar için ise %14 olarak kabul edilmiştir.
AOSM indirgeme oranı ise %11,25 olarak alınmıştır.
Sonuç olarak, 5 yıllık projeksiyon verileri ve terminal değer (artık değer) hesabı ile Şirket Değeri
49.078.741 TL, Özsermaye Değeri ise 30.918.576 TL olarak hesaplanmıştır.
Baz alınan çarpanlara göre Özsermaye Değeri hesaplaması yapılmış ve aşağıdaki tabloda gösterilen
oranlarda ağırlıklandırma ve iskonto yapılarak Özsermaye Değeri bulunmuştur.
İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
8
BOMONTİ ELEKTRİK MÜHENDİSLİK MÜŞAVİRLİK İNŞAAT
FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN GÖRÜŞ| HAZİRAN 2014
TURİZM
VE
TİCARET
A.Ş.
Tablo 7: Değerleme
Değerleme Metodolojisi
Çarpan
İNA
Emsal Karşılaştırma Yöntemi
Ağırlık
Özsermaye Değeri
(TL)
-
50%
30.918.576
1,20
50%
30.705.687
Halka Arz İskontosu Öncesi Özsermaye Değeri (TL)
30.812.132
Halka Arz İskontosu Öncesi Birim Pay Fiyatı (TL)
1.81
Halka Arz İskontosu (%)
8,8
Halka Arz İskontosu Sonrası Özsermaye Değeri (TL)
27.880.000
Halka Arz İskontosu Sonrası Birim Pay Fiyatı (TL)
2,05
Kaynak: Piramit Menkul Fiyat Tespit Raporu
5
Görüş
İş Yatırım tarafından Piramit Menkul’ün hazırlanmış olduğu Fiyat Tespit Raporu’nda yer alan değerleme
metodolojisi incelenerek değerleme ve halka arz fiyatı üzerine aşağıdaki görüşler oluşturulmuştur:

Halka arz değerlemesinde, halka açık şirket çarpanlarının kullanılması gerektiği ve görece çok yüksek
olan Aksu Enerji (38,0x) ve Zorlu Enerji (36,9x) çarpanlarının hesaplama dışı bırakılması ve bu
şekilde tekrar hesaplama yapılması gerektiği düşünülmektedir. Bu doğrultuda yeni FD/FAVÖK
ortalaması 20,0x yerine 11,2x olacaktır.

Emsal Karşılaştırma Yönteminde ise çoğunluğu 2010 yılı olmak üzere 2010 ve 2012 yıllarında
yapılmış olan EÜAŞ’a ait Nehir Tipi HES’lerin özelleştirme sonuçları baz alınmıştır. Bu ihalelerde
küçük kapasiteli santrallerin farklı büyüme beklentileri ve ihale psikolojisi nedeniyle yüksek
fiyatlandığı görülmektedir. Bu nedenle sadece 10 tanesinin devrinin gerçekleştiği bu özelleştirmelerin
halka arz fiyatının tespitinde emsal kabul edilmesinin iyimser bir yaklaşım olduğu düşünülmektedir.

Emsal Karşılaştırma Yöntemi uygulaması için, Piramit Menkul’ün kullandığı 1,20 ABD/kWh
çarpanın oldukça altında olan halka açıklanmış yerli yenilenebilir enerji alım-satım işlem çarpanları
veya ihale etkisine rağmen güncel fiyatlamaları göstermesi açısından, 2014 yılında Nehir Tipi
HES’ler için yapılan yeni özelleştirmeler baz alınabilecektir.
Tablo 8: Yerli Yenilenebilir Enerji Alım-Satım İşlem Çarpanları
Tarih
Ara.12
Haz.13
Ağu.13
Eki.13
Nis.14
Alıcı Şirket
Hedef Şirket
Aquila
Akfen Enerji
Hydropowerinvest
Aksa Enerji
Kapıdağ RES
Boydak Enerji
Nisan Enerji
Yüksel İnsaat
Yerli Alıcı
(Çobanlı HES)
Enso Hydro
Mor Elektrik
% 100 Hisse
Değeri (mn $)
Kurulu
Güç
(MW)
Üretim
Kapasitesi
(mn kWh)
Üretim
Çarpanı
($/kWh)
112,3
24,5
139,1
0,81
71,9
258,7
34,9
111,9
125
305,2
0,58
0,85
38,0
20,0
48,2
0,79
28,0
11,0
37,2
Ortalama
0,75
0,75
Kaynak: KAP, Mergermarket, Şirket İnternet Siteleri
İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
9
BOMONTİ ELEKTRİK MÜHENDİSLİK MÜŞAVİRLİK İNŞAAT
FİYAT TESPİT RAPORUNA İLİŞKİN GÖRÜŞ| HAZİRAN 2014
TURİZM
VE
TİCARET
A.Ş.
Tablo 9: 2014 yılı Nehir Tipi HES Özelleştirmeleri
Tesis
Esendal- Işıklar
Kayaköy
Dere-İvriz
Kurulu Güç
(MW)
1,34
2,56
1,64
Yıllık Üretim
(MWh)*
5,99
10,89
3,85
Fiyat (mln $)
1,85
10,30
2,30
Ortalama
* 2010 yılı verileri
Üretim Çarpanı
($/kwh)
0,31
0,94
0,60
0,62
Kaynak: ÖİB, Piramit Menkul

Son dönemde gerçekleşen ve halka açıklanmış olan yerli yenilenebilir enerji işlemlerinin üretim
çarpanı ortalaması 0,75 ABD$/kWh çıkarken, 2014 yılında yapılmış olan EÜAŞ’a ait Nehir Tipi
HES’lerin özelleştirmesi sonucu ortaya çıkan üretim çarpanı ise 0,62 ABD$/kWh olduğu
görülmektedir. Özetle bu iki yöntem sonucu bulunan güncel değerlerin 1,20 ABD$/kWh değerinin
oldukça altında olduğu görülmektedir.

Çarpan analizlerinin yanı sıra, İNA metodolojisinin yapılması planlanan yatırımların gerçekleşeceği
varsayımı ile yapılmış olmasının oldukça iyimser bir yaklaşım olduğu düşünülmektedir. Yatırımların
verimliliğe etkileri tartışılmaksızın, şuana kadar hiçbir izin ve onay alınmamış olan yatırımların;
yapılamayabileceği veya belirtilen tarih aralığında yapılamayabileceği hususunun göz önünde
bulundurulması gerektiği düşünülmektedir.

Mevcut kuraklığın ne zaman biteceğinin belirsiz olması ve bitmesi halinde bile geçmiş üretim
verilerinin olmaması nedeniyle tesis üretiminin ne seviyelerinde olacağının belli olmaması, kabul
edilmiş olan kapasite kullanım oranının gerçekleşebilmesi için risk oluşturmaktadır.
SONUÇ OLARAK;
Konsorsiyum Lideri Piramit Menkul tarafından halka arz fiyatı 2,05 TL olarak belirlenmiş olup, yapılan
incelemeler sonucunda piyasa çarpanlarının kullanılmamış olması, yüksek emsal karşılaştırma yöntemi
çarpanı ve iyimser KKO projeksiyonları nedeniyle belirlenen halka arz fiyatının makul olmadığı
kanaatine varılmıştır.
İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
10

Download Report