ベンチャーファイナンス応用研究

講義１．イントロダクション
社会人MBA
ベンチャー・ファイナンス応用研究
{
{
{
{
{
神戸大学大学院経営学研究科助教授
忽那憲治
Email: [email protected]
URL: http://www.b.kobe-u.ac.jp/kutsuna/index.htm
{
{
担当教官とTAの自己紹介
講義の目的と進行チャート
成績評価
受講生の自己紹介
メーリング・リスト管理者の決定とメーリング・リスト
の作成
各講義の課題およびグループ分けを確認する担当
者の決定
各講義課題のためのグループ分け
1
担当教官・TA
{
{
z
{
講義の目的
担当教官忽那憲治
ティーチング・アシスタント
z
{
{
高橋陽二（前期博士課程２年）
小山陽平（前期博士課程１年）
{
「ベンチャー・ファイナンス応用研究」受講者
のメーリングリスト（管理担当者の決定）
z
2
{
連絡、講義資料の配付、質問等に使用
{
企業家活動（アントレプレナーシップ）の重要
性およびわが国の現状・課題を理解する。
企業家活動における「ファイナンス」の重要
性およびわが国の現状・課題を理解する。
企業家活動に伴うリスクをできる限り小さく
するための「手法」について理解・実践する。
企業家活動を実践するための準備作業とし
て、ビジネス・プランを作成する。
企業家活動「研究」の重要性および分析枠
組み、リサーチ・デザインの設計を理解する。
3
成績評価
{
課題（講義２）
５つのレポートによる評価（20点＊５）
z
z
z
z
z
4
{
ベンチャー企業の企業分析
ベンチャー・キャピタルの企業分析
ビジネス・プランの作成
中小企業・ベンチャー企業向け施策の評価・提
言
企業家活動研究のリサーチ・デザイン
{
{
5
デイビッド・ストーリー『アントレプレナーシップ入門』
の第１章と第２章を読んで、企業家活動の重要性
および、企業家活動を対象とした研究の重要性を
報告（２グループ程度）
London Business School, Global
Entrepreneurship Monitor, 2002 Executive
Reportを読んで、国際比較の視点から日本の企
業家活動の現状を報告（２グループ程度）
『中小企業白書』2002年版、2003年版の第１部、
第２部、『新規開業白書』 2002年版、2003年版を
読んで日本の企業家活動の現状と制約要因につ
いて報告（２グループ程度）
6
1
テーマ１
講義２．企業家活動の役割・現状・課題
{
{
{
企業家活動（アントレプレナーシップ）の重要
性、企業家活動を対象とした研究の重要性
を理解する。
国際比較の視点から見た日本の企業家活
動の現状と課題を理解する。
日本の企業家活動の現状と制約要因を理
解する。
{
企業家活動の重要性
z
z
{
企業家活動を対象とした研究の重要性
雇用創出、経済活性化、技術革新
（資料）
z
デイビッド・ストーリー『アントレプレナーシップ入
門』有斐閣、2003年。
7
テーマ２
{
{
テーマ３
国際比較の視点から見た日本の企業家活
動の現状と課題
z
8
{
{
Total Entrepreneurial Activity (TEA) Index
日本の企業家活動の現状と制約要因
（資料）
z
（資料）
z
z
z
z
London Business SchoolのGEM 2002 Executive
report
下記のホームページから入手
http://www.london.edu/fem/Research/
research.html
中小企業庁『中小企業白書』2002年版、2003年
版。
国民生活金融公庫総合研究所『新規開業白書』
2002年版、2003年版。
9
課題（講義３）
{
{
{
10
講義３．ベンチャー企業の分析（１）
経営戦略分析（産業分析、競争戦略分析、企業戦
略分析）の基礎知識の習得のため、パレプ他『企業
分析入門』の第１章と第２章、マイケル・ポーター
『競争戦略論Ⅰ』の第１章と第２章を読んでおく。
企業家（経営チーム）の分析の基礎知識の習得の
ため、ティモンズ『ベンチャー創造の理論と戦略』の
第６章と第７章を読んでおく。
企業分析で取り上げるタリーズ・コーヒー・ジャパン
（現フードエックス・ブローブ）と、比較対象企業のス
ターバックス、ドトールの企業データ（ホームページ、
有価証券報告書、発行目論見書等）を入手しておく。
11
{
{
{
経営戦略分析（産業分析、競争戦略分析、
企業戦略分析）の基礎を理解する。
企業家（経営チーム）分析の基礎を理解す
る。
ベンチャー企業の分析を実践する。
12
2
テーマ１
{
{
{
{
テーマ２
経営戦略分析（産業分析、競争戦略分析、
企業戦略分析）の基礎
Five Forces Analysis
セグメンテーション、ポジショニング
（資料）
z
z
{
{
{
企業家（経営チーム）の分析
報酬とインセンティブ
（資料）
z
ジェフリー・ティモンズ『ベンチャー創造の理論と
戦略』ダイヤモンド社、1997年、第７章。
パレプ、ヒーリー、バーナード『企業分析入門（第
２版）』東京大学出版会、2001年。
マイケル・ポーター『競争戦略論Ⅰ』ダイヤモンド
社、1999年。
13
テーマ３
{
{
{
{
{
{
課題（講義４）
企業分析の実践
グループに分かれて産業分析、競争戦略分析、企業戦略分析、
経営チーム分析を進める。
分析業界はコーヒー・ショップ
分析対象企業はタリーズ・コーヒー
比較対象企業はスターバックスとドトール
（資料）
z
z
各社のホームページ、有価証券報告書、発行目論見書等。
創業者（経営者）の著書。
{
{
{
14
{
{
{
松田公太『すべては一杯のコーヒーから』新潮社、2002年。
鳥羽博道『想うことが思うようになる努力：ドトールコーヒー成功の原
理・原則』プレジデント社、1999年。
ハワード・シュルツ、ドリー・ジョーンズ・ヤング『スターバックス成功
物語』日経BP社、1998年。
財務分析の基礎知識の習得のため、パレプ
他『企業分析入門』の第３章と第９章を読ん
でおく。
各グループでタリーズ・コーヒーの産業分析、
競争戦略分析、企業戦略分析、経営チーム
分析を進める。
財務分析を行うために、分析対象企業と比
較対象企業のデータを入手し、ノート・パソコ
ンに入力しておく。
15
講義４．ベンチャー企業の分析（２）
{
{
{
16
テーマ１
財務分析（比率分析）の基礎を理解する。
財務分析（キャッシュ・フロー分析）の基礎を
理解する。
ベンチャー企業の分析を実践する。
17
{
財務分析（比率分析）
z
z
時系列分析
クロス・セクション分析（対象企業との比較）
18
3
テーマ２
{
テーマ３
財務分析（キャッシュ・フロー分析）
z
z
z
{
営業キャッシュフロー
投資キャッシュフロー
財務キャッシュフローの推移を分析。
企業分析の実践
z
グループに分かれて財務分析（比率分析と
キャッシュ・フロー分析）を進める。
19
課題（講義５）
{
{
{
20
講義５．新規事業のコンセプトと戦略
新規事業のアイデア（ビジネス・アイデア）を各自で
考えておく。
新規事業のコンセプトに関する基礎知識の習得の
ため、マグレイス、マクミラン『アントレプレナーの戦
略思考技術』の第１章∼８章を読んでおく。
新規事業を実施・継続するための戦略に関する基
礎知識の習得のため、マグレイス、マクミラン『アン
トレプレナーの戦略思考技術』の第９章と大江・北
原『儲けの戦略』の第５章を読んでおく。
{
{
{
新規事業のコンセプトを固めるための基礎
を理解する。
企業分析における産業分析、競争戦略分析、
企業戦略分析、経営チーム分析の逆の視
点からの分析
ビジネス・プランの作成
21
テーマ１
{
{
z
z
{
{
テーマ２
新規事業のフレームワーク
製品サービスの差別化と再構築
z
{
{
Q&A法
消費チェーン分析
アトリビュート分析
{
{
市場セグメントの見直し
（資料）
z
z
22
参入戦略
儲けの戦略
反撃戦略
（資料）
z
リタ・マグレイス、イアン・マクミラン『アントレプレナーの戦
略思考技術』ダイヤモンド社、2002年。
大江建、北原康富『儲けの戦略』東洋経済新報社、2002
年。
23
z
リタ・マグレイス、イアン・マクミラン『アントレプレ
ナーの戦略思考技術』ダイヤモンド社、2002年。
大江建、北原康富『儲けの戦略』東洋経済新報
社、2002年。
24
4
テーマ３
{
{
{
課題（講義６）
ビジネス・アイデア
各自で考えたビジネス・アイデアを出し合う
グループ討論と全体討論
{
{
{
忽那『中小企業金融とベンチャー・ファイナ
ンス』の序章と終章を読んでおく。
わが国で利用可能な資金調達方法をリスト
アップしておく。
板倉『社長失格』を読んで、ハイパーネット
社の資金調達のどこに問題があったかにつ
いて各グループで意見をまとめておく。
25
テーマ１
講義６．ベンチャー企業の資金調達方法
{
{
{
{
26
資金供給方法（融資と出資）の違いについ
て理解する。
企業の成長ステージと資金調達方法の変遷
について理解する。
ベンチャー企業にとっての資金調達方法選
択の重要性について理解する。
コーポレート・ファイナンスとベンチャー・ファ
イナンスの違いについて理解する。
{
{
{
融資と出資の違い
融資資金の提供者（銀行）は何を重要視す
るか。
出資者（ベンチャー・キャピタル）は何を重要
視するか。
27
テーマ２
{
z
z
z
z
{
テーマ３
企業の成長ステージと資金調達方法の変遷
z
28
シード期
スタートアップ期
その他のアーリーステージ
成長期
成熟期
{
{
{
{
ベンチャー企業にとっての資金調達手段選
択の重要性
板倉『社長失格』のケースで議論
アメリカのケースとの比較
（資料）
z
タリーズ・コーヒーのケース
z
29
板倉雄一郎『社長失格』日経BP、1998年。
ジェリー・カプラン『シリコンバレー・アドベン
チャー』日経BP、1995年。
30
5
テーマ４
{
{
{
{
課題（講義７）
コーポレート・ファイナンスの基礎理論（DCF, Discount
Rate, Net Present Value）
ベンチャー・ファイナンスへのNPV理論適用の問題点
コーポレート・ファイナンスとベンチャー・ファイナンスの違い
（株主の価値最大化と起業家の価値最大化）（分散投資が可
能な投資家と分散投資が困難な起業家）
（資料）
z
z
z
{
{
大江、北原『儲けの戦略』を読んでおく。
付録のソフトウェアをノート・パソコンにイン
ストールしておく。
ブリーリー、マイヤーズ『コーポレート・ファイナンス（上）』日経
BP、2002年、第２章∼第６章。
Richard Smith and Janet Smith (2003)
Entrepreneurial Finance (2nd Edition), Wiley.
山本一彦「21世紀のアントレプレナー・ファイナンス」『月刊資本
市場』2003年、10月号。
31
講義７．新事業のコンセプトとシュミレー
ション
{
{
{
{
32
テーマ１
リスク分析とシュミレーション（モンテカルロ・
シュミレーション）の基礎について理解する。
DDP (Discovery Driven Planning)の基礎に
ついて理解する。
逆損益計算法の基礎について理解するとと
もに、具体的ケースで実践する。
マイルストン計画法の基礎について理解す
るとともに、具体的ケースで実践する。
{
{
{
新事業のリスク分析の基礎
モンテカルロ・シュミレーションの基礎
クリスタル・ボールを使った実践
z
z
z
z
①コストの見積もり
②事業計画（複数プロジェクト）の中での選択
③売上予測
等々
33
テーマ２
{
z
z
z
{
テーマ３
DDP (Discovery Driven Planning)の基礎
z
{
目標設定
プロフィット・モデルの作成
仮説の抽出
事業の評価と分析
z
逆損益計算法の実践
z
z
{
（資料）
z
34
（資料）
z
リタ・マグレイス、イアン・マクミラン『アントレプレナーの戦
略思考技術』ダイヤモンド社、2002年。
大江建、北原康富『儲けの戦略』東洋経済新報社、2002
年。
35
ケースの紹介
各グループで各自の新事業プランを検討
z
リタ・マグレイス、イアン・マクミラン『アントレプレ
ナーの戦略思考技術』ダイヤモンド社、2002年。
大江建、北原康富『儲けの戦略』東洋経済新報
社、2002年。
36
6
テーマ４
{
マイルストン計画法の実践
z
z
{
課題（講義８）
{
ケースの紹介
各グループで各自の新事業プランを検討
{
（資料）
z
z
リタ・マグレイス、イアン・マクミラン『アントレプレ
ナーの戦略思考技術』ダイヤモンド社、2002年。
大江建、北原康富『儲けの戦略』東洋経済新報
社、2002年。
{
{
忽那『中小企業金融とベンチャー・ファイナンス』の
第１章∼３章、忽那・山田・明石『日本のベンチャー
企業』の第５章を読んでおくこと。
ストーリー『アントレプレナーシップ入門』の第７章を
読んでおくこと。
リレーションシップ・バンキングとクレジット・スコアリ
ングに関する文献を読んでおくこと。
池田銀行、八光信用金庫のヒアリング記録集を読
んでおくこと。
37
38
講義８．銀行融資
{
{
{
テーマ１
{
日本の中小企業およびベンチャー企業向け
融資の現状について理解する。
銀行の融資審査に関する基礎（リレーション
シップ・バンキングとクレジット・スコアリン
グ）について理解する。
銀行の融資担当者をゲストに、銀行融資の
あり方や問題点について議論する。
日本の中小企業およびベンチャー企業向け融資の
現状
z
z
z
z
{
時系列分析
クロス・セクション分析（業種別）
金融機関業態別分析
中小企業・ベンチャー企業と銀行との関係（銀行サービス
に対する満足度）
（資料）
z
z
忽那憲治『中小企業金融とベンチャー・ファイナンス』東洋
経済新報社、1997年、第１章∼第３章。
忽那憲治、山田幸三、明石芳彦編『日本のベンチャー企
業』日本経済評論社、1999年、第５章。
39
40
テーマ２
{
銀行の融資審査に関する基礎知識
z
z
{
テーマ３
{
リレーションシップ・バンキング
クレジット・スコアリング
{
z
（資料）
z
z
z
銀行の融資担当者をゲストに議論
（資料）
由里宗之『リレーションシップ・バンキング入門』
金融財政事情研究会、2003年。
エリザベス・メイズ『クレジット・スコアリング』シグ
マベイスキャピタル、2001年。
デイビッド・ストーリー『アントレプレナーシップ入
門』有斐閣、2003年、第７章。
41
z
z
池田銀行と八光信用金庫のヒアリング記録集
下記のホームページ（業績一覧→ワーキングペー
パー）より入手。
http://www.b.kobeu.ac.jp/kutsuna/index.htm
42
7
課題（講義９）
{
{
{
講義９．ベンチャー・キャピタル
忽那『中小企業金融とベンチャー・ファイナ
ンス』の第５章と第６章を読んでおくこと。
アメリカのVCを扱ったストルス『eボーイズ』
を読んでおくこと。
株式公開VC５社の企業データ（ホームペー
ジ資料、有価証券報告書、目論見書等）を
入手し、データをノート・パソコンに入力して
おくこと。
{
{
{
ベンチャー・キャピタル投資の基礎について
理解する。
ベンチャー・キャピタル投資の現状（日米英）
について理解する。
日本の株式公開VC５社のデータを分析し、
わが国VCが抱える問題について議論する。
43
テーマ１
{
テーマ２
ベンチャー・キャピタル投資の基礎
z
z
z
44
パートナーシップ形態
資金調達から資金回収まで
投資対象と投資審査（ベンチャー企業の企業価値の評価
方法）
DCF法
マルチプル法
{ ベンチャー・キャピタル・メソッド
{ ファースト・シカゴ法
{
z
z
z
{
{
{
{
ベンチャー・キャピタル投資の現状
（資料）
z
（資料）
z
ジェフリー・ティモンズ『ベンチャー創造の理論と戦略』ダイ
ヤモンド社、1997年、第14章。
日本
アメリカ
イギリス
z
忽那憲治『中小企業金融とベンチャー・ファイナ
ンス』東洋経済新報社、1997年、第５章、第６
章、第８章。
各国のVC協会のホームページ（忽那ホーム
ページのLINKを参照）
45
課題（講義10）
テーマ３
{
株式公開VC５社のデータを各グループで分析
z
z
z
z
z
{
46
{
JAFCO
NIF Ventures
{
ソフトバンク・インベストメント
日本アジア投資
フューチャー・ベンチャーキャピタル
忽那『中小企業金融とベンチャー・ファイナ
ンス』第４章、６章、７章を読んでおくこと。
タリーズ・コーヒーの発行目論見書（第１部
証券情報）、訂正目論見書を読んでおくこと。
（資料）
z
各VCのホームページ、有価証券報告書、発行目論見書
等。
47
48
8
講義１０．新規公開市場（IPO）
{
{
{
{
テーマ１
新規公開市場の現状について理解する。
新規公開のプロセスと証券会社の役割につ
いて理解する。
新規公開コストについて理解する。
新規公開企業の特徴について理解する。
{
新規公開市場の現状（日本）
z
z
z
{
{
{
JASDAQ
マザーズ
ヘラクレス（旧ナスダック・ジャパン）
新規公開市場の現状（アメリカ）
新規公開市場の現状（イギリス）
（資料）
z
z
忽那憲治『中小企業金融とベンチャー・ファイナンス』東洋
経済新報社、1997年、第４章、第６章、第７章。
各国証券市場のホームページ（忽那ホームページの
LINKを参照）
49
テーマ２
{
{
テーマ３
新規公開のプロセス
z
50
{
タリーズ・コーヒーのケース
{
z
公開価格の決定
z
初値の決定
{
（資料）
z
z
z
入札方式とブックビルディング方式
{
新規公開コスト
直接的コスト
マーケット・メイキングとダッチ方式
{
間接的コスト（アンダープライシング）
{
タリーズ・コーヒーのケース
市場全体の傾向
（資料）
{
タリーズ・コーヒーの発行目論見書と訂正目論
見書。
引受手数料
その他のコスト
{
z
タリーズ・コーヒーの発行目論見書と訂正目論見書。
51
課題（講義11）
テーマ４
{
新規公開企業の特徴
z
z
z
{
{
{
{
業種
規模
所在地域
{
証券会社（アンダーライター）の役割
日米英のアンダーライターの引受活動
（資料）
z
52
{
忽那憲治『中小企業金融とベンチャー・ファイナンス』東洋
経済新報社、1997年、第４章、第６章、第７章。
53
バレプ他『企業分析入門』の第10-13章を
読んでおくこと。
渡辺『ケースと図解で学ぶ企業価値評価』も
あわせて参照。
タリーズ、スターバックス、ドトールの株価
データ（日時ベース）と、同時期のインデック
スのデータ（例えばJASDAQ Index）を入
手し、ノート・パソコンに入力しておく。
54
9
講義１１．ベンチャー企業の分析（３）
{
{
将来性分析、企業価値評価（バリュエーショ
ン）の基礎を理解する。
将来性分析、企業価値評価（バリュエーショ
ン）の実践。
テーマ１
{
{
{
{
{
将来性分析、企業価値評価（バリュエーション）の
基礎
DCF法
資本コスト（Discount Rate）とCAPM
リアル・オプション
（資料）
z
z
z
パレプ、ヒーリー、バーナード『企業分析入門（第２版）』東
京大学出版会、2001年。
渡辺茂編『ケースと図解で学ぶ企業価値評価』日本経済
新聞社、2003年。
トム・コープランド他『企業価値評価』ダイヤモンド社、
2002年。
55
課題（講義12）
テーマ２
{
{
{
将来性分析、企業価値評価（バリュエーション）の
実践
タリーズ・コーヒーのケース
（資料）
z
z
z
56
{
{
パレプ、ヒーリー、バーナード『企業分析入門（第２版）』東
京大学出版会、2001年。
渡辺茂編『ケースと図解で学ぶ企業価値評価』日本経済
新聞社、2003年。
トム・コープランド他『企業価値評価』ダイヤモンド社、
2002年。
{
{
ガブロン他『起業家社会』を読んでおくこと。
ストーリー『アントレプレナーシップ入門』の第８章と
StoreyのSix Steps to Heavenの論文を読んで
おくこと。
忽那の信用保証制度に関する論文と、江島の中小
企業創造活動支援政策に関する論文を読んでおく
こと。
わが国の施策については、『中小企業白書』2002
年版、2003年版の施策編を合わせて参照。
57
講義１2．中小企業・ベンチャー企業支援
施策
{
{
{
58
テーマ１
中小企業・ベンチャー企業向け施策の評価
方法について理解する。
わが国の支援施策の現状について分析す
る。
世界の支援施策に学ぶとともに、わが国の
支援施策について有効な施策に向けた改
善点の提言を行う。
59
{
{
施策評価の視点
ストーリー「天国への６つのステップ」
z
z
{
モニタリング（第１∼第３ステップ）
エバリュエーション（第４∼第６ステップ）
（資料）
z
Storey, D. (2000), Six Steps to Heaven:
Evaluating the Impact of Public Policies to
Support Small Businesses in Developed
Economics, Sexton, D.L. and Landström, H.
eds. Handbook of Entrepreneurship, Blackwell.
60
10
テーマ２
{
わが国の施策の現状（例として２つの制度を検討）
z
z
{
テーマ３
信用保証制度
中小企業創造活動促進政策
{
世界の支援施策に学ぶ
{
わが国の施策を各グループで１つ取り上げ
分析し、改善点の提言
{
（資料）
z
（資料）
z
z
z
忽那憲治「わが国信用保証制度の改革の方向性をめぐって」中
小企業総合事業団『信用保険』第46巻第１号、2003年１月。
忽那憲治「中小企業金融における信用保証制度の役割−わが
国信用保証制度改革に関する論点整理に向けて−」全国信用
保証協会連合会『信用保証』第105号、2003年３月。
江島由裕「創造的中小企業支援政策の評価」『一橋ビジネスレ
ビュー』第50巻２号、2002年。
z
z
起業家社会の構築に向けたイギリスの施策
グループ討論と全体討論
ロバート・ガブロン、マーク・コーリング、ジェラル
ド・ホルサム、アンドレア・ウェストール『起業家
社会』同友館、2000年。
61
課題（講義13）
{
{
62
講義１3．学術研究とリサーチ・デザイン
De Vaus, Research Design in Social
Research, 2001, Part 1 (chap.1-3)を
読んでおくこと。
３つ程度の研究テーマを取り上げる（忽那が
指定）。各グループでそのテーマに関連する
論文を３∼５本、海外のトップジャーナルか
ら見つけだす。
{
{
リサーチ・デザインの設計に関する基礎知
識を習得する。
企業家活動を対象とした英文の学術研究を
取り上げ、リサーチ・デザインについて議論
する。
63
テーマ１
{
z
z
z
{
{
テーマ２
リサーチ・デザインの設計
z
64
{
Experimental Designs
Case Study Designs
Longitudinal Designs
Cross-Sectional Designs
z
z
z
データの収集
（資料）
z
企業家活動を対象とした英文の学術研究を
取り上げ議論
z
De Vaus, Research Design in Social Research,
2001, Sage Publications, Part 1 (chap.1-3)
{
65
分析アプローチ
データセットの魅力
論文の独自性（なぜアクセプトされたか）
論文の課題と改善のための提案
グループ討論と全体討論
66
11
課題（講義14）
{
{
{
講義１4．最終発表会（１）
ベンチャー企業の企業分析の発表（２グ
ループ）にむけた資料を準備しておくこと。
ベンチャー・キャピタルの企業分析の発表
（２グループ）にむけた資料を準備しておくこ
と。
ビジネスプランの発表（２グループ）にむけた
資料を準備しておくこと。
{
{
{
ベンチャー企業の企業分析の発表
ベンチャー・キャピタルの企業分析の発表
ビジネス・プランの発表
67
課題（講義15）
{
{
68
講義１5．最終発表会（２）
施策評価の発表（３グループ）にむけた資料
を準備しておくこと。
リサーチ・デザイン分析の発表（３グループ）
にむけた資料を準備しておくこと。
69
{
{
施策評価・提言の発表
リサーチ・デザインの発表
70
最終の課題提出
{
５つのレポートをグループの代表者が提出
（締め切り日は後日指定）
z
z
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ベンチャー企業の企業分析
ベンチャー・キャピタルの企業分析
ビジネス・プランの作成
中小企業・ベンチャー企業向け施策の評価・提
言
企業家活動研究のリサーチ・デザイン
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