Le misure di finanza per la crescita a favore della

Ministero dello Sviluppo economico
Le misure di finanza per la crescita
a favore della patrimonializzazione
e della finanza d’impresa.
Stefano Firpo
Capo della Segreteria Tecnica del Ministro
Milano, 26 settembre 2014
Le imprese italiane sono troppo dipendenti dal
credito bancario
Struttura finanziaria delle imprese
100%
5%
27%
25%
23%
24%
80%
13%
15%
60%
24%
44%
28%
Debiti commerciali
Equity
Prestiti a MLT
40%
18%
36%
29%
28%
Titoli di debito
55%
22%
20%
18%
0%
Prestiti a BT
4%
Italia
11%
17%
10%
Francia
4%
Germania
7% 1%
Spagna
12%
Regno Unito
2
Produttività che flette e capital misallocation
L’economia italiana ha perso
slancio negli ultimi vent’anni
principalmente a causa della
riduzione registrata dalla
produttività manifatturiera
(misurata in termini di Total
Factor Productivity)
Sembrano esserci evidenze
di una scarsa efficienza nella
allocazione delle risorse,
che sono state indirizzate
prevalentemente verso i
settori con la minore
crescita di produttività
3
Dopo anni di “credito facile” (e male allocato),
è arrivato il credit crunch …
L’entrata nell’UEM ha reso
più facile l’accesso al
credito
Il credito è divenuto
“commodity” e “variabile
indipendente”
Il banco-centrismo è
aumentato
Il credito bancario nel nostro Paese per molti anni, a partire dal 2000, è cresciuto
in misura ben superiore alla dinamica dei fondamentali economici (investimenti,
produzione).
Dal picco di novembre 2011 si sono persi € 84 miliardi di credito bancario alle
imprese (ossia il 9,2% del totale), € 11 miliardi solo negli ultimi 12 mesi
Il deleveraging degli attivi potrebbe continuare e assumere connotati ancora più
ampi. Gli impieghi al settore privato in Italia potrebbero contrarsi di ulteriori € 100
4
- 150 miliardi
… e l’incremento dei costi di finanziamento per
le imprese
L’incremento dei tassi sui titoli di Stato italiani ha avuto anche la conseguenza di
peggiorare le condizioni creditizie per le imprese, in precedenza allineate a quelle
praticate in Germania e in Francia
Anche le imprese che riescono ad accedere al credito, quindi, si trovano in una
condizione difficile sullo scenario competitivo internazionale, pagando in media
circa 180 p.b. in più rispetto alle concorrenti tedesche e 190 p.b. rispetto alle
5
francesi
La “tenaglia” che comprime gli impieghi
L’attuale scenario regolamentare e macroeconomico nel quale operano le
banche italiane limita fortemente la capacità di erogare credito. Le criticità:
L’incremento delle sofferenze e dei crediti problematici. Secondo gli ultimi
dati della Banca d’Italia, a luglio 2014 le sofferenze lorde toccano i 172
miliardi di euro, quelle nette i 78 miliardi
Il permanere di uno strutturale funding gap tra raccolta e impieghi, in
particolare a lungo termine, a causa del “flight to quality” degli investitori
Il processo di asset quality review dei bilanci delle banche europee da
parte della Bce, e la necessità di ulteriori ricapitalizzazioni ovvero di
riduzione degli attivi
La normativa di Basilea 3, con requisiti patrimoniali più severi e pro-ciclici,
si è rivelata un’occasione mancata per orientare maggiormente il nostro
sistema bancario verso il mercato. E’ stato mero adempimento
regolamentare e non occasione di ridefinizione del modello di business.
L’adozione dei rating interni ha comportato ancora maggior “risk
warehousing” non “portando sul mercato” i portafogli i rischio delle banche
6
La liberalizzazione della finanza d’impresa
Con i due “Decreti Sviluppo” nel 2012 sono stati introdotti gli strumenti per
aprire un circuito d’intermediazione diretto tra risparmio e investimento
In particolare, sono stati rimossi molti ostacoli all’accesso e alla sollecitazione
al mercato dei capitali da parte di emittenti finora esclusi, come le imprese
non quotate anche di media e piccola dimensione
Medesimo trattamento fiscale
Cd “grandi
emittenti”
(società
quotate)
Grandi Medie e piccole
imprese
imprese
Diverso trattamento
Microimprese,
società di
persone,
cooperative,
artigiane,
familiari
7
Corporate Italia: una nuova asset class
• L’obiettivo è quello di indirizzare stabilmente il risparmio nazionale finora
prevalentemente investito in asset “sovereign” o corporate estero, verso una
nuova asset class rappresentativa del meglio del Corporate Italia
• Il meglio del nostro “Quarto Capitalismo”, un universo composto da 5-15 mila
imprese, diviene così visibile sui radar degli investitori nazionali e internazionali
Risparmio di lungo termine (sinistra) e relativa allocazione (destra; esclusi investimenti immobiliari)
600
100%
16,0%
500
80%
37
400
73
21,1%
RISERVE TECNICHE ASSICURATIVE
FONDI PENSIONE
BOND GOVERNATIVI
60%
BOND SOCIETARI
300
FONDI COMUNI E LIQUIDITA'
CASSE DI PREVIDENZA PROFESSIONISTI
200
AZIONI
40%
57,6%
382
20%
100
0
dati in miliardi di Euro
0%
5,3%
8
I contenuti dei due Decreti Sviluppo del 2012
Le misure previste dai “Decreti Sviluppo” hanno disciplinato l’emissione di
strumenti di debito a breve termine (cambiali finanziarie) e a medio - lungo
termine (obbligazioni), anche a contenuto subordinato e partecipativo
Sono stati eliminati i limiti previsti dall’articolo 2412 del codice civile (doppio
del capitale sociale) alle emissioni obbligazionarie quotate da parte delle SpA
È stata estesa anche alle società non quotate che emettono titoli di debito:
la deducibilità degli interessi passivi secondo le stesse regole previste per
le società quotate, con riferimento ai titoli quotati su mercati regolamentati
o sistemi multilaterali di negoziazione, ovvero a quelli sottoscritti da
investitori qualificati che non detengano più del 2% del capitale
la deducibilità dei costi di emissione
l’esenzione della ritenuta alla fonte sui proventi corrisposti su titoli
negoziati su mercati regolamentati o sistemi multilaterali di negoziazione di
Stati membri dell’UE o di Paesi in “White List”, allo scopo di evitare una
doppia imposizione
9
Il Decreto Destinazione Italia: facilitazioni fiscali
Il Decreto Destinazione Italia, con l’art. 12, ha segnato un ulteriore passaggio
importante nel quadro di una ampia riforma della finanza d’impresa
Allo scopo di ampliare la diffusione degli strumenti di finanza d’impresa, ha
introdotto specifiche misure di eliminazione di vincoli di natura fiscale:
Rimodulazione in senso agevolativo della fiscalità indiretta sui
finanziamenti garantiti (ipoteche, pegni su azioni, su quote di Srl, su
inventario e su proprietà intellettuale), bancari e non. Si prevede un
particolare impatto di una tale misura sulle emissioni di “mini-bond”, che
con ogni probabilità saranno emessi in forma “secured”
Estensione della possibilità di costituire un privilegio speciale sui beni
mobili destinati all’esercizio dell’attività di impresa, attualmente previsto
solo per i crediti bancari, anche a garanzia dei titoli obbligazionari. Si
consente così alle imprese che intendono emettere bond di evitare il
ricorso a forme di garanzia alternative, come le ipoteche immobiliari
Disapplicazione della ritenuta d’acconto sui proventi corrisposti ai fondi
obbligazionari chiusi detenuti da investitori qualificati, realizzando
10
l’obiettivo di rendere fiscalmente neutro l’intervento di tali fondi
Il Decreto Destinazione Italia: interventi normativi
Il Decreto Destinazione Italia ha riguardato anche alcuni interventi normativi:
Semplificazione delle procedure di cartolarizzazione (viene meno la
necessità di cessione in blocco dei crediti) e maggiore protezione per gli
investitori. Estensione dell’applicazione della disciplina anche alle
operazioni aventi ad oggetto le obbligazioni
Ammissibilità delle obbligazioni, dei relativi titoli cartolarizzati, nonché
delle quote dei fondi che investono prevalentemente in tali obbligazioni,
come attivi a copertura delle riserve tecniche assicurative e compatibilità
con le disposizioni in materia di limiti di investimento per i fondi pensione
Inclusione tra le attività idonee come garanzia delle obbligazioni
collateralizzate emesse dalle banche (complementari ai “covered
bonds”), anche delle obbligazioni societarie e dei crediti alle PMI
Inclusione delle aperture di credito sui conti correnti tra le attività
utilizzabili come collateral per il rifinanziamento presso l’Eurosistema
Possibilità per il Fondo Centrale di Garanzia di garantire anche i gestori,
per gli investimenti sia su singole emissioni di titoli sia su portafogli
11
(decreto MISE-MEF)
Le modifiche al Regolamento 36/2011 dell’IVASS
In attuazione delle misure del Decreto Destinazione Italia, l’IVASS ha
tempestivamente modificato gli articoli 17 e 23 del Regolamento 36/2011,
relativi agli investimenti delle compagnie di assicurazione
Sono state in particolare inserite due nuove classi di investimenti ammissibili
a copertura delle riserve tecniche:
1.
La A1.2d, comprendente le obbligazioni e i titoli similari emessi da
società non quotate, nei quali si può investire fino al 3% delle riserve
2.
La A1.9, comprendente le operazioni di cartolarizzazione previste
dalla legge n. 130 del 1999. In questi strumenti, anche privi di rating, si
può investire fino al 3% delle riserve
L’IVASS ha poi messo il 10 giugno in pubblica consultazione una ulteriore
revisione del Regolamento, che introduce la possibilità di investire anche in
titoli di capitale non negoziati emessi da società a responsabilità limitata
(classe A3.1b). Inoltre, elimina il tetto del 5% per gli investimenti in fondi
chiusi e speculativi (classi A5.2a e A5.2b), per i quali rimane quindi solo il
tetto del 10% previsto per il complesso degli investimenti alternativi
12
Risultati già raggiunti
Issuer
Issue
Rating
Gruppo PSC SpA
NR/NR
Eurotranciatura SpA
NR/NR
SIGIT SpA
NR/NR
Global System International SpA
B1/NR
MPG SpA
NR/NR
Acque del Basso Livenza SpA
NR/NR
Acque del Chiampo SpA
NR/NR
Acque Vicentine SpA
NR/NR
Alto Vicentino Servizi SpA
NR/NR
Azienda Servizi Integrati SpA
NR/NR
BIM SpA
NR/NR
Centro Veneto Servizi SpA
NR/NR
ETRA SpA
NR/NR
Trevi SpA
A2/NR
TE Wind SA
NR/NR
Twin Set Simona Barbieri SpA
B1/B
Coswell SpA
B1/NR
Rigoni di Asiago Srl
A3/NR
C.M.C. Cooperativa
B2/B
E.S.TR.A. SpA
B1/NR
Fri-El Biogas Holding Srl
NR/NR
Lisolante K-Flex SpA
NR/B+
Selle Royal SpA
NR/NR
S.G.G. Holding SpA
NR/NR
Officine Maccaferri SpA
B2/B
IMI Fabi SpA
NR/NR
SEA SpA
NR/BB+
Dynamica Retail SpA
NR/NR
Enna Energia Srl
NR/NR
RSM Italy Srl
NR/NR
Ipi SpA
NR/NR
Tesmec SpA
A2/A
Bomi Italia SpA
NR/NR
Cogemat SpA
NR/NR
TerniEnergia SpA
NR/NR
JSH Group SpA
NR/B
Microcinema SpA
NR/NR
Iacobucci HF Electronics Srl
NR/BB+
GPI SpA
NR/NR
Alessandro Rosso Group SpA
NR/NR
Ferrovie dello Stato SpA
BBB/BBB+
Fincantieri SpA
NR/NR
Rhino Bondco SpA
B2/B
Rhino Bondco SpA
B2/B
Marcolin Spa
B2/BFilca Cooperative
BBB+
Cassa del Trentino SpA
A3/NR
Primi sui Motori SpA
NR/NR
Manutencoop Facility Management SpA
B2/B+
Gamenet SpA
B1/B+
Salini Costruttori SpA
NR/BBFerrovie dello Stato SpA
BBB/BBB+
CAAR SpA
NR/NR
Sisal Holding Istituti di Pagamento
B1/BBBuscaini Srl
NR/NR
Wind Acquisition Finance SA*
Ba3/BBWind Acquisition Finance SA*
Ba3/BBTeam System Holding SpA
B2/B
Zobele Holding SpA
B2/B
Cerved Technologies SpA
B2/B
Cerved Technologies SpA
B2/B
Cerved Technologies SpA
B3/CCC+
Rottapharm Ltd*
Ba3/BBGuala Closures SpA
B1/B
Nota: (*) Emissioni da veicolo estero (**) importo in dollari
Issue
Date
Coupon
(%)
Size
(€ mln)
ago-14
ago-14
ago-14
ago-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
lug-14
giu-14
giu-14
giu-14
giu-14
mag-14
mag-14
mag-14
apr-14
apr-14
apr-14
mar-14
feb-14
feb-14
gen-14
gen-14
dic-13
dic-13
dic-13
dic-13
nov-13
nov-13
nov-13
nov-13
set-13
ago-13
ago-13
lug-13
lug-13
lug-13
lug-13
lug-13
mag-13
apr-13
apr-13
apr-13
apr-13
gen-13
gen-13
gen-13
gen-13
nov-12
nov-12
6,0
5,0
6,3
6,8
FRN
4,2
4,2
4,2
4,2
4,2
4,2
4,2
4,2
5,3
6,0
FRN
6,8
6,3
7,5
5,0
4,9
6,0
5,8
5,5
5,8
6,3
6,0
6,0
5,0
8,0
7,0
6,0
7,3
FRN
6,9
7,5
8,1
8,0
5,5
10,0
3,5
3,9
7,3
FRN
8,5
6,0
3,5
9,0
8,5
7,3
6,1
4,0
6,5
7,3
7,0
FRN
6,5
7,4
7,9
FRN
6,4
8,0
6,1
FRN
5,0
5,0
6,0
5,4
3,0
14,0
13,0
26,0
18,0
15,0
5,0
29,1
29,9
50,0
3,7
150,0
15,0
7,0
300,0
50,0
12,0
100,0
10,0
8,0
200
7,0
3,0
5,0
3,2
1,0
12,3
15
1,5
50
25
1,8
1,5
3,8
3,8
4,0
600
300
215
200
200
9,0
70
1,7
425
200
400
750
3,0
275
10
150
550 (**)
300
180
250
300
230
400
275
Queste misure, entrate pienamente in
vigore alla fine del 2012, hanno già reso
possibili numerose operazioni di
emissione, di diversa taglia dimensionale
In genere le singole emissioni
ammontano a qualche centinaio di
milioni di euro, ma anche le imprese più
piccole iniziano a fare ricorso al mercato
L’entità complessiva delle emissioni ha
quasi raggiunto € 8 miliardi. Diverse
operazioni sono in corso di strutturazione
e saranno perfezionate a breve
In molti casi, le emissioni sono finalizzate
ad allungare l’orizzonte temporale dei
finanziamenti e a ridurne gli oneri, in
confronto con fonti alternative
13
Il Decreto Competitività: più credito
Il Decreto Competitività (n. 91 del 24 giugno 2014, convertito con legge n.
116 dell’11 agosto 2014) rappresenta l’ultimo tassello nel percorso di
riforma della finanza d’impresa avviato nel 2012 con i Decreti Sviluppo
Gli articoli da 19 a 22 contengono significative misure per favorire la
patrimonializzazione e la quotazione in Borsa delle imprese, l’emissione di
obbligazioni e l’ampliamento dei canali di accesso al credito
Per quanto riguarda il credito, il Decreto:
Consente anche alle compagnie di assicurazione e alle società di
cartolarizzazione di erogare direttamente credito alle imprese (attraverso
una struttura sindacata insieme alle banche, a meno di specifica
autorizzazione da parte dell’IVASS). Questa possibilità è già stata
riconosciuta anche ai Fondi attraverso un Regolamento
Elimina la ritenuta d’acconto sui finanziamenti a medio-lungo termine
erogati alle imprese da parte di banche, compagnie di assicurazione e
fondi di credito fiscalmente localizzati all’estero (in Paesi UE e SEE)
14
Il Decreto Competitività: facilitazioni fiscali
Gli ulteriori interventi fiscali per favorire l’utilizzo di canali di finanziamento
alternativi e l’emissione di obbligazioni previsti dal Decreto sono i seguenti:
Eliminazione della ritenuta d’acconto sugli interessi e i proventi
corrisposti sulle obbligazioni non quotate collocate presso investitori
qualificati, il cosiddetto private placement
Estensione della disapplicazione della ritenuta d’acconto sugli interessi e
i proventi delle obbligazioni e dei titoli similari corrisposti alle società di
cartolarizzazione che li sottoscrivono
Estensione dell’imposta sostitutiva anche alle cessioni di crediti garantiti,
eliminando la tassazione sul trasferimento delle garanzie accessorie
È stato inoltre potenziato il meccanismo dell’ACE attraverso due misure:
Introduzione di un credito d’imposta a valere sull’IRAP per le imprese
fiscalmente incapienti IRES, allargando quindi la platea dei beneficiari
Incremento del beneficio per gli aumenti di capitale delle imprese che si
quotano in borsa (Super ACE)
15
Prossime evoluzioni: “aggregatori” di mini-bond
Originator
PMI
emittenti
“mini-bond”
Sottoscrizione
Fondo di
debito
“Mini-bond”
Originator
PMI
emittenti
“mini-bond”
STRUTTURA A FONDO DI CREDITO
SGR
Sottoscrizione
SPV ex 130
Sottoscrizione
Investitori
Quote
I
N
STRUTTURA DI CARTOLARIZZAZIONEV I
EN
Tranche
SV
TE
Senior
IS
T
T
Tranche
O
O
Sottoscrizione
Mezzanine
Investitori RR
I
Tranches
“Mini-bond”
S
Tranche
Junior
16
Una nuova industria finanziaria in costruzione?
Tra i Fondi di credito già operativi e quelli in corso di costituzione, la platea dei
Fondi dedicati ai mini-bond si sta ampliando.
Sono ormai quasi 30, con un target di raccolta superiore a € 5 miliardi. Alcuni…
17
Decreto Sblocca-Italia: nuovi profili civilistici SIIQ
Per accrescere l’efficienza del mercato immobiliare, in particolare del comparto
non residenziale, è necessaria la presenza di investitori istituzionali specializzati.
Lo sviluppo delle SIIQ (Società di Investimento Immobiliare Quotate) è stato
finora limitato nel nostro Paese (in Francia ad esempio sono oltre 40, in Italia 2)
da alcune rigidità normative, sia per la costituzione che per la gestione
L’intervento ha l’obiettivo di superare queste criticità, allineando la disciplina
italiana a quella internazionale. In particolare:
Il flottante, ossia la quota di capitale minima che deve essere detenuta da
azionisti non qualificati, viene ridotto dal 35% al 25%, equiparandolo al
requisito di quotazione di qualsiasi società. Tale requisito può essere
soddisfatto entro dodici mesi dall’inizio del periodo d’imposta
Il limite massimo di partecipazione da parte di un singolo soggetto viene
elevato dal 51% al 60% e viene data la possibilità di poter soddisfare questo
requisito entro 36 mesi
18
Decreto Sblocca-Italia: nuovi profili fiscali SIIQ
Anche sotto il profilo fiscale, la disciplina delle SIIQ italiane presenta delle
asimmetrie rispetto a quanto previsto a livello internazionale. Si è agito anche
su questo fronte:
Riducendo dall’85% al 70% la percentuale di distribuzione minima
dell’utile da gestione esente, per tener conto del fatto che l’utile delle SIIQ
italiane è più elevato a causa dell’adozione dei principi contabili IFRS che
non consentono la deduzione degli ammortamenti sugli immobili locati
Introducendo un nuovo regime fiscale di esenzione delle plusvalenze
realizzate sugli immobili oggetto di locazione, prevedendo un obbligo di
distribuzione del 50% di tali plusvalenze nei due anni successivi
Uniformando la normativa fiscale delle SIIQ a quella dei fondi immobiliari,
prevedendo la permeabilità tra i due strumenti e rendendo fiscalmente
neutra l’opzione in modo da favorirne l’interdipendenza e la
complementarietà, attraverso l’inclusione degli investimenti in fondi
immobiliari nell’ambito della gestione esente delle SIIQ e l’agevolazione del
passaggio degli immobili dai fondi alle SIIQ
19
Decreto Sblocca-Italia: liberalizzazione delle grandi
locazioni commerciali
La disciplina delle locazioni attualmente in vigore risale per la gran parte alla
originaria legge sull’equo canone (legge n. 382/1978) e limita fortemente la
libertà delle parti di regolare il rapporto, predeterminandolo in molti elementi
essenziali (attraverso vincoli alla durata, ipotesi inderogabili di recesso del
conduttore, limitazioni alla possibilità di prevedere liberamente le modalità di
revisione del canone, ipotesi inderogabili di prelazione, etc.)
Tali rigidità, che non trovano riscontro in altri ordinamenti europei, rendono
meno appetibili gli investimenti nel mercato italiano e costituiscono un freno
allo sviluppo delle locazioni commerciali e degli immobili ad uso turistico
La nuova normativa salvaguarda le esigenze di tutela del conduttore nelle
situazioni nelle quali può essere riconosciuto come “contraente debole”
Negli altri casi, ovvero nell’ambito dei contratti di locazione ad uso non abitativo
di maggiore rilevanza (quelli con canone annuo superiore a € 150 mila),
vengono superate queste rigidità attraverso il riconoscimento alle parti della
possibilità di disciplinare pattiziamente tutti i termini e le condizioni del
rapporto, valorizzando l’autonomia privata
20

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