Croazia Focus Economia Domanda privata e aggiustamento del bilancio pubblico pesano sulle prospettive di ripresa dell’economia. Il primo luglio 2013 la Croazia è diventata il ventottesimo membro dell’Unione Europea. Nonostante tutti i capitoli dell’acquis communautaire siano stati chiusi, la Commissione Europea (CE) ha invitato il Paese a proseguire nelle riforme necessarie per migliorare l’efficienza di diversi settori istituzionali, quali ad esempio il sistema giudiziario. Pesano sull’economia della Croazia la fase di aggiustamento dell’indebitamento nel settore privato, cui si aggiunge la necessità di un consolidamento fiscale in ambito pubblico, e la mancata implementazione di riforme strutturali per potenziare la competitività del Paese. Dopo la contrazione del PIL nel 2013, grazie al timido recupero dei consumi privati si prevede un lieve miglioramento del contesto economico, anche se il Paese sarà in stagnazione nel 2014. I dati ad alta frequenza segnalano qualche timido recupero dell’economia croata. A gennaio la dinamica sia della produzione industriale sia dell’export è passata in territorio positivo (0,7% a/a e 12,2% a/a rispettivamente) dopo un 4° trimestre 2013 in contrazione. Le vendite al dettaglio sono timidamente cresciute dello 0,9% a/a (nominale) a gennaio. La dinamica dell’indice dei prezzi al consumo è passata in territorio negativo a marzo (-0,6%). Sulla dinamica dei prezzi sta incidendo la significativa debolezza della domanda, in un contesto di moderata inflazione dei prezzi internazionali dell’energia. Con il progressivo recupero dell’economia anche i prezzi dovrebbero tornare a crescere, pur a un ritmo contenuto (1,1% nel 2014). Per il 2013 si stima che il deficit pubblico sia stato del 6,0%, in peggioramento rispetto all’anno precedente. Il deterioramento di bilancio è stato determinato sia dalle minori entrate a causa della recessione, sia dalla maggiore spesa per sussidi sociali. La Commissione Europea prevede che il deficit pubblico potrà scendere nei prossimi anni (5,4% e 4,8% rispettivamente nel 2014 e 2015), tuttavia il Paese rimane nella procedura per deficit eccessivo perché la correzione non soddisfa ancora i parametri comunitari. Lo squilibrio nei confronti dell’estero, rappresentato dall’indebitamento estero ormai al 105% del PIL, rappresenta il maggiore elemento di vulnerabilità per l’economia croata. Per via dell’indebitamento accumulato negli anni il fabbisogno finanziario estero del Paese è significativo, tuttavia il rapporto riserve su debito estero a breve e il reserve cover ratio sono attesi rimanere superiori al valore soglia di allerta. In considerazione dell’elevato indebitamento estero, in un contesto di prolungata debolezza dell’economia croata, a gennaio S&P’s ha ridotto il rating del Paese a BB da BB+. E’ invece lievemente più positiva la valutazione di Fitch che a febbraio ha confermato il giudizio BB+. Moody’s ha assegnato la valutazione Ba1 e il Servizio Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo assegna alla Croazia il rating macroeconomico BB+. Croazia vs Europa Orientale: macro indicatori PIL % ch. Croazia vs Europa Orientale: indicatori di solvibilità e liquidità Croazia Croazia import cover Europa Or. deb. pub/PIL inflazione Note: Europa Orientale comprende i Paesi CEE, SEE ed i Baltici; dati normalizzati a 1 deb. estero/PIL riserve/deb. Breve term. def. pub/PIL Europa Or. CC/PIL Note: Europa Orientale comprende i Paesi CEE, SEE ed i Baltici; dati normalizzati a 1 Per importanti comunicazioni si rimanda all’ultima pagina 23 aprile 2014 Europa SEE Scheda Paese Intesa Sanpaolo Servizio Studi e Ricerche International Economics Antonio Pesce Economista Croazia 23 aprile 2014 Contesto sociale e politico e relazioni internazionali La coalizione di Governo è guidata dal Primo Ministro Zoran Milanovic che è il leader del Partito Social Democratico (SDP). Gli altri partiti che compongono la coalizione sono il Partito del Popolo Croato (HNS), l’Assemblea Democratica dell’Istria (IDS) e il Partito dei Pensionati Croati (HSU). La coalizione di Governo è piuttosto coesa su un’agenda politica che ha nei suoi obiettivi il consolidamento fiscale e la lotta alla corruzione, tuttavia procede lentamente con l’attuazione delle riforme strutturali necessarie a incrementare la competitività del Paese. Le prossime elezioni politiche si terranno a dicembre del 2015. Il primo luglio 2013 la Croazia è diventata il ventottesimo membro dell’UE. Nonostante tutti i capitoli dell’acquis communautaire siano stati chiusi, la Commissione Europea ha sottolineato la necessità di apportare ulteriori miglioramenti al processo di convergenza nell’ambito di alcuni settori, quali il sistema giudiziario, la lotta alla corruzione e la tutela dei diritti delle minoranze. I progressi che il Paese dovrà fare continueranno a essere monitorati. La Croazia è diventata membro della NATO ad aprile 2009 in seguito all’invito espresso dall’Alleanza Atlantica al summit di Bucarest del 2008. La Croazia é entrata nella WTO a novembre del 2000. Indicatori contesto socio-politico Stabilità sociale (5 max., 1 min.) (1) Corruption Perception Index (0 max., 100 min.) (2) Governance Economica (2,5 max., - 2,5 min.) (3) Indice di Libertà Economica (100 max., 0 min.) (4) Classe di reddito Speranza di vita (anni) (3) Qualità del sistema di istruzione (7 max., 1 min.) (5) Ultimo 46 0,55 61,3 Precedente 46 0,62 55,1 High income Confronto con 76 79 G7 4,5 3,7 Mondo Fonti: (1) EIU; (2) Transparency International; (3) World Bank; (4) Heritage Foundation; (5) World Economic Forum. G 7 e Mondo = valore aggregato Intesa Sanpaolo – Servizio Studi e Ricerche 2 Croazia 23 aprile 2014 Crescita e inflazione Il Paese è entrato in recessione nel 2009, non ne è ancora uscito, e in questi anni ha perso circa il 12% del PIL. Nei cinque anni il settore industriale si è contratto del 26% circa e quello dei servizi di oltre il 7,0%. Dal lato della domanda, gli investimenti hanno segnato la maggiore contrazione (circa 9,7% dal 2009 al 2013), a seguire la domanda per consumi privati (oltre il 7,0%) e la spesa pubblica (circa 0,7%). La contrazione della domanda interna ha tuttavia consentito un miglioramento dei conti con l’estero. Pesano sull’economia della Croazia la fase di aggiustamento dell’indebitamento nel settore privato (cui si aggiunge la necessità di un consolidamento fiscale in ambito pubblico) e la mancata implementazione di riforme strutturali per potenziare la competitività del Paese. Dopo la contrazione dell’1,9% del PIL nel 2012, l’economia ha arretrato ancora nel 2013 (-1,0%). Lo scorso anno nessuna componente della domanda, ad eccezione di quella pubblica, ha fornito un contributo positivo alla dinamica del PIL: sia la domanda privata sia quella estera netta hanno infatti pesato negativamente, mentre la spesa pubblica ha dato solo un tenue sostegno positivo. Dal lato dell’offerta, tutti i comparti produttivi sono arretrati (-0,8% a/a); tra tutti, è stato il settore dei servizi a gravare maggiormente sulla dinamica del PIL, sottraendo 0,8pp alla crescita. I dati ad alta frequenza sembrano segnalare qualche timido recupero dell’economia croata. A febbraio la dinamica della produzione industriale è rimasta in territorio positivo (0,5% a/a) dopo un 4° trimestre 2013 in contrazione. Le vendite al dettaglio sono cresciute dello 0,9% a/a (nominale) a gennaio; la significativa debolezza del ciclo economico si legge tuttavia nei dati sul tasso di disoccupazione (22,7% a febbraio). Per il 2014 si prevede un miglioramento dell’economia, anche se la dinamica del PIL sarà pressoché stagnante. Il rallentamento dei consumi pubblici sarà in parte compensato dalla minor contrazione dei consumi privati. Il saldo commerciale estero fornirà un lieve contributo positivo, grazie ad una dinamica dell’export più forte di quella dell’import. Nel 2014 si prevede che la dinamica degli investimenti sarà ancora debole a causa del contesto economico del Paese poco favorevole: a partire dal prossimo anno gli investimenti potrebbero però diventare il principale fattore a sostegno della dinamica economica, se il Paese uscisse dalla procedura di deficit eccessivo per assorbire i fondi europei (11,7 miliardi di euro fino al 2020). Crescita PIL: Croazia vs. Europa Orientale 4 3 2 1 0 -1 -2 -3 Inflazione: Croazia vs. Europa Orientale 5 4 3 2 2010 2011 2012 2013 1 0 2010 Croazia Croazia Europa Orientale Note: Europa Orientale comprende CEE, SEE e Baltici 2011 2012 2013 Europa Orientale Fonte: EIU L’inflazione è scesa progressivamente nel corso dello scorso anno, fino allo 0,3% a dicembre (2,2% in media nel 2013). La dinamica dei prezzi si è ulteriormente indebolita nei primi mesi del 2014 fino a passare in territorio negativo a marzo (-0,6%). Sulla dinamica dei prezzi sta incidendo la significativa debolezza della domanda, in un contesto di moderata inflazione dei prezzi internazionali dell’energia. Con il progressivo recupero dell’economia anche i prezzi Intesa Sanpaolo – Servizio Studi e Ricerche 3 Croazia 23 aprile 2014 dovrebbero tornare a crescere; tuttavia si prevede che l’inflazione resterà moderata (1,1%) nel 2014 nonostante l’aumento dell’IVA sui beni intermedi dal 10% al 13% disposto a gennaio di quest’anno. Contabilità nazionale Var. % PIL reale Fattori di domanda Consumi privati Consumi pubblici Investimenti Scorte e res. (contributo alla crescita PIL) Esportazioni Importazioni Fattori di offerta Agricoltura Industria Servizi m.i. Inflazione media 2011 -0,2 2012 -1,9 2013 -1,0 2014F 0,0 2015F 1,0 0,3 -1,4 -3,4 0,8 1,7 2,1 -3,0 -0,8 -4,7 -0,4 0,9 -2,5 -0,6 0,3 -0,2 -0,2 -2,0 -0,7 -0,2 0,1 0,6 -0,1 0,3 -0,1 1,0 0,5 3,8 0,0 5,1 5,8 -3,9 -3,1 0,9 2,3 -6,5 -5,5 -0,5 3,4 -1,0 -0,5 -1,2 2,2 0,1 0,1 -0,2 1,1 0,5 2,6 0,6 2,4 Nota: F previsioni Fonte: EIU; Servizio Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo Contributi alla dinamica del PIL in punti percentuali Quote 2011 (% PIL) PIL reale -0,2 Fattori di domanda Variazione delle scorte e res. statistico Consumi privati Consumi pubblici Investimenti Saldo commerciale m.i. Export Import Fattori di offerta Agricoltura Industria Servizi 1,0 58,4 20,1 20,8 2012 2013 2014F 2015F -1,9 -1,0 0,0 1,0 0,8 0,2 -0,3 -0,8 -0,2 -0,4 -1,8 -0,2 -1,0 1,5 -0,1 -0,4 0,1 -0,1 -0,5 -0,1 -0,1 0,0 0,1 0,1 0,0 0,6 0,1 0,8 -0,5 -0,2 -0,8 0,6 -0,3 -1,5 -0,3 0,0 -0,2 -0,8 0,0 0,0 -0,1 0,0 0,7 0,4 42,5 43,9 4,8 26,0 69,2 Nota: F previsioni Fonte: EIU; Servizio Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo Intesa Sanpaolo – Servizio Studi e Ricerche 4 Croazia 23 aprile 2014 Governo dell’economia Per il 2013 si stima che il deficit pubblico sia stato del 6,0%, in peggioramento rispetto all’anno precedente. Il deterioramento di bilancio è stato determinato dal lato delle entrate dal minore ammontare dell’imposizione fiscale a causa della recessione, dal lato delle uscite dalla maggiore spesa per sussidi sociali e pagamento degli interessi. Sulla base della riforma pensionistica approvata dal Parlamento a gennaio scorso, la Commissione Europea prevede che il deficit pubblico potrà scendere nei prossimi anni (5,4% e 4,8% rispettivamente nel 2014 e 2015). Il Paese è al momento soggetto alla procedura per deficit eccessivo. Il debito pubblico è stato del 55,5% nel 2012. La Commissione Europea prevede che salga a circa il 68,7% del PIL 2015 a causa del deficit pubblico un lato e della bassa crescita economica dall’altro. Affinché il debito pubblico possa rimanere stabilmente sotto la soglia del 60% nel medio/lungo termine, il deficit pubblico dovrebbe rimanere inferiore al 2,6%1. Per rafforzare la sostenibilità del debito, il Governo dovrà quindi intensificare l’aggiustamento del bilancio pubblico. Debito pubblico/PIL (%) Valuta vs. USD e EUR 80 7,0 8,0 60 6,0 40 7,5 5,0 20 0 2010 2011 Croazia 2012 2013 Europa Orientale Fonte: EIU 7,0 25.10.2012 4,0 25.05.2013 HRK/Euro (sc. sx.) 25.12.2013 HRK/$ Fonte: Datastream L’obiettivo di politica monetaria della Banca centrale croata (CNB) è contenere l’inflazione anche tramite interventi nel mercato valutario per stabilizzare il cambio Kuna/€. Le aspettative di una modesta inflazione hanno da tempo consentito alla CNB di stimolare la liquidità nel sistema economico. A maggio del 2012 il coefficiente di riserva obbligatoria venne ridotto a 13,9% dal 15%, successivamente è stato ridotto in modo progressivo fino a 12% a gennaio 2014. Dall’inizio del 2013 la valuta locale ha oscillato intorno a 7,5 kuna per euro. La kuna ha toccato il picco di 7,62 contro l’euro l’11 aprile, si è apprezzata successivamente scendendo fino a 7,44 i primi di luglio, per poi tornare a indebolirsi salendo al livello attuale di 7,66. Se nel breve periodo la kuna resterà soggetta al sentiment degli investitori internazionali, su un orizzonte di medio/lungo termine prevediamo tuttavia lievi spinte all’apprezzamento grazie alla ripresa dell’economia. 1 Questa stima si basa su una ipotesi di crescita del PIL nominale nel lungo periodo pari a 4,5%, cioè quanto previsto dal FMI per il 2019. Intesa Sanpaolo – Servizio Studi e Ricerche 5 Croazia 23 aprile 2014 Vulnerabilità esterna e rapporti con organismi finanziari internazionali Nel 2013 il saldo di conto corrente è stato positivo grazie all’avanzo del conto commerciale e di quello dei servizi. Il saldo del flusso di IDE è stato inferiore rispetto all’anno precedente, tuttavia il minore deflusso di capitali per altri investimenti (soprattutto credito commerciale) ha consentito di realizzare un significativo saldo positivo del conto finanziario. La bilancia dei pagamenti è rimasta in territorio positivo ed è migliorata notevolmente rispetto al 2012. Per il 2014 l’EIU prevede che il conto corrente sia in pareggio e poi passerà in territorio negativo nel 2015, seppur moderatamente, per effetto della crescita delle importazioni. L’assenza di rilevanti squilibri nel conto corrente, se sarà mantenuta, potrà consentire una significativa riduzione della posizione finanziaria netta negativa in rapporto al PIL dal valore attualmente stimato di circa 87%. La significativa posizione finanziaria netta negativa è il risultato di un consistente debito estero pari al 105% del PIL. Bilancia dei pagamenti Euro mln Saldo corrente - saldo commerciale - servizi - redditi - trasferimenti correnti Saldo conto capitali Saldo conto finanz. Investimenti diretti Portafoglio - azioni - obbligazioni Altri investimenti Aggiustamenti Variazione riserve (*) 2012 2013 -40,1 398,9 6.429,5 -1.595,3 1.156,3 42,5 448,4 1.083,1 1.737,5 -2.372,3 -404,9 -45,8 564,4 559,8 6.807,1 -1.099,4 1.104,0 33,2 2.196,6 578,0 1.880,9 -262,2 -949,9 -1.844,3 (*) Il segno (-) indica un aumento delle riserve Fonte: FMI Posizione finanziaria internaz. dicembre 2013 Euro mln Attività Passività Riserve 12.907,4 FDI 3.162,3 23.554,2 Portafoglio 3.427,1 10.751,1 - azioni 1.673,4 479,2 - obbligazioni 1.753,7 10.271,9 Altri investimenti 4.881,9 28.080,9 Valuta e depositi Derivati Crediti commerciali Altre voci Totale 24.378,7 62.386,2 Posizione Finanziaria Netta -38.007,5 Riserve cover ratio 2014 2,3 Fonte: CNB, EIU, elaborazioni del Servizio Studi e Ricerche Intesa Sanpaolo Nel medio periodo il sostanziale pareggio del conto corrente rende la posizione finanziaria estera del Paese più sostenibile, e in un orizzonte di breve periodo non emergono segnali di criticità per la liquidità del Paese. Il rapporto tra le riserve ufficiali e il solo debito estero a breve termine è previsto superiore all’unità nel 2014 (2 nelle previsioni EIU), e il reserve cover ratio, cioè il rapporto tra le riserve in valuta al 2014 e il fabbisogno finanziario estero per lo stesso anno (somma del disavanzo di parte corrente e degli impegni per debito estero in scadenza) è previsto superiore all’unità (2,3 nelle previsioni EIU). Intesa Sanpaolo – Servizio Studi e Ricerche 6 Croazia 23 aprile 2014 Prospettive e rischi L’ingresso nella UE favorirà le potenzialità di crescita economica della Croazia nel medio/lungo periodo grazie ai maggiori afflussi di capitali dagli altri Paesi della UE. Il Paese potrà inoltre potenziare le proprie infrastrutture sfruttando i trasferimenti in conto capitale tramite i fondi UE (quando la Croazia uscirà dalla procedura per deficit eccessivo). Ciò potrà favorire il superamento di alcuni dei punti di debolezza presenti nell’architettura del sistema economico e istituzionale croato evidenziati dal Global Competitiveness Index (GCI) calcolato dal Word Economic Forum. Sulla base di quest’ultimo, la Croazia è passata, tra il 2009 e il 2013, dalla 72° alla 75° posizione in una classifica di 133 e 148 paesi, rispettivamente. L’indice evidenzia nel sistema burocratico e nel sistema fiscale i principali fattori che frenano la competitività. L’indebitamento estero al 105% del PIL circa, rappresenta il maggiore elemento di vulnerabilità per l’economia croata. Per via dell’indebitamento accumulato negli anni, il fabbisogno finanziario estero del Paese rimane significativo; i principali indicatori di liquidità e solvibilità sono tuttavia migliorati e al momento sono superiori al valore soglia di allerta. Un altro squilibrio macroeconomico che il Paese dovrà correggere è rappresentato dal deficit pubblico, previsto dalla Commissione Europea oltre il 5,0% nel 2014. Dall’inizio dell’anno i CDS sul debito croato sono calati passando dal livello di 337 di gennaio al livello corrente di 296 per via delle aspettative di una correzione dei conti pubblici nel corso del 2014 in un contesto economico nazionale e internazionale più favorevole. In considerazione dell’elevato indebitamento estero, in un contesto di prolungata debolezza dell’economia croata, a gennaio S&P’s ha ridotto il rating del Paese a BB da BB+. E’ invece lievemente più positiva la valutazione di Fitch, che a febbraio ha confermato il giudizio BB+. Moody’s ha assegnato la valutazione Ba1 e il Servizio Studi e Ricerche di Intesa Sanpaolo assegna alla Croazia il rating macroeconomico BB+. Global Competitiveness Index Effic. Mercato lavoro Istituzioni 6 5 4 3 2 1 Istruzione avanzata 600 Infrastr.re 400 Stabilità Macro 200 Salute e istruzione primaria Croazia CDS (5 anni) 0 06.04.2012 Benchmark** ** Economie in transizione Fonte: World Economic Forum Intesa Sanpaolo – Servizio Studi e Ricerche Croazia 06.04.2013 Romania 06.04.2014 Serbia Fonte: Thomson-Reuters Datastream 7 Croazia 23 aprile 2014 Tavola dati macroeconomici Economia reale 2000-05 4,4 12725,1 4,8 2,9 5,3 101,0 Popolazione (mln) PIL procapite ($ PPP) PIL reale (var.%)* Inflazione (media)* Costo del lavoro $ (var. %) Saldo Stato/PIL (%)** Tasso di mercato monetario (%)*** Cambio valuta locale/euro (media)* Tasso di cambio effettivo reale Tasso di cambio effettivo reale (disallineamento % media lungo periodo) 2012 4,3 18020,0 -1,9 3,4 -6,9 -5,0 1,3 7,5 106,4 1,1 2013 4,3 18190,0 -1,0 2,2 4,8 -6,0 0,5 7,6 107,4 2,0 2014 F 4,2 18660,0 -0,4 1,1 -0,4 -5,3 0,0 7,6 - 2015 F 4,2 19360,0 1,0 2,5 0,6 -4,8 2,2 7,6 - 2012 -0,1 -0,1 105,0 31,6 15,1 0,6 7,4 2013 0,0 0,0 105,0 31,5 14,7 0,6 9,0 2014 F 0,0 0,0 105,0 29,6 15,8 0,5 8,6 2015 F -0,4 -0,7 106,3 27,5 14,5 0,5 8,2 Vulnerabilità esterna Saldo corrente ($ mld) Saldo corrente/PIL (%) Debito estero/PIL (%) Servizio debito/Export (%) Debito estero breve/Debito estero totale (%) Debito estero breve/Riserve Riserve (in mesi di importazioni) 2000-05 -1,6 -4,8 66,7 30,4 9,3 0,3 5,2 Prospettive e rischi Political Risk (1=rischio max; 10=rischio min) CDS (5 anni, media 30 giorni) Fitch (a) Standard & Poor's (a) Moody's (a) Rating macroeconomico (b) Ultimo 324 bps (ultimi 30 gg.) BB+ (feb. 2014) BB (gen. 2014) Ba1 (mar. 2014) BB+ (apr. 2013) Precedente 238 bps (gen. 2013) BB+ BB+ Ba1 BBB- E, F stime e previsioni EIU (gennaio 2014); * previsioni del Servizio Studi di Intesa Sanpaolo ** ESA(95) *** tasso medio ZIBOR 3M a) rating su debito sovrano a lungo termine in valuta estera; (b): a cura del Servizio Studi e Ricerche Intesa Sanpaolo, esso non coincide necessariamente con il rating ufficiale della Banca Fonti: EIU, Thomson-Reuters Datastream, Moody's, Standard & Poor’s, Fitch, IIF, IMF Intesa Sanpaolo – Servizio Studi e Ricerche 8 Croazia 23 aprile 2014 Intesa Sanpaolo Servizio Studi e Ricerche - Responsabile Gregorio De Felice Tel 02 8021 + (3) Tel 02 8796 + (6) International Economics - Responsabile Gianluca Salsecci 35608 [email protected] Economista - America Latina, CSI e MENA Giancarlo Frigoli 32287 [email protected] Economista - Asia Emergenti Silvia Guizzo 62109 [email protected] Economista - CEE e SEE Antonio Pesce 62137 [email protected] Economista - Commercio e Industria Wilma Vergi 62039 [email protected] Economista - Banche e Mercati Davidia Zucchelli 32290 [email protected] Certificazione dell’analista e altre importanti comunicazioni Gli analisti finanziari che hanno redatto il presente documento dichiarano che le opinioni, previsioni o stime contenute nel documento stesso sono il risultato di un autonomo e soggettivo apprezzamento dei dati, degli elementi e delle informazioni acquisite e che nessuna parte del proprio compenso è stata, è o sarà, direttamente o indirettamente, collegata alla strategia di investimento raccomandata o proposta in questo documento. La presente pubblicazione è stata redatta da Intesa Sanpaolo S.p.A. Le informazioni qui contenute sono state ricavate da fonti ritenute da Intesa Sanpaolo S.p.A. affidabili, ma non sono necessariamente complete, e l'accuratezza delle stesse non può essere in alcun modo garantita. La presente pubblicazione viene a Voi fornita per meri fini di informazione ed illustrazione, ed a titolo meramente indicativo, non costituendo pertanto la stessa in alcun modo una proposta di conclusione di contratto o una sollecitazione all'acquisto o alla vendita di qualsiasi strumento finanziario. Il documento può essere riprodotto in tutto o in parte solo citando il nome Intesa Sanpaolo S.p.A. La presente pubblicazione non si propone di sostituire il giudizio personale dei soggetti ai quali si rivolge. 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