第三種郵便物認可 平成２ ９年２月６日 野 村 週 報 第３ ５ ５ ３号 昭和２２年６月１７日 第三種郵便物認可 平成２ ９年２月６日（毎週月曜日発行）野村週報 第３ ５ ５ ３号 △ ○ ２ ０１７年 ２月６日号 投 資 の 視 点 アジア景気は上向き 経 望 欧州政治と ECB 金融政策見通し 界 造船・プラント・産業機械業界の注目テーマ 究 ライト工業 済 産 銘 展 業 柄 研 アクティビア・プロパティーズ投資法人 横河ブリッジホールディングス ○ HDFC 銀行 ADR 海外産業・経済動向 過大な販売目標が懸念される中国自動車業界 新産業の潮流 外国人労働者支援サービスへの期待 資 米国地方債投資の魅力 産 運 用 投 資 の 参 考 世界景気回復の明確化と景気循環の「若返り」 天 新技術でダイエットをサポート 眼 鏡 野村證券株式会社 金融商品取引業者 関東財務局長（金商） 第142号 加入協会／日本証券業協会、一般社団法人 日本投資顧問業協会、一般社団法人 金融先物取引業協会、 一般社団法人 第二種金融商品取引業協会 野村週報は、投資判断の参考となる情報の提供を目的としたもので、投資勧誘を目的として作成したものではありません。銘柄の選択、投資の最終 決定は、ご自身の判断でなさるようにお願い致します。野村週報のいかなる部分も一切の権利は野村證券に帰属しており、電子的または機械的な方 法を問わず、いかなる目的であれ、無断で複製または転送等を行わないようお願い致します。 第３ ５ ５ ３号 野 村 週 報 平成２ ９年２月６日 第三種郵便物認可 投資の視点 アジア景気は上向き アジアの株価は堅調 回復し始め、更には設備投資の先行指標で あるコア（非防衛で航空機除く）耐久財受 年明け以降のアジアの株式市場は堅調に 注が明確に増勢に転じている。一方、日本 推移している。昨年末から１月27日までの は在庫調整が終了局面を迎え、生産、出荷 世界の主要株価指数の上昇率を見ると、 が拡大する兆しが見えている。欧州は英国 フィリピン総合7.2％、シンガポール ST の EU（欧州連合）離脱決定にもかもかか 6.4％、香港ハンセン6.2％、米国ナスダッ わらず、消費が堅調で、今後は更新需要を ク5.2％、インド SENSEX 4.7％、タイ SET 中心とした設備投資の拡大も見込まれる。 3.1％、ドイツ DAX 2.9％、韓国総合2.8％、 こうした日米欧の景気モメンタム（勢い） マレーシア KL 総合2.7％、日経平均1.8％、 の回復を受けて、中国を除くアジアの多く 中国上海総合1.8％、米国 NY ダウ1.7％、 の国で輸出が拡大し、鉱工業生産の伸びも インドネシアジャカルタ総合0.3％、の順に 加速している。アジア各国の輸出依存度 なっている。昨年11月８日の米大統領選後、 （GDP〈国内総生産〉に占める財・サービ トランプ大統領の掲げる所得税・法人税減 ス輸出のシェア）は日本以上に高く、世界 税、１兆ドルのインフラ投資により米国経 経済拡大の恩恵を受けやすい。 済が加速する、との見立てから米国金利が 一方、中国経済は安定度を増している。 上昇したが、昨年末以降は上昇に一服感が 2016年の実質 GDP 成長率は＋6.7％と政府 出ていることもアジア株式市場の堅調さの 目標の「＋6.5～＋７％」を達成した。16 背景にあるとみられる。 年後半から投資の寄与度が増加し、外需の しかし最も重要な点はアジア各国の景気 マイナス寄与が縮小している。インフラ投 が上向いていることであろう。そもそも、 資や不動産投資の拡大により下振れリスク 昨年の半ば以降、製造業 PMI（購買担当者 を回避している。なお、16年12月14～16日 指数）が上向いているなど、米国、日本、 に開催された中央経済工作会議では「安 欧州の景気拡大のサインが見られている。 定」を最も優先するとされ、中国経済の軟 米国は堅調な消費に加えて、住宅投資が 2 着陸の確度が高まっていると言えよう。 第三種郵便物認可 平成２ ９年２月６日 野 村 週 報 第３ ５ ５ ３号 投資の視点 トランプ米新政権の対中国通商政策 制裁関税が発動される可能性が否定できな い一方で、その場合、中国も対抗して米国 最大の懸念材料は、現在のところトラン 製品に輸入関税を課し、米国製品の購入を プ米新政権の中国に対する姿勢が厳しいも 抑制し中国で事業を展開する米国企業に厳 のになることが想定される点である。 しい措置を適用することが考えられる。 商務長官に指名されているウィルバー・ 勿論、和解の可能性もあり、米国が直ち ロス氏はトランプ大統領が提案している に関税を課すことはないと想定される。中 35％の輸入関税について「すべての物品に 国政府は交渉と協力の余地はあると表明し 一律関税を課すのか、より個別に対応すべ ており、同時に中国市場に対する米国のア きか難しい問題であるが、主要国の中で中 クセス拡大を許容することを検討するとし 国は最も保護主義的な国家である」と述べ ている。 ている。 トランプ大統領自身は選挙期間中、中国 また、大統領に通商政策などを助言する を為替操作国に認定するように指示すると 「国家通商会議（NTC） 」の委員長にカリ 述 べ て い た が、 最 近 の 米 紙 と の イ ン タ フォルニア大学アーバイン校のピーター・ ビューにおいて「認定の前に先ず中国と対 ナバロ教授を指名しているが、ナバロ氏は 話する」と答えている。また、財務長官に 対中国強硬姿勢で知られている。 指名されたスティーブン・ムニューチン氏 なお、米国商務省は相殺関税が求められ る不公正な補助金について極めて入念に調 も「為替操作国認定に相応しい国があれば 認定するだろう」と述べている。 査していくとし、とりわけ重点が置かれる 15年８月の人民元切下げ後、中国政府が のは、鉄鋼やアルミなど反ダンピング関税 資本流出リスクを食い止めるために対応し の必要性があるセクターになろうと表明し ている状況の下で、仮に為替操作国に認定 ている。前オバマ政権は09年に中国製タイ しても、それ自体で中国当局の通貨に対す ヤに対して35％の輸入関税を課した後、中 る現在のスタンスが変化することはないも 国は米国産の鶏肉と自動車製品に輸入関税 のと思われる。 を課した経緯がある。 トランプ新政権関係者の発言を踏まえる と、短期的に中国の輸出に対して何らかの 例年通りであれば６月に米中戦略経済対 話が米国で開催される予定であり、正式な 二国間交渉の場となろう。 （佐々木 文之） 3 第３ ５ ５ ３号 野 村 週 報 平成２ ９年２月６日 第三種郵便物認可 経済展望 欧州政治と ECB 金融政策見通し 2017年の欧州政治見通し 氏の大統領就任を阻止し、最終的にはフィ ヨン氏が勝利すると予想されるものの、選 2017年はオランダ総選挙、フランス大統 挙は接戦となるリスクがある。フィヨン氏 領選挙、ドイツ連邦議会選挙と重要イベン の政策は法人税の引き下げや付加価値税の トを控えており、欧州金融市場では政治動 引き上げなど、企業寄りで家計にはあまり 向が注目されている。昨年の英国民投票、 魅力的には映らないためだ。 米大統領選挙の流れを受けてポピュリズム ドイツでは９月24日に連邦議会選挙が予 政党の躍進が続けば、政治の不透明感が強 定されている。反ユーロの AfD（ドイツの まる恐れがあろう。 ための選択肢）が勢いを増しているが、連 オランダでは３月15日、総選挙が実施さ 立与党のキリスト教民主・社会同盟と社会 れる。直近の世論調査を見ると、イスラム 民主党は高い支持率を維持し、政権交代が 移民の排斥や EU（欧州連合）離脱を巡る 実現する可能性は低い。移民の大量受け入 国民投票の実施を求める自由党が支持率で れでメルケル首相への批判は高まっている リードしている。しかし、同国では比例代 が、めぼしい後継者がおらず17年秋以降も 表制が採用され、勢力の小さい政党でも議 同氏は首相職を続投する公算が大きい。 席を獲得しやすく、同党が単独で議席の過 欧州選挙への注目度は高いが、そのグ 半数を獲得するとは考えにくい。他の政党 ローバル金融市場に与える影響は短期的に は同党との連立政権樹立に慎重である。 は軽微に留まる可能性がある。英国民投票 欧州政治情勢で最も注視すべきは５月７ や米大統領選挙を踏まえ、多くの投資家が 日のフランス大統領選挙（決選投票）だ。 注目イベント前にポジションを落としヘッ 直近の支持率を踏まえれば、ＥＵ離脱を問 ジを積み増すと想定される。また英国に続 う国民投票の実施に積極的な国民戦線のマ いて EU から離脱する国が出てくるかが市 リーヌ・ル・ペン氏、共和党のフィヨン氏 場への影響という意味では重要だが、いず が決選投票に進むと見込まれる。二大政党 れの国もその是非を問う国民投票を実施す である共和党と社会党は協力してル・ペン るには制度上のハードルが高い。 4 第三種郵便物認可 平成２ ９年２月６日 野 村 週 報 第３ ５ ５ ３号 経済展望 ECB はタカ派化する可能性 影響を与えた可能性がある。その内容は買 い入れ対象国債の年限を従来の残存２〜30 政治リスクの高まりは域内経済の拡大 年から同１〜30年へ拡大し、必要に応じて ペースを鈍化させる可能性はあるものの、 預金ファシリティー金利を下回る利回りの 足元のユーロ圏経済は堅調である。１月の 国債を買い入れるというものだった。他方、 コンポジット PMI（購買担当者指数）は 国債保有上限の発行体債務の33％からの引 54.3と12月の54.4に続き、景気拡大の目安 き上げは法的な観点から見送られた。買い となる50を大きく上回った。景気にまだ過 入れ対象のドイツ国債の不足に直面するリ 熱感はないが、エネルギー価格上昇の影響 スクから市場では18年以降の QE 継続期待 で物価は大きく上昇している。12月の EU は盛り上がり難くなったとみられる。 基準消費者物価（HICP）は前年比＋1.1％と、 11月の同＋0.6％から大きく上昇した。 野村では３月会合では ECB の景気・物 価見通しは上方修正される公算が大きく、 デフレ懸念が後退するなかで、ECB（欧 タカ派（金融引き締め重視）姿勢を強める 州中央銀行）は12月会合において資産買入 と見込んでいる。外需の回復が域内経済の れプログラムの規模を月額800億ユーロか 下支えとなり、コアインフレ率は緩やかに ら600億ユーロへ減額し（17年４月から12 上昇していき、18年にはテーパリングが開 月末）、その期限を現行の17年３月までか 始されると予想している。 （春井 真也） ら12月末までへ延長すると発表した。１月 会合で ECB のドラギ総裁はコアインフレ 率の伸び悩みに言及し、ハト派（景気重視） HICP実績と野村予測値 （前年比、％） 5 HICP実績 野村予測値 4 姿勢を明確にしたものの、金融市場では早 期の緩和縮小への思惑が払拭されていない。 特に本邦投資家よりも欧州投資家の間でこ うした見方は根強いようだ。インフレ率が ECB予測値（12月会合） 3 2 1 なかなか上昇してこなかった日本の経験が 反映されている側面はあるだろう。 ECB が12月に発表した QE（量的金融緩 和）円滑化措置も市場の金融政策見通しに 0 （年） −1 07 08 09 10 （出所）Eurostat、野村 11 12 13 14 15 16 17 5 第３ ５ ５ ３号 野 村 週 報 平成２ ９年２月６日 第三種郵便物認可 産業界 造船・プラント・産業機械業界の注目テーマ 2017年に注目の 6 テーマ ２つ目は米トランプ政権の経済政策であ る。同政権下でのエネルギー・インフラ関 造船・プラント・産業機械業界では、 連の経済政策に注目したい。温暖化ガス削 2017年に以下の６テーマに注目したい。こ 減などの環境規制撤廃や、インフラ投資の れら６テーマに関連した注目銘柄は、ダイ 拡大が予想され、詳細を確認したい。道路 キン工業、アズビル、荏原製作所、住友重 などインフラ投資の拡大では、建機やモバ 機械工業、山九などである。 イルクレーンなどの需要が見込まれ、住友 １つ目は重工系企業の懸念解消である。 重機械工業などでは需要回復が予想される。 16年に積み上がった懸念材料の解消に向け ３つ目は国内外で堅調な空調市場である。 た進捗や為替影響を見たい。三菱重工業は ダイキン工業やアズビルは17年度も利益成 米国原発事故で損害賠償請求を受けており、 長が続こう。ダイキン工業は中期的にアジ 17年に仲裁結果が判明する予定である。重 アと米国を中心とした事業拡大を計画、生 工系各社は造船関連事業で16年の追加費用 産能力を増強している。アズビルの空調制 の計上を受けて事業見直しを検討中であり、 御システムも国内の更新需要とサービスを 17年春に方針を公表する予定である。また、 中心に堅調な事業拡大が見込まれている。 重工系企業は為替影響を受けやすく、円安 は業績に追い風となる。 米トランプ政権の経済政策 成長戦略 ・自身の経済政策で3.5％成長 ・成長目標を４％に設定 税制 エネルギー政策 ・法人税率の引き下げ 連邦税の最高税率：35→15％ ・温暖化ガス削減等の環境規制撤廃 ダイキン工業の地域別売上推移 （10億円） 700 欧州売上 中国売上 600 500 米国売上 アジア・豪州売上 400 300 200 ・石炭産業保護 ・キーストンXLパイプラインの建設 認可 インフラ ・インフラ投資の拡大 （出所）各種報道より野村作成 6 100 0 08/3 09/3 10/3 11/3 12/3 13/3 14/3 15/3 16/3 17/3予18/3予19/3予 （年/月） （出所）会社資料より野村作成、野村予想 第三種郵便物認可 平成２ ９年２月６日 野 村 週 報 第３ ５ ５ ３号 産業界 ６つ目は国内インフラの老朽化と更新需 国内インフラでは更新需要 要である。国内のインフラ設備は高度経済 ４つ目はプラント受注の緩やかな回復で 成長期に建設されたものが多く、老朽化に ある。原油価格が回復基調の中で、プラン 伴いメンテナンスや改修ニーズが高まり、 ト会社の受注は緩やかな回復が見込まれる。 設備更新も計画されている。電力インフラ ただ、米国で建設中のプロジェクトでは追 では、火力発電設備の稼働が20年代前半に 加コストが発生している案件もあり、大型 多く計画されており、更新案件の発注は17 プロジェクトでは工事の進捗やコスト動向 年頃から本格化しよう。山九は電力・鉄 を確認したい。 鋼・化学などのメンテナンスや更新需要に ５つ目は半導体製造装置需要の増加であ より堅調な業績が見込まれる。 る。17年に半導体製造装置では3D-NAND 最後に、17年に中期経営計画を公表予定 （３次元構造の NAND 型フラッシュメモ の企業として、２月にナブテスコ、５月に リー）などで投資増加が見込まれている。 住友重機械工業、荏原製作所、アズビル、 荏原製作所はメンテナンスの利益基盤を持 千代田化工建設が挙げられる。各社の中期 ち、半導体製造装置需要の増加に加えプラ 成長戦略や株主還元策などに注目したい。 ント向けコンプレッサなどでも需要回復が （田崎 僚） 電力会社の火力発電所稼働計画 見込まれ、野村では18.3期に収益性改善を （MW） 7,000 予想している。 荏原製作所の事業別営業利益率推移 6,000 （%） 20 5,000 15 石炭 4,000 10 LNG 5 3,000 0 2,000 −5 風水力 −10 エンジニアリング 精密・電子 −15 −20 99 01 03 05 （出所）会社資料、野村予想 1,000 0 （年度） 07 09 11 13 15 17予 17/3予 19/3予 21/3予 23/3予 25/3予 27/3予 29/3予 （期） （注）正式発表以外に新聞報道も含む （出所）会社資料などより野村作成 7 第３ ５ ５ ３号 野 村 週 報 平成２ ９年２月６日 第三種郵便物認可 銘柄研究 コード 1926 ライト工業 〈建設〉 特殊土木のリーディングカンパニー 当社は特殊土木業界のリーディングカン 中期的な利益成長が可能と見込む 17.3期の会社予想の営業利益86億円に対 パニーであり、官需比率が７割程度と高い。 し、野村では単体の粗利率見通しが保守的 売上高の３割程度は、道路建設などで造ら と考え、前期比7.1％増益の92.5億円を予想 れる斜面が崩れないようすることなどを目 している。営業利益成長率は18.3期11.9％、 的としたコンクリートの吹付けなどの法面 19.3期6.3％と成長が継続しよう。 （のりめん）・斜面工事である。薬液注入工 足元では公共工事の発注モメンタム（勢 法を中心とした地盤改良工事も同様に売上 い）が改善しており、今後は補正予算の好 高の３割程度を占めている。 影響も期待される。需給のタイト化で受注 特殊土木の同業他社との比較では、土木 時利益率が上昇する一方、案件の大型化で 以外に建築も行うなど事業の多角化が進ん 生産性が改善し、単体の粗利率の改善と売 でいること、技術力が高く工法数が多いこ 上高の拡大は継続しよう。 と、大型の地盤改良に対応可能な機械の保 一方、長期的な成長には国内公共事業に 有、などが特徴である。上記の特徴が寄与 依存しない成長事業が必要となる。中期経 し選別できる工事の幅が広いため、同業他 営計画での注力事業でもある海外事業や建 社比で業績の安定感が高いと考えられる。 築事業の成長が注目される。 （吉岡 篤） 〈発行済株式総数〉 〈上場市場〉 〈時 価〉1.30 現在 〈売買単位〉1.30 現在 11 8 12 13 14 5,780万株 東 1,192円 100株 15 1,400円 1,300 1,200 1,100 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 16 17年 〈株価収益率〉17.3 期連結予想基準 〈株価純資産倍率〉16.3 期連結実績基準 〈自己資本当期純利益率〉16.3 期連結実績 〈自己資本比率〉16.3 期連結実績 売上高 決算期 （日本式連結） 百万円 営業 利益 10.1倍 1.4倍 13.5％ 57.8％ 経 常 親 会 社 1株当たり 1株当たり 利 益 株主利益 当期純利益 配 当 金 百万円 百万円 百万円 円 円 13.3 75,557 2,947 3,159 1,973 37.5 8 14.3 92,698 6,581 6,748 3,973 75.5 10 15.3 85,648 7,078 7,364 4,602 87.4 14 16.3 93,166 8,633 8,666 5,918 112.4 20 17.3（予） 99,500 9,250 9,300 6,200 117.7 22 18.3（予） 104,700 10,350 10,400 6,900 131.0 25 第三種郵便物認可 平成２ ９年２月６日 野 村 週 報 第３ ５ ５ ３号 銘柄研究 コード 3279 アクティビア・ プロパティーズ投資法人 オフィス、ホテル、商業とも運営は順調 〈不動産投資信託〉 DPS 目標を達成し新目標を打出す 当社保有の「東京オフィス」の16.11期 好調な物件運営の一方、当社は LTV（総 末平均稼働率は98.9％で、17.5期、17.11期 資産有利子負債比率）を引上げる形で16.11 の期中平均も99％台の計画。16.11期は「東 期に３物件、302億円を取得したのに続き、 京オフィス」の賃料改定面積の内、67％部 17.5期はこれまでに増資を通じて「汐留ビ 分で平均10.7％の賃料増額を実現。 「東京 ルディング」や「A-FLAG 骨董通り」など オフィス」の賃料ギャップ（平均現行賃料 ４物件を323億円で取得。当該７物件の加 −同相場賃料）は−５％程度で、17.5期は 重平均鑑定 NOI（不動産賃貸キャッシュフ オフィステナントの賃料改定面積が16.11 ロー）利回りは4.2％であった。LTV は現 期の2,969坪より多い3,320坪、現時点でそ 状推定43.8％で、当社は基本的に45％以下 の半分程度について賃料を増額できる見込 での運用方針。16.5期の決算発表時点では、 み。ホテル３物件の業績も好調で、17.11 DPS（１口当たり分配金）を同期の8,666円 期の売上歩合賃料は16.11期比17.6％増加す から中長期的に9,000円台へ増加させる方 る計画。商業施設では「東急プラザ表参道 針としていた。それを順調な経営で16.11期 原宿」の変動賃料テナントの16.11期売上 に早々に達成、17年１月には DPS の目標を 高が前年同期を２％超過した。 9,500円に引上げた。 〈発行済投資口総数〉 〈上場市場〉 〈時 価〉1.30 現在 〈売買単位〉1.30 現在 665,214口 東 550,000円 １口 700,000円 600,000 500,000 400,000 権利落ち （12.6.13上場） 300,000 200,000 100,000 11 12 13 14 15 16 17年 （注）15.9 1→2 株式分割 株式分割を考慮した修正株価である。 （荒木 智浩） 3.3％ 〈分配金利回り（年率）〉17.5 期予想基準 295,200円 〈1口当たり純資産〉16.11 期末 決算期 （REIT） 営業 収益 営業 利益 経常 利益 当 期 純利益 1口当たり 分 配 金 百万円 百万円 百万円 百万円 15.5 9,120 5,199 4,583 4,582 8,267 円 15.11 9,701 5,460 4,790 4,789 8,642 16.5 10,175 5,926 5,197 5,196 8,666 16.11 10,917 6,161 5,410 5,409 9,021 17.5（予） 11,914 6,901 6,082 6,081 9,141 17.11（予） 12,256 6,927 6,113 6,112 9,187 9 第３ ５ ５ ３号 野 村 週 報 平成２ ９年２月６日 第三種郵便物認可 銘柄研究 コード 5911 横河ブリッジ ホールディングス 鋼製橋梁の最大手企業 〈金属製品〉 公共事業費の増加の恩恵を見込む 大阪市西区境川町にて、工学博士横河民 16年４月に発生した当社が施工する新名 輔が日本最初の橋梁・鉄骨専業メーカーと 神高速道路工事の現場での落橋事故の影響 して創業。鋼製橋梁の最大手企業。競合他 により、17.3期上期では特別損失の発生や 社は JFE エンジニアリング、IHI インフラ 受注の減少によって橋梁事業の業績は悪化 システム、宮地エンジニアリンググループ した。一方、エンジニアリング関連事業で と三菱重工業が共同出資するエム・エムブ はシステム建築の増収に加えて、セグメン リッジなどのメーカー系企業が多い。 ト部材の売上寄与の本格化により営業増益 橋梁事業をメインとしながら、エンジニ であった。16年10〜12月期では引き続きエ アリング関連事業としてシステム建築やト ンジニアリング関連事業が良好に推移した ンネルの側壁となる鋼製のセグメント部材 ことに加えて、橋梁事業も採算の改善によ の生産・販売も手がける。橋梁事業では保 り前年同期比で増益となり、会社は17.3期 全と新設での経営資源の共有や今後に増加 通期の利益予想を上方修正した。野村では が見込まれる補修需要の取り込みを目的と 公共事業費の増加の好影響を考慮し、橋梁 して、2015年10月にともに子会社である横 事業での受注の回復を見込み、18.3期も営 河ブリッジと横河工事が合併した。 業増益を予想している。 （前川 健太郎） 〈発行済株式総数〉 〈上場市場〉 〈時 価〉1.30 現在 〈売買単位〉1.30 現在 11 10 12 13 14 4,556万株 東 1,406円 100株 15 16 1,700円 1,600 1,500 1,400 1,300 1,200 1,100 1,000 900 800 700 600 500 400 300 17年 〈株価収益率〉17.3 期連結予想基準 〈株価純資産倍率〉16.3 期連結実績基準 〈自己資本当期純利益率〉16.3 期連結実績 〈自己資本比率〉16.3 期連結実績 売上高 決算期 （日本式連結） 百万円 営業 利益 13.0倍 0.9倍 6.9％ 56.0％ 経 常 親 会 社 1株当たり 1株当たり 利 益 株主利益 当期純利益 配 当 金 百万円 百万円 百万円 円 円 13.3 88,785 3,489 3,608 1,966 45.2 10 14.3 88,212 6,528 6,584 4,288 99.5 11 15.3 102,753 6,401 6,603 4,210 98.4 14 16.3 105,777 6,904 6,974 4,386 103.2 16 17.3（予） 115,000 8,000 8,000 4,500 107.9 16 18.3（予） 119,000 8,500 8,500 5,500 132.9 18 第三種郵便物認可 平成２ ９年２月６日 野 村 週 報 第３ ５ ５ ３号 銘柄研究 コード HDB US HDFC 銀行 ADR 預金量インド最大の民間商業銀行 〈インド、銀行〉 リテールバンクの資産内容は健全 預金・融資量（銀行単独ベース）でイン インドの商業銀行の中でも、法人金融の ド第２位の商業銀行。民営商業銀行として ウエイトの高い「コーポレートバンク」は は最大。2016年３月末時点で4,520の支店 不良債権処理費用が増加し、利益を圧迫し を有する。 ている。しかし、個人金融のウエイトの高 1994年にインド準備銀行（中央銀行）を い当行の資産内容は比較的良好である。 母体に民間銀行として設立され、現在は住 16年10～12月期は、償却前営業利益が前 宅金融開発公社（HDFC）の子会社（16年 年同期比15％増、営業利益も同16％増で ３月末時点の出資比率21.5％）として、同 あった。同年11月の高額紙幣廃止・切り替 グループの商業銀行部門となっている。 えに伴う景気の減速や利ざやの圧縮などの 16年３月期における当行の収入の53％、 影響も顕在化しなかった。 営業利益の37％を個人金融部門が稼ぎ出し 一方、高額紙幣の廃止は、地下経済の縮 ており、同期末の融資額の51％が個人向け 小と銀行システムへの資金流入をもたらす になっている。顧客数は3,700万人を上回り、 要因となる。銀行業界は低コストの預金増 インドの商業銀行の中でも「リテールバン 加につながると期待される。 ク」と区分されることが多い。 （Adarsh Parasrampuria、山口 正章） 〈発行済株式総数〉* 25億5,300万株 ムンバイ、ナショナル（原株）、ニューヨーク（ADR） 〈主要上場市場〉 〈時 価〉1.30 現在 68.35米ドル 1ADR（３株相当） 〈売買単位〉1.30 現在 （米ドル） 80.00 70.00 〈株価収益率〉17.3 期単独予想基準 〈株価純資産倍率〉16.3 期単独基準 〈自己資本当期純利益率〉16.3 期単独実績 〈中核自己資本（Tier1）比率〉16.3 期単独実績 純金利 引当前 決算期 収 益 営業利益 （インド式単独） 百万ルピー 百万ルピー 営業 利益 百万ルピー 26.8倍 5.4倍 18.3％ 13.2％ 当 期 1株当たり 1ADR 当たり 純利益 当期純利益* 当期純利益* 百万ルピー ルピー 米ドル 15.3 223,957 174,045 153,295 102,159 41.7 2.00 16.3 275,915 213,635 186,379 122,962 48.3 2.19 17.3（予） 328,508 253,261 221,732 146,286 57.9 2.55 18.3（予） 391,972 302,569 266,283 175,678 69.5 3.07 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 11 12 13 14 15 16 10.00 17年 （注）1.外国企業の会計制度は日本企業のものと異なり、 グループ構造が変化した場合など、過去に遡っ て実績値が修正されることがある。 2.発行済株式総数などの基本情報はブルームバーグより取得。 3.発行済株数は普通株の原株ベースのもので、総発行済株式数を ADR 換算 （1ADR ＝３株）すると８億5,100万 ADR。 4.決算上の通貨はインドルピーだが、ADR は米ドル建てで取引されている。 1ADR 当たり予想当期純利益、株価純資産倍率は直近レート（１米ドル＝ 67.95ルピー）で換算。1ADR 当たり当期純利益の過去実績は期末レートで 換算。 5.業績予想は親会社単独ベースのもので、2017年１月25日時点 11 第３ ５ ５ ３号 野 村 週 報 平成２ ９年２月６日 第三種郵便物認可 海外産業・経済動向 過大な販売目標が懸念される中国自動車業界 不動産市場での引き締め策の影響、自動 車保有台数の伸び、実質経済成長率、自動 ドのメルセデスベンツや BMW では二桁台 の増加を達成できるとみる。 車保有率の長期分析等から、野村では2017 強 気 な 販 売 目 標 を 達 成 す る た め に、 〜18年の中国新車販売を慎重にみている。 OEM は４〜６月期以降に値下げや販促を 既発表の中国の完成車メーカー（OEM） の17年の販売台数目標は全体で前年比10％ 台前半から半ばの増加とされており、野村 強化する可能性がある。その結果、利益率 に悪影響が及ぶことが懸念される。 １月に入り、一部のモデルについて、 の市場全体の0.9％増予想を大幅に上回る。 ディーラーの在庫不足により16年中に購入 特に16年の市場シェアが43％あった国内ブ できなかった消費者に対して、17年からの ランドが強気で、グァンジョウ・オート 増税分2.5％を肩代わりする OEM も出てき モービル（広州汽車）の「伝祺」は販売台 た。排気量1.6リットル以下の小型車に対 数を前年比35％増、ドンフェン・モーター する減税が昨年末に縮小され、自動車取得 （東風汽車）の「風神」は同33％増、ジー 税率が、従来の５％から17年には7.5％に リー・オートモービル（吉利汽車）は同31％ 引き上げられたことへの対応である。この 増としている。フォルクスワーゲン等外国 結果、１月の販売台数は前年同月比である の主な大衆車ブランドは、市場シェア維持 程度増加するであろう。しかし、増税分の肩 のために業界平均並みの成長を目指してい 代りは新たな需要を生み出すものではない。 る公算が大きい。日本ブランド（市場シェ ２月には販売台数が前年同月比で減少に転 ア17％）は販売台数を重視していないもの じ、７〜９月期にかけて軟調な需要を受け、 の、一桁台半ば〜後半の増加を目指してお 値下げを余儀なくされるであろう。野村で り、東風汽車とホンダの合弁事業は同9.1％ は中国自動車業界に対する慎重姿勢を強め 増、広州汽車とホンダの合弁事業は同5.8％ ているが、BMW との合弁事業の利益回復 増、ファースト・オートモービル・ワーク で今後２年にわたり業績回復が見込めるブ ス（第一汽車）とトヨタの合弁事業は同５％ リリアンス・チャイナ自動車（華晨中国汽 強増としている。野村では、高級車ブラン 車）には注目したい。 12 （Benjamin Lo） 第三種郵便物認可 平成２ ９年２月６日 野 村 週 報 第３ ５ ５ ３号 新産業の潮流 外国人労働者支援サービスへの期待 外国人労働者を活用しようという機運が、 日本国内で高まっている。 容であることが求められる。 例えば、高度人材に対しては、日本企業 将来の国内労働人口の減少が危惧される に就職して以降のキャリアプランを、外国 中、政府の「働き方改革実現会議」は外国 人労働者や顧客企業と共に設計する RPO 人労働者の確保を重要テーマに位置付けた。 （Recruitment Process Outsourcing、採用 介護人材の増強に繋がる外国人技能実習制 から教育まで一括して提供する人材サービ 度の改正や、研究者や経営者といった高度 ス）が有効である。留学生に関しては、卒 人材が、日本で永住権を取得するための条 業後、日本での就職に必要な語学力や専門 件の緩和なども進んでいる。 スキルを、留学中に身に付けるための生 民間企業でも外国人労働者の文化や宗教 に適した衣食住、医療通訳などの生活支援 サービスが注目を集めている。 しかし、外国人労働者に日本で働き続け 活・学習支援サービスが注目される。 外国人労働者の約半分が、東名阪以外の 地方都市に分散しており、出身国や就いて いる職種の割合も地域によって異なる。 てもらうには、生活面の支援だけでは足り 従って、外国人労働者向けの就労支援には、 ない。彼らの希望に沿ったキャリア設計や 地域の特性に沿ったカスタマイズが必要で 必要な教育などの就労支援サービスの充実 ある。このノウハウを有する企業は、海外 が必要である。 教育機関や情報産業からの認知度も高く、 外国人労働者の多くは、自身の長期的な 既存の人材サービス大手か新興ベンチャー キャリア設計を日本人以上に重視する。そ かを問わず、高い潜在競争力を有している。 のため、一部の業界や業種では、外国人労 外国人労働者を対象とする就労支援サー 働者へのキャリア支援体制が整っていない ビスはいまだ黎明期にある。一方で、外国 ことが、低い定着率の一因となっている。 人労働者数は2016年に100万人台に達し、 在留資格によって、外国人労働者が就労 増加ペースは更に早まろう。同サービスが、 可能な職種は異なる。雇用側の支援も、日 外国人労働者の円滑な受け入れに貢献する 本人に対する以上に、多様かつ細やかな内 可能性は高いと考える。 （前田 俊明） 13 第３ ５ ５ ３号 野 村 週 報 平成２ ９年２月６日 第三種郵便物認可 資産運用 米国地方債投資の魅力 2017年も世界的に歴史的低水準の長期金 直接保有と投資信託を合わせ、米国の個人 利が続くなど、内外債券への厳しい投資環 投資家の保有が米国地方債全体の約７割を 境が続いている。このような環境下、米国 占めていることも特徴の一つである。 国債に比べて利回りの高い米国地方債への 米国地方債の魅力は次の３点である。１ 注目が高まっている。米国地方債は、米国 つ目は相対的に高い利回りである。デュ 債券市場において全体の１割弱にあたる約 レーション（投資の平均回収期間）６年程度 3.8兆ドルの市場規模（16年９月時点）が の米国国債利回りが２％弱であるのに対し、 あり、16年の日次平均取引高が100億ドル 米国地方債は２％台後半であり、長期のリ 超と流動性は十分に高い。 ターンも国債より高い。２つ目は高い信用 米国地方債には、米国市民の保有を喚起 力である。A 格以上の発行体が太宗を占め する目的から、利子収入に対して連邦所得 るが、同じ格付けの社債と比べてもデフォ 税・地方税が免除される非課税債と、起債 ルト率は低い。３つ目は株式下落時のリ 収入の使途目的により、連邦所得税等が免 ターンの底堅さである。リーマンショック 除されない課税債がある。課税債は同格付 時も、米国地方債は社債と比べて底堅く推 けの非課税債と比べて税率相当分、発行利 移した。新たな投資対象として、米国地方債 回りが高く設定されている。日本の投資家 に注目してみてはどうか。 （清水 信行） が国内の投資信託を通じて投資する場合は、 どちらも米国の税金は免除され、日本の投 主な米国債券のリターン推移 （05/12＝100） 180 資信託の税制に基づいた課税が行われる。 160 また米国地方債の別の切り口として、地方 140 自治体政府の歳入全般を源泉として発行さ 120 れる一般財源保証（GO）債と、地方自治 体等が特定の事業や施設からの収入を返済 原資とするレベニュー債に分けられる。 個人の投資が促進されてきたこともあり、 14 米国課税地方債 米国非課税地方債 米国国債 米国投資適格社債 100 80 （年/月） 05/12 07/06 08/12 10/06 11/12 13/06 14/12 16/06 （注）米国課税地方債：バークレイズ課税地方債、米国非課税地 方債：バークレイズ非課税地方債、米国国債：バークレイ ズ米国国債、米国投資適格社債：バークレイズ米国投資適 格社債。全てヘッジ付。 （出所）バークレイズデータより野村作成 第三種郵便物認可 平成２ ９年２月６日 野 村 週 報 第３ ５ ５ ３号 投資の参考 世界景気回復の明確化と景気循環の「若返り」 世界景気の回復基調が明確化しつつある。 スク要因としては、主に米国の経済・金融 例えば、OECD（経済協力開発機構）が発 政策が挙げられよう。トランプ新政権が中 表する景気先行指数は、OECD 加盟国と中 国やメキシコ等からの輸入に対する関税を 国等新興国６カ国を合わせたベースで2016 引き上げ、相手国も関税の引き上げを行う 年３月以降11月にかけて前月比で上昇を続 「関税戦争」が始まる場合、明るさの見え け、そのペースは次第に速まっている。ま 始めた主要国間の貿易や製造業活動が混乱 た、日本や米国、ユーロ圏の実質輸出は昨 し、景気回復を阻害する可能性がある。ド 年夏場から前年比で増加基調に戻り、中国 ル高・米金利上昇が、米国の内外需や新興 の実質輸出も11月以降は前年同月比で増加 国の資金フローに悪影響を与えるリスクに 基調に戻っている。 も注意を向けておく必要もあろう。欧州主 足元で見られる世界的な景気持ち直しの 要国の選挙や英国の EU（欧州連合）離脱 要因としては、次の３点が挙げられる。第 問題も含め、17年は政治・政策面での不確 １に、景気対策に裏打ちされた中国の輸入 実性が、世界の経済や金融市場に大きな影 拡大、第２に、新興国・資源国やエネル 響を与えると考えられる。 （岡田 公現） ギー・セクターの景気底入れ、第３に、先 進国製造業における在庫調整の進展である。 OECD景気先行指数の推移 （前月比％） 0.4 この結果、世界的に景気循環（在庫循環） 0.3 の「若返り」が生じて生産・貿易の回復局 0.2 面に入ったと考えられる。今後も、中国政 0.1 府の景気下支え策の継続が見込まれること 0.0 や、先進国内需に関しても、米国で大規模 −0.1 な財政刺激策が17年後半辺りから実施され る可能性があることから、世界的に生産や 貿易の回復基調が続くと予想される。 一方、17年の世界景気回復を妨げ得るリ 中国 米国 OECD加盟国 ＋新興国 6 カ国 ユーロ圏 −0.2 −0.3 2013 日本 2014 2015 2016（年） （注）新興国 6 カ国は、ブラジル、中国、インド、インドネシア、 ロシア、南アフリカ。 （出所）経済協力開発機構（OECD）より野村作成 15 第３ ５ ５ ３号 野 村 週 報 平成２ ９年２月６日 第三種郵便物認可 ◆おせち料理やお餅などのご馳走が食卓 むとおなかの中で膨らみ、空腹感が少な を飾るお正月。また、新年会などの会食 くなるということ。このため、毎日のカ の機会も増える。気が付いたら「体重 ロリーが気になる人や、食事量を減らし オーバー！」という話をよく聞く。この たいなどのニーズにぴったり。秘密は、 時期、春に向けて慌ててダイエットをス 独自の「コバラセンサー技術」という設 タートさせる人は少なくないそうだ。 計技術にある。「炭酸飲料を空腹時の強 ◆最近のダイエット法で大流行している 酸性の胃液に混ぜた場合はゼリー状に変 のが「糖質制限ダイエット」。「炭水化物 化する」という特性を有する飲料の設計 抜きダイエット」とも呼ばれるが、要は 技術のことで、特許取得済みだ。味は、 「ご飯やパン、麺などの糖質を含んだ食 「ゆず風味」、「りんご風味」、「グレープ べ物をできるだけ避ける」方法。だが、 フルーツ風味」、「もも風味」の４種類。 おかずだけでは物足りないという声もあ ダイエットを飽きずに続けられるように り、そんな人たちの間で人気を集めてい 多彩なフレーバーが用意されている。 るのが紀文の「糖質０ｇ麺（とうしつゼ ◆新技術を駆使すれば、お望みの体重も ロめん）」 。麺なのに糖質０g とは？ そ 夢ではないだろうが、そんなに甘くない の理由は、主な原料が「おから」と「こ のがダイエットの世界。最後は、己の んにゃく」だから。１袋（180g）35kcal “忍耐と辛抱”がカギを握るはずである。 という低カロリーを実現し、脂質も1.4g と少ない。さらに食物繊維はレタス３〜 ４個分相当。食べ方は簡単で、水洗いす るだけで茹でずに食べられる。メニュー や好みに合わせて、平麺タイプと丸麺の ２種類。いつも食べている麺の代用品と ◆一方、ダイエットサポート飲料「コバ ラサポート」を展開するのは、大正製薬。 その最大の特徴は、食事前の空腹時に飲 「天眼鏡」は、現在話題の新商品や新技術を 解説したものです。ご投資の参考となる情 報提供を目的としたものではありません。 東 京 都 中 央 区 日 本 橋 一 丁 目 九 番 一 号 発 行 所 〒 野 村 證 券 株 式 会 社 発行人 鳥 海 清 志 一 部 七 三 円 （ 送 料 ・ 税 込 ） 一 年 間 三 、一 五 ○ 円 （ 送 料 ・ 税 込 ） 定 価 問い合わせ先 〒103-8011 東京都中央区日本橋1-9-1 野村證券マーケティング部 ☎03（3211）1811（大代表） Ｃ 野村證券 2017 ●野村證券インターネットホームページ http://www.nomura.co.jp/ 16 ○ 野村證券からのお知らせ 当社で取り扱う商品等へのご投資には、各商品等に所定の手数料等（国内株式取引の場合は 約定代金に対して最大1.404％（税込み） （20万円以下の場合は、2,808円（税込み） ）の売買手 数料、投資信託の場合は銘柄ごとに設定された購入時手数料（換金時手数料）および運用管 理費用（信託報酬）等の諸経費、等）をご負担いただく場合があります。また、各商品等に は価格の変動等による損失が生じるおそれがあります。商品ごとに手数料等およびリスク は異なりますので、当該商品等の契約締結前交付書面、上場有価証券等書面、目論見書、 等をよくお読みください。 野 村 週 報 昭 和 二 十 二 年 六 月 十 七 日 第 三 種 郵 便 物 認 可 第 三 五 五 三 号（ 月 曜 日 発 行 ） 平 成 二 十 九 年 二 月 六 日 して使ってみてはいかがだろう。 定期購読ご希望の方は「郵便振替用紙」をご利用ください。ハガキに住所（郵便番号も） 、氏名を明記のうえ、 〈野村證券マーケティング部〉宛お送りください。 折り返し「郵便振替用紙」をお送りします。また、ご購読の方の住所変更の手続きは、ハガキか電話で直接、マーケティング部へご連絡ください。 新技術でダイエットをサポート １年間分３１５０円（送料・税込） 定期購読料 毎週月曜日発行（地域によっては到着が月曜午後以降となることもあります） ３年間分一括払８４００円（送料・税込） 天眼鏡 「野村週報」 定期購読の ご 案 内 103-8011
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