岡三レーティング情報 2015 年 8 月 7 日 スクウェア・エニックス・ホールディングス ( 9684 ) 16/3 期は大型 IP 勝負へ、中期的には IP とデジタルビジネスの加速で利益成長へ レーティング 強 気 ◆アナリストの視点 （前回：強気） 目標株価 4,300 円 3,150 円 (15/08/06) 3,315 円 (15/07/27) 2,012 円 (14/10/17) 1,673 株 価 52 週高値 52 週安値 T O P I X Ｐ Ｅ （前回：3,800 円） Ｒ 21.3 倍 (16/3 予) 18.3 倍 (17/3 予) 16.7 倍 (18/3 予) Ｐ Ｒ Ｂ Ｏ Ｒ Ｅ 2.4 倍 (15/6) 11.1％ (16/3 予) 時価総額 発行済株式数 3,842億円 121,961千株 企業調査部 16/3 期 1Q 連結営業利益は 56％増。16/3 期連結営業利益は 70％増 を予想するが、大型 IP の HD ゲームがカギを握ろう。中期的には、大型 IP の HD ゲームでの展開とその IP を軸としたスマートデバイス向け展 開、さらに世界的なデジタルビジネス展開によって利益成長が加速す ると予想している。特に、オンラインプラットフォームでのビジネス展開 は、パッケージでは取り込めなかったロングテールと新興国需要を取り 込みながら、利益成長に寄与すると予想する。 16/3 期 1Q 連結営業利益は 56％増。通期は 70％増を予想 16/3 期第 1 四半期（1Q)連結営業利益は 79 億円（56％増）。MMO と スマートデバイス向けビジネスが好調に推移した。16/3 期連結営 業利益は 280 億円（70％増）を予想する。前回予想（6 月 22 日付 け岡三レーティング情報）より上方修正したが、MMO の見通しとス マートデバイス向けビジネスの利益率を上方修正したため。欧米向 け大型 IP の HD ゲームが発売予定となっており、これが連結営業増 益のけん引役となろう。 大型 IP を軸とした HD ゲームと大型 IP のスマートデバイスやオン ラインゲームでの展開、そして、海外での地域的拡大が中期的な利 益成長を実現させると予想する。また、オンラインプラットフォー ムでのダウンロード販売はロングテールと新興国需要を取り込み、 拡大する可能性が高いと考えられ、中期的な利益成長に寄与すると 予想される。 目標株価算定根拠 森田 正司 担当セクター： レジャー・アミューズメント インターネット・ゲーム 大型 IP を軸としたマルチデバイス展開と海外展開が利益成長のけ ん引役になると予想する。この世界的な展開による利益成長に対し て株価バリュエーション面でプレミアムを付与することは妥当と 考える。17/3 期予想 PER25 倍程度の 4,300 円に目標株価に引き上 げる。 ＜連結業績＞日本基準 決算期 14/3 15/3 16/3（予） 17/3（予） 18/3（予） 会 社 岡三前回 岡三今回 岡三前回 岡三今回 岡三前回 岡三今回 (単位：百万円、円) 売上高 155,023 167,891 210,000 238,000 247,000 253,500 260,000 297,000 280,000 営業利益 10,543 16,426 21,000 23,500 28,000 28,000 32,000 32,000 35,000 経常利益 12,534 16,984 21,000 23,500 28,000 28,000 32,000 32,000 35,000 当期利益 6,598 9,831 14,500 16,000 18,000 18,000 21,000 21,000 23,000 ＥＰＳ 57.3 84.3 118.9 131.2 147.6 147.6 172.2 172.2 188.6 配 当 30.0 30.0 37.5 39.0 44.0 44.0 52.0 52.0 57.0 16/3 期会社計画はレンジ形式の開示のため、その中央値を記載。 OKASAN SECURITIES 巻末に記載した重要な注意事項と併せご参照下さい。 1−6 岡三レーティング情報 16/3 期 1Q 連結営業利益は 56％増 コード：９６８４ 16/3 期 1Q 連結業績は、売上高 423 億円（12％増） 、営業利益は 79 億円（56％増）。営業増益の主因は、大型 HD ゲームの発売がなかっ たものの、利益率が高い MMO やスマートデバイス向けビジネスが好 調に推移したため。MMO では、 「FFXIV」や「ドラゴンクエストⅩ」の 追加ディスクの発売が好調に推移、会員数も増加したことが寄与し たもよう。スマートデバイス向けでは「ドラゴンクエストモンスタ ーズ スーパーライト」や「スクールガールストライカーズ」が好調 に推移した。 15/6 末コンテンツ制作勘定は 424 億円（15/3 期末は 351 億円）に 増加した。16/3 期以降の大型 IP の発売パイプラインやスマートフォ ン向けネイティブアプリのリッチコンテンツ化等を考慮すると、妥 当な水準と考える。 16/3 期連結営業利益は 70％増を 予想 16/3 期会社計画の連結業績は据え置かれ、売上高 2,000-2,200 億 円、営業利益 170-250 億円の予想。HD ゲームやスマートフォン向け ネイティブアプリのリスクとアップサイドポテンシャルを織り込ん だとみられる。特に、会社側は 16/3 期は欧米向け大型タイトルの発 売を予定しており、その成否に関しては、やや保守的な前提を置い ているとみられる。 岡三証券では、16/3 期連結業績について、売上高 2,470 億円（47％ 増） 、営業利益 280 億円（70％増）を予想。たな卸資産評価損の発生 を予想に織り込んでいる。前回予想（15 年 6 月 22 日付け岡三レーテ ィング情報）より上方修正したのは、MMO の見通しとスマートデバイ ス向けビジネスの利益率を上方修正したため。 大型 IP では、 「RISE OF THE TOMB RAIDER」、「JUST CAUSE 3」 、「HIT MAN」等のホリデーシーズンでの発売や 3DS 向け「ドラゴンクエスト Ⅷ 空と海と大地と呪われし姫君」（8 月 27 日発売予定） 、「ドラゴン クエストヒーローズⅡ」 、 「スターオーシャン 5」の発売を織り込んだ が、「FF XV」の発売は織り込んでいない。下期偏重のラインナップ となろう。 スマートフォン向けネイティブアプリでは、足元では、 「ドラクエ モンスターズ スーパーライト」や「FF レコードキーパー」が好調 を持続、さらに、「メビウス FF」も好調な出足といえる。MMO では、 拡張ディスクの発売と韓国での新生「FF XIV」のサービス開始が注 目ポイントになろう。PC オンラインでは「ロード オブ ヴァーミリ オン アリーナ」等が注目される。アミューズメント機器では「ディ シディア FF」と「スクール オブ ラグナロク」が注目される。 なお、16/3 期 2Q 累計の連結営業利益は 140 億円（65％増）を予想 する。 OKASAN SECURITIES 巻末に記載した重要な注意事項と併せご参照下さい。 2−6 岡三レーティング情報 コード：９６８４ 連結セグメント別業績推移とゲームソフトの数量推移 （出所：会社資料、ヒアリング、16/3期以降は予想、単位：億円、万本） 15/3期 16/3期 13/3期 14/3期 15/3期 16/3期 16/3期 17/3期 18/3期 1Q 1Q 会社 岡三 岡三 岡三 売上高 378 423 1,480 1,550 1,679 2,100 2,470 2,600 2,800 895 946 1,119 1,570 1,863 2,028 2,258 ﾃﾞｼﾞﾀﾙｴﾝﾀﾃｲﾝﾒﾝﾄ 235 303 443 470 407 400 450 410 385 ｱﾐｭｰｽﾞﾒﾝﾄ 110 85 出版 26 27 111 102 115 100 118 125 124 ﾗｲﾂ・ﾌﾟﾛﾊﾟﾃｨ等 7 12 33 38 40 30 40 40 40 消去又は全社 -0 -3 -1 -5 -3 0 -1 -3 -7 営業利益 51 79 -61 105 164 210 280 320 350 0 107 173 235 285 330 365 ﾃﾞｼﾞﾀﾙｴﾝﾀﾃｲﾝﾒﾝﾄ 45 82 -4 45 36 40 50 46 40 ｱﾐｭｰｽﾞﾒﾝﾄ 15 9 出版 6 7 25 23 32 20 25 24 25 ﾗｲﾂ・ﾌﾟﾛﾊﾟﾃｨ等 2 4 7 11 12 5 10 10 10 調整額/消去又は全社 -18 -23 -89 -81 -89 -90 -90 -90 -90 販売本数 383 392 1,900 1,723 1,796 2,260 2,750 2,880 3,100 日本 78 120 574 460 476 480 600 600 800 北米 175 143 609 820 759 1,020 1,300 1,400 1,400 欧州 120 113 691 408 505 740 800 800 800 アジア他 10 17 26 34 56 20 50 80 100 ﾃﾞｼﾞﾀﾙｴﾝﾀﾃｲﾝﾒﾝﾄ売上高の内訳 ｽﾏｰﾄﾃﾞﾊﾞｲｽ・PCﾌﾞﾗｳｻﾞｹﾞｰﾑ等 82 135 227 272 442 600 700 750 MMO 57 114 111 200 233 300 320 330 HDゲーム 96 54 556 473 444 963 1,008 1,178 *端数処理の関係で合計が一致しない場合がある。 *16/3期会社計画はレンジの中間値の数値。 *15/3期1Qより販売本数はディスク販売本数+当期と前期に発売されたタイトルの当期ダウンロード本数。 今後の大型タイトルのパイプライン E3 において、大型タイトルのラインナップの発表を行った。「FF Ⅶ」のフルリメイク作品や「WORLD OF FF」等が注目される。また、 「FF XV」は 17/3 期の発売を予想する。また、16/3 期の発売予定タ イトルに関しては、発売予定日が発表されたことから、延期リスク が軽減したと考える。 E3で発表した主なタイトルと発売予定（出所：会社資料） タイトル名 ハード 日本 北米 欧州 PS3/PS4/Windows PC/Mac 6月23日 6月23日 6月23日 ファイナルファンタジーXIV: 蒼天のイシュガルド オープンベータ中 NOSGOTH Steam/Windows PC クローズドベータ中 TRIAD WARS Windows PC ドラゴンクエストヒーロズ 闇竜と世界樹の城 PS4/PS3＊ 発売済 10月13日 10月16日 RISE OF THE TOMB RAIDER Xbox One/Xbox360 秋 11月10日 11月13日 JUST CAUSE 3 PS4/Xbox One/Windows PC 未定 12月1日 12月1日 HITMAN PS4/Xbox One/Windows PC 未定 12月8日 12月8日 2016年初頭 DEUS EX: MANKIND DIVIDED PS4/Xbox One/Windows PC 未定 2016年 スターオーシャン5 -Integrity and FaithlessnessPS4/PS3＊ 今冬 2016年 WORLD OF FINAL FANTASY PS4/PS Vita 未定 KINGDOM HEARTS III PS4/Xbox One 未定 NieR New Project（仮） PS4 2016年 Project SETSUNA（仮） 未定 「FINAL FANTASY VII 」フルリメイク作品（仮） PS4 未定 *日本のみ。北米、欧州はPS4 「ドラゴンクエスト」シリーズの展開 . 「ドラゴンクエスト」シリーズの展開については、次ページの通 り、様々なプラットフォームにおいて展開される予定。もともとの コアファン層に加えて、スマートフォン向けアプリでターゲット層 が拡大しており、以前よりも大きな収益寄与になる可能性がある。 現在サービス展開している「ドラゴンクエストモンスターズ スー パーライト」は 1,400 万ダウンロード、 「ドラゴンクエスト どこで もモンスターパレード」は 200 万ダウンロードとなっている。 OKASAN SECURITIES 巻末に記載した重要な注意事項と併せご参照下さい。 3−6 岡三レーティング情報 コード：９６８４ 「ドラゴンクエスト」関連の主要タイトルと発売予定（出所：会社資料） ドラゴンクエストⅧ 空と海と大地と呪われし姫君 3DS 2015年8月 ドラゴンクエストXI 過ぎ去りし時を求めて 3DS/PS4/NX 未定 ドラゴンクエスト モンスターバトルスキャナー アミューズメントカードゲーム機 2016年 ドラゴンクエストヒーローズⅡ PS4/PS3/PS Vita 2016年春 星のドラゴンクエスト スマートフォン 2015年 ドラゴンクエストモンスターズ ジョーカー3 3DS 未定 ドラゴンクエストビルダーズ アレフガルドを復活せよ PS4/PS3/PS Vita 今冬 ダウンロード販売でロングテールの 取り込みと新興国展開へ この数年で当社の販売本数はダウンロード比率が高まっている が、STEAM や PlayStation Network、Xbox Live！等のオンラインプ ラットフォーム向けのダウンロード販売は、消費者のロングテール を取り込んで売上高が伸長する可能性がある。特に、PC 向け STEAM においては、新興国等へもリーチできる点等において、今後利益が 上乗せされるプラットフォームになる可能性が高いと考える。 中期的な連結営業利益の見通し 会社側は中期的な連結営業利益に関して、「早期の過去最高更新」 を目指している。この達成のためには、大型 IP の HD ゲームの収益 性の向上やスマートデバイス向けビジネスの安定的な成長が必要と なると考える。大型 IP の HD ゲームに関しては、発売の有無で業績 のボラティリティが生じることになるが、スマートデバイス向けビ ジネスによって、そのボラティリティを緩和させることが可能にな ると予想する。スマートデバイス向けでは、 「新しい遊び方」を提案 することに成功した場合、国内でも新たなヒットの可能性があり、 さらに、海外展開の利益寄与のポテンシャルも高いと考えられる。 出版事業に関しては、電子書籍の売上高が伸長しており、消費者 の新しい読書スタイルに対応した展開が期待される。また、アジア を中心とした海外にも展開する予定。さらに、VR や AR との技術的な 融合も出版のあり方を変えることになる可能性がある点は継続的に 注目したい。 OKASAN SECURITIES 巻末に記載した重要な注意事項と併せご参照下さい。 4−6 岡三レーティング情報 コード：９６８４ レーティングの基準など 強 中 弱 気：今後６ヵ月以内の目標株価が現在の株価を１０％以上上回ると判断される銘柄 立：今後６ヵ月以内の目標株価と現在の株価の差が±１０％未満と判断される銘柄 気：今後６ヵ月以内の目標株価が現在の株価を１０％以上下回ると判断される銘柄 目標株価の定義と未達成リスクについて 目標株価は、アナリストによる当該企業の業績予想を基に、マルチプル法やＤＣＦ法等の岡三証券企業調査 部が妥当と考える方法により算出したもので、対象期間は 6 ヵ月以内です。目標株価達成を阻むリスク要因 としては、当該企業の主要市場における競合状況（企業買収・訴訟なども含む）、製品・商品・サービス需 要の変動、原材料及び燃料価格の変動のほか、当該企業を取り巻く経済状況、為替相場の変動、国内外の金 融・不動産市場の状況、各種規制変更、事故・災害（人災含む）、社会的責任などが考えられます。なお、 これらの要因以外にも、現時点で予想できないリスクが将来的に発生し、その結果として目標株価達成が妨 げられるおそれがあります。 本資料における個別銘柄に関する注記事項 ・ 個別銘柄のレーティングについては、執筆アナリストの変更があった場合でも、岡三証券としての個別銘 柄のレーティングの継続性を保つため、前任者の付与したレーティングを「前回」レーティングとして記 載しています。 ・ 株価は日付日の終値。５２週高値・安値は権利落ち修正後で、各取引所の立会市場の売買立会時（前場・ 後場）における約定値段を用いています。 ・ 上場市場は東京証券取引所の場合、記載せず、複数市場上場の場合は売買高の多い市場を記載しています。 ・ TOPIX、時価総額など、特に日付を記していない場合は、個別銘柄の株価日付に同じです。 ・ PBR の根拠となる BPS は直近決算期末時点の会社公表数値を用いていますが、必要に応じて岡三証券が算出 しています。 ・ ROE の根拠となる自己資本は必要に応じて純資産から新株予約権と少数株主持分の金額を控除した金額を 用いています。 ・ 予想 EPS は当期利益（会社計画、前回予想を含む）を記載の発行済株式数で除して計算しています。なお、 払い込み前の公募、権利落ち前の株式分割等は考慮しておりません。 ・ 時価総額は記載の株価と発行済株式数で計算しています。 ・ 発行済株式数は自己株を含んでおりません。株式数は直近決算期末時点の会社公表数値を原則として用い ておりますが、株式分割、公募増資、自己株買入れなど必要に応じて岡三証券の推定による試算値を用い る場合があります。 ・ 日本基準の連結当期利益は、親会社株主に帰属する当期純利益です（平成 27 年４月１日以後開始する連結 会計年度の期首から適用） 。 ・ 米国会計基準の当期利益は、当社株主に帰属する当期純利益です。 ・ 国際会計基準（IFRS）の当期利益は、親会社の所有者に帰属する当期利益です。 （平成 27 年 4 月改訂） OKASAN SECURITIES 5−6 岡三レーティング情報 コード：９６８４ 手数料およびリスクについての重要な注意事項 ・ この資料は、投資判断の参考となる情報提供のみを目的として作成されたものであり、個々の投資家の特 定の投資目的、または要望を考慮しているものではありません。また、過去の実績は必ずしも将来の成果 を示唆するものではありません。投資に関する最終決定は投資家ご自身の判断と責任でなされるようお願 いします。 ・ 株式は、株式相場、金利水準、為替相場、不動産相場、商品相場等の変動による株価の変動によって損失 が生じるおそれがあります。また、発行体やその他の者の経営・財務状況の変化及びそれらに関する外部 評価の変化等により、株価が変動することによって損失が生じるおそれがあります。 ・ 本資料は、岡三証券が信頼できると判断した情報源からの情報に基づいて作成されたものですが、その情 報の正確性、完全性を保証するものではありません。企業が過去の業績を訂正する等により、過去に言及 した数値等を修正することがありますが、その責を負うものではありません。また、本資料に記された意 見や予測等は、資料作成時点での岡三証券の判断であり、今後予告なしに変更されることがあります。な お、本資料は、日本証券業協会「アナリスト・レポートの取扱い等に関する規則」のアナリスト・レポー トとして審査されたものです。 ・ 岡三証券およびその関係会社、役職員が、本資料に記載されている証券もしくは金融商品について、自己 売買または委託売買取引を行う場合があります。岡三証券の大量保有報告書の提出状況については、岡三 証券のホームページ(http://www.okasan.co.jp/)をご参照ください。 ・ 自然災害等不測の事態により金融商品取引市場が取引を行えない場合は売買執行が行えないことがありま す。 ・ 金融商品取引のご契約にあたっては、あらかじめ当該契約の「契約締結前書面」 （もしくは目論見書及びそ の補完書面）または「上場有価証券等書面」の内容を十分にお読みいただき、ご理解いただいたうえでご 契約ください。 ・ 株式の売買取引には、約定代金（単価×数量）に対し、最大 1.242%（税込み） （手数料金額が 2,700 円を下 回った場合は 2,700 円（税込み））の売買手数料をいただきます。ただし、株式累積投資は一律 1.242%（税 込み）の売買手数料となります。国内株式を募集等により購入いただく場合は、購入対価のみをお支払い いただきます。 ・ 本資料は岡三証券が発行するものです。本資料の著作権は岡三証券に帰属し、その目的のいかんを問わず 無断で本資料を複写、複製、配布することを禁じます。 岡三証券株式会社 金融商品取引業者 関東財務局長（金商）第 53 号 加入協会：日本証券業協会、一般社団法人日本投資顧問業協会、 一般社団法人第二種金融商品取引業協会 （平成 27 年 7 月改訂） OKASAN SECURITIES 6−6
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