ご参考資料（情報提供資料） 2015 年 12 月 17 日アムンディ・マーケットレポートアムンディ・ジャパン株式会社 7 年ぶりにゼロ金利からの脱却～今後の政策金利と為替相場は？（米国） ① 底堅い米国経済を受け、FF 金利誘導水準が 0～0.25％から 0.25～0.5％へと引き上げられました。 ② FRB は年 1％程度の利上げを想定していますが、市場参加者の方がより慎重な見方です。 ③ 日米金融政策の方向性の違い、FRB の適切な市場との対話が噛み合えばドルは底堅いと思われます。インフレ環境改善の展望が持てる状態 12 月 15-16 日、FOMC（米連邦公開市場委員会）が開かれました。今回の会合では、ほぼ利上げが確実視される中、今後の金融政策に対するスタンスが注目されていました。大方の予想通り、政策金利である FF 金利の誘導目標は 0～0.25％から 0.25～0.5％へ引き上げられました。リーマンショック後、約 6 年にわたった量的金融緩和(QE)を経て、米国の金融政策はようやく正常化（政策金利の操作によって政策が運営される形）となりました。委員会終了後に発表された声明文によると、利上げ決定に至った理由として、雇用環境の十分な改善、インフレ率が目標（＋2％）を目指す展望が出てきたことが挙げられています。FOMC メンバーの 16 年予想では、失業率は 4.7％と長期目標の 4.9％を下回り、雇用環境が順調に改善すると見込む一方、インフレ率は＋1.6％と長期目標の＋2％を下回っているのに加え 9 月時点の予想＋1.7％からも下方修正されています。インフレ率が目標未達成のうちに利上げに踏み切ることに対し、声明文では、インフレ率の実績と期待双方を注意深く観察し、今後の政策判断に反映させるとしています。しかし、実質で＋2％台の経済成長率が中期的に維持されるという見通しであり、インフレ率は徐々に目標に近づくと見込んでいるのが現状です。なお、QE によって保有している国債、機関債、MBS（モーゲージ担保証券）の償還分の再投資は当面継続するとしました。ゼロ金利を解除する一方で、市場への潤沢な資金供給は維持し、性急な引き締めによる景気への影響を排除する姿勢も示しました。失業率（2016年予想、長期目標、実績） (%) 7.0 (%) ※予想は、ここでは中心的傾向（全予想の上下3つを除いたレンジ）の最大と最小の平均値を用いた 6.5 予想長期目標実績(四半期平均) 6.0 5.5 10-11月平均 5.0 1.5 1.0 0.0 14/3 6 9 12 15/3 出所：FRBのデータよりアムンディ・ジャパン作成 6 9 12 （年/月） ※予想は、ここでは中心的傾向（全予想の上下3つを除いたレンジ）の最大と最小の平均値を用いた 2.0 0.5 4.5 インフレ率☆（2016年予想、長期目標、実績） 2.5 予想長期目標実績(総合･四半期平均) 実績(コア･四半期平均) ☆インフレ率：PCE（個人消費支出）価格指数（総合）の前年同月比 14/3 6 9 12 15/3 出所：FRBのデータよりアムンディ・ジャパン作成 6 9 10月 12 （年/月）最終ページの「当資料のご利用にあたっての注意事項等」をご覧ください。 -1- 今後の FF 金利に対する見方は FOMC と市場とで差がある今後、どの程度のペースで、どの水準まで FF 金利を引き上げることが想定されるのでしょうか。 FOMC メンバーの予想（中央値）によると 16 年は 1.375％でした。これは、利上げ 1 回が 0.25％として年 4 回の利上げを想定しています。また、長期目標は 3.5％です。これは、実質 GDP 成長率とインフレ率の長期目標が双方＋2％であることを前提にしたものと見られます。しかし、市場参加者のコンセンサスは、FF 金利先物市場から見ると、16 年末は 0.87％、国債の利回り曲線（イールドカーブ）から推計した潜在的な短期金利（ここでは 3 カ月）は 1.25％、FF 金利に引き直すとおおよそ 1％程度と想定されます。いずれも FOMC メンバーの予想を下回る上、17、18 年にはさらに差が拡大し、市場の方がより慎重な見方をしていることがうかがわれます。 FF金利誘導目標の予想の推移 (%) 4.5 今後のFF金利の予想 (%) 3.5 ※ここでは全予想の中央値 4.0 先物市場でのFF金利見通し 3年国債の利回り曲線から推計した3カ月フォワード金利 FOMC参加者のFF金利年末予想（単純平均） 3.0 3.5 3.250 3.500 3.0 2.5 2.0 2.5 2.375 2.0 1.5 1.5 1.0 1.375 1.0 14年12月時点の予想 15年06月時点の予想 15年12月時点の予想 0.5 0.375 0.0 14 15 16 17 出所：FRBのデータよりアムンディ・ジャパン作成 18 （年）長期目標 0.5 0.0 15/12 16/12 17/12 出所：Bloomberg、FRBのデータよりアムンディ・ジャパン作成 18/12 （年/月）ドル・円相場の行方ドル・円相場は、日本の量的・質的金融緩和（QQE）による強力な資金供給で、円のドルに対する相対的な余剰が強まり、約 3 年にわたってドル高・円安傾向が続きました。こうした中、米国が利上げに踏み切ったことが、どのように影響するのでしょうか。 ◇利上げ局面におけるドル・円相場の動き 80 年代後半以降の米国の利上げ局面とドル・利上げ開始 86年12月 94年2月 99年6月 04年6月 1年目 -18.3 -8.3 -11.5 -1.3 円相場を見ると、最初の 1 年はすべてのケース 2年目 -7.9 +7.6 +10.2 +4.0 でドル安・円高でしたが、2 年目は 4 回中 3 回 3年目 +17.2 +13.4 +4.6 +8.4 がドル高・円安、3 年目はすべてはドル高・円安注1：プラスはドル高・円安注2：94、99年は2年目、86、04年は3年目で利下げに転じたでした。特徴的なのは 04 年のケースで、1 年目出所：Bloombergのデータよりアムンディ・ジャパン作成のドル安・円高も限定的でした。これは、FRB（米連邦準備制度理事会）が、経済・金融環境について市場と認識の差が生じないよう「市場との対話」を重視した結果でもあると思われます。利上げ局面は、特に初期段階においては経済への影響に対する懸念も交錯するため、市場が不安定になりやすく、さらに今回は低インフレでもあるため、2 回目以降の利上げはさらに慎重さを要するでしょう。また、金融緩和のスタンスが日本は維持もしくは拡大といった、米国と逆方向にある中で、そこに FRB の適切な「市場との対話」が重なれば、大幅にドル安へ振れるリスクはそれだけ小さくなり、ドル・円相場は底堅く推移すると思われます。最終ページの「当資料のご利用にあたっての注意事項等」をご覧ください。 -2- 当資料に関してご留意いただきたい事項投資信託に係るリスクについて投資信託は、値動きのある有価証券に投資しますので、基準価額は変動します。当該資産の市場における取引価格の変動や為替の変動等を要因として、基準価額の下落により損失が生じ、投資元金を割り込むことがあります。したがって、元金が保証されているものではありません。信託財産に生じた利益および損失は、全て受益者に帰属します。また、投資信託は、個別の投資信託ごとに投資対象資産の種類や投資制限、取引市場、投資対象国等が異なることから、リスクの内容や性質が異なりますので、お申込みの際は投資信託説明書（交付目論見書）をご覧ください。投資信託に係る費用について投資信託では、一般的に以下のような手数料がかかります。手数料率はファンドによって異なり、下記以外の手数料がかかること、または、一部の手数料がかからない場合もあるため、詳細は各ファンドの販売会社へお問い合わせいただくか、各ファンドの投資信託説明書（交付目論見書）をご覧ください。投資信託の購入時：申込手数料投資信託の換金時：換金（解約）手数料、信託財産留保額投資信託の保有時：運用管理費用（信託報酬）、監査費用運用管理費用（信託報酬）、監査費用は、信託財産の中から日々控除され、間接的に投資者の負担となります。間接的負担には、その他に有価証券売買時の売買委託手数料、外貨建資産の保管費用、信託財産における租税費用等が含まれます。また、他の投資信託へ投資する投資信託の場合には、当該投資信託において上記の費用がかかることがあります。＜ご注意＞上記に記載しているリスクや費用につきましては、一般的な投資信託を想定しております。投資信託に係るリスクや費用は、それぞれの投資信託により異なりますので、お申込みの際には、事前に投資信託説明書（交付目論見書）をご覧ください。アムンディ・ジャパン株式会社金融商品取引業者：関東財務局長（金商）第350号加入協会：一般社団法人投資信託協会、一般社団法人日本投資顧問業協会【当資料のご利用にあたっての注意事項等】当資料は、アムンディ・ジャパン株式会社（以下、弊社）が投資家の皆さまに情報提供を行う目的で作成したものであり、投資勧誘を目的に作成されたものではありません。当資料は法令に基づく開示資料ではありません。当資料の作成にあたり、弊社は情報の正確性等について細心の注意を払っておりますが、その正確性、完全性を保証するものではありません。当資料に記載した弊社の見通し、予測、予想意見等（以下、見通し等）は、当資料作成日現在のものであり、今後予告なしに変更されることがあります。また当資料に記載した弊社の見通し等は将来の景気や株価等の動きを保証するものではありません。最終ページの「当資料のご利用にあたっての注意事項等」をご覧ください。 -3-