(株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 4820 ＥＭシステムズ～調剤薬局と診療所を繋ぎ、ＥＨＲ(電子ヘルスデータ)の独自活用を目指す～ 2014 年 9 月 19 日東証 1 部ポイント・國光社長が目指す本命のビジネスは、EHR(Electronic Health Record、電子的健康記録)、PHR(Personal Health Record、個人健康記録)にある。アベノミクスで EHR が促進される。EHR による医療の効率化、医者と薬局で患者の薬のデータが共有できれば、医療改革の一つの柱になる。新大阪ブリックビルにある本社のデータセンターには、業界トップの薬局データ、患者服薬データが蓄積されている。これを電子カルテと結び付けることで、患者の健康を守る PHR まで持って行く構想である。・8 月にデータホライゾン(コード 3628)と業務提携し、その子会社コスモシステムズを買収した。データホライゾンは保険者サービスを得意とするので、当社が目指す医療データネットワークの強化で連携を図ることになろう。医療・薬局システム開発のコスモシステムは、2600 件の顧客を有するので、販路拡大に直接結びつこう。・当社は調剤薬局向けレセプトコンピュータ(レセコン)のシステム販売で業界トップ、国内シェア 30％を握る。従来のシステム売り切り型フロービジネスから、処方箋の処理枚数に従って利用料金が課金されるストック型ビジネスに業界で初めて転換した。業績は 2012 年 3 月期から急回復に入り、2014 年 3 月期は 2 期連続で最高益を更新した。・業績は踊り場を迎えている。主力の調剤向けシステムの自社リプレースが一巡してきたことによる。今期から新中期 3 ヵ年計画を策定し、調剤システムではシェア 40％に向けて、他社システムのリプレースや新規顧客の開拓を進める営業体制を強化した。また、医者とのネットワークを強化する電子カルテは、シェア 10％を獲得することを目指して、電子カルテに強いユニコンを買収、4 月に営業体制を統合して拡販に入っている。まだ先行投資期にあるが、2 年後には黒字化が見えてくるものと予想される。・調剤システムはキャッシュカウ(金のなる木)に育っており、課金型ビジネスのウエイトが上がっているので、業績の安定度は高い。ROE も 15％は十分確保できよう。電子カルテがどこまで収益化してくるか。その先に当社のデータセンターの活用による新ビジネスモデルの確立がある。新たな成長軌道をめざす勝負の局面にあるが、勝算は十分ある。株式市場での評価も、電子カルテの収益向上とともに高まってこよう。本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 1 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 目次１．特色調剤薬局向け処方箋処理システム(レセコン)で業界トップ２．強み他社に真似のできない課金システムの確立で収益は安定３．中期経営計画４．当面の業績５．企業評価電子カルテの拡大で、医者と薬局を結ぶ EHR を推進新中期 3 ヵ年計画の 1～2 年はやや踊り場電子カルテの黒字化のタイミングに注目企業レーティングＢ株価（14 年 9 月 19 日） 1802 円 PBR 1.59 倍時価総額 147 億円（8.166 百万株） ROE 15.5％ PER 10.2 倍配当利回り 2.5％（百万円、円）決算期売上高営業利益経常利益 2007.3 11395 1740 1763 2008.3 11288 1010 2009.3 8776 2010.3 当期純利益 EPS 配当 995 125.8 23.0 997 496 62.6 23.0 -1316 -1355 -1241 -156.2 13.0 9818 -720 -493 -516 -65.0 13.0 2011.3 8202 86 318 1149 145.3 18.0 2012.3 9013 835 977 447 58.0 21.0 2013.3 10257 1209 1766 1076 140.1 30.0 2014.3 11369 1672 2284 1420 182.3 37.0 2015.3(予) 12100 1670 2200 1410 176.1 45.0 2016.3(予) 12700 1740 2260 1450 181.1 45.0 (14.6 ベース）総資産 16849 百万円純資産 9081 百万円自己資本比率 53.4％ BPS 1133.8 円（注）ROE、PER、配当利回りは今期予想ベース。担当アナリスト鈴木行生（日本ベル投資研究所主席アナリスト）企業レーティングの定義：当該企業の、①経営者の経営力、②事業の成長力・持続力、③業績下方修正の可能性、という点から定性評価している。A：良好である、B：一定の努力を要する、C：相当の改善を要する、D:極めて厳しい局面にある、という 4 段階で示す。本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 2 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report １．特色調剤薬局向け処方箋処理システム(レセコン)で業界トップ調剤薬局向けレセコンでシェア 30％医療事務用のオフィスコンピュータの販売からスタートして、自社でソフトウェアを開発する実力を養い、現在では調剤薬局向け処方箋処理システム(レセコン：レセプトコンピュータシステム)で業界シェア 30％と、No.1 である。調剤薬局向けシステムは、全国 5.5 万件の薬局中、当社は 1.3 万件を顧客としており、当社のようなシステムを必要とする薬局の中でのシェアは約 30%である。今後は 1.5 万件に上げることを目指している。2 位はパナソニックメディコムネットワークス（旧三洋メディコム）、3 位三菱メルフィン、4 位ユニケソフトウエアリサーチである。薬局側から見ると、日本調剤は自社開発、アインファーマシーズはパナソニックのシステムを使っている。当社もさまざまな大手薬局を顧客としている。また、メディカルシステムネットワーク（MSNW）(コード 4350)とは、調剤薬局向けシステムといっても直接競合しているわけではない。仕入れ・発注・在庫管理などのシステムと処方箋処理システムでは内容が異なっている。MSNW もレセコンを扱っているので競合する部分は多少あるが、むしろ顧客の紹介で協調している。また、調剤薬局の祥漢堂は現在 17 店を有し、三井物産 90%、当社 10%という資本構成である。ＥＭシステムズの事業内容（百万円、％）調剤システム 2013.3 2014.3 売上高 (構成比）売上高 (構成比） 7449 72.9 7631 66.6 内容調剤薬局向け医療事務処理コンピュータシステム自社開発のソフトウエアを市販のパソコンに導入クリニック、診療所向け電子カルテシステム及び医療事務処理コンピュータシステム合弁企業のメデファクトからOEM供給、M&Aしたユニコンのシステムも含む ASPによるインターネットを利用した調剤レセプト支援システムグループ薬局間の情報共有を支援調剤システム、医科システムで使用するレセプト用紙、薬袋、プリンターインクなど医科システム 346 3.4 969 8.5 ネットワークシステム 266 2.6 217 1.9 1657 16.2 1910 16.7 保守サービス 431 4.2 506 4.4 提供するシステムの保守サービスその他 175 1.7 217 1.9 新大阪ブリックビルの運営管理、スポーツジム、保育園などの経営 100.0 11369 100.0 サプライ合計 10257 (注）売上合計には、調整額－68百万円（2013.3期）、-84百万円(2014.3期）を含む電子カルテも自社開発であるが、開発力を強化するために連携をとってきた。2010 年にビー・エム・エル(BML、コード 4694、臨床検査)と合弁で、電子カルテ開発の企業メデファクトを設立し、診療所やクリニック向けの電子カルテシステムに本格参入した。後発なのでまだ市場開拓期にあるが、将来は第 2 の柱にしようと力を入れている。 BML 社との開発共同会社メデファクトへの出資率は 50：50 であるが、社長は当社から出していた。このメデファクトは所期の目的を達成したので、解散することが 6 月に決定し本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 3 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report た。さらに、この分野では、2013 年にユニコンを買収し、強化を図った。國光浩三社長(68 歳)は、当社創業のオーナーとして常にリーダーシップを発揮してきたが、医療ビジネスに第 2 の発展期となるチャンスが到来したと確信し、大いなる情熱を持って新たな挑戦を開始した。ＥＭシステムズの主要商品調剤システム Recepty Next Type1 （保険請求機能） Type2 （電子薬歴機能）ユニファーマシー（保険薬局）医科システム MRN カルテスタイルクラークスタイルユニカルテユニメディカルＡＳＰサービス介護常にデータセンターでバックアップ対応保険薬局システム（電子カルテ）（医事会計システム）（電子カルテ）（レセコンシステム）お薬できましたサービス NET-α SHIFT Manager Mobility Net-Core ユニケア・ネオ2 常にデータセンターでバックアップ対応拡張性とパフォーマンス診療所向け電子カルテシステム診療所向けレセプトコンピュータシステム患者に調剤完了をメールで知らせるグループの情報共有、本部統括管理用チェーン店の勤務シフト管理スマホ、タブレットで医薬品、患者データを閲覧可能調剤チェーン薬局のリアルタイム売上・在庫管理介護業務支援システム (注）ASP：アプリケーション・サービス・プロバイダー。ユニはM&Aしたユニコン社の製品。医療用パッケージソフトで発展國光社長の父もビジネスマンであった。銀行は大事にせよ、しかし銀行に頭を下げるようなことはないように、という姿勢であった。ホンダのディーラーを経営しており、当時兵庫県のスーパーカブの総代理店であった。國光社長は大学（青山学院）を出た後、輸入車販売のヤナセに入ってベンツを販売した。売り先は事業主や医者であった。その後、父の会社に入って、ホンダ N360 など車の販売を 10 年ほどやった。根っからの営業マンである。しかし、三男であることもあり、いずれ独立して事業を起こすことを考えていた。その時、信州精器（今のセイコーエプソン）が医者向けのパッケージソフトを販売しており、その販路拡大を目指していた。人のやらないことをやる、というのが信条なので、このビジネスで会社を立ち上げた。医療機関はオフコン導入の時代であった。その後、医療用のソフトが PC(パソコン)に入っていくという局面を迎えた。その頃、信州精器はプリンターに特化しており、医療向けパッケージソフトをやめることになった。そこで、当社はソフトの販売だけでなく、当時市場が拡大していた調剤薬局向けの分野で、ソフト開発を自ら手掛ける決断をした。本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 4 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 当時 500～600 万円（リースで月 9 万円程度）のシステムに対して、当社は自社開発で 300 万円という廉価な価格で市場を開拓した。これを東京にも展開し、この分野で業界№１となる地歩を固めた。当社の歴史を正式にみると、 1980 年に兵庫県姫路市において MCS(当時の社名)を創業し、医療事務処理専用オフィスコンピュータの販売を開始した。84 年に MCS とエプソン販売の合弁で、関西エプソンメディカルを大阪に設立、その後 90 年に合弁を解消し、エプソンメディカル（EM）に社名変更した。そして、91 年に調剤薬局向け保険請求事務処理システム「Recepty」(初代)を発表した、という流れである。社長の長男、國光宏昌氏は現在取締役で 39 歳、チェーン薬局（20 店以上）の新規開拓に力を入れている。中国の大学に留学経験があり、中国でのシステム開発拠点作りで実績を上げてきた。フローからストック型へ事業モデルを転換 2000 年にジャスダックに上場し、2003 年に東証 2 部に上場した。その頃から國光社長は、毎月の売り上げ目標を立て、システムを一から売って行くのはしんどいと考えていた。フローの売り切りビジネスから、ストック型のネットワークビジネスに切り替えていくことを考えていた。フロー型からストック型に切り換えるには勇気がいる。顧客基盤はあるとしても、ストック型はシステムのイニシャルフィーとランニングフィーを分けて課金し回収するので、切り替えが順調に行ったとしても、しばらくの間収入は減少する。業績が一時的に大幅に落ち込むことになるが、それを覚悟でビジネスモデルの転換を図った。本社ビルへの大型投資と課金ビジネスへの転換を準備した。それがスタートした 2008 年に、リーマンショックにぶつかったので、その後数年は実に苦しい思いをした。それから 5 年、ストック型ビジネスに変えて黒字も 4 期となり、収益は安定してきた。おかげで次年度の 4 月には、年度売上げのかなりの部分は読めるようになった。そこで東証 1 部に行く決断をし、2012 年 11 月に実現した。２．強み他社に真似のできない課金システムの確立で収益は安定本社ビルの効用 2008 年に本社ビルが完成した。新大阪ブリックビルという名称で、新大阪駅のすぐ近くにある。ブリックという名前がついているように、こだわりのレンガが使われている。EM システムズの本社やグループ企業が入っているだけでなく、テナントとして多くの企業も利用している。本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 5 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 國光社長は、このビルこそ当社のビジネスモデルのシンボルであると強調する。エレベーターを降りると、オフィスの玄関受付が通しガラスで、向こう側が見える。オフィスで働く人々の仕事の状況が総て見える。外部の来訪者が受付に来て、オフィスの中が丸見えになる会社は普通ない。実は、ここにコールセンターがおいてある。当社のユーザーのメンテナンスを行うための対応窓口である。薬局やクリニックからさまざまな問い合わせがくる。きめ細やかな対応が求められる。当社は、システムの売り切りからストック型ビジネスに、仕事のやり方を変えた。このビジネスモデルの転換において、最も大事な機能を担っているのがコールセンターである。それを、どこか離れた場所におくのではなく、本社の入り口正面に配置したというわけだ。来訪する顧客と働くスタッフへの明確なメッセージである。また、本社ビル内にサーバー室がある。ここもネットワーク型ビジネスにおいて、最も大事なデータセンターの核である。相当の投資をしてある。システム開発は本社で行うとともに、中国（上海、南京など）も活用しているが、データセンターは免震構造に優れた本社ビルに設置した。ビルには医療モールや薬局、保育園、スポーツジムも入っている。このビルの建設は、 2003 年に東証 2 部に上場し、業績が好調だった 2005 年頃に構想した。そして、2008 年 3 月に完成した。その年の秋にリーマンショックがきた。その期の総資産 186 億円に対して、投資不動産（テナント向け不動産賃貸）99 億円、短期借入金 75 億円という状況であった。銀行の対応には厳しいものがあり、薬局事業を三井物産に売却する中で、資金的には凌いでいった。業界トップの調剤薬局向けレセコンは独自の課金システムで一段と強みを発揮当社のビジネスモデルは、かつてレセコン(レセプトコンピュータ)の販売であった。300 万円ほどのレセプトコンピュータを調剤薬局に販売する、処方箋のデータをこのコンピュータに入力すると、国に提出する書類が作成される。このコンピュータは買取りでもリースでもよい。当社はメンテナンスも含めて、サービスを直接提供する。この分野で当社は業界トップになっていた。請求書類はオンラインになり、保存書類以外の紙の需要も減っていた。これに対して、2008 年 11 月からスタートしたレセプティネクスト(Recepty Next)というシステムでは、課金システムが導入された。従来の半額程度でレセコンのハードとシステムを購入してもらう。リースもありうる。後は、月 8000 円の基本料金と従量課金となる。つまり、処方箋 300 枚までは基本料金だが、それ以上は処理した枚数に見合って薬局サイドが支払うというシステムである。従来のやり方は、レセコンのシステムを販売して、5 年保証をつけた。その間、薬価改定時のソフトの更新も含め、メンテナンスサービスをした。粗利は高いが、値引きもあった。一方、新課金システムは初期費用が安いので、150 万円の価格に対して値引きはない。処本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 6 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 方箋枚数に応じて課金収入が入る。買い替え期間が 5 年から延びても、課金による収入はきちんと入る。ハードというシステム販売への依存を減らし、処方箋枚数の利用に応じて稼ぐという仕組みである。長期的にみて当社の収益性は上がり安定化する。顧客の薬局サイドも、利用に応じて支払いというのは、収入見合いなので合理的と納得できる。しかも、従来の 5 年保証と違って、システムとしての機能は毎月でもバージョンアップしていく。常に最新のシステムになっている。薬局チェーンは、通常、数多くの薬局を抱えている。従来の 5 年保証だと、購入がばらばらであると、5 年間は十分な機能アップができないので、会社全体では古いもの、新しいものが混在していた。それが常に新しいシステムで統一されることになる。5 年の買い替えではなく、6～7 年使えば、それは薬局にとってメリットは大きい。当社も従来は 5 年経つと一生懸命買い替えを促進して売上げを立てようとしたが、今では、課金によって利用料金がコンスタントに入ってくる。このような課金システムを持っているのは当社のみで、他社は従来通り、レセコンの売り切り(半分はリース)である。他社はなぜできないのか。当社でも切り替え時は、初期の売上げが 1 件あたり半分になるので、会社としては大幅赤字になった。いずれ課金で稼ぐといっても最初の数年は収益的には苦しい。他社はこれに耐えられないので、当社と同じ方式はなかなかとれない。ＥＭシステムズのビジネスモデルの転換～調剤薬局システム（レセコン）～ 2008年3月期まで 2009年3月期よりフロー型ビジネスストック型ビジネス 5年無償保証付システム販売プラン月額課金方式（従量または定額）＋ハードウエア初期費用・毎回売り切り・5年後の入れ替え需要・年間販売件数依存 (億円、％）売上高（売上高営業利益率） 2004.3 62 （9.2） 2005.3 54 （7.0） 2006.3 73 (17.4) 2007.3 87 (18.9) 2008.3 83 (10.3) ・当初の収入は大幅ダウン・月額課金で将来収益は安定・累計販売件数に依存 (億円、％）売上高（売上高営業利益率） 2009.3 56 (-25.8) 2010.3 63 (-14.0) 2011.3 72 (0.5) 2012.3 89 (9.0) 2013.3 101 (11.5) 2014.3 107 (15.0) (注）単体の業績推移本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 7 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 全国に直営サービス体制を敷く 2014 年 1 月に、国内 50 番目の浜松営業所を開設した。当社はこのビジネスのサービスを直営で行っている。他社は代理店を使ってきた。代理店はハードの販売と保守料を収益源としてきたので、彼らに課金システムのメリットを十分与えることは難しい。当社の顧客に対するセールストーク(強調したいメリット)は 3 点ある。1 つは、毎月機能が更新されるので、システムがいつも新しい状態を保つことができる。2 つ目は、使用期間が 5 年を超えて 7～8 年になると、トータルでコストが安くなるので、メリットは大きい。他社は 5 年でトータルいくらとなるので、それに比べても安い。3 つ目は、当社自身でデータセンターを有しているので、レセプトのデータが全て保存されており、これを調剤薬局サイドでも今後は利用の可能性が広がる、ということである。当社は、システムの販売に当っては医薬品卸と連携してきたが、メンテナンスサポートは全て自社で直接やってきた。ここが他社と異なる。当社は営業に強い。全国に 50 の営業拠点を持つが、将来は 47 都道府県に１つは持ちたいと考えている。もともと当社は販売代理店からスタートし、開発力も強化してきた。社長自身、営業タイプである。しかし、かつてエプソンの撤退で主力商品を失いかけた経験があり、自社で顧客の要望に応えることのできる開発力の確保には拘ってきた。医科向け電子カルテでもシナジーを追求当社の社員数は連結で 682 人。その内訳をみると、営業に 90 人、開発に 116 人（国内 45 人、中国 71 人）、サービス 85 人（納品、点検、修理）、インストラクター86 人（システムの教育指導）などである。営業は、薬局向け（レセコン）と医科向け（電子カルテ）を兼務で活動している。医科向けの営業時間は、昼の 1～2 時間、夜の 1～2 時間と限られている。医者の診察時間外が勝負である。それ以外では薬局を回った方が効率的である。その中で営業、サポートの専業化も進めている。医科向けの営業で、もう少し詳しく知りたいというような局面に入ったら、専門の営業担当を同行させ、導入後は医者や医院、病院の事務担当者が使いこなせるように、インストラクターが徹底的に教えるという方式である。医科専業の営業も 2012 年 7 月から 11 人ほど置くようにした。医科向けの専門インストラクターも 13 人おいた。このインストラクターは 2014 年 3 月期で 30 人を超えている。医科向けのレセコン融合型の電子カルテシステムは、ハード部分のみ 5 年保証付きでシステムを 200 万円程度から販売し、その他に定額の月額使用料 2.5 万円（パソコン端末 2 台目以降 0.5 万円/台）を支払ってもらうという仕組みである。本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 8 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report ３．中期経営方針電子カルテの拡大で、医者と薬局を結ぶ EHR を推進新中期 3 ヵ年計画を推進 2014 年 5 月に中期計画を見直した。今後 3 年間の利益の伸びはさほど大きくない。調剤システムで、この 6 年間進めてきたストック型ビジネスへの転換がほぼ一巡してきたので、次の医科システムの拡大と医療 IT 化への布石を進める局面にある。 2014 年 4 月から消費税のアップと薬価改訂は調剤薬局にとって負担となる。そうなると目先、システムの更新や新規投資には慎重になる可能性がある。薬価改定では、大型病院前の薬局（門前薬局）の点数が条件によって相対的に下げられた。在宅についても幅広く行わないと加点されないようになった。薬価の抑制、サービスの向上、経営努力に力点をおいて、改定が進められている表れである。中期3ヵ年計画 (百万円、件数）） 2014.3 2015.3(計） 2016.3(計） 2017.3(計） 11369 12096 12732 13432 1672 1673 1740 2040 2284 2200 2256 2576 1420 1410 1445 1651 2012.3 9013 835 977 447 2013.3 10257 1209 1766 1076 調剤システム事業売上高初期売上高課金売上高（課金売上比率） 7024 5132 1892 26.9 7716 5212 2504 32.5 7849 4907 2941 37.5 7547 4247 3299 43.7 7256 3767 3489 48.1 7406 3767 3639 49.1 販売件数自社リプレース他社リプレース新規開拓 2681 1837 469 375 2594 1813 304 477 1920 1068 336 516 1500 300 600 600 1200 0 600 600 1200 0 600 600 9111 11159 12334 13010 13237 13495 14037 14295 14737 14995 152 130 22 14.5 346 300 46 13.3 969 868 100 10.3 2237 2003 234 10.5 2904 2463 440 15.2 3219 2464 754 23.4 42 42 0 144 144 0 410 211 199 1000 660 340 1300 960 340 1300 960 340 103 243 460 1115 2070 3025 売上高営業利益経常利益当期純利益累計課金ユーザ－数調剤薬局ユーザー数医科システム事業売上高初期売上高課金売上高（課金売上比率）販売件数 EM製品ユニコン製品累計課金ユーザー数（注) （計）は計画。ユニコンは2013年10月より計上。本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 9 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report チェーン薬局本部を設置処方箋の枚数が少ないドラッグストアへの影響はさほどないので、ドラッグストアを攻めることが一段と重要になる。そこで、この 5 月に國光宏昌取締役執行役員（社長の長男）が担当するチェーン薬局営業部を本部に格上げして、強化を図った。この 7 月に、エプソン販売のビジネス営業本部長であった斎藤氏が、チェーン薬局本部の副本部長に就いた。ドラッグストアおける薬局がらみの商品サービスを強化することを狙っている。当社の主力商品は自社開発であるが、顧客のサービスを強化するために、エプソンの商品を活用して連携を深めることは互いにプラスである。この点も含めて人材の強化を図った。データの活用に向けて個人情報保護法が医療情報との関連で、どのように規制緩和されるかもビジネスに影響してこよう。緩和されると、一定の顧客データが利用可能となり、サービスの向上につながる。一方で処方箋の電子化も進む。紙中心から 3 年後に電子化が進めば、EHR や PHR 化が促進されることになる。薬局は対面が基本であるが、そこにネットがどのように組み入れられていくのか。ここを獲得できるかかが鍵を握ることになろう。一方で、電子カルテは思ったほど伸びていない。クリニックによる電子カルテの普及率はまだ 23～24%程度である。年間 4000 件の新規開業のドクターは当然電子カルテを使うが、年配のドクターは義務化されない限り、さほど積極的ではない。しかし、医療の効率化には、待ったなしで進める必要がある。昨年買収したユニコンは、医科向け電子カルテやレセコンが得意である。既存のレセコンのリプレースの強みが生きる、この 4 月には、ユニコンの営業部と EM の営業部を統合した。互いの強みを生かして、医科向けシステムの需要を開拓していく方針である。医療情報連携において、例えばお薬手帳を見ても、まだ統一化は図られていない。e-お薬手帳（スマホ型）、電子お薬手帳（サーバー型）などバラバラである。どのように顧客を囲い込んでいくか、いかに全体としての効率化を図るかという点で、プラットフォーム作りの戦いはこれからである。調剤薬局システムと電子カルテで医者と薬局を繋ぐ調剤薬局のシステムは、既存客 1.3 万件のうち 1.2 万件はストック型に変わった。まだ、 1000 件の変更が見込めるが、一巡感はある。今後は新規や他社の顧客開拓が重要になる。次は電子カルテである。調剤薬局は全国 5 万件に対して、クリニックは同 10 万件ほどある。そのうち 8 割の診療所、クリニックにはまだ電子カルテが十分入っていない。医療には検査の重複、薬の過剰など 6 兆円の無駄があるといわれる。これをネットワークで結べば、無駄が相当減らせるはずである。本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 10 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 今回のアベノミクスの成長戦略として、規制改革がかなり進むとの期待が大きい。1)電子処方箋が使えるようになれば、年間約 9 億枚（年間処方箋枚数 7.5 億枚）の紙がいらなくなる、2)IT の活用で薬剤師の調剤過誤が減少する、3)クリニックへのフィードバックがスムースになる、などメリットは大きい。また、TPP の一環として混合診療が認められるようになれば、医療の実力が目に見えるようになり、患者にとってのメリットも大きい。 EHR（Electronic Health Record、電子的健康記録）、PHR（Personal Health Record、個人健康記録）など、オンラインサーバー上でデータをしっかりコントロールしていく必要が出てくる。当社のデータは全てサーバーに入っている。一方、他社はまだデータがネットワーク化されていない。社長は社員教育に力を入れている。創業以来、朝会で論語を読んでいる。仕事柄、患者や薬局、医者の気持ちを理解する必要があり、病気というと、ネガティブになりがちである。そうではなく、人の痛みがわかるようにすべく力を入れている。現在、社員の半分近くが女性である。その他、中国にシステム開発の要員を 70 名ほど抱えている。日本の本社にも中国人は 10 名ほどいる。ビジネス転換の 1 つの方向は、医療におけるキャッシュレスの実現である。医療現場では未だに現金のやり取りが行われている。電子マネーが使えるようになれば、効率は一段と上がってくる。今回の規制緩和の中で、厚労省が積極的にサポートしている。当社の課金システムは値引きをしないので、客が増えてくると利益率は高まっていく。営業利益率で 20%は十分狙えるビジネスモデルである。今後のビジネス展開において、M&A もかなり発生してこよう。当社の電子カルテは後発で、2014 年 3 月末の医科システムのユーザー数は 460 件である。電子カルテの普及は 2 万件、20%強であるが、これから普及率が上がってくる。当社の目標はシェア 10%、1 万件の獲得である。あと 1 年で 1000 件になれば収支トントンになり、1500 件を超えてくる 2 年後には収益事業になろう。ユニコンの株式取得で医科向けを拡大 2013 年 9 月にユニコンの株式を取得し、100%子会社とした。ユニコンは医療システムの開発、販売を行っており、従業員 70 人で、電子カルテを含む医科システムに強い。同社 2 代目の鶴田社長以下、全員が当社の傘下に入って、連携を強めることにした。売上高は 10 億円、営業利益も 0.5 億円と黒字である。株式の取得金額は 22 百万円と少ないが、借入金 5 億円の肩代わりも含めて対応した。ユニコンの社長と國光社長はもともと知り合いであり、大手取引先の経営トップからの紹介もあった。ユニコンにしても自力で次の展開を図るより、当社と組んだ方が大きく発展できると考えた。当社は電子カルテを一気に拡大できるので、その効果は大きい。ユニコンは薬局向けで 200 件、医科向けで 1800 件の顧客を有している。当社は薬局向け本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 11 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report で 1.3 万件、医科向けで 320 件であったから、医科向けへのインパクトが大きい。件数でいえば 3 年分の市場開拓を一気に手に入れた。ユニコンの経営については、鶴田社長はそのままで、取締役、監査役を送って強化した。商品について、現状ではシステムの内容が異なるが、将来はシステムの融合、販売力の強化がシナジーを上げてこよう。合併によって、従来の顧客を減らさないことを前提に、シナジーを追求していく。客のニーズは優先するが、ユニコンのレセコンであるユニメディカルと当社の製品はさほど違わない。リプレースの時には、客に選択してもらいながら双方の製品を売って行く。将来は当社の新製品に統合していくことになろう。ユニコンの電子カルテ、ユニカルテを当社のものと比較すると、当社の方が使い勝手がよい。それは、先方も認めているので、電子カルテについては、当社の製品に絞って営業を展開していく方向だ。ユニコンの主要商品事業分野商品名製品内容医療事務ユニ・メディカルレセプトコンピュータシステム電子カルテユニカルテ診療所向け電子カルテシステム保険薬局ユニ・ファーマシシー保険薬局システム介護ユニケア・ネオ2 介護業務支援システムデータホライゾンと業務提携、子会社のコスモシステムを買収この 8 月に、データホライゾン（コード 3628）と業務提携した。同時に、その子会社であるコスモシステムズを買収し、当社の 100%子会社にした。データホライゾンは保険者サービスを得意とし、ジェネリック医薬品通知サービスでの先鞭をつけている。厚労省が推進するデータヘルスにマッチするサービスである。データヘルスは、レセプト、健康情報等のデータ分析に基づき実施する保険事業であり、当社の目指す、HER、PHR とも合致する方向である。子会社のコスモシステムズは約 1.5 億円で M&A した。金額的には少額である。この会社は、もともと医薬品卸の成和産業の子会社であったが、成和がアルフレッサに買収される時に、データホライゾンに移った。医療機関及び調剤薬局向けコンピュータシステムの開発、販売、サポートを手掛けており、最近の業績は低迷していた。コスモシステムズは従業員 50 人程度で、地元の広島や中部地方で強みを有する。2600 件の顧客を有しているので、このユーザーを当社グループに取り込める。同社の薬局向けレセコンは、最近新しい開発に取り組むことができなかったので、当社の製品と入れ替えることができるようになれば、効果はすぐにプラスとなろう。同社の 2014 年 3 月期の業績は売上高 1094 百万円、経常利益－33 百万円であった。10 月本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 12 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report から当社の連結に入ってくるので、下期の売上高は 5 億円程度上乗せとなろう。利益面では、来期以降、販売が伸ばせるようになれば黒字化も見えてこよう。 BML との電子カルテ共同開発会社を発展的に解散 BML と共同で運営してきた電子カルテの開発会社メデファクトについて、解散することを 6 月に決定した。電子カルテシステムを開発するという当初の目的は達成しており、今後の展開については、互いに独自に活動した方がよいと判断した。 BML は臨床検査の会社なので、臨床検査との連携において電子カルテの機能を強化するという方向である。一方、当社は電子カルテと薬局のレセコンをどう結びつけていくかに力を入れたいと考える。人員は 15 名程度であった。もともと両社からの出向であったので、特に問題はない。これまで開発した電子カルテのシステム（ソフトウェア）は両社が自由に使うことができ、独自に改良を加えていくことになろう。電子カルテの開発に関しては、十分自力でできるので、全く支障はない。当社にとっては BML との JV(合弁事業)が切れるので自由度が増し、SRL やファルコといった検査会社とも付き合い易くなるとみられる。電子カルテの展開 EM システムズの医科システムは月 2.5 万円の課金をベースにしている。従量課金ではない。医科システムの MRN は電子カルテと医者が使うレセコンの 2 つの機能を有している。カルテに重点をおくか、通常の処方箋に重点をおくかによって、カルテスタイル、クラークスタイルと使い分けている。調剤薬局向けシステムは現在売上高が 78 億円で利益率も高い。一方、医科向けシステムの売上高はようやく 10 億円に達した。これを 3 年後には、30 億円以上に伸ばしていこうとしている。医科向けのまだ収益性は低いが、トータルユーザーが増えてくれば、2 桁の利益率は十分望める。調剤向けが 20%の利益率に対して、10%の利益率は確保できよう。そのためには、トータルユーザー1 万件を目指す必要がある。1 万件になれば売上高で 50 億円を超えてくる、月額使用料による年商も 30 億円を上回ってくるので安定収益が見込めよう。当社のデータセンターを HER(電子健康記録)の核にすべく全力投入安倍内閣でマイナンバー制を導入することが決まった。医療への適用は少し先になろうが、マイ病院構想は進みつつある。つまり、医療情報の電子化による共有が進展する。当社が標榜する EHR（Electronic Health Record、電子的健康記録）はかなり形になってきた。現在、いくつかの実験に参加して、14 組のモニターについてデータを共有している。モニ本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 13 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report ターからは好評である。医者が診断して薬の処方箋を出す。その患者が薬局に行って薬をもらったかどうかはわからない。薬局がジェネリックも含めて、どの薬を出したかが医者にフィードバックされない。その患者は過去にどういう薬を服用していたか、今どういう薬をもらって服用しているのかがわからない。このようなことが情報の共有を通してわかるようになる。当社はデータセンターを所有しているので、このような EHR を速やかに実施することができる。これまでは、患者と薬局を結んできたが、電子カルテを通して医者と繋がることができると、これは便利になる。個人のデータが PHR（Personal Health Record、個人健康記録）として記録され、お薬手帳が電子化されていく。ＥＨＲ（エレクトロニック・ヘルス・レコード）の事業モデル（10万件市場）診療所処方指示付帯情報（送信）データセンター電子カルテ・調剤実施の参照・服薬状況の参照ＥＭシステムズ処方指示付帯情報（取得）調剤実施情報（参照）ＥＨＲ（5万件市場）調剤薬局調剤レセコン調剤実施情報（送信）・まちの健康ポータル・事務の効率化・診療所とのデータ連携服薬情報（送信）（電子お薬手帳データ）ＥＭユーザー 400件を ↓ 1万件へ利用者ＰＨＲ（パーソナル・ヘルス・レコード）ＥＭユーザー 1.3万件を ↓ 2万件へ・電子お薬手帳・服薬状況の連携こうした一連のプラットフォームを当社が提供し、そこに新しいビジネスモデルを作っていこうというのが、國光社長の熱い志である。35 歳で今の会社を起業し、調剤薬局向けレセコンで業界トップになり、それをシステムの売り切りではなく、利用ごとに課金していくストックビジネスに切り換えた。次は、医者と薬局と患者を繋ぐ新しいビジネスモデルでイノベーションを起こそうとしている。現在 69 歳であるが、そろそろ引退という気持ちを捨て、全権をもって指揮すべく、社内体制を入れ替えた。第 2 の創業に燃えている。大手調剤薬局では、お薬手帳をスマホに入れることを始めた。記録としてはよいが、データの共有活用は出来ない。当社はデータセンターを持っているので、もっと有効な調剤本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 14 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report プラットフォームが作れると考えている。ここを電子カルテで攻めるのだが、電子カルテを売ろうというだけではない。EHR という新しいプラットフォーム作りを医者に提案していく。そこに賛同してもらった上で、電子カルテを使いこなせるようになってもらう必要がある。そのためには、インストラクターの大幅な増強が必要である。人員の増強について、まず営業では薬局向けの優秀な営業人材を医科向けにシフトさせた。医者向けの営業の方が難しいからである。10 万件の診療所に現在電子カルテは 20%しか普及していない。これから、2～3 年で電子カルテはかなり普及できる。その下地が整ってきたと、國光社長はみている。医科向けの専任営業は 11 名、専任インストラクターは 13 名である。まず現場の営業がドクターとファーストコンタクトをとり、そこで見込みがありそうな医者に専任営業が出向く。具体化すれば、インストラクターが丁寧に教えるという手順である。このインストラクターを今後 30 人にする。年間 600 件売るとなると、月に 40～50 件というペースである。そうなれば 50 人のインストラクターはいずれ必要になる。いかに使いこなせるようになってもらうかがポイントで医者には丁寧に、きめ細かくサービスしていく必要があるので、その人材が欠かせない。 38 兆円の医療費を抑制しながら。医療効果を高めていくには、IT の活用によるサービスの向上とコストの削減が不可欠である。 2014 年 4 月には消費税の増税と薬価の改定がある。業界としてこれをどう吸収していくのか。今までと違った仕組みが普及する 1 つのきっかけとなろう。感染症の流行をいち早く察知することにも応用国立感染症研究所感染症情報センターと共同研究を行っている。「感染症流行探知サービス」では、当社のデータセンターに集結している医薬品データからインフルエンザの状況に役立つデータをデイリーで情報センターに送っている。医療機関からのウィークリーデータより早く、地域の変化を知ることができる。これらの情報を薬局にも送っており、その利用薬局は 1 万件にもなりつつある。当社のプラットフォームが、ビッグデータとして活用されている事例である。第 2 の柱に続く第 3 の領域が本命 2014 年 2 月に元三洋電機メディカル事業本部長（執行役員）の手嶋弘一氏が当社の執行役員、医療情報連携推進統括部長となった。当社が推進する EHR の仕組み作りにおいて、有力な人材である。國光社長は、電子カルテを第 2 の柱に据えるべく全力投球しつつ、第 3 の柱も見据えている。それは医療情報連携基盤としての EHR(Electronic Health Record、電子的健康記録) 本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 15 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report との連携である。当社は独自にデータセンターを保有している。調剤薬局とはレセコンで結ばれている。電子カルテシステムで医者とのつながりが一定規模になれば、データセンターが相互の情報のやり取りのハブになる。現在、当社のユーザー間のデータのやり取りについて、モニターを募って実験中である。また、PHR（Personal Health Record、個人健康記録）として電子薬手帳としての連携も十分可能となる。他社が当社のデータセンターにアクセスするような状況になれば、トランザクションフィーが稼げるようになるかもしれない。こうしたハブ機能の優位性で一歩先んじることができれば、薬局システム、医科システムにも相乗効果をもたらす。EHR、PHR への発展をビジネス化することが第 3 の柱であり、國光社長の狙いでもある。 EHR がアベノミクスで加速、当社の優位性を活かすべく出番を仕掛ける國光社長は EHR の推進に一段と力を入れている。アベノミクスの医療 IT の実行に当って、その中核の役割を果たす仕組みを作ろうとしている。 EHR の推進の要はサーバーである。当社はすでにサーバーを有しているので、これに薬局、医科向けで繋がっている企業に連携を働きかける。IT 化の核となる会社を作り、そこに各社が IT でつながる。当社はその核となる会社にサーバーの利用を提供するという案も有力な方法である。厚生労働省も全面的に支援する方向である。アベノミクスにとっても、政策を素早く推進し、実績を上げるには民間の力を活用する方がよい。すでに EHR の実験はなされているので、今後の展開には期待できよう。電子カルテの共用利用は、医療費の抑制と患者の利便性向上には不可欠である。伝統的な方法に固執する医師会をどう説得するかは課題であるが、新しい仕組みの方が彼らにとってもビジネスチャンスを広げるという点をアピールしていく必要があろう。当社としては人材の強化も急がれる。医療システムの経験に富むマネジメント人材やシステムエンジニアの人材を採用している。サーバーを持つ強みを活かすべく実行戦略を練っている。 3 つの展開に注目國光社長は 5 つの点を強調する。①新 3 カ年計画は第 2 の創業のスタート台である。② 女性の活用を積極的に推進する。③社外から有能な人材を入れて、マネジメント層を強化した。④M&A に備えて、ファイナンス人材も強化した。⑤電子カルテは医療費抑制の切り札である。人材では、医療ヘルスケアでトップ企業から事業部長クラスを、大手薬品メーカーから役員経験者を、そして大手システム開発会社から管理職を入れて、体制の強化を図っている。4 月に入社した 34 名の新入社員は電子カルテのインストラクターに育てるべく教育し本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 16 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report ている。いずれドクターを回るようにして、戦力化する。医療費抑制のカギは何よりも病気にならないようにすることである。国の施策に合わせて、当社が蓄積しているデータをビックデータとして活用する。EHR、PHR として個人の健康管理の利用していく。その IT システムを担って、医療 IT 企業として一段と飛躍するのが、目標である。自前のサーバーを軸に、調剤システムで 40%のシェア、電子カルテで 10% のシェア獲得を目指す。そして、レセコンのトップ企業から医療 IT のトップ企業に躍進することを狙っている。今後の展開については、次の 3 点に注目したい。1 つ目は調剤システムのシェアアップである。当社は業界トップの営業力を有しているが、営業体制を一段と強化した。既存のユーザーへはフィールドサービス担当が対応することにして、本来の営業部隊は他社システムを攻める体制とした。フィールドサービスが既存客のシステムサポートとして営業も行う。これによってサービス力は向上する。一方、営業は自社ユーザーの買い替えではなく、他社ユーザーを攻めることに専念できるわけだ。 2 つ目は、医科システムの知名度アップである。当社のシステムの品質、性能はよいとしても、ドクターに EM システムズは知られていない。ドクターとの面談に当たっての知識、マナーの研修を強化し、デモ（デモンストレーション）まで持っていくようにする。また、医薬品の卸、販売代理店、検査会社へのアピールも高めていく。同時に、ユニコンに続く、 M&A にも力を入れていく。 3 つ目は、当社のデータセンターをパブリックに利用できるようにして、EHR、PHR の普及を推進することである。薬局とクリニックを結ぶ仕組みは、実証実験を通して好評である。どんな電子カルテシステムやレセコンであっても、当社のデータセンターを介して繋がるようにできれば、普及を早めることができる。これによって、医療サービスの向上とコスト削減に飛躍的に結びつく。電子お薬手帳にしても、データセンターで一括することができれば、PHR の実効性を高めることができよう。この 2～3 年が勝負当社は薬局向けシステムが業界トップであるが、電子カルテは後発である。しかし、電子カルテで一定の地歩を作りつつ、医者、薬局、患者をデータセンターのハブに結び付け、医療 IT で半歩先んじることができる。営業のパワーも十分有しているので、この 2～3 年が勝負である。海外拠点については、中国に、益盟軟件系統開発（南京）、意盟軟件系統開発（上海）と同（鎮江）を有する。鎮江は南京に近い。南京は社員数 70 人で連結に入っているが、上海と鎮江は 10 数人で、連結対象とはなっていない。調剤システムでは業界シェア 30%を有しトップであるが、将来はこれを 40%～50%に上げることを目標とする。電子カルテではシェア 10%の獲得を狙っている。また、配当について本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 17 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report は、連結配当性向 25%を目標にしている。バランスシートの状況流動資産現預金受取手形・売掛金固定資産有形固定資産無形固定資産投資不動産資産合計流動負債支払手形・買掛金短期借入金 1年以内長期借入金固定負債長期借入金純資産有利子負債有利子負債比率自己資本比率 2012.3 4168 1573 1935 11212 1996 284 8371 15381 3236 631 400 480 5577 4296 6567 5176 33.7 42.0 2013.3 4685 1240 2191 11437 2585 226 8097 16122 3897 790 600 480 4776 3316 7448 4396 27.3 45.6 (百万円、％） 2014.3 6559 2785 2594 11641 2543 548 7849 18200 4304 880 500 660 4691 3032 9205 4192 23.0 50.1 新大阪ブリックビルは安定収益源本社のある新大阪ブリックビルの不動産事業について、どのように考えるか。まず、当社は不動産事業をやるつもりはない。13 階のビルのうち、4 階までを自社で利用している。そもそもこの新社屋は、従来の本社の近くにいい土地がみつかったので建てることにした。免震構造を入れて、データセンターとして強固なものを作りたいと考えた。この本社ビルについては、土地の購入に 38 億円、建物に 90 億円の資金を投入している。テナントの入る部分を投資用不動産として資産計上し(2014 年 3 月期で 78 億円)、収入と支出を営業外で処理している。その収入が 9.3 億円、支出が 5.0 億円でネットが 4.3 億円の利益である。利回り 5.5%となる。当面、大きな資金ニーズはないので、現状のような不動産所有が続こうが、将来何らかの必要が生ずれば、これをリートなどに売却することも十分可能である。４．当面の業績新中期 3 ヵ年計画の 1～2 年はやや踊り場 2013 年 3 月期の業績は好調であった 2012 年 11 月に東証 1 部に上場した。2013 年 3 月期には売上高 10257 百万円（前年度比＋13.8%）、営業利益 1209 百万円（同＋44.8%）、経常利益 1766 百万円（同＋80.8%）、当期純利益 1076 百万円（同＋140.5%）と好調であった。当社の業績を四半期ベースでみると、本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 18 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 4Q に売上げが上がるパターンである。調剤システムの課金ユーザーと課金売上高は予定通り上昇した。また、2013 年 3 月期の調剤システムの販売件数も 2594 件（内、自社リプレース 1813 件）と順調であった。他社リプレースは盛り返している。新規は大きな薬局チェーンへの販売に成功した。 2013 年 3 月期の医科システムは 360 件の目標に対して、144 件に終わった。販売チャネルの開拓には力を入れてきたが、まだ数字には結び付いていなかった。本社ビルの入居率は 98.9%と高い。2013 年 3 月期の新大阪ビリックビルの不動産収入と支出は、本社分も入れて収入 917 百万円、支出 529 百万円、ネットでは 388 百万円のプラスとなっている。事業セグメント別業績 2012.3 売上高利益システム事業及び関連事業 8909 822 調剤システム 6702 医科システム 153 ネットワークシステム 321 サプライ 1331 保守サービス 399 その他事業 174 66 調整額 -70 -53 合計 9013 835 （注）利益はセグメントの営業利益ベース。 2013.3 売上高利益 10150 1189 7449 346 266 1657 431 175 69 -68 -48 10257 1209 2014.3 2015.3（予）売上高利益売上高利益 11236 1520 7631 969 217 1910 506 217 70 -84 -50 11369 1540 11920 7410 2240 140 1650 480 270 -90 12100 1660 90 -80 1670 (百万円） 2016.3（予）売上高利益 12520 1750 7130 2900 120 1810 560 290 90 -110 -100 12700 1740 2014 年 3 月期はピーク利益更新へ 2014 年 3 月期は、売上高 11369 百万円（前年度比＋10.8%）、営業利益 1672 百万円（同＋ 38.2%）、経常利益（同＋29.4%）、当期純利益 1420 百万円（同＋32.0%）と好調であった。経常利益で 2 期連続最高益を更新した。課金型のビジネスモデルに転じた成果によって、かつての収益水準に復帰し、しかも収益の安定性は大きく高まった。この期はユニコンの数値が 5 カ月分（10 月～2 月）入っている。分野別の売上高をみると、調剤システムは伸びが小幅であったが、1）自社リプレースが減っているが、新規や他社システムの当社への切り換えが伸びた、2）システムの販売件数は減少しているが、サーバー付やアプリ付が増えていることによって、1 台当りの単価は上がっている、3）ストック効果で課金ビジネスは順調に伸びている、という点が寄与した。医科システムは、自社システムが伸びたのに加えて、ユニコンの台数が加わったので、大幅に増えた、売上高は 969 百万円と、前年度比＋180%となった。410 件のうち、199 件がユニコンの分であった。ユニコンは従量課金の仕組みを持っていないので、こちらの課金計上は 100 百万円と多くはない。本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 19 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report ユニコンが連結に入る 2014 年 3 月期 3Q からユニオンが連結業績に入った。ユニコンについては、売上高 11 億円、営業利益（のれん償却後）で 0.5 億円の効果が見込める。ユニコンは従来 11 月決算であったが、今回から 2 月決算に変更した。2013 年 11 月決算の次は、2014 年 2 月決算となる。当社の業績への影響という点では、2014 年 3 月期は 5 カ月が入り、2015 年 3 月期はフルに寄与してくる。のれん（2.3 億円）の償却は 5 年で行うので、年間 0.46 億円ほどきいてくる。 2014 年 5 月より営業体制を一段と強化した。EM システムとユニコンの営業を統合して、医科システムの販売と一体化した、また、フィールドサービスも強化している。ハード機器の修理は互いにとって手間がかかるので、故障を減らすように早めの対応を促している。これによって、サービスコストが下がっている。また、システム開発を当社の南京で行っているが、このウエイトを高めている。さらに、事務作業も BPO（アウトソーシング）しており、これもコストダウンになった。新大阪ブリックビルの入居率も上がっている。バランスシートでは、ユニコンの買収が完了したので、バランスシートに反映されている。ユニコンは総資産 552 百万円、固定負債 574 百万円、純資産－123 百万円であった。業績予想 2012.3 売上高 9013 粗利益 4647 (51.6) 販管費 3811 (42.3) 営業利益 835 ( 9.3) 営業外利益 953 不動産賃貸収入 928 営業外費用 812 不動産賃貸費用 494 経常利益 977 (10.8) 当期純利益 447 ( 5.0) （注）カッコ内は対売上比の利益率 2013.3 10257 5388 (52.5) 4179 (40.7) 1209 (11.8) 1055 1017 499 454 1766 (17.2) 1076 (10.5) 2014.3 11369 6269 (55.1) 4597 (40.4) 1672 (14.7) 1119 1051 506 437 2284 (20.1) 1420 (12.5) 2015.3（予） 12100 6530 (54.0) 4860 (40.2) 1670 (13.8) 1100 1050 570 450 2220 (18.2) 1410 (11.7) (百万円、％） 2015.3（予） 12700 6870 (54.1) 5130 (40.4) 1740 (13.7) 1100 1050 580 450 2260 (17.8) 1450 (11.4) ストック効果とフロー効果は半々現在の収益をストック効果とフロー効果に分けてみると、粗利ベースで半々といったところである。課金売上げは大半が利益である。それ以外のビジネスは粗利率が 5 割程度である。これらを勘案すると、ストック効果が半分を占めていると推察できる。 2015 年 3 月期の業績の伸びは鈍化 2015 年 3 月期の業績は、会社計画で売上高 12096 百万円（前年度比＋6.4%）、営業利益 1673 百万円（同＋0.1%）、経常利益 2200 百万円（同－3.7%）、当期純利益 1410 百万円（同本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 20 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report －0.7%）である。業績は横這い圏に留まるのは、1）主力の薬局向けシステムで自社リプレースが一巡してきたので、それを新規や他社からの切り換えでカバーしていくが、大きく伸ばすことは難しい、2）医科向けは拡販に勤めるがまだ貢献度は低い、3）人材の強化に向けて新卒が 34 名入っており、その分のコストが先行する、という理由による。それでもストック効果が効いているので、業績は安定している。課金が積み上がっていくこと、利益率は上がり、収益も安定してくる。その点では、今期の会社見通しは固めの数字であるとみてよい。医科システムは前期の 410 件が、今期 1000 件、来期 1300 件と大幅な増加を見込んでいる。調剤システムの減少をカバーしていくことになろう。課金のウエイトも徐々にアップし、いずれ 2 割を占めることになろう。キャッシュ・フローでは、現在のビジネスモデルでは通常フリーキャッシュ・フローは常にプラスとなる。大型の投資がない場合、通常の投資は営業キャッシュ・フローで十分賄える。配当については、配当性向 25%を目途にしているので、前期の 37 円に対して、今期は 45 円を予定している。キャッシュ・フローの推移営業キャッシュ・フロー税引利益減価償却不動産賃貸収入持分法による投資損益投資キャッシュ・フロー有形固定資産無形固定資産投資不動産収入フリーキャッシュ・フロー財務キャッシュ・フロー借入金の返済自己株式の取得配当金の支払い現預金等の期末残高 2012.3 742 265 748 -684 251 596 -37 -106 685 1339 -899 580 -157 -139 1773 2013.3 865 1235 734 -775 -9 144 -483 -172 759 1010 -1057 -780 0 -237 1740 (百万円） 2014.3 2015.3（予） 1287 1300 1366 1410 726 730 -801 -800 -44 -40 -118 400 -356 -200 -203 -200 800 800 1169 1700 41 -560 -203 -200 499 0 -232 -360 2985 4125 1Q は EM の電子カルテが未達 2015 年 3 月期の 1Q については、社内計画は上回ったものの、前年同期との対比では 13.2％増収ながら、経常利益で同－30.2%となった。調剤システムでは自社リプレースは一巡しているが、大手チェーン薬局のリプレースが上乗せとなった。電子カルテもユニコンが前年度の下期から連結に入っているので、この 1Q でみると、ユニコンがプラスとなっている。一方、自社 EM 製品は、当初の販売計画を大きく下回っており、課題を残している。2Q についても、電子カルテの EM 製品が目標にやや本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 21 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 届かない可能性がある。もともと、消費税や薬価改定、診療報酬の改訂で薬局やクリニックの投資意欲は慎重になっているが、その中で下期に向けてどう販売を伸ばしていくかがポイントである。ユニコンと EM の営業を一本化したが、その効果が下期からいかに発揮されるかが注目される。業界再編の動きの中で、いかにリードするか昨年、ニューソンから調剤レセコンシステムの顧客を 60 件ほど譲り受けた。12 百万円の投資である。このように、中小規模のレセコンサービスが少しずつ統合されている。一方、パナソニックヘルスケアが KKR に買収された。もともと三洋電機の子会社であったが、三洋がパナソニックに買収された。その後パソニックのリストラの中で、このヘルスケアは主力事業と位置付けられず、売却の対象となった。具体的には、コンペティターの三洋メディコムがパナソニックに買収され、そのパナソニックメディコムネットワークスが、パナソニックの経営再建の中で切り離され、KKR が買った。その事業に、当社と競合するレセコンや電子カルテ事業がある。この事業再編がどのような形で進むかは重大な関心事である。当社に直接関連する同社の調剤システム、医科システムはユーザー数で 3～4 万件、年商で 200 億円以上はある。ここの事業が独立して、どのくらい強くなっていくか。そうならない可能性も高いので、市場における競争条件は当社にとって有利になるかもしれない。また、2012 年にエムスリーが ORCA 対応の電子カルテでトップの CMS を買収（4 億円）したが、当社がここと直接バッティングしているわけではない。地域医療連携については、大病院については富士通など大手が、地域の診療所（クリニック）については当社の出番という棲み分けが成り立つといえる。今後 1～2 年は EHR の普及と、ビジネスとしての立ち上げに腐心する局面となろう。1 つの可能性は、当社が得意とする分野を先方が切り出して、連携することである。100～200 億円の資金を要することになろうが、本社ビルを活用すれば、ファイナンス面で対応はできなくはない。当社の専門領域なので、マネジメントについても問題ない。そうなれば、当社グループは、新しいポジションを築くことができるうえ、EHR、PHR の促進にも大きく貢献できることになろう。５．企業評価電子カルテの黒字化のタイミングに注目 ROE で 15～20％を確保 3 月に自己株式の処分として、5 億円の第三者割当増資を行った。その相手先のエプソン販売とは、レセコン周辺機器で取引があるので、その関係の強化を図ったものである。本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 22 (株)日本ベル投資研究所 Belletk ベル企業レポートＩＲアナリストレポート Independent Research Analyst Report 2014 年 3 月期で、売上高経常利益率は 20.1%、ROE は 17.2%であった。今後、医科システムの売上高が増えてくると、プロダクトミックス上営業利益率は下がる可能性はあるが、一方で、本社ビル（ブリックビル）の不動産事業の回収が進み、ウエイトも下がってくるので、総資本回転率は上がってくる。よって、ROE では 15％～20%を確保することが十分可能であろう。過去の大型投資では、本社ビルへの投資（約 100 億円）があった。今後大型の M&A があれば、その時は外部ファイナンスが必要になろう。自己資本（92 億円）の範囲であれば、問題なく対応できるので、どこまでシナジーが発揮できるかに依存しよう。医科向けシステムは、2016 年 3 月期で黒字化できる水準となろう。医科向けの採算が薬局向けよりやや低いのは、合併企業であるメデファクトからの仕入れ商品であること、医者向けは 1 件 1 件訪問して決める必要があり、何件かがまとめてきまる薬局向けより手間がかかるからである。今後は医科システムの中で、ユニコンとのシステムの統一をどのように進め、課金システムをどのように導入するかである。今回の中期計画には盛り込まれていないが、次の検討課題として手が打たれていくことになろう。電子カルテの販売成果とアベノミクスの EHR 推進が鍵調剤システムは、他社が真似のできない課金型ビジネスモデルとして確立したので、キャッシュ・カウ（金のなる木）として、収益力は一段と向上した。その間に電子カルテを軸にした EHR のビジネスモデルに先行投資をしている。ここには、かなりの M&A や人材投資を行う必要があり、ビジネスモデルの確立には一定の努力を要するので、全体の企業評価はＢとする。（企業評価のレーティングについては、表紙を参照）直近の株価(9 月 19 日)でみると、PBR1.59 倍、ROE15.5％、PER10.2 倍、配当利回り 2.5％である。株式市場において一定の評価は受けているが、新中期計画ではこの 1～2 年業績の踊り場にあるという認識である。電子カルテでは後発であるが、営業面でのシナジーを出す余地は大きい。本格的普及が見込めることから、一定のシェアをとることはできよう。電子カルテは今後 2 年で黒字化の展望が見えてくれば、マーケットでの評価も高まってこよう。データセンターを活かした EHR、PHR への広がりが本格化してくれば、全く新しいステージに入ろう。國光社長は大いなるビジョンと情熱を持って、勝負をかけている。期待できる局面にあるので注目したい。本レポートは、独自の視点から書いており、基本的に会社側の立場に立つものではない。本レポートは、投資家の当該企業に対する理解促進をサポートすることを目的としており、投資の推奨、勧誘、助言を与えるものではない。内容については、担当アナリストが全責任を持つが、投資家の投資判断については一切関知しない。本レポートは上記作成者の見解を述べたもので、許可無く使用してはならない。 23