序章証券販売チャネルの拡充とはチャネルとは企業と

序章証券販売チャネルの拡充とは
チャネルとは企業と顧客とをつなぐ架け橋である。企業はその架け橋を通して、様々な
商品・サービスを提供し、さらに顧客はそれを通じて企業の商品・サービス等を享受する
ことができる。具体的にチャネルとは顧客が商品を購入する手段のことだ。近年のインタ
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ーネットの盛況や金融規制緩和によって、証券会社の窓口以外で購入しにくかった証
券が様々な手段で購入できるようになった。チャネルの増加は顧客と金融商品の距離を
縮めたのである。
また、近年の規制緩和やインターネットの盛況によって、競争が激化する事により金融
機関は業務分野を見定め、それに経営資源を集中させるというフォーカシングと、経営
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戦略上必ずしも自ら行う必要がなく、顧客など外部との接点が少ない業務についてはア
ウトソーシングを行うようになってきている。つまり、限られた経営資源を高い利益を生み
出す業務に集中的に分配し、低付加価値の業務からは撤退もしくは外部委託すること
で、利益率を高めようというものである。このように、金融機関は業務を選択し、そこに
経営資源を投入する集中の経営戦略がとられているのである。みずほフィナンシャル
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グループでは経営改革の柱として徹底した選択と集中を掲げている。シンジケートローン
や企業再生ビジネス、保険・投信販売に重点的に資源を配分し、ポータルサイト事業や
不動産投信事業からは迅速なる判断のもと撤退をしている。それらを実行する事によっ
て不良債権の削減と顧客からの信頼に努めている。その他にも三菱東京フィナンシャル
グループや大和証券投資信託委託会社などが選択と集中の戦略を採用している。
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１、金融サービス業の戦略転換
選択と集中
（１）ビジョンの策定と浸透
ビジョンを定めることは本来の業務の目的達成、顧客や従業員からの信頼を得るとい
う観点からも非常に重要だといえる。日本の金融機関は従来の規制の下、業務の方針
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は規制によって決められてきた。だが、業務の自由化された環境において、有限の経営
資源を最大限に利用するには一定のビジョンが必要となってくる。業務環境が競争、複
雑化された今、闇雲に業務を行っては他社との優位性を見つけにくくなる。また、そのビ
ジョンは経営方針の決定だけでなく、従業員が経営方針を理解する上でも重要な役割
を果たす。企業の商品・サービスを消費するのは顧客であり、その大事な顧客と接する
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のは企業の社員である。つまり、その企業の価値を引き出すのは一人一人の社員であり、
彼らのモチベーションを上げることが企業の長期的な利益につながるのだ。その際に、ビ
ジョンが従業員に理解されていれば、それに沿った経営方針の理解も容易であり、具体
的な行動もスムーズになる。したがって、そのビジョンは経営者だけでなく、全社内で共
有されることが望まれる。さらに、それは顧客にとっても重要な役割を果たす。インターネ
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ットが発達した今、企業は顧客の優れた判断力によって選ばれる立場にある。その中で、
どのような企業であるかというビジョンの開示によって顧客にアピールすることが必要だ。
それによって、企業の信頼向上に伴う、顧客とのリレーションシップ確保が期待できる。
実際、アメリカの銀行のアニュアルレポートでは、最初に銀行のビジョンについて説明し
ているものが多い。
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（２）
自社の強みの見直し
また、選択と集中を行う前提として、自らの強みを見極め、自らの経営資源において
どのような事業ができるのかを考える必要がある。自らの強みとは、その企業の中心能力
で、かつ他社との差別化ができるその企業独自のスキルや技術でなければならない。金
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融機関にとっては自社の強みを見極めるのは非常に難しい。それは今まで、多くの規制
によって他社の明確な差異が見えにくかったからである。だが、近年の高度な金融技術
を駆使し、金融業界でも事業の差別化により評価を得ている金融機関が多数存在して
きている。金融業界においても自らの強みを認識できるような環境は整いつつある。
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（３）
顧客の選択と集中
また、規制の緩和は顧客の選択にも影響を及ぼす。制約がなくなれば、様々な業種
の企業が金融サービス業に進出してくる。競争の激化により、自社のみですべての商
品・サービスを取り扱うようなワンストップ企業は、IT の発展と一定の商品・サービスに特
化した企業が多数存在する社会では顧客を奪われてしまう恐れがある。一定の顧客に
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一定の商品・サービス提供を戦略的に選択することで自社の強みが発揮されるのだ。近
年のインターネット取引の活況により、松井証券などオンライントレードに特化した証券
会社や銀行借り入れが困難な顧客を対象に業績を伸ばした武富士などの消費者金融
が代表的だ。
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（４）
商品・サービスの選択と集中
そして、顧客を選択すれば、次はその顧客に対してどのような商品・サービスを提供す
るかを選択する必要がある。ここでの選択では、考慮すべき点が二つある。一つ目は、
具体的にどのような商品・サービスを提供するかということ、二つ目は、これらの業務の中
で自社グループではどこまで提供するかということである。業務を自社ですべて行わなく
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ても、不得意な分野や提供不可能な分野は他社との金融機関との提携やアウトソーシ
ングによって補完できるため、その選択は自社の強みを見極めによって決定されるのだ。
また、限られた経営資源の配分も、その業務から得られる収益を勘定しながら、併せて
決定される。この顧客の選択と業務の選択によって、期待収益が決まるといっても過言
ではない。たとえ高収益な業務に特化しても、その業務範囲が小さければ利益の額が
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小さくなるので、その業務フィールドの大きさと業務自体の収益性の２つを考慮した選択
が必要になる。
（５）
チャネルの選択と集中
最後に、適切なチャネルを適切な顧客に提供することが必要である。いくらチャネルを
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整備しても、実際にそれを使う顧客との間にミスマッチが生じては意味が無い。販売チャ
ネルの開発動機は取引コストの削減である。ネット証券がインターネットの利用によって、
セミプロの投資家を市場に呼び込むことに成功した要因は、手数料の低下と情報の非
対称性の低下である。このように、今までは高い取引コストによって達成できなかったこと
が IT の進展によりが可能になったのである。だが、これらのチャネルは比較的若い世代
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には受け入れられているものの、高齢者などのインターネットに不慣れな世代には、まだ
慣れ親しんでいるわけではない。高齢者世代は未だ従来の支店を利用する傾向にある。
金融機関は業務とチャネル選択にギャップが生じている場合には、その解消法を考えな
ければならない。つまり、それを怠ってしまっては、折角のコストダウンを目標としたチャネ
ル選択も意味がなくなる。さらに、それは顧客と金融機関との距離を遠ざけてしまい、そ
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の金融機関は顧客から選ばれる事はなくなるだろう。
（６）
アウトソーシング
近年、アウトソーシングを受託する企業が増加し、その競争が激しくなるとともに、その
サービスの質が向上している。その中でも金融機関はアウトソーシングを多く利用する事
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によって業務の効率化を図っている（図１）。アウトソーシングに特化した企業は、その業
種しているために専門性も高く、コストも安価なものになっている。つまり、アウトソーシン
グを行うことによって、コスト削減とサービスの質向上の効果が期待できるのだ。図２から
見て分かるように、アウトソーシングの目的は業務の効率化、強化、充実が中心となって
いる。これらを戦略的に利用し、経営資源を企業のコアの業務に再配置することによっ
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て、他社との競争力を高めることができる。最近の金融機関のアウトソーシングはシステ
ムを中心に企画・開発などの重要な業務も任せていて、その重要性は高まっているのだ
（図３）。アウトソーシングの有効利用は、金融機関の効率的なワンストップ化を可能にす
る。その成果も図４を見れば明らかで、コスト削減や事業展開の迅速化、さらに本業への
集中と存分な結果が上がっていることが分かる。
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また、近年の金融機関ではアウトソーシングとは逆にインソーシングの動きも出てきてい
る。自社の強みを使い、他者のアウトソーシングを受託して収益の一つとするものだ。こ
れはスケールメリットが得られる資産運用業務や装置産業的な業務にインセンティブが
あり、具体的には、投資信託の卸売りや決済業務の受託などがあげられる。
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図１
図２
図３
5
図４
金融サービス業の成功への道
これからの日本の金融サービス業界の展望を見た場合、様々な観点から問題を取り
5
上げる事ができる。規制緩和を利用した総合化型か特化型か。また、資産規模は大き
い方がよいか、小さいほうがよいか、果たして適正規模はあるか。さらには、地方銀行や
地場証券などは今後どのような道を歩むべきか、ノンバンクと銀行の区別はどうなるのか
など、問題は多岐にわたる。
だが、これと言った１つの答えはないが適切な答えであろう。それは、総合化しようが
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特化しようが、規模の大小を求めようが、金融サービス業が成功を収める鍵は、金融機
関自身が自社の強みに合った戦略を確定し、経営理念を徹底して実行し、その戦略を
実行する事であるからだ。例えば、世界中で総合金融サービスを提供しているシティグ
ループを例に取ろう。シティグループは、多大な資本力とブランド力、販売力が強みであ
る。これらの強みを持っているからこそ取れる差別化戦略が総合金融サービスだ。結果、
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シティグループはマーケットリーダーとして世界の金融機関を引っ張っている。このように、
自らを振り返って、自らの強みとは何なのかを特定し、その力を活用して、一番収益が
入る戦略を取る事こそが重要である。企業の規模も戦略も自らと向き合い、自らに合っ
たものを選択すべきである。さらに、上記で見てきた戦略と共にアウトソーシングを利用す
る事こそが金融サービス業が成功するもう一つの鍵であるだろう。
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金融サービス業におけるチャネルの役割
以上で見てきたように、チャネルは金融サービス業の戦略において重要な役割を担っ
ている。チャネルが整備されなければ折角のよいサービスも無駄になる。また、金融機関
にとってチャネル戦略は他社との差別化を図る有効な方法である。というのも、金融商
品・サービスは模倣が容易で、長期間にわたって差別化を図る事が困難なため、新しく
商品・サービスが開発されても、短期間のうちに追従者が現れ、間もなく業界の標準的
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な商品・サービスとなってしまうためだ。
また、チャネルの拡充には３つの側面がある。それは、利便性、商品・サービス・付
加価値の提供、そして顧客である。チャネルの増加ならば利便性を考慮するのみで
十分だろう。だが、あえて拡充というならば商品・サービス・付加価値の提供と顧客
の２つの側面を考えなければ真のチャネルの拡充とは言えない。これら２つを考えなけれ
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ばチャネルの増加は無駄なものとなってしまうためだ。
まず、利便性とは、「いつでも、どこでも、どんな方法でも取引ができる」（新世紀のリテ
ール金融機関より引用）ということである。だが、利便性だけを高めても意味がない。利
便性を通じて顧客に何ができるかを考える事が重要である。それは商品・サービスの内
容や金融機関全体として顧客中心主義を掲げ、付加価値を提供する事である。ここで
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は付加価値を「正しい顧客に、正しい商品を、正しいチャネルで、正しいタイミングで提
供し、顧客の気付かない商品・サービスを提供すると共に、リレーションシップを獲得・強
化すること」（新世紀のリテール金融機関より編集）とする。付加価値の提供のためには
常に顧客を中心として考えることが必要である。顧客をセグメント化し、顧客のニーズに
応え、顧客の「ためになる」ことを実行することと共に、顧客のニーズを自ら探り出し、それ
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に能動的かつ顧客の便益を高めるように対応する事が不可欠である。また、チャネルを
増やす際に、企業が顧客を軽視して誤ったチャネルの使い方をしたり、顧客が間違った
認識のままであったら、それは企業のコスト倒れになったり、顧客との距離を遠ざけてしま
うという危険性を持っている。このように、チャネルと顧客セグメントの確定は不可分の関
係にある。それは、それぞれのチャネルは特定の投資家層を前提にしており、チャネルを
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変えれば、投資家層も変わる可能性が強いのからである。さらに、ただ利便性を高め、
宣伝・ＰＲをしても、実際に提供されている商品・サービスの質が悪ければ、顧客はそれ
に幻滅し離れて行ってしまう。それでは折角の顧客との距離を縮めるための手段である
チャネルも効果を存分に発揮しない。つまり、利便性と商品・サービス・付加価値の
提供、顧客はそれぞれリンクしており、どれも軽視する事はできない。これら３要素を
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拡大、充実させていくことがチャネルの真の拡充へとつながるのである。
金融サービス業における CRM 経営の重要性
CRM とは
金融サービス業においてチャネルや商品・サービスなどは確かに重要である。だが、金
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融サービス業で最も重要なのは顧客中心主義の発想である。金融機関においてその顧
客と接するのは社員である。例えば、証券会社の社員は顧客にポートフォリオを提供す
ることが主な仕事である。ポートフォリオにはその組み合わせの数が無限にあり、その中
で１つに決定するのはかなり困難な仕事である。その中で、顧客のニーズを正確に把握
し、ニーズに合った金融商品を提供することが要求される。つまり、どうすれば顧客のた
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めになるかを考え、それを社内全体で意識する事が必要になってくる。金融業界は商
品・サービスによって差別化が困難な業界であるため、社員を商品として付加価値を提
供していかなければならない。だが過去、金融サービス業において当然存在すべき顧客
中心主義というものは完全に無視され、金融機関は自社の短期利益のための活動を行
ってきた。規制によって自由な競争が働かなかった金融業界では、サービス業の本質と
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いうものが忘れてしまいがちであったため、顧客の信頼を勝ち取ることができなかった。近
年、CRM という言葉が注目されている。CRM とはまさに顧客中心主義を実践しようという
もので、Customer Relationship Management の略である。
CRM とは、個々の顧客をよく知ってその顧客にあった良いサービスを提供するための、
組織全体の協力に基づく販売、マーケティング、サービスの統合戦略である。そのため
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には顧客のセグメント化を行い、IT を利用した顧客データの整備・分析が必要になる。こ
れはワン・ツゥ・ワン・マーケティングと呼ばれている。
特に銀行が総合金融サービス機関へ向かう原動力は顧客の満足度を向上させるク
ロスセルであり、その中でシェアの拡大するためには CRM は避けては通れないだろう。ま
た、CRM とは一般に、顧客との長期的に良好な取引関係を築く事を通して、企業の長
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期的かつ持続的な成長を可能にするものである。CRM における長期的に良好な関係と
は、顧客・企業の双方にとって満足ができる関係の事であり、どちらか一方に偏ってはい
けない。それは、長期的な視点で見ると、最適な経営理念であり、それが長期的な企業
価値増大へとつながるのだ。
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CRM の実際
今までのＣＲＭ活動はデータ・ウェアハウスの導入やコールセンターの新・増設や効率
化、顧客別収益管理システムの導入など、顧客との接点に関連するＩＴ主導のプロジェ
クトを柱とするものが中心であった。もちろん、これを導入することによって成果が上がっ
ている企業はあるが、それは一部にとどまっており、全体としてはＣＲＭを形だけ導入した
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にすぎず、それがほとんど活用されないケースが多い。
そこで、近年では包括的なアプローチによるＣＲＭ活動が主流となっている。これが導
入される背景にはＩＴ主導のプロジェクトの成果を上げられない原因を全体的な方針を
抜本的に見直さないまま、ＩＴ中心の施策を取っていたことが上げられる。本当に顧客の
視点から経営を行うには、顧客へのサービス面だけでなく、それをサポートする仕組みや
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企業内の価値観、さらには人事制度まで多岐にわたって良し悪しが問われるのだ。もち
ろん、IT を軽視しろというのではない。企業として自らがどうあるべきかを明らかにした上
で、その実現のために IT のサポートを求めるべきであるのだ。つまり、顧客中心主義の
経営を実践する上で、IT を活用して保有情報の質・量を向上させるのは不可欠である
ものの、それだけでは不十分ということである。
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もちろん、ＣＲＭ経営を掲げ、顧客中心主義と言うのは簡単だ。だが、最も大事なこと
はそれを実践することなのだ。企業自身が変わろうと努力をし、それを企業内に文化とし
て定着させることが大事である。何度もいうが、その文化の特徴とは社員重視である。上
記で述べたように、商品・サービスを消費するのは顧客であり、その顧客と接するのは社
員であるからである。また、株主にとって企業価値を上げることも、顧客との取引から価
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値を見出していくことから始まる。企業の価値を引き出すのは一人一人の社員であり、
彼らのモチベーションを上げることが長期的な企業の利益につながるからである。
CRM 実現のための第一歩
そして、そのためには、現状を適格に分析することで、多くのギャップをなくしていくこと
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が必要だ。それこそがＣＲＭ経営の第一歩である。そのギャップとは具体的に経営陣と
社員、金融機関と顧客の２つがある。
前者は経営陣が打ち立てた経営理念やビジョンと営業の前線にいる社員の行動には
食い違いがあるということである。そして、後者については、金融機関には思い込みが先
行している部分も多く、顧客の視点を正確に理解しているとはいえないだろう。図１は９８
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年と００年にデトロイト・コンサルティング社が世界各国行った調査結果である。これからも
分かるように金融機関は顧客のニーズを的確に把握しているとはいえないのである。
また、既存顧客と潜在顧客とのギャップにも注意が必要だ。ＣＲＭでのターゲットが既
存の顧客にとどまらないことから、既存顧客だけの調査だけでは十分な結果は得る事が
できないのである。
図１『消費者にとって何が重要か』に関する見解の相
違
項目
経営者（９８年調査）
消費者（００年調査）
２４時間サービスの提供と利便性
「打てば響くようなサービスや
サービス
が
「一人一人に対する関心」が、利
カギ
便
性よりも重要
金融機関にとって、すぐに基本
インターネット
ほとんどの消費者にとって未だに
的
支店
な要件となる
重要ではない
重要性は低下している
銀行の顧客にとっては依然として
非常に重要
非伝統的業者の参
競争上の最大の脅威
ほとんど消費者は無関心
入
論文『「ＣＲＭ経営」への道』より
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つまり、利用者の利便を図るために、利用者が求める様々な金融サービスを適切なチ
ャネルを介し適切な時期に提供し、利用者と金融機関が永続的な取引関係を安定的
に実現するためには、CRM に基づく組織・体制を構築するとともに、伝統的金融機関か
らの脱皮が必要なのだ。
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第二章証券販売チャネルの拡充へ向けた二度にわたる金融制度改革
（１）金融ビッグバン
日本では、戦後一貫して銀行中心の「間接金融」主体の金融構造が維持されてきた。
しかし、バブル経済崩壊後、銀行が深刻な不良債権問題に直面しそれが不況の長期
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化を招いているとの見方が強まると、銀行の審査能力と不動産の担保価値だけに依存
していたのでは、効率的な資金配分はなされず、新たな経済成長へつながる産業構造
の転換は到底実現できないという危機感が強まった。また、高齢化社会へ向けて 1,200
兆にも及ぶ国民の金融資産をより効率的に運用する、次代を担う成長産業へ資金を供
給する、世界に貢献するために海外に資金を円滑に供給するなどの目標が掲げられ、
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そのために「間接金融」に依存する金融構造から脱却し、「直接金融」型の金融構造へ
と変換することが必要視されていった。その帰結が「日本版金融ビッグバン構想」であっ
た。
１９９６年に当時の橋本首相から「わが国金融システム改革」（２００１年東京市場の再
生に向けて）という「フリー、フェアー、グローバル」を旗印とした金融ビッグバン宣言が打
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ち出された。議論では特に伝統的金融機関業務の相対的停滞の認識から「間接金融
体制から直接金融体制へ」の方向転換が前面に出され、証券市場の改革がメインテー
マとなった。その改革の多くは１９９８年１２月施行の金融システム改革法で実現した。
特に、証券販売チャネルの拡充に関するものとして、証券会社の免許制から登録制
への移行、株式売買委託手数料の自由化、ＰＴＳの解禁、そして投資信託の銀行窓口
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での販売が解禁されたことが上げられる。これらの規制緩和によって金融機関の垣根が
なくなることにより、金融の業態間競争を促進させた。
（２）証券市場の改革促進プログラム
金融ビックバンやペイオフ解禁以降、証券市場は様々な変化を経てきた。委託手数
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料の大幅な低下や銀行による投信窓販、またネット事業証券（松井証券）など特色ある
証券会社の登場で徐々に市場における促進の成果が現れてきている。一方で、実体経
済における長期の不況の影響のせいか、証券市場は活況に乏しいのが現状である。
そのような状態を打破するために、金融庁が平成 14 年 8 月 6 日に公表した、読んで
字のごとく、証券市場を改革・促進するプログラムである「証券市場改革促進プログラ
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ム」。目的事項として盛り込まれていることは現状のこれらの背景からきている。①投資家
が投資しやすい市場の整備が図られていない、 ② 市場メカニズムの担い手である発行
体企業、仲介機関、市場開設者ひいては市場メカニズム自体について国民の十分な
信頼が得られていない、③市場の安定性や効率性を支えるインフラ面でもさらに整備を
進めるべき、ということである。
5
①の「投資しやすい市場の整備」の具体策として、銀行・証券の共同店舗や証券仲介
業制度（平成 16 年 12 月解禁の銀行に対する解禁も含めて）、最低資本金引き下げが
考えられる。単純に証券を扱う販売チャネルが広がることでの投資家の誘引を狙う。銀
行という私達にとって非常に身近な金融機関で証券を扱えば、新たな個人投資家を市
場に引き込むことができることが考えられる。また、証券会社参入を促進させるために最
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低資本金を引き下げることで、多様な業種からの新規参入を狙う。ただ、これらの施策
は②で挙げた問題も含めて、課題が残っているのも確かである。銀行・証券の共同店舗
と銀行に対する証券仲介業解禁に関しては、証券取引法第 65 条の問題やコンプライ
アンスの面で多種に渡る課題が考えられる。詳しくは後で触れるが、証券市場に活況を
もたらす構造改革を図ることは大変な難儀である。それらも踏まえて次章では証券販売
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チャネルを中心とした改革について述べていきたい。
第二章リテール証券営業の現状
日本におけるリテール証券営業は、長期に渡る株式市場低迷に加え、インターネット
等の技術革新、銀行の投資信託販売解禁などの影響を受け、重大な岐路に立たされ
ている。一方、時代の流れは直接金融化の促進に加え、銀行預金、公的年金のような
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リスクのようなリスクの少ないと見られていた資産に対する信頼感の低下が起こる可能性
があり、顧客基盤を拡大する機会が増大しているとも言える。
２００３年度の株式の売買代金は、個人投資家の存在が高まっている状況にある。個
人投資家による委託注文の売買代金全体に占める個人投資家の割合は、それぞれＩＴ
バブル期である２０００年前後の水準まで回復した。しかしながら、インターネット取引経
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由による注文が主力となっており、対面営業による取次ぎはそれほど伸びていないと考
えられる。また手数料も低下していることから対面営業中心の証券会社にとって、株式
市場の上昇が急激な収益の拡大に結びつくわけではなくなりつつあると考えられる。
債券の売買代金は、個人投資家への販売額は、１９９９年以来の低水準となっている。
これは、対ドルの急激な円高、外債の販売に一巡感が出始めたことが理由として挙げら
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れる。ただ、新規参入者の影響のほとんどない商品であり、収益性に関する変化はない
ものと予想される。
投資信託の販売については、低迷が続いている。図表は個人投資家の購入がほとん
どであると見られる株式型及び長期公社債型の公募投資信託の販売額推移を示した
ものである。１９９８年以降、この商品の販売には金融機関が参入してシェアを拡大して
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いることを勘案すると、既存の証券会社はかなりの苦戦を強いられていると見てよいだろ
う。ただ、販売手数料の低下は起こっておらず、株式と比較すると収益性の高い商品で
ある。
また、新しい商品として、大手証券会社を中心に変額保険の販売が拡大していること
が挙げられる。以上をまとめると株式委託手数料の収益拡大効果が限定的となる中、
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多くの証券会社はそれ中心の収益構造から脱却しきれていない状況にあるといえる。対
面営業中心の既存の証券会社に求められるのは、新しいチャネルに対する優位性を探
し出し、それを利用して個人投資家にアプローチすることである。
第三章新しいチャネルの種類と特性
１、インターネット取引
１９９９年１０月から株取引の手数料が完全に自由化され、それによって手数料を従
来の証券会社に比べ大幅に割り引いた、インターネット取引専業の業務を展開していく
5
証券会社が相次いだ。
インターネット取引によって個人投資家は、営業時間外や休日でも、自宅や会社から
直接注文を出すことができるようになり、証券会社の営業マンに会ったり、電話で話した
りする煩わしさがなくなった。また、近くに支店がないため口座を開設できなかった人も取
引が行えるようになるなどの利便性を享受した。証券会社にとっては、店舗を持たなくて
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済むため、不動産や人件費などの固定費を大幅に削減でき、それによって手数料の大
幅な引き下げや、松井証券、カブドットコム、楽天証券が行っている一日の株の売買代
金が１０万円以上であれば手数料が無料となるサービスの実施が可能となった。これに
よって、回転売買を行う投資家や短期的な取引で利鞘を得ようとする投機家を顧客に
取り込んだ。
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また、インターネット取引はリアルタイムで株価やニュースなどの市場情報を得ることが
できたり、注文や売買結果、資産内容などについても、知りたいと思った時に取引情報
を把握できる。これによって個人投資家と株式市場間の情報の非対称性が解消され
た。
これらによって、回転売買や投機的な目的で投資を行う投資家や、またインターネット
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から得られる情報を理解し投資判断ができる株式投資に慣れた個人投資家など、余分
なサービスは望んでおらず、安い手数料で迅速に注文を執行することを重視した個人
投資家を取り込み、インターネット取引は拡大していった。
しかしながら、インターネット取引口座数は増加しているが、増加率は年々低下してお
り、さらに、インターネット上に複数の口座を所有した１人の投資家は、１人と数えられる
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のではなく、増加した口座数で数えられるので、口座数の増加がそのまま個人投資家の
増加につながるわけではない。また、最近では、インターネット専業証券会社間の合併
や撤退も相次いでいる。このような状況から判断すると、市場が飽和しているのではない
かと考えられる。
ここでアメリカの例を見る。アメリカではＩＴバブルによって、一時はインターネット専業証
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券会社による取引が拡大したが、２０００年のＩＴバブルの崩壊によって縮小の一途をた
どった。相場が好調な時、投資家は自分の判断だけでもそこそこのリターンを上げること
ができるため、手数料の安いインターネット専業の証券会社の取引が拡大するが、一旦
相場が不安定になると、投資知識のある投資家でもなかなかリターンを得ることが難しく
なり、少々手数料が高くても、信頼の置けるフルサービスの証券会社との取引に推移し
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てしまう。このような理由により、インターネット専業証券会社が煽りを受けた。
このような逆風下で生き残るために規模の追求によりシステムの性能を向上させ、迅
速な執行を売り物にする証券会社、総合金融サービスの方向を追及する証券会社、ア
ドバイスや資産管理業務に注力する証券会社に分かれた。全体に共通することは、手
数料体系の見直しと、店舗の重視であった。チャールズ・シュワッブの「クリック・アンド・モ
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ルタル」のように最初から店舗を重視する証券会社もいたが、大手インターネット専業証
券会社が総じて店舗を重視するようになったのもここ数年の傾向といえる。
インターネット取引が飽和しつつある現在の日本で、新たな顧客を取り込むためには
まず、回転売買や投機家などの従来のインターネット取引の顧客以外の顧客のニーズ
を把握することが必要である。ここでターゲットとなるのは、手数料の安いインターネット取
15
引に関心を持つ中高年層である。
近年、インターネット取引に関心を持つ中高年層を顧客に取り込もうと、様々な工夫
を凝らす証券会社も現れた。
リテア・クレア証券はインターネット取引専門店舗を２００１年に開店した。「パソコンは
苦手だけれど、インターネット取引に挑戦してみたい」という個人投資家を積極的に取り
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込むことを目的とし、店舗ではパソコン操作やネット取引の方法を専属インストラクターが
無料で教えている。チャールズ・シュワブをはじめ米国ネット証券を視察し、いくつかの店
内で投資教育を手がける様子を見て真似たという。
旧平岡証券と旧藍沢証券が合併した藍沢証券では、対面取引とインターネット取引
の窓口を併設する店舗を２００２年に開店した。口座開設やインターネット取引に必要な
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パソコンの操作方法を助言し、未経験者でも一からインターネット取引を学ぶことを目的
としたものである。また、一つの店舗で対面取引とインターネット取引の両方を体験する
ことで顧客が好みの取引手段を選べるため、他の証券会社に顧客が移ることも妨げる
利点がある。
また、松井証券では今年９月からＮＴＴのグループ会社と組み、パソコンを新たに購入
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し、松井証券の株式取引口座で売買を希望する投資家を対象に、インターネット取引
の初心者向けに出張サービスを始めた。パソコンに不慣れな中高年層にも手軽なサー
ビスを提供し、顧客獲得につなげたい考えである。
新たなターゲットである中高年層を顧客に取り込むためには、まずそれらの層にインタ
ーネット取引の優位性を理解してもらうことから始めなければならない。そのためには店
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舗を設置し、既存の対面営業主体の証券会社に足を踏み入れにくいと感じていた人や、
敷居が高いと感じていた人が気軽に足を踏み入れられるような店舗作りをし、一からイン
ターネット取引を学べる環境を作らなければならない。また、ただ単に店舗を設置すれば
それでよいというのではなく、中高年層がどんなサービス・商品を欲しがっているのかをし
っかり把握することや、パソコンの操作の分かりやすさを追求することも今後重要な課題
10
となってくるだろう。
対面営業の重要性クリックアンドモルタルとは
２０００年の IT バブルの崩壊後、米国においても市場の低迷と個人投資家が不安に
なるような事件が続き、オンライン証券会社の取引は減少の一途をたどった。チャールズ
15
シュワッブも例外なく取引高の減少により幾度かのリストラを迫られ、従業員数は一番多
いときの６割にまでなった。しかし、そんな中でも同社は個人金融資産を順調に取り込み、
資産残高は米国の証券会社の代表といえるメリルリンチの約７割に及んだ。では、チャ
ールズシュワッブはどのようにして成功を修めたのであろうか。
チャールズシュワッブはオンライン証券会社の大手として有名であるが、店舗を全米に
20
約４００をも持つディスカウントブローカーである。当初チャールズシュワッブは電話だけの
営業であったが、最初の店舗を開いたところ、その周辺地域の住民の口座開設が増加
したというきっかけがあった。これにより同社は店舗の重要性を認識し、店舗を重視した
戦略をとることにした。そして、パソコンが普及するとインターネットが広く使われるようにな
り、同社はいち早くオンライントレードに進出したが、既存の店舗への影響を考え、オンラ
25
インでの手数料割引を２割程度に抑えていた。ここにネット専業証券会社が登場し、同
社の４分の１という安い手数料を掲げて市場に参入してきた。しかし、オンライン取引は
ある程度普及してしまうと需要としている人が限られているため、頭打ちになってしまう。
それに対し同社は口座取引や投資相談は店舗で行い、取引はインターネットで行なうと
いうクリック＆モルタルの戦略をとっていたため、今日の成功があるといえる。クリックアンド
30
モルタルとはインターネット上のオンライン店舗と現実に存在する店舗を組み合わせて、
相乗効果をはかる手法のことであり、同社の CEO であるデビット・S・ポトラックによって表
現された言葉である。
２００３年第１四半期の純資金流入額１４０億ドルに対し、アドバイス提供チャネルの純
資金流入額は７０億ドルで、後者は預かり資産残高比でも４割を占めるほどとなった。こ
5
のようにアドバイスに力を入れている背景には、投資家ニーズが変化していることがわか
る。従来のチャールズシュワッブの主要顧客層は、投資の意思決定を自ら行なう投資家
であったが、このような投資家は全体の２割程度にしか過ぎないことが分かり、専門家の
アドバイスを必要とする投資家の層が拡大しているため、アドバイス提供に力を入れ始め
た。以前自分で投資判断をしていた人でも、IT バブルの崩壊で手痛い目に会い専門家
10
の意見を聞きたいと思う人が増えてきたともいえる。さらに、ベビーブーマー世代が高齢
化してきて、その上、確定拠出型年金などを通して証券市場に個人が参入してきている
今、蓄積してきた自分の財産をどう運用していくかに関心を持ち、専門家に相談しなが
ら、投資に興味を持つことは必然だと考えられる。
また、違った金融機関に資産運用を任せきりにする投資家もいる。チャールズシュワッ
15
ブは２０００年に US トラスト社を買収した。ＵＳトラストは老舗のプライベートバンクで超富
裕層を主要顧客としていて、預金やローン等のプライベートバンキング業務のほかに、一
任運用も含めたアドバイス提供も行なう。このような自社には無い強みを持った金融機
関を買収することによってチャールズシュワッブはフルサービスの証券会社への転換をは
かった。
20
チャールズシュワッブはオンライン専用チャネルで価格競争を行なうのではなく、人
や店舗とパソコンや電話といったチャネルを組み合わせて顧客を獲得してきた。いくら取
引手数料が安くても、何のアドバイスもなしにただ数値だけがのっているような画面の上
では大切な資金を投資する気にはならないであろう。以上のことから、今後の対面営業
におけるリテール証券営業の重要性が理解できる。また、フルサービス証券会社として
25
チャネル間の調整も重要な問題となっている。顧客の特性や預かり資産などから適正チ
ャネルを見極め、各チャネルに顧客を誘導できるようになる事が今後、必要とされるであ
ろう。
２、証券仲介業
30
証券仲介業は平成 16 年 4 月から施行された（銀行を除いて）。証券仲介業とは、「証
券会社（外国証券会社、登録金融機関を含む）の委託を受けて、その証券会社のため
に、有価証券の売買および有価証券先物・オプションの媒介、有価証券の募集・売り
出しまたは私募の取り扱いを行う営業」を言う。かいつまんで言えば、証券仲介業は、顧
客を勧誘し、顧客からの証券取引の注文を所属証券会社に取り次ぐのである。
5
証券仲介業が解禁されることによって個人投資家は、証券取引をするチャネルが広が
ったことで今まで以上に身近になりアクセスしやすくなったという利便性を享受した。また
同時に、ともすれば「証券会社」に入りづらかったということ個人投資家の不安が解消さ
れた。銀行窓販の利便性と同じく、株式等を購入する際、金融機関から預金を引き出
して証券会社に入金するといった手間が省けることでの利便性も得られた。銀行などの
10
仲介機関にとっては、手数料収入という新たな収益源を獲得することで収益力を拡大さ
せることができるだろう。また、地方に拠点の乏しい大手証券会社にとって、地方に点在
し、なおかつ住民から絶大な信頼を得ている地方銀行や信用金庫などの地域金融機
関との業務提携は魅力的であり、新たに証券市場に個人投資家を招きいれるチャンス
でもある。
15
個人・一般事業法人による証券仲介業は 2004 年 4 月に解禁された。この証券仲介
業制度を利用してリテール証券営業に参入するには、すでにある程度の顧客基盤を持
ち、顧客の資産状況を把握できる立場にある人達である。具体的には、不動産投資顧
問、コンサルタント、税理士、公認会計士、保険会社などである。2004 年８月末の時点
で、金融庁へ登録を完了させた証券仲介業者は７５業者となっている。最近の事例で
20
は、最も証券仲介業に積極的である日興コーディアル証券がコンビニエンスストアのロー
ソンと提携したことが挙げられる。
（１）トヨタ自動車
証券業への参入条件の緩和（免許制から登録制へ）と、株式売買委託手数料自由
25
化を背景に証券業務への新規参入が活発化している。その中の一つである、メーカー
に付随したファイナンス業務へと参入したトヨタＦＳ証券の例を挙げてみたいと思う。
トヨタＦＳ証券は２０００年に設立された、トヨタ自動車グループの中の子会社である。コ
ールセンターとインターネットによる非対面営業主体の証券会社であり、投資信託と個
人向け国債の販売を中心としている。ターゲットは、連結営業利益の約３割を金融部門
30
で稼ぎ出すＧＭ並みのビジネスモデルである。
しかしながら、低金利やシステム負担が響いて経常赤字続きである。その対応策として、
２００３年、「証券代理店制度」を使い、同じトヨタ系列のあいおい損保の代理店を通じて
の投資信託などの金融商品を販売開始。約５万店に上るあいおい損保の店舗網を活
用し、販売チャネルの拡大を図った。そして、同年６月には米投資信託大手のバンガー
5
ド・グループが運用する複数のファンドを組み入れた株式投信を販売。国内で唯一、バ
ンガードの投資信託を取り扱ってきたマネックス証券の協力を得て、海外株の指数連動
型運用で高い実績を持つバンガードの知名度をテコに個人投資家の開拓を図った。ま
た、２００３年から開始された、投資先をトヨタ自動車グループの上場企業に限定した株
式投資信託「トヨタグループ株式ファンド」が残高を伸ばしている。特定の企業グループ
10
の株式で運用する投資信託は初めてで、投資家の注目を集めている。
そして、２００４年１０月からは系列販売店で投資信託や債券などの売買を取り次ぐ証
券仲介業に乗り出す。トヨタ系の有力販売会社、名古屋トヨペットが第一弾として取り扱
いを始め、顧客から受けた売買注文をトヨタＦＳ証券に取り次ぐ。自動車の購入者に資
産運用サービスを提供することで顧客との接点を広げる目的である。
15
金融というものは消費行動があって生まれるものである。人生において家を購入する
ことについで大きい消費行動である車を購入する場において、資産管理も行うことがで
きれば既存の証券会社では提供できないサービスを実現できるであろう。また、これは他
の不動産会社などにも同じことが言えるであろう。
また、トヨタは系列販売店を全国に約５千持っており、野村証券（店舗数１２９）に比べて
20
格段に多いために身近で取引ができるという利便性を顧客は享受することができる。
一方、企業にとっては本業の顧客へのサービスの拡充によって、顧客の満足度が上が
れば、企業収益も向上させることが可能となる。
金融ビジネスへの参入を金融部分だけの利益獲得だけを目的とするのではなく、有
益なポジションで実施した金融ビジネスから得られた利益を、本業支援に還元していくこ
25
とが必要である。企業が金融ビジネスで既存の金融機関よりも強みを持つのは、本業に
おける顧客と接点があるためである。金融ビジネス単体として収益を追求し、本業の支
援をおろそかにしたり、本業と無縁の分野に拡大したりすれば、本業から得られる強みも
失われてしまうだろう。
30
（２）ローソン
３、銀行
（１）銀行における投信窓販
銀行において投信ならびに保険商品等を扱うことを、「銀行窓販」という。投信は 1998
5
年に、保険商品は 2002 年に銀行窓販が解禁された。近年、投信販売残高の銀行のシ
ェアは４０％を超え、銀行の国民に対する信頼感が改めて証明された。
①大手行の現状
10
各大手金融グループの外国投信を含む投信純資産残高の動きを見ると、04 年 3 月
末時点での投信純資産残高は三井住友銀行の 2 兆 57 億円がトップで、これを三菱東
京 FG（東京三菱銀行・三菱信託）が 6000 億円強の差で追い、ついでみずほ FG（みず
ほ銀行・みずほ信託）が 1 兆 2000 億円台、UFJHD（UFJ 銀行・UFJ 信託）が 1 兆円台
となっている。四大金融グループ以外を含めた大手金融機関全体全体では、前年同
15
月比 1 兆 9392 億円増かさせている。
このように各金融グループとも二個の 1 年間で順調に投資残高を増加させているが、
増加額では三菱東京 FG が最も大きく、UFJHD を追い抜き、三井住友に迫る形となって
いる。四大金融グループ以外では、りそな銀行が残高を大きく増加させている。
20
②地域金融機関の現状
一方地域金融機関は、最近着実に投信の販売額を伸ばしてきている。04 年 3 月末
時点での地方銀行 64 行（東京都民を除き、埼玉りそなを含む）の投信純資産残高は 2
兆 8187 億円となっており、大手金融機関の 42.8％の水準となっている。1 年前は 2 兆
87 億円で大手金融機関の 40.5％の水準であり、差を縮めてきている。
では、銀行における投信窓販はどのような影響を与えたのか。まず、銀行窓販によって
5
個人投資家は投信に対してアクセスしやすくなるといった利便性を享受した。証券会社
の店舗数は全国で約 2100 に過ぎないが、銀行の店舗数は約 14000 である。投資知識
の浸透が不十分な現段階では、投資家がきちんとした説明やアドバイスを聞ける場所が
増えることそれ自体に大きな意味がある。投資家が投信を購入するときにアクセスできる
店舗数が増え、それだけ商品を説明できる販売担当者が増えたことを考えると、銀行の
10
投信窓販は高く評価することができると考えられる。
また、投資家が証券会社で投信を購入するときは金融機関から預金を引き出して証
券会社に入金するのでそのことは案外バリアが高い。銀行で投信を購入する場合には
銀行内の資金移動で買付けを完了できるという利便性のメリットがある。今までは、預金
から投資信託への資金移動が少なかったのが、銀行における投信窓販の解禁によって、
15
銀行内での容易な預金から投資信託へ預け替える流れが実現したのである。
だが、投資信託への資金移動が盛んになった主な原因は何であろうか。もちろん、上
記で挙げた利便性の享受や銀行におけるクロスセル効果、預金金利優遇などももちろ
んあるが、それらだけで多くの預金者が投信購入を始めたわけではない。
投信窓販解禁前までは、投信は認知度の低く、株式よりも専門性が高く高級な投資
20
商品とみなされていた。だが、そのような投信を国民の信頼性が高い銀行が販売するこ
とによって、預金の延長線上の商品という認識へと変わり、国民が安心して購入できるよ
うになったのである。つまり、投信窓販解禁の最大の効果は、投資信託という商品の社
会における見え方、商品性格を変えたということである。それが、銀行の投信窓販が急
増している最大の要因である。だが、よく見ると投信の全体の残高は増加していない。む
25
しろ、証券会社の販売残高減少傾向である。これより、銀行における投信窓販は証券
会社がターゲットとしている富裕層や金融商品の知識がある層へのイメージへはあまり影
響を与えていないことがわかる。つまり、銀行における投信窓販は金融知識の少ない層
へのイメージを大きく変えたのだ。このように、販売チャネルの増加は、時に商品の性格
転換を引き起こすことがある。
30
だが、これと同様に銀行における証券仲介業解禁が株式という商品の性格へも似た
ような影響を及ぼすのだろうか。
銀行における株式販売の是非
平成 16 年 12 月から銀行に対して証券仲介業制度が解禁される。これは、銀行による
5
投信（株式投信）販売解禁後、今日まで銀行窓販による投信販売残高が全体投信販
売残高の中で大きくシェアを伸ばしていることが 1 つ要因となっている。この結果から言
えることは、私達にとって、銀行という金融機関がいかに身近なものであるかということを
証明していることは間違いないだろう。上記では銀行における投信窓販の解禁によって
投資信託の性格に大きな転換が起こったことを述べた。ただここで留意しておきたいこと
10
がある。金融機関による投資信託の販売実績が、金融機関に対する預金者の信頼感
と商品販売面での安全性の強調を背景とするものであれば、それを直接銀行の証券仲
介業解禁（窓口での株式の取扱い）に結びつけた議論は大いに危険性を含んでいると
いうことだ。というのも、投資信託というのは最近脚光を浴び始めている商品であり、その
投資信託への認識も薄いものである。つまり、認識が薄いということはその認識は容易に
15
変えることができるということだ。認識が薄い状態の商品はその修正も容易である。だが、
株式はどうであろう。例えば、近年１年間の日経新聞で「株式」をキーワードに記事検索
をしてみると約 11000 件もの記事があるのに対して「投資信託」はわずか約 1600 件に留
まっているのである。さらに、バブル崩壊や証券会社の回転売買式による営業手法など
によって株式イコール損の認識は投資知識のある層だけでなく、日本国民全体におい
20
て根強いものとなっている。この根強い認識は簡単に覆せるものではない。さらに、分散
投資がしにくのも株式の特徴である。つまり、小額資金の資産運用者をターゲットとして
いる銀行の顧客への株式販売は投信には全然及ばないことが予想される。たとえ銀行
が証券仲介業によって株式を販売しても、その残高は急激に増えることはないだろう。
だが、銀行が株式を販売する動機は銀行における株式販売残高を伸ばし、そこからの
25
手数料を得るということが一番の動機ではないだろう。銀行が総合金融サービス機関と
なることによって、クロスセル効果を利用した顧客とのリレーションシップを強めることが一
番の動機であると考えられる。
ワンストップ・ショッピングとは
30
金融ビッグバンなどの規制緩和によって、金融業態間の垣根撤廃の流れが加速して
いる。結果、銀行は証券や保険を自社の窓口で売るワンストップ化が進行する。この
ように複数の金融商品が扱えるようになると、商品の組み合わせ方により独自の付加価
値を出すことが容易になり、顧客とリレーションシップを確立することができる。これをクロ
スセル効果という。さらに、金融のワンストップ化によって金融機関はさまざまな顧客情報
5
を収集することができる。今後、この膨大な情報をもとに顧客のニーズを探り当てる、顧
客プロファイリング能力が問われるようになってくるだろう。
ここで、クロスセル効果についてのデータを見てみる。
10
図１
$400
$350
$300
$250
$200
$150
$100
$50
$0
2
4
25
30
6
8
9
家計当たり口座数
20
図３
図
年間利益貢献額（＄）
15
クロスセルが進むほど収益は改善
2
4
6
家計当たり口座数
600
500
400
300
200
収益的な家計
平均的な家計
非収益的な家計
100
0
-100
-200
2
4
6
8
家計当たり利用商品数
クロスセルが進むほど顧客は定着化
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
10%
0%
家計当たり８商品以上のクロスセルの意義
8
図４
家計当たり８商品以上のクロスセルの意義
平均クロスセル商
収益別顧客階層
品
最高位（＞＄1000）
7.64
上位（＄2005.61
＄999）
中位（＄0-＄199）
3.73
下位（＜＄０）
3.33
図５
家計当たり８商品以上のクロスセルの意義
■ ８商品を購入した家計は全家計の
１０．５％であるが、家計取引から得
られるリテール利益の３１％を占める。
■ 最高位の家計の３５％は購入商品
数が８以上である。
■ 最高位と Exellent 家計の５８％は購
入商品数が８以上である。
■ 下位家計のうち購入商品数が８以上
であるのは７％にすぎない。
（新世紀のリテール金融機関より作成）
5
このようなデータからも、クロスセルの効果がいかに重要かということが分かる。このよう
に、銀行は総合金融機関となり、顧客とのリレーションシップを確立することで収益改善
を図ろうとしている。
２、銀行による「証券業務」の現状
10
（１）銀行・証券共同店舗
証券市場改革促進プログラムの公表後、2002 年 9 月、金融庁は、銀行の店舗内に
証券会社が専用コーナーを設けて、株式売買取次ぎ業務を行うことを認めた。いわゆる
銀行・証券共同店舗がこれであり、このとき解禁が認められた。
銀行・証券共同店舗解禁の狙いとして考えられるのは、長期性資金の証券市場への
導入が考えられる。わが国において、証券会社の顧客、銀行の顧客、郵便局の顧客の
層はそれぞれ独立していることが考えられる。また、株価の変動に一喜一憂しないで済
5
むはずの一定の資産運用者（銀行に多大な預金をしている層）の金融資産を証券市
場に導入する、といった狙いが考えられる。共同店舗はそれらの個人投資家のアクセス
を容易にする機能を持つことが考えられる。また、銀行の立場からものを言えば、銀行店
舗内における証券営業は、銀行本体が投信を窓口で販売する「投信窓販」を中心にす
でにかなりの程度行われている。したがって、銀行にとって自行店舗内で証券会社に証
10
券営業を許すことは、投信窓販と競合することになることもあると考えられる。
①大手銀行グループの動き
2004 年 2 月、三菱東京フィナンシャルグループが埼玉県所沢市に融合型店舗
「MTFG プラザ」（銀行、証券、信託共同）を開店した。その後開店から 4 ヶ月強で三菱
15
証券の新規口座 700、預かり資産 30 数億円、この新規口座開設数及び預かり試算の
増加額は同規模の支店比較で 2.5〜3 倍のペースだとされる（『日本金融新聞』7 月 7
日）。同支店では解説前から顧客の同意を得て銀行員と証券外務員との共同外交を
行っており、700 口座のうち、銀行からの紹介 30％、来店客 36％、自力開拓 34％とされ
る。また同支店での手数料収入上位 30 口座のうち 4 割は銀行紹介顧客であったとい
20
う。
このように見ると、銀行・証券共同店舗は銀行顧客の預金を証券市場に振り向ける
のにかなりの効果があったということになる。東京三菱は、証券仲介業と共同店舗の両
面作戦を取っているのであるが、一方、みずほグループは証券仲介業よりも共同店舗に
注力する戦略のようである。同グループはこの先、2 年間で共同店舗を約 100 店、開設
25
する計画とのことである。（『日本経済新聞』6 月 15 日）
大手行は地域金融機関と異なり、証券子会社を持っているために共同店舗と証券
仲介業の両刀で行っても、グループの連結ベースで見ると利益があまり変わらないという
ことも考えられる。そのためにどちらに特化した戦略を取るかなどの使い分けが重要にな
ってくる。
30
②地方銀行の動き
一方、証券子会社を持たない地域機関は、共同店舗を持つことよりも証券仲介業に
積極的に取り組むであろう。ただ、人材や組織体制、システム面などでの育成、整備が
必要になるために初期投資を含めたコストがかかる。また中小や零細の金融機関にとっ
て、資金調達源は預金に頼る面が大きいために、それらの個人預金などが証券投資等
5
に向かうことはあまり歓迎できないという面もある。資本力の大きい大手行だからこそ共
同店舗と証券仲介業の両刀遣いという戦略を取ることができるというメリットがある。
③共同店舗の問題点
共同店舗はあくまで銀行と証券会社の店舗が物理的に同じスペースを共有している
10
というものに過ぎず、取引口座や営業担当者が共通になるわけではない。顧客に関する
情報もみだりに共有化されるわけではない。
そこで、共同店舗の問題点として、顧客が銀行と証券会社の窓口を混同し、実際に
は証券投資商品なのに元本保証のある銀行預金だと勘違いすることが上げられる。そ
の問題に対しては、金融機関に対して大きく２つの誤認防止措置が義務付けられてい
15
る。具体的に、銀行と証券会社の窓口の区別、業務主体が証券会社であることの表示
など適切な措置を講じていること、顧客に対して当該銀行と当該証券会社は別法人で
あり、当該証券会社提供する商品やサービスは当該銀行が提供しているものではないこ
とを十分に説明していること、というガイドラインを定めている。さらに、銀行員に対しても
証券外務員と同等の知識や経験が要求されるわけで、教育、訓練などの面での余分な
20
費用が発生することになる。つまり、銀行、証券の両カウンターにおいて同水準のコンプ
ライアンス体制が必要となってくるのだ。
また、顧客情報の共有、共同営業は顧客からの書面による同意が必要となっている。
これらを徹底することで誤認ということに関しては未然に防ぐことは十分に可能であると
考える。
25
さらに、親子関係にある銀行と証券会社との間で生じる恐れのある弊害防止措置（い
わゆるファイヤーウォール）がある。このファイヤーウォールによって、「利益相反に関する
開示義務違反」や「親子関係を利用した抱き合わせ販売」、「親子間における顧客に関
する非公開情報の授受」などが規定、規制されている。
30
（２）証券仲介業
これまで、銀行等の金融機関本体が例外的に行える証券業務とは、①公共債等、CP、
資産流動化証券等にかかる売買、証券取引所における売買の委託（先物・オプション
を含む）の媒介・取次ぎ、引受、売出、募集の取扱ならびに② 投資信託の売買と委託
の媒介・取次ぎ、募集の取扱（いわゆる銀行窓販）、③公共債等の店頭デリバティブ取
5
引、となっていた。これらの業務は政府への登録によって行うことができる（登録制）が、
①における元引受、③の店頭デリバティブ取引は認可を要する（認可制）こととなってい
た。
今回、証券仲介業の導入によって銀行が営みうる証券業務として、あらたに外国国債、
民間社債、株式について「証券会社の委託を受けて行う売買の媒介、証券取引所に
10
おける売買の委託の媒介、募集の取扱」（証券仲介業務）が加わったのである（65 条第
2 項 3 号、4 号）。そして、これら外国国債、民間債、株式にかかる証券仲介業務は、当
初、言われていたような認可制ではなく登録制でよいことになった。
以上の結果、銀行は証券リテール業務において引き続き本体で投信を販売できるほ
か、株式、民間社債及び外国国債の販売についても（イ）証券会社との共同店舗もしく
15
は（ロ）証券仲介業、あるいは勧誘行為を伴わない（ハ）書面取次ぎ、（ニ）市場誘導ビ
ジネス等の多面的な方法で取り扱うことができるようになった。こうした新たな変化を受け
て銀行はどのような動きを見せているのだろうか。ここで大手行と地銀のそれぞれの動き
について見ていきたい。
20
①大銀行グループの動き
りそなグループ 4 行（りそな、埼玉りそな、近畿大阪、奈良）は松井証券と提携し、りそ
な銀行等の窓口で証券口座開設の受付と松井証券への口座開設書類の送付業務を
2004 年 5 月初旬から開始した。この口座開設受渡事務代行に対して、りそな 4 行は口
座開設完了ごとに手数料として松井証券から一口座当たり 3000 円を受け取る、という
25
（日本経済新聞 3 月 12 日）。これは松井証券に対する顧客紹介であって、解禁された
市場誘導ビジネスを適用したものと考えられる。
次に、証券仲介業参入に備えて、東京三菱銀行は子会社の三菱証券に 300 人規模
の、同様に UFJ 銀行も兄弟子会社の UFJ つばさ証券に約 100 人の人材派遣を要請し
たとされる。（『日本経済新聞』5 月 28 日、31 日）。すでに見たように、投信窓判を本体で
30
行っている銀行が改めて証券仲介業に乗り出す意義は、投信以外の外債や民間際さ
らには株式を銀行窓口で販売したいからであるが、こうした金融商品の販売は商品知
識や販売スキルの面で特殊な技能が必要であり、また固有のコンプライアンス体制が整
備されていなければならないので、そういった面でこれを担う人材を証券会社サイドに依
存せざるを得ないということであろう。三井住友銀行も SMBC フレンド証券を軸にほかの
5
証券会社と友証券仲介業をはじめとする業務提携に乗り出すとされる（『日本経済新
聞』7 月 13 日）。
他方、証券仲介業と銀行・証券共同店舗は銀行店舗内での株式、外債を含めた証
券販売を可能にする代替的な方法であるが、収益的には手数料収入が見込める証券
仲介業の方がメリットは大きいと考えられる。しかし、参加に証券子会社を持つ大銀行グ
10
ループにとって、グループ全体の連結ベースで見れば同じことになる。そこで大銀行グル
ープとしてはそれまでの奇異や状況を判断しながら、証券仲介業と共同店舗を使い分
けていくだろう。
②地方銀行の動き
15
地方銀行を見ると、傘下に証券子会社もしくは系列会社を抱え、共同店舗を解説し
ているのは一部に限られている（静岡銀行と静銀ティーエム証券、千葉証券と中央証券
など）。したがって、投信以外の証券販売を扱おうと思えば、証券子会社を持たない多く
の地銀、第二地銀にとって、共同店舗より証券仲介業のほうを志向することになるだろ
う。
20
地銀は、当該地域における稠密な店舗網を持っていることに加え、大銀行グループ
とは違って傘下に証券子会社を持っているのは少ない。そこで、証券会社にとって地銀
は証券仲介行の提携先として極めて魅力的であり、大手から地場中小にいたるまで多
くの証券会社は地銀との証券仲介に関する提携に極めて熱心である。例えば、野村證
券は、証券仲介に関する地銀との提携交渉部隊（30 人規模）の専門部署を立ち上げ
25
る予定との報道もある。（『日本経済新聞』6 月 11 日）。
ところで、地銀との提携に関し、証券会社サイドとして考慮しておかなければならない
固有の注意点がいくつかある。第 1 に、証券仲介業は勧誘行為のみを行い顧客の証券
口座は提携先証券会社に開設されるので、地銀としては自らの顧客基盤を証券がイオ
者に奪われるのではないかという危惧を持つだろう。第 2 に、証券仲介業（および共同店
30
舗）によってしか取り扱えない株式や外債はその価格変動要因・リスク要因の複雑さの
ため固有の商品知識、説明能力を持つ人員ならびに固有の法令順守体制が必要であ
り、そうした人材研修プログラムならびにコンプライアンス体制を提供できる証券会社との
提携を望むであろう。
以上のように見ると、大手行、地銀でそれぞれこの証券仲介業解禁は意味が異なる。
5
大手行は証券仲介業と共同店舗を使い分け、地域によって支店数、人員、整備・体制
等で異なるためより収益を挙げられる方法で使い分けることになる。証券子会社を持た
ない地銀は、積極的に証券仲介業に取り組むと考えられる。地方に支店数が少ない大
手証券会社は積極的に地方金融機関に手を伸ばすだろうし、手数料収入を見込める
地銀はそれを受け入れ提携を結ぶことになるだろう。証券会社、共同店舗の存在しなか
10
った地方において証券仲介業解禁は非常に大きな意味を持つのは間違いない。
③銀行における証券仲介業の問題点
まず、第一に銀行預金との誤認が挙げられる。だが、これへの対応策は投信窓販や
共同店舗解禁に際に、すでに防止措置が導入済みであって、この点に関して問題が起
15
こったという事件は無かったため、別途で新たに問題になることは少ないだろう
第二に、利益相反の問題がある。利益相反とは自らの取引先である破綻企業が証
券発行を行い、これによって得た資金で焦付き債権を回収しながら、証券仲介業にお
いて当該企業発行の新規証券の勧誘を行う、というものである。
また、複雑な価格変動要因を持った証券の知識、説明能力を持った人材育成、費
20
用対効果を考えたコンプライアンスなどの問題もある。アメリカにおける証券会社の IC の
利用は、高いコンプライアンスコストが発生するため、決して収益性の高い業務とはなっ
ていないようである。証券仲介業者が顧客に与えた損害については所属証券会社が責
任を負うことになっているため、証券会社にとってコンプライアンスコストが最大の課題で
ある。
25
だが、よく考えてみるとこれらの問題は何も銀行による証券仲介業者に限ったもので
はない。利益相反にせよ、コンプライアンスコストにせよ、他の証券仲介業者にも発生し
る問題なのだ。
また、銀行が証券仲介業務として典型的なリスク商品である株式を取り扱う場合、銀
行に対する預金者の信頼感は、新規の個人投資家を獲得するための有力な手段（特
30
効薬）となる可能性が高い。しかし、一方で一旦その期待が裏切られたときには、証券
市場と銀行に対する著しい不信感に激変しかねない。このように、証券仲介業解禁は、
明るい見通しもあるが、不安材料も含んでいると思われる。しかし、今後、証券市場を活
性化させるためにはこの制度を生かし、新規顧客をはじめとした顧客数を広げることが重
要であると思う。
5
まとめ
このように、規制緩和が行なわれると共に、金融機関は顧客のあらゆる金融サービスを
提供するワンストップ・ショッピングを標榜するだろう。あらゆる金融ニーズに一括して対
応するという顧客の利便性がうたわれると同時に、金融機関自身にとっても、金融コング
10
ロマリット化することによる相乗効果やビジネス分野の分散による事業の安定が期待され
る。
だが、大きな問題が残っている。上記でも見てきたタイイングの問題である。アメリカで
は１９９０年代以降、大手銀行の買収・合併により、銀行・証券・保険などの金融サービ
スを幅広く提供する総合金融機関が誕生した。だが、その総合金融機関もエンロンの
15
破綻を契機にそのあり方が問い直されようとしている。なんと総合金融機関となっていっ
たＪＰモルガンやシティグループはエンロンのプリペイド取引と呼ばれる不正会計へ加担
する事によって、利益相反行為を行なっていたのである。結果、エンロンの破綻はアメリ
カにおける株式市場への、そして株式会社への信頼というものを失わせた。日本の株式
市場はただでさえ信頼が無く、これから信頼を獲得していこうという所である。その中で、
20
コンプライアンスの十分な徹底がされていなく、日本でも同じような問題が発生してしまっ
てはおしまいである。金融ビッグバンや証券市場の改革促進プログラムにも共通するが、
その共通目標とは証券市場活性化である。だが、今証券市場活性化という目標を
達成するための手段であるはずの規制緩和が足かせとなってしまう恐れがある。もし、そ
の手段を有効に利用するならば、銀行・証券などの兼業がもたらす利益相反を排除と
25
総合的なサービス提供の利点の間で、いかにバランスを取っていくかという事が不可欠
となるだろう。
第四章チャネルを拡充させる要因商品・サービスの充実
序章では、チャネルの真の拡充のためには、実際に提供されている商品・サービスが
充実されていなければ、チャネルの拡大も意味が無いことを述べた。では、従来証券会
社で主に取り扱っていた株式や債券を中心とした商品に新たにどのような動きがあった
5
のか。また、顧客を取り込むために新たにどのようなサービスが提供されてきているのだろ
うか。
商品の充実
ETF
ETF とは株価指数の動きに連動することを目的に運用される投資信託で、取引所
10
に上場され売買される商品である。メリットとして、株価指数の動きに連動するのでわ
かりやすい点、分散投資によりリスク分散できる点、少額投資でファンドマネージャーと
同様の売買が可能になる点、東証で立会時間中にいつでも売買が可能な点、信用
取引が可能な点、証券会社を選ばない点が挙げられる。このように、日経平均などに
連動していて常に株価が身近になるため、証券の入門としても大きな効果を発揮して
15
いる。
この他にも、個人向け国債や保険会社と提携した保険商品、さらに投資信託もＲＥ
ＩＴを中心として、個人のニーズにあった投資信託商品が充実している。
サービスの充実
20
ラップ口座
ラップ口座とは、証券会社が投資家の資産を丸ごと預かり、一任勘定で運用する口
座のことである。証券会社は投資アドバイス料、売買に伴う手数料、口座管理料など
を投資家の預かり総資産何％かを年間報酬として受け取る。つまり、投資家の総資
産を増やす事が結果的に証券会社の収益増につながるのだ。これによって、証券会
25
社が手数料獲得目的に短期の回転売買を繰り返すのを防ぎ、投資家と証券会社の
利害の一致をもたらすため、投資家にとってもメリットが大きい。証券会社としては大和
証券が始めて９月よりサービスを開始している。最低契約高は５０００万円で、当面富
裕層を対象にサービスを提供していく方針である。このサービスを導入することで証券
会社に個人の長期資金を流入させ、証券会社が資産管理ビジネスを確立できる幅を
30
広げたのである。
ミニ株・るい投
ミニ株とは 10 分の１単位で株が買える制度のことである。メリットとしてはこれまで高
値で手の出なかった株式が買えることと、同一金額でも銘柄を分けてけるのでリスク分
5
散になるということが考えられる。
また、るい投とは投資家の少額資金を集め、毎月一定日に特定銘柄の株式を買い
付ける制度で、買い付け株数の累計が単位株に達した段階で、名義変更することに
より通常の株主となる制度である。一万円 (一銘柄 )、１０００円単位の少額資金で株式
投資が可能であり、自己の持分の売却も売却申込日の良く営業美の寄付値で可能
10
である。
これらの２つのサービスは、資産が少なくて証券を買いにくく、分散投資ができない投
資家層を取り込むためのサービスである。例えば、学生などで資金が少ない人などは
このサービスを受けることによって証券を買いやすくなったのである。
この他にも、証券税制を簡単にするための特定口座や個人向け４０１ｋに対応したサ
15
ービス、さらにファイナンシャルアドバイザーを利用した営業員の質向上のための制度
など多くのサービスの充実が図られている。さらに、松井証券では独自の強みを生か
してボックスレートの手数料体系や預株、無期限信用取引、さらに１０万円以下売買
手数料無料といったサービスを提供している。
20
ＰＴＳ
ＰＴＳとは「電子情報処理組織を利用して、同時に多数の者を一方の当事者また
は各当事者として一定の売買価格の決定方法またはこれに類似する方法により行う
もの」とされ、証券取引所と似た売買施設を保有するもの、一定の範囲の売買手法
及び売買数量に留まることから、証券業者として認可されるものである。日本において
25
も、アメリカ同様、インターネットの急速な普及に伴って、時間外取引に対する潜在的
な需要も視野に入れたＰＴＳ創設の動きが見られた。これによって、昼の時間帯に忙し
い顧客層などのニーズに応えることが可能になった。
銀行における商品・サービスの充実法人を中心に
30
シンジケートローン
日本におけるシンジケートローン市場は１９９７年の２３００億円から２００３年には１５兆
円と拡大しており、世界第三の市場となった。今日では、社債と並ぶ資金調達手段とし
て位置づけられており、今後一層の拡大が見込まれている。また、最近ではシンジケート
ローンの流通市場である貸出債権市場も広がりを見せている。そして、流通市場が発達
5
することによって、金融仲介に関わるリスクとリターンが市場を通じて投資家に移転され、
社会全体でリスクを負うことで、よりバランスの取れたものになる。
また、シンジケートローンによる新たな金融商品ができることで、投資家の資産運用の
多様化・効率化が図られるとともに、ポートフォリオのリスク分散が可能となる。
さらに、資金調達者へは財務体質の改善、資金調達の柔軟性そして更なる付加価値
10
向上の機会を与える事ができる。さらに、大企業だけではなく中小企業にも市場を通じ
た資金調達、市場型間接金融を行うことができるようになるのだ。
15
20
証券化
証券化とは企業の資金調達手段の一つで、企業が持っている資産の一部をもとにし
て新しい証券を作成し、これを売却して資金を調達する。よって、中小企業などの信用
25
力の低い企業でも、優良な資産を持っていればこれを証券化することで資金調達が可
能となる。
証券化商品の市場規模としては、日銀が発表する資金循環統計の「債券流動化関
連商品」の残高は、２００２年度末で２５兆円弱であった。株式、事業債、金融債の市場
規模と比べると、金融資産全体に占める割合はいまだに大きくない。最も証券化が進ん
30
でいる米国の市場規模は２００２年度末において約６８５兆円となっている。
しかしながら、日本における証券化商品の発行額は着実に増加を続けており、２００２
年には４．６兆円の規模に達した。特に顕著なのは一般債権・債券及び住宅ローンによ
るものである。
また、流通市場では、不動産投資信託を除き、取引所での集中売買が行われていな
5
いのが現状である。これは、商品および取引内容が複雑であり多岐にわたるため、取引
所取引になじまない性格を持つためである。よって、店頭における業者間の相対取引の
みが流通市場を形成していると言える。
購入主体は、非金融法人、金融機関がほとんどである。この理由は、証券化商品が
複雑な仕組みを持っており、十分に説明責任を果たせないため、家計部門に販売しづ
10
らいことなどである。よって、現時点ではほとんど債権流動化関連商品を保有していない
が、個人投資家の今後の潜在的なニーズを持つのは投資信託であるといえる。
このように、既存証券会社はチャネルを多様化させ、そのチャネルにあった商品・サー
ビスを提供することによって多くの顧客層を取り込もうとしている。また、オンライン証券会
15
社も手数料による差別化を図りつつ、既存の証券会社では提供できないサービスの提
供に努めている。このように、個人が証券市場に入りやすい環境は整いつつあるのであ
る。では、なぜ日本の個人投資家は証券市場を避けるのか。日本の株式市場を振り返
ると、１９６０年代の証券民主化運動、７０年代初頭の時価発行増資の盛況、８０年代後
半のワラント債や転換社債といったエクイティ・ファイナンスのブーム、２０００年春にはネッ
20
トバブルが急騰、近年ではインターネット取引の活発化など多くの要因がありながら、証
券市場が社会に根付きはしなかった。では、銀行のチャネルは浸透している反面、証券
のチャネルはなぜ社会に根付かなかったであろうか。次の章では、証券販売チャネルの
拡充が与えた影響を見ると共に、日本の証券市場について見てみる。
25
第五章証券販売チャネルの拡充はどのような影響をもたらすか
１、証券市場
（１）証券市場の構造上の問題
5
日本の株式市場の構造上の問題は浮動株が少ないという事である。それは、株式の
大半が流通に出てこないということであり、比較的少ない株式で価格が形成されていると
いうことだ。当然ながらそのような市場は大量の売りが入った場合、市場はそれに対して
脆弱性が顕著に表れてしまう。
例えば１００万株が流通している市場に１万株の売り需要が出ても、売り需要はすぐに
10
吸収されてしまうが、２万株しか流通していない市場に、１万株の売り需要が出たら、市
場はそれを吸収できずに株価は暴落してしまう。株式というのは一物一価の法則が成り
立つ。一物一価の法則のもとでは、たとえ少ない流通量で決まった株価であっても、そ
れによって全体の株式の価値が決まってしまう。つまり、日本の株式市場は売り圧力に
弱く、株価の乱高下が激しい市場といえる。日本の市場がそのようになった背景には株
15
式持ち合いがある。
今後、日本は４０１ｋの導入や年金改革等により、個人は長期投資を嗜好するようにな
るだろう。年金の受取額の減少により、個人はリスクを取りながら自己責任のもとで資産
運用を迫られる。それは、個人にとって証券の存在感が増してくることを意味する。もし
個人が運用で株式を選択した際、現状の株式市場のままでは大変なことになるだろう。
20
株価の乱高下が激しいということは売りたいときに売りたい価格で売れなくなる可能性が
高くなるということである。１週間後、どうしても資金が必要な際に株価が大きく低迷して
いたら個人の資産総額は大きく減額してしまう。投機筋の強い株式市場では長期投資
の個人投資家は火傷を負い、株式市場から去っていってしまうだろう。
25
（２）証券市場参加者の問題点〜株価への不信〜
近年、自己責任という言葉をよく聞く。広範な投資家を集めることによってリスクを分散
し、証券市場を活性化させることで日本経済回復を目指している中、個人に自己責任
を持たせるためにも市場への信頼を回復しなければいけない。日本の株式市場では個
人との情報の非対称性や証券会社の情報仲介者責任、証券会社のノルマ営業、政府
30
の株価の買い支え、取引値幅制限、投資教育など多くの問題から証券市場の公正な
株価形成を妨げている。つまり、それは株価の公正性を失わせていることを意味するの
である。
市場への信頼は株価への信頼である。個人が多くの情報を集めて株式に投資をして
も、その株価が適正でなかったらその行為は全く意味のないものとなる。株価とは本来、
5
多くの情報を反映させた企業評価の指標でなければならない。だが、その指標が適正
でなかったら、株式投資は単なるギャンブルとなってしまうし、株式が資産形成の一つと
して使われることは少なくなるであろう。現に、日本の株式市場への市場参加者は外国
人投資家や一部のデイトレーダー、また証券会社のディーラーなどによる投機家が主体
となっている。
10
（３）問題の本質〜株式会社の危機〜
だが、株式市場の問題の本質は個人投資家や市場などではなく株式会社そのもので
はないだろうか。株式市場を作っているのは株式会社であり、株式市場の問題は株式
会社の問題でもある。そもそも、株式持ち合いも敵対的買収防止のためや物言わぬ株
15
主作りのために株式会社自身が行っていたものである。その結果、形骸化された株主
総会はもはや経営者によるフィクションでしかなくなっている。さらに、株主総会は６月の
下旬の特定の日に限定されてしまい、分散投資を試みても１つの株主総会にしか出席
できないという事態を起こしているのだ。
私自身も過去２度、株主総会に行ったことはある。２年前、業績も好調であった某おも
20
ちゃ会社の株主総会では厳しい質問もなく穏やかに総会は終わった。だが最近、その
会社の業績は急落したのである。本当に追求する問題はなかったのか、経営陣は言及
される必要性はなかったのか、本当に否決する人間はいなかったのかと様々なところに
疑問が残る。また、今年の６月、株価が数円で赤字続きの某システム会社の株主総会
において、総会屋に近い３人の人物が発言を試みていたが、最後には経営者は彼らを
25
無視するかのように無理矢理総会を終了させたのである。興味のない株主、否決の通ら
ない株主総会、株式会社の最高の決議機関である株主総会の現状を見ると、やはり株
式会社は危機的状況にあるといえる。
また、三菱自動車のリコール隠しや山一證券の飛ばし、雪印食品・日本ハムの牛肉
偽装事件など多くのスキャンダルが横行しているのも現状だ。経営者のモラルハザード
30
により不正を隠し、利益を出しているように見せる。もちろん株価は実体と乖離したものと
なってしまう。
このような事件はアメリカでも起こった。２００１年１２月のエンロン倒産、２００２年７月の
ワールドコム倒産である。エンロンの経営者はアーサー・アンダーセンと共謀し、粉飾決
算によって利益と株価を高く見せた。株価操作をした彼らはストックオプションを利用し、
5
莫大な利益を得ていたのである。その裏には、４０１Ｋによってエンロン株に投資していた
従業員がいた。彼らが持っていたエンロン株はただの紙切れとなってしまったのである。
数々の市場スキャンダルに揺れるアメリカだが、それをカバーしている存在がある。それは
問題が起こったら迅速に対応するＳＥＣを始めとした官の存在である。日本にもＳＥＣと似
た証券取引等監視委員会という市場監視機関はある。だが、ＳＥＣは約３０００人もいる
10
職員は、証券取引等監視委員会はわずか２５０人程度にとどまっている。さらに、証券
取引等監視委員会は司法的権限を持たないため、その権限はまだ小さいものにとどま
っている。
（４）証券市場への影響
15
証券市場の活性化とは実体経済を反映し、個人が株式を売買したいときに大きな価
格のインパクトを伴わずに、情報を広く反映された公正な価格で売買できることである。
証券販売チャネルの拡充は個人にとって証券の購入意欲を高め、市場の使い勝手を
よくする。だが、それはその他の問題が解決して初めて効果が出るのである。市場の使
い勝手をよくすることと市場の質を高める事は必ずしも一致しない。公正な株価形成の
20
ためには１番目に株式会社、２番目に証券会社などの市場仲介者、そして最後に個人
の問題と、順に取りかからなければ最大の効果を得られない。これはまさにピラミッドのよ
うで、株式会社という土台が確固たるものでなければピラミッドは完成しない。だからとい
って、その他を軽視していいわけではない。土台があって、次を作る。そして最後に最上
部を作って初めてピラミッドは完成するのだ。どれが欠けてもピラミッドは完成しない。証
25
券販売チャネルはその中層部であって、土台があってこそ機能するものである。その中
層部は土台と最上部をつなぐ役割を持っており、双方を生かすことができるのだ。だが、
今最も大事なことは株式会社という土台がガタガタであるということを認識することである。
社会の遊休資本を事業資金に回すのが株式会社の役割だが、現在の株式市場はベ
ンチャー企業によるわずかな資金調達とＭ＆Ａの場にしかなっていなく、その機能を果た
30
しているとは言いがたい。さらには上記で見た営業活動外での行動や不祥事の横行は
個人に対して株式会社に対しての不信感を募らせる一方である。つまり、株式会社自
身の改革が求められているのである。それらの問題が解決し、株価や市場への信頼性
を回復できれば、証券販売チャネルの拡充は証券市場に大きな影響をもたらすであろ
う。
5
近年、日本の株式市場では外国人投資家が台頭してきている。それは、日本株を単
なる国際分散投資の一環としてしか売買していない外国人マネーに日本の株価が支配
されてしまうということを意味する。外国人投資家は海外株が上昇したら日本株を買い、
海外株が下落すれば日本株を売る。その動きは日本企業の事情とは独立した形になっ
てしまう。株式市場の基本的な機能とは、個別企業の活動に応じて株価が反応し、その
10
反応が企業活動に影響を及ぼす。つまり、株価形成は企業価値を反映したものでなけ
ればならない。だが、外国人投資家は、国際分散投資で日本株をインデックス運用する。
こうなると、外国人投資家の比重が高まり、日本の株式市場はインデックス化が進んでし
まうことになる。だが、日経平均株価自体がインデックス化する状況は、リスク分散の上で
好ましくない。というのも、インデックス化した場合、個別の株価変動リスクは回避できたと
15
しても、市場全体のリスクは大きくなってしまう。日本株が海外の株価に連動している場
合、海外でバブルが発生した時、その株価下落につられて日本株全体が低迷してしま
う構図ができてしまう。
近年の日本の株式市場は外国人投資家が主導となって株価形成がなされてきた。そ
こで、証券販売チャネルの拡充により、金融機関が潜在的に埋もれている顧客を囲い
20
込む事で、様々な投資観を持った個人投資家を証券市場へ呼び込むことができる。イ
ンターネット取引というチャネルは法人と外国人投資家が主導であった市場に、専門家
のアドバイスを必要としない個人の投資観を市場に取り込んだ。そして、今後銀行は資
産運用を目的とし、専門家によるアドバイスが必要な個人の投資観を取り込むであろう。
また、証券仲介業を利用したトヨタ自動車は自動車を購入する個人の独特な投資観を
25
取り込むだろう。個人投資家を増やすということは株式持ち合いによって形成された浮
動株の少ない株式市場に厚みを持たせることができるということで、持ち合い解消の受
け皿となることができる。そうすることによってインデックス化した株式市場に厚みを持たせ
ることで、市場のポートフォリオ効果が期待できる。結果、日本の株式市場は投機筋に
強く、株価の乱高下の小さい市場となり、個人の資産運用の場として有効利用されるで
30
あろう。
また、株価は短期的な観点から見ると需給関係の改善によって一時的な株価上昇が
望める。だが、長期的な観点から見ると株価は企業の業績や景気を反映して形成され
るため、実体経済を反映し、その影響は中立的なものとなるだろう。
5
２、個人への影響
証券販売チャネルの拡充によって個人の証券への関心を高め、個人の様々な投資
観を市場に取り込むことができる。日本人は銀行の定期預金や住宅ローンなどの知識
は持っているが、証券に対する知識が明らかに欠けている。それは、いかに証券というも
のが社会に根付いているかどうかにかかっているであろう。現在、日本では証券の学校
10
教育の重要性が叫ばれているが、銀行についてはそんなことはない。もちろん、その難
易度の違いはあるが、販売チャネルが身近であるかという所も大きい。ＩＴの進行により、
個人の情報収集能力が飛躍的に高まった。ＩＴの進行がチャネル拡充を一層効果的に
するだろう。ＩＴの進行とチャネル拡充は、それらを通して個人が証券に関心を持つことで、
個人の金融資産を預金から証券へシフトする可能性を高めたのである。
15
以上で見てきたように、証券販売チャネルの拡充は個人の余剰資金を投資に回す架
け橋となり、証券との距離を縮めることができる。だが、それは市場の使い勝手をよくする
だけで、市場の質を高めることではない。銀行の投信窓販の実績からも分かるように、確
かに証券販売チャネルの拡充は一時的には個人資金を呼び込む事ができる。だが、長
期的な観点で見ると、一概にそうとも言えない。今まで見てきたように、現在の日本の証
20
券市場には多くの問題点があり、それらが個人の証券市場への信頼を失わせている。
つまり、現状の問題点を解決し、個人が純投資を行う土台作りができて初めて、個人の
資金を呼び込む事ができるのだ。それを怠って、闇雲にチャネルの拡充を行った場合、
賢い投資家ほど市場離れをするであろうし、せっかくチャネル拡充によって取り込んだ新
しい投資家を証券市場から一層遠ざけてしまう恐れすらある。そのような事態が起きれば、
25
日本の証券市場は信頼をより失う事になり、証券が社会に根付くことは一層困難になる
であろう。さらに、金融のグローバル化の進展により、日本における資金調達の機会をも
奪いかねない。
また、証券販売チャネルの拡充によって個人の資金を証券市場に向けることができて
も、呼び込む範囲にも限界がある。日本の個人金融資産の半分が６０歳以上の高齢層
30
の家計によって保有されている。高齢者は、年金以外に収入源がないため、資金が必
要なときは金融資産を取り崩さなければいけない。高齢者の余命を考えると、流動性の
高い短期の定期預金や普通預金といった引き出しが容易な金融商品に資金が集中し
てしまうのは非合理ではない。さらに、現役世代はどうかというと、住宅ローンや教育資
金などの大きな負担があるため、投資に回す資金は作ろうとも作れない状態である。
5
このような状態を作っているのは所得の格差である。個人の金融資産が多く証券投資
に回っているアメリカでは所得の格差が大きいのが特徴だ。下記の図は所得の格差を
測る、ジニ係数の国際比較をしたものである。ジニ係数は０に近ければ所得の格差が
小さく、１に近いほど所得の格差が大きい。図から、個人の金融資産が投資に回り、証
券市場が発展しているアメリカは所得の格差が大きいことが分かる。それに対し、銀行主
10
導で経済発展してきた日本やドイツはアメリカに比べ格差が小さいことが分かる。ちなみ
に世界第二位の市場を持っているイギリスは０．３１２となっている。アメリカはマイクロソフ
ト社のビルゲイツ氏のように大成功を収める事によって多くの所得を得ている者がいる反
面、スラム街などで職業もなく生きている者も多いのが現状である。だが、日本では累進
課税制度などにより政府が所得の格差を縮めている。さらには、世界的に成功を収めて
15
いる経営者などが少ないのも事実である。つまり、日本は上流階級も下流階級も少ない
のである。中流層の多いと投資に回らず、格差が広いと投資に回る。年間の余剰資金
が３０万円中流層は、次に必要なものを購入する際に備えて銀行などの安定性、流動
性の高い金融資産に投資する。だが、年間１０００万円の余剰資金がある上流層は次の
購入に備えて資金を残しても、資金が余ってしまうことになる。その結果、資金のよりどこ
20
ろに困った上流層は株式などに投資することになる。完全なる余剰資金であるため、そ
の額が多少減額してもひどく気にしない。
25
30
【ジニ係数の国際比較】
このように、日本の個人金融資産はこのような制度や個人金融資産の偏りにより、いく
ら市場の質や使い勝手、サービスの質をよくしても、その呼び込める額は限定されてしま
5
う。だが、唯一期待が持てるのは４０１ｋの導入である。４０１ｋの導入により、個人が自らの
判断で運用を行う事で、投資信託を中心に証券市場へ資金が流れることが予想され
る。
３、証券発行者への影響
10
証券販売チャネルの拡充によって、証券発行者は資金調達をより容易に行うことがで
きる。それは証券販売チャネルの拡充によって、様々な投資観の個人投資家を市場に
参加させることで、市場の流動性が向上し、株価の乱高下が解消され、安定した時価
発行増資ができるからである。
日本では、１９７０年代後半に時価発行増資が普及し、近年では額面発行増資が廃
15
止された。つまり、証券発行者が健全な経営を行い、ＩＲ活動等を行なうことによって株
価が上がれば、時価発行増資によってより有利に資金調達を行うことができるということ
になる。証券販売チャネルの拡充は個人投資家を囲い込み、流動性を向上させる事に
よって、株価の乱高下を解消する事ができる。もし、企業が今どうしても多額の資金を調
達したい時に、時価発行増資では株価が大きく低迷していたら、実体より低い株価での
20
資金調達により、企業は発行株式の増加を余儀なくされ、資金調達が困難になる。だ
が、流動性が確保され、株価の乱高下が緩やかであったら、万が一の状態でも大きな
株価の低迷を避ける事ができる。
さらに、証券販売チャネルの拡充によって個人投資家を集め、流動性を確保できる環
境が整った企業は、現在より健全かつ透明性の高い経営を行うようになるであろう。コー
5
ポレートガバナンスの強化や四半期情報開示などによるディスクロージャーの充実、さら
に配当金や株主優待などの個人投資家に対してのアピール強化を図っていくであろう。
そして、企業は今まで失ってきた個人に対しての信頼回復改善に努めることになる。
また、証券仲介業と平行して、銀行が市場誘導ビジネスを行なう事によって中小・ベ
ンチャー企業の可能性の幅を広げる事ができる。さらに、それは雇用創出にもつながり、
10
失業率の改善にも寄与するだろう。つまり、企業が証券による資金調達を容易にするこ
とは、社会全体でリスクを取り、社会全体が発展することに繋がるのである。
終章誰のための証券販売チャネルの拡充か
証券販売チャネルの拡充は多岐に渡り、多くの影響を及ぼすことを見てきた。金融サ
ービス業のあり方、証券市場の構造、個人の金融資産さらに証券発行者と与えられた
影響は大きい。では、証券販売チャネルの拡充は何のため、誰のために行なわれたので
5
あろう。第一章で見たように、今回の規制緩和は証券市場活性化のために行なわれた
ものである。だが、その規制緩和の真の目的は証券市場活性化を通した日本経済の発
展であろう。低成長が続く中、今の日本は全国民がリスクを取らなければ経済成長が望
めない状況である。今回、政府は規制緩和によって起こる弊害というリスクを負いつつ、
そのリターンを求めた。国民はそれに応え、そのリスクとリターンを共有する義務がある。
10
それは証券市場活性化も日本経済の発展も、政府のためでも企業のためでもなく、
我々国民のためであるからである。株式会社が経済における最大の発明であるように、
経済を発展させる最高の道具である。社会の遊休資本を事業資金に回す株式会社と
いうチャネルを活性化させることで、我々も同時に成長していかなければならなのであ
る。
参考文献
『エンロンの衝撃株式会社の危機』奥村宏ＮＴＴ出版社
『金融構造改革の誤算』大崎貞和東洋経済新報社
『新世紀のリテール金融機関 −顧客中心主義をどう実現するか−』
5
東証取引参加者協会レポート
『わが国におけるリテール証券営業について』福田徹
『アメリカにおけるリテール証券営業の現状』佐賀卓雄
『なぜ資本市場は不人気か』中尾茂夫
10
『資本市場再生の条件 ―個人への情報発信と個人からの情報発信』首藤惠
『個人投資家の保護と証券会社の行為規制』志谷匡史
『投資教育がなぜ急がれるか』内田茂男
『個人に自己責任を問う条件』山田泰之
『銀行・証券共同店舗について』二上季代司
15
『CRM 経営への道』円佛孝史
知的資産創造（野村総研）
『証券市場改革の現状と展望リテール証券市場と銀行証券共同店舗を中心に』安
岡彰
20
『金融で本業を強くする金融機能の活用による成長戦略』中川慎
『本格的な金融業態間競走時代の幕開け顧客満足度向上に向けた新たな知恵の絞
り合い』三浦智康
『米国の総合金融機関をめぐる最近の議論』野村亜紀子
25
証研レポート
『証券仲介業巡る新しい動きについて』二上季代司
『施行を前にした証券仲介業制度』二上季代司
証券レビュー
30
『銀行の証券仲介業参入について』佐賀卓雄
『銀行の証券仲介業解禁について』新道仁信
http://www.itaku.co.jp/outsourcing/report/index.html

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