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生命保険 - 格付投資情報センター

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業種別格付方法
公表日:2013 年 10 月 31 日
生命保険
この格付方法が対象とする「生命保険会社」は、国内外で死亡保険を中心とした死亡保障や医療保険・
個人年金保険などの生存保障を提供する会社を想定している。生損保を兼営していることが多い海外の
有力保険グループの場合には、事業ドメインごとに「生命保険」と「損害保険」などの格付方法で個別
に評価し、総合的な評価を行う。
I.産業リスクの評価
1.産業リスクの見方
生命保険は保険業法で「人の生存又は死亡に関し、一定額の保険金を支払うことを約し、保険料を収
受する保険」と定義されており、主に家計の経済的な損失を埋め合わせる手段の 1 つである。加えて、
生命保険会社は、人の傷害・疾病に関し、一定の保険金額を支払う保険(いわゆる「第 3 分野」の保険)
も扱っていることが多い。
生命保険は、その商品特性から価格競争が比較的起こりにくく、調達も長期契約の保険料中心である
ことから流動性リスクが小さいといった特色があり、産業リスクは小さい。
しかし、日本では 2000 年前後に過度なリスクを抱えて破綻した生保が続出したことは事実であり、
最近でも 2008 年に大和生命が破綻している。これらの生保では、リスク管理や ALM(資産・負債の総
合管理)といった意識が総じて希薄で、いびつなポートフォリオが形成されていた。その背景には共通
して、経営トップ主導による行き過ぎたリスクテークや相互牽制作用の弱さといった問題があったと言
える。かつてに比べ生保のリスクマネジメントは大幅に改善しているが、産業としてのリスクが小さい
生保に破綻をもたらした経営要因には常に注意を払う必要がある。
(1)市場規模、市場成長性、市場のボラティリティー
世界の保険料収入は基本的に成長を続けている。人口増加が著しいアジアなどの新興市場だけではな
く、高齢化などを背景にした先進国市場も、年金や医療分野を中心に成長の牽引役となっており、成熟
市場でも成長の余地はある。
日本の生保市場の保険料規模は 30 兆円以上(かんぽ生命を含む)で、世界でも米国に次ぐ第 2 位と
なっている。資産規模は 300 兆円に上る。日本でも高齢化や社会保障の縮小が進む中で「生きるための
保障」分野の成長が期待できるため、生産年齢人口の減少は必ずしも生保市場の縮小に直結しない。そ
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の結果、販売の軸足が死亡保障から医療保険などの収益性の高い生存保障にシフトしつつあり、生保の
利益はそれほど落ち込んでいない。成長性は低いが、市場規模が大きく縮小することはないとみている。
死亡保険や医療保険などの保障性商品のマーケットは長期契約が中心であり、金利感応度が低いため、
市場のボラティリティーは小さい。一方、年金保険などの貯蓄性商品のマーケットは金利感応度が高く、
市場のボラティリティーも保障性商品と比較して高い。市場における保障性商品と貯蓄性商品のウエー
トは国や地域ごとに異なるが、特に日本は保障性商品のウエートが高い。
(2)業界の構造(競争状況)
生命保険の業界構造や競争状況は各国の規制の影響を強く受ける。特にプライシングに関わる料率や
責任準備金の積立ルールに関わる規制が与える影響は大きい。一般に生命保険は、保険料にはあらかじ
め安全割増やコスト相当部分が織り込まれており、利益を確保しやすい事業構造になっている。特に日
本の生保商品の安全割増は法令で定められた標準利率をもとに決められるため、価格競争が起こりにく
い。法令で定められた極めて保守的な「標準死亡率」で責任準備金を積み立てるルール(標準責任準備
金制度)も価格競争を起こりにくくしている。欧米は保険料率の自由化や伝統商品のコモディティー化
が進んでいるため、日本と比較すると価格競争は厳しい。
日本の生命保険市場のプレーヤー数は約 40 社であるが、保険料ベースでみれば、上位の保険会社に
よる寡占化が進み、その競争状況は欧米と比較して厳しいとは言えない。
海外の生命保険市場は、プレーヤー数は多いが、州規制や参入規制の要因などが競争環境に大きく影
響している点を踏まえて、国や地域ごとに個別に評価していく必要がある。
(3)顧客の継続性・安定性
生命保険業は保険契約の長期性に加え、契約初期の解約控除などの仕組みを持つ商品も多いため、顧
客基盤は比較的安定している。欧米などでは投資性商品やコモディティー化が進んだ商品など他社への
乗り換えが比較的容易なものもあるが、日本の生命保険市場は欧米と比較して長期の保障性商品中心の
市場であり、契約初期の解約は一定程度あるものの、顧客の継続性・安定性は比較的高い。
(4)保護・規制、公共性
保護・規制の評価は、国や地域における健全性維持に向けた規制の枠組みや監督当局の意思と能力に
より異なる。欧州のソルベンシーⅡ導入や IAIS(国際保険監督機構)による「グローバルにシステム
上重要な保険会社」に対する規制強化など、世界的に保険規制のフレームワークの見直しが進みつつあ
るが、格付への反映は各国の破綻処理の考え方や支援意思、能力を踏まえて評価する。
日本の保険会社の規制は、ソルベンシー・マージン比率(SMR)を基本指標とする健全性規制が行わ
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れ、保険業法および更生特例法による破綻処理手続きがある。破綻時の契約者保護の仕組みとして「保
険契約者保護機構」が設立されている。ただ、金融システムの安定を目的とした預金取扱金融機関の強
固なセーフティーネットとの比較では弱い。
2.個別企業リスクの見方
(1)営業基盤
①市場での地位と競争力
営業基盤の評価の中心となるのは、伝統的に生保の収益を支えてきた死亡保障と、成長性や収益性が
高い第 3 分野であり、顧客基盤の価値や新契約獲得能力をみることで、事業の安定性を判断する。市場
での地位と競争力を高く評価できる生命保険会社は、以下のような先である。
・過去から積み上げてきた(あるいは合併や統合により)膨大かつ安定した顧客基盤を抱えている
・主力の死亡保障市場で高い市場シェアを確保している
・成長性や収益性の高い第 3 分野で一定の市場シェアを確保している
・価格競争を回避し、主力商品の収益性を維持している
・契約者配当等により価格面での魅力がある
・高いブランド力を持つ――など
②販売チャネル
競争力を高め、営業基盤の価値を顕在化させるために販売チャネルが果たす役割はきわめて大きい。
格付評価上は、各社のチャネル戦略や中核チャネルの生産性を踏まえ、顧客基盤の活用に寄与してい
るかを重視する。具体的には、生産性の高い専属チャネルを抱えている、マルチチャネル戦略が成功し
ている――などが重要だ。
「生産性の高い専属チャネル」とは、良質で定着率の高い営業職員を多く抱え、
大量採用・大量脱落構造にはなっていないチャネルを想定している。こうしたチャネルは、営業職員当
たりの新契約高や保険料が大きく、契約継続率も高い。一方、「マルチチャネル戦略」とは顧客属性に
応じた複数の有力な販売網を確保する戦略で、海外の大手保険グループがほぼ例外なく採用している。
日本でも銀行窓販や代理店、保険ショップといった新たなチャネルも存在感を増しており、今後はマル
チチャネル戦略を志向する生保も増加していくものとみている。
(2)リスクプロフィール/リスク選好度
事業を継続する上で抱える主要なリスクをどのように取っているかを示すリスクプロフィールは、将
来の財務リスク(後述のリスク耐久力、収益力、流動性)の変化を決定付ける要因である。リスク選好
度の評価は、各種リスク(保険引受、市場リスク、投資の大口・業種集中)のリスクテーク方針や事業
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の多角化・地域分散に伴うリスクの複雑性などが主要な着眼点となる。
統合リスク管理(ERM)態勢からリスクプロフィール/リスク選好度の安定性を検証することも欠
かせない。主要なリスクが経営陣に適切に共有/認識されているか、リスクをモニタリングするプロセ
スとその方法が妥当であるか、保険商品の価格設定や ALM/資産運用戦略とリスク選好度やリスクプ
ロフィールが整合的であるか――などが重要な判断要素である。
II.財務リスクの評価
(1)リスク耐久力
①リスク対リスクバッファー
生保が抱えているリスクに対し、リスクを吸収するリスクバッファーの十分性を検証する。
リスクバッファー(純資産、各種準備金など) リスク対リスクバッファー
=
リスク合計額 現行の保険会計では、資産(有価証券など)は時価評価、負債の大部分を占める保険債務は取得原価
(契約時点の基礎率をもとに算出)となっている。そのため、生保の自己資本は会計ベースと経済価値
(市場整合的な評価)ベースが大きく乖離している。保険会計では保険料は現金主義、費用は発生主義
で認識することから、収入と支出の対応期間のズレが生じるという問題もある。生保では契約獲得時に
コストがかさむため、新契約の獲得は一時的に支払い余力を圧迫する。経済価値ベースでは新契約獲得
コストに加え、将来の利益貢献を新契約獲得時に認識するため、営業活動が会社価値にダイレクトに反
映される。
欧州のソルベンシーⅡ規制などを皮切りに、日本の金融庁も経済価値ベースのソルベンシー規制の導
入に向けて検討を進めている。R&I では生保のリスク耐久力の評価に際し、会計ベースと経済価値ベー
スの両面から評価している。ただ、現在のところ経済価値資本がマイナスとなっても保険会社は破綻し
ない。SMR など健全性を確保するための監督上の基準は現行会計に沿ったものであり、会計ベースの
資本を無視することはできない。特に格付水準が低い場合は、監督上の基準に近い会計ベースのリスク
耐久力を重視している。
*会計ベースのリスク耐久力
具体的な計算方法は以下の通り。
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・分子のリスクバッファーは純資産(評価差額金を除く)、価格変動準備金、危険準備金に加え、
資産・負債の修正項目を算入している。主な修正項目としては、資産含み損益(資産価格などを
保守的に評価)、全期チルメル式責任準備金相当額超過額などがある。相互会社の基金や劣後ロ
ーンなどは基本的に評価しないが、基金は格付が低い会社の場合には補完的なバッファーとして
一定程度評価に加える。
・公社債含み損益はリスクバッファーとして算入しない。生保は契約者に予定利率を保証しており、
仮に公社債の含み益を使ってしまえば、将来の逆ザヤ負担が重くなるためである。
・リスク量は、各社の内部モデルの数値を参考にしつつ、基本的に SMR の計算に使用されている
項目を国内外の規制の動向を勘案し保守的に修正して活用。リスク計測にかかる信頼区間の設定
は、BBB ゾーンで下位 0.5%を目安にしている。
リスク耐久力を評価するに際しては、株式含み損益を反映したリスクバッファーを重視している。た
だ、株式含み損益を算入すると、リスク耐久力も株価の影響を受け変動しやすくなる。そのため、リス
クバッファーに対する保有株式のウエートなどの資本の質やストレスシナリオの結果に関する分析も
重視する。その際、コンティンジェンシー・プランの内容やリスク管理の実効性、リスクコントロール
方針、各社のストレステストの結果などを踏まえたうえで評価している。
*経済価値ベースのリスク耐久力
経済価値ベースのリスク耐久力は国内外の規制動向、保険会社自身の ERM や各種リスク計測の状況
などを踏まえつつ評価している。経済価値ベースのリスク耐久力は会計ベースと比較してボラティリテ
ィーが大きいうえ、業界全体で見てもリスク計測の手法も高度化の余地が相当にある。そのため、各社
の内部モデルの高度化および精緻化の進捗を継続的にモニタリングするとともに、リスクテーク方針、
リスク削減計画、ERM の実効性などを踏まえ、リスク耐久力の変動を抑制する取り組みが中期的にど
の程度進むのかを評価に織り込んでいる。
②リスク/自己資本管理態勢
①の定量指標を補完するものとして、定性的に将来にわたってリスク耐久力を維持する能力を評価す
る。保険会社が自己資本(およびフリーサープラス)をどのように評価・認識し、配分しているかを確
認している。自己資本評価のプロセスを通して、保険会社自身がリスクを網羅的かつ的確に認識できて
いるか、ビジネス上の知見を生かし経営に重大な影響を及ぼし得るビジネスリスクを継続的に検証でき
ているか、リスクが顕在化した場合の対応策が妥当であるか――などの観点はリスク/自己資本態勢を
評価するうえで重要な要素である。リスクマネジメントの経営への浸透度合い、CRO(Chief Risk
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Officer:最高リスク責任者)、リスクマネジャーの社内での地位や発言力も重要である。これらの観点
は、事業の多角化・地域分散が進んでいる保険グループの評価においては一段と重要になる。
(2)収益力
①三利源損益(対保有契約年換算保険料)
前述のように R&I では経済価値に基づいたリスク耐久力を重視しており、その手掛かりとして死差
益、費差益、利差益の三利源損益をベースとした収益力を見ている。なお、三利源損益は将来利益の現
在価値の一部が顕在化したものにすぎないので、収益力評価の項目は将来的には経済価値ベースのリス
ク耐久力の評価に収斂される見通しだ。
具体的には、三利源損益や平均予定利率、デュレーション(資産、負債)などから、各社の資産、負
債の構造がどのようなものかを可能な限り把握する。三利源のうち利差益は、外債投資などでかさ上げ
されることが多いため、公社債利回りベースに修正する。団体年金の利差益や配当所要額も控除する。
個人保険の保有契約年換算保険料に対する利益率を使い、平均値な収益力をみている。
②収益の質、安定性
近年は変額年金保険や一時払い終身保険など、販売量が急激に変動する割に利益貢献度が低い商品の
ウエートが高まる生保も増えている。そのため、負債の構成や利益貢献度などから収益性の安定性を評
価することも重要である。主な着眼点は(1)景気や金融・資本市場の変動の影響を受けにくく、安定
した収益確保が可能な資産・負債の構造になっているか(2)保険関係差益を安定的に計上できる伝統
的な保険商品の利益貢献度が高いか(3)地域・事業多角化などで収益分散が図られているか(4)収益
性の高い第 3 分野を安定的に維持・拡大できているか――などである。
個々の保険商品の採算状況の把握も欠かせない。伝統的な死亡保障は、死亡率の改善効果により当初
想定していた利益(プロフィット・マージン)を上回る水準の利益が計上されている。一方、成長分野
である第 3 分野は死亡保障と比較すると収益性は高いものの、中長期的には値下げ競争や医療技術の進
歩によっては支払い率(発生率)が悪化し、中長期的には採算が悪化する懸念がある。想定の支払い率
と実績の乖離状況、プライシング見直しルールとその遵守状況、商品改定などの対応方針などを踏まえ、
将来の収益見通しを把握していく。
(3)流動性
流動性は金融機関の最終的な破綻のトリガーとなる重要な要素の 1 つである。日本の生保は保険料収
入が安定的に見込めるうえに、換金性の高い資産を多く抱え、流動性リスクへの対応力が非常に高い。
この点は、格付を支える大きな要素になっている。
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①流動性の高い負債/流動性の高い資産
生保の流動性リスクは、団体年金と個人年金の金利上昇時の解約リスクが大部分を占める。R&I は各
社の資産・負債の構造や ALM 方針などを踏まえて、金利上昇時にキャッシュアウトの恐れがある団体
年金と個人年金の責任準備金を、換金性の高い公社債などの資産でどの程度カバーできているか――な
どの観点から流動性を評価している。もっとも金利上昇時の契約者行動については、長い低金利の中、
実績データが十分に揃っておらず、定量的な評価は引き続き精緻化の余地が大きい。
②流動性リスク管理態勢
将来にわたって流動性を維持する能力を評価する。安定的な保険料収入がどの程度見込めるか、資金
繰りの逼迫度(平常時、懸念時、危機時)に応じて、管理手法、報告方法、決済方法を定め、必要な調
達手段を確保できているか――などが主な観点である。
III.生命保険業界の格付
発行体格付/保険金支払能力
個別企業リスク
市場での地位と競争力
販売チャネル
リスクプロフィール/リスク選好度
営業基盤
財務リスク
指標
リスク対リスクバッファー
リスク耐久力
リスク/自己資本管理態勢
三利源損益(対保有契約年換算保険料)
収益力
収益の質、安定性
流動性の高い負債/流動性の高い資産
流動性
流動性リスク管理態勢
重要度
◎
◎
◎
重要度
◎
◎
○
◎
○
○
産業リスク 小さい
注) 重要度は、◎極めて重視 ○重視 △比較的重視
*これまで公表した同種の格付方法は、本稿に代替されます。
R&I が格付対象の評価に用いる格付付与方針及び格付方法(以下「格付付与方針等」と総称します)は、R&I が独自の分析、研究等に基づいて作成し
た R&I の意見にすぎず、R&I は、格付付与方針等の正確性、適時性、網羅性、完全性、商品性、及び特定目的への適合性その他一切の事項について、明
示・黙示を問わず、何ら表明又は保証をするものではありません。また、R&I は、格付付与方針等の開示によって、いずれかの者の投資判断や財務等に
関する助言を行い、又は投資の是非等の推奨をするものではありません。R&I は、格付付与方針等の内容、使用等に関して使用者その他の第三者に発生
する損害等につき、請求原因の如何や R&I の帰責性を問わず、何ら責任を負いません。格付付与方針等に関する一切の権利・利益(特許権、著作権そ
の他の知的財産権及びノウハウを含みます)は、R&I に帰属します。R&I の事前の書面による許諾無く、格付付与方針等の全部又は一部を自己使用の目
的を超えて使用(複製、改変、送信、頒布、譲渡、貸与、翻訳及び翻案等を含みます)し、又は使用する目的で保管することは禁止されています。
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