業種別格付方法公表日：2016 年 6 月 17 日情報サービス情報サービス産業というと幅広い分野を網羅するが、この格付方法では、事業会社、金融機関、公共機関など多くの情報を処理する必要のある顧客のために、情報システムを構築する企業、いわゆるシステムインテグレーター（SIer）を対象にしている。SIer は、戦略立案から企画、設計、開発、運用、保守までトータルに提供することを業務としている。なお、独自ソフトウエアの開発・販売を主体とするソフトウエア企業は、製品の当たり外れや陳腐化に伴うリスクが大きいなど、ビジネスモデルや評価ポイントが異なるため、本格方法の対象としていない。以下は日本の SIer を中心に記述するが、日本企業に限定したものではなく、海外の IT（情報技術）サービス企業にも適用可能である。 I．事業リスクの評価 1．産業リスクの見方 SIer が手掛ける情報システムの企画、設計、開発、運用、保守といった業務は基本的に労働集約型であり、大きく分けて 2 つのビジネスモデルがある。1 つは、ユーザーの要求する仕様に沿って構築したシステムを一括で引き渡す「売り切り型」ビジネス。もう 1 つは、構築したシステムを SIer が保有し、ユーザーから使用料やサービス料などの形で回収していくやり方だ。前者は資産を保有せず開発費の回収が速い半面、開発案件の多寡で収益が振れやすい。一方、後者にクラウドコンピューティングなどサーバーを貸し出すビジネスを加えた「資産回収型」ビジネスは、SIer が資産を保有するため資金負担が比較的大きい一方、回収が分散化されることもあり収益の安定度は高くなる。SIer 各社は、両方のビジネスを手掛けている場合が多く、評価にあたっては、ビジネスモデルの比重の違いを反映させている。業界内での競争は厳しいものの、大手を中心とした構造は比較的安定しており、顧客の継続性もやや高いことなどから産業リスクは全産業中、中程度と判断している。産業リスクは具体的に以下のような視点で評価している。（1）市場規模、市場成長性、市場のボラティリティー米 IT アドバイザリー会社 Gartner によると、2015 年の世界 IT サービスの市場規模は約 9100 億ドル。先進国主体で、日本、北米、西欧で市場の 8 割強を占め、日本の市場規模は 11 兆円弱となっている。株式会社格付投資情報センター Copyright(C) 2016 Rating and Investment Information, Inc. All rights reserved. 〒103-0027 東京都中央区日本橋 1-4-1 日本橋一丁目三井ビルディング（お問い合わせ）インベスターズ・サービス管理部 TEL 03-3276-3511 当サイト、当サイトの内容その他当サイトに含まれる情報に関する一切の権利・利益（著作権その他の知的財産権及びノウハウを含みます）は、特段の記載がない限り、株式会社格付投資情報センター（以下「R&I」といいます）に帰属します。R&I の事前の書面による許諾無く、これらの情報等の全部又は一部を使用（複製、改変、送信、頒布、譲渡、貸与、翻訳及び翻案等を含みます）し、又は使用する目的で保管することは禁止されています。 1/6 新規のシステム開発需要は、企業の IT 投資姿勢により変動し、景気変動の影響を受ける一方、システム稼働後の運用・保守や資産回収型のビジネスは不況期にも大きく需要が減少することはなく、比較的安定している。また、金融分野など IT 投資が競争力を左右するような業態もあり、更新需要は一定程度見込める。欧米は日本よりも成長が見込まれている。海外展開を積極化している企業はあるとはいえ、日本の SIer の多くは国内市場を中心に展開している。海外事業はグローバル展開する国内企業への対応が中心だ。（2）業界構造（競争状況）業界構造や競争状況は地域によって異なる。日本の情報サービス産業は、大規模システム構築を元請けするプライムコントラクターを頂点に、2 次、3 次と下請け業者が乱立する多重下請け構造である。ユーザーが実績、規模、財務基盤などを見て発注するため、プライムコントラクターになれるのはほとんどの場合大手 SIer となっている。業界でプライムコントラクターの目安となる売上規模は 3000 億円程度とされている。2 次以下の下請け業者は小規模なソフト開発会社など多様で、参入事業者数は多い。日本市場では、国内大手 SIer の市場シェアが高い。ユーザーが固有システムを好み、ユーザーごとにオーダーメードで開発する、いわゆる「スクラッチ」と呼ばれる受託システム開発が中心となっている。こうした個別システムを日本語でユーザーごとに個別ニーズをくみ上げ開発していく必要がある。不採算発生リスクもあり、こうした特性が国外からの参入障壁を高くしている。プライムコントラクター間の競争は激しい。ただし、事業者ごとに得意分野があるうえ、発注者も情報システムは事業上重要なインフラであることから高い信頼性を求め、その分野の実績が豊富な事業者が選ばれる傾向がある。こうしたことから、業者間ではある程度のすみ分けが存在する。欧米市場では、規模が小さくてもプライムコントラクターとなり得るし、日本ほど自国プレイヤーのシェアが高くない。英語圏で市販パッケージソフトを多用するシステム開発が比較的多く、インドなど自国以外の IT サービス企業が大手ユーザーに食い込んでいる事例も多い。競争は日本よりも激しい。（3）顧客の継続性・安定性日本市場では、ユーザー固有のシステムを開発し納入するケースが多い。ユーザーの業務知識や既存システムに対する理解が必要となる。運用・保守といった納入後に発生するビジネスも同様で、契約期間中に他の業者に乗り換えられる可能性は低い。資産回収型ビジネスでは、よほどのことがない限り契約期間中に乗り換えられることはない。一方、欧米市場では、自前の IT 技術者を多く抱えるユーザー企業が比較的多い。市販パッケージソフトを使用するケースも多く、顧客の継続性・安定性は一般的に日本市場より低い。株式会社格付投資情報センター Copyright(C) 2016 Rating and Investment Information, Inc. All rights reserved. 〒103-0027 東京都中央区日本橋 1-4-1 日本橋一丁目三井ビルディング（お問い合わせ）インベスターズ・サービス管理部 TEL 03-3276-3511 当サイト、当サイトの内容その他当サイトに含まれる情報に関する一切の権利・利益（著作権その他の知的財産権及びノウハウを含みます）は、特段の記載がない限り、株式会社格付投資情報センター（以下「R&I」といいます）に帰属します。R&I の事前の書面による許諾無く、これらの情報等の全部又は一部を使用（複製、改変、送信、頒布、譲渡、貸与、翻訳及び翻案等を含みます）し、又は使用する目的で保管することは禁止されています。 2/6 （4）設備・在庫投資サイクル売り切り型ビジネスの場合、開発中は人件費や外注費などの負担が先行するものの、資金負担は一時的なもので済む。一方、資産回収型ビジネスでは、システム開発の他にデータセンターなどの先行投資が必要で、それらを使用料や賃借料などの形で回収していく。そのため、設備・在庫投資サイクルは売り切り型ビジネスと資産回収型ビジネスでは異なる。資産回収型ビジネスの回収期間はシステムの内容によって様々だが、一般的に 5～8 年程度とみている。売り切り型でも大規模案件の場合、資金回収に 1 年以上かかる場合がある。両ビジネスの比重により一定の幅はあるが、設備・在庫投資サイクルは比較的短いと判断している。一般に、日本のユーザー向けのようなオーダーメードの受注生産では、コストオーバーのリスクはあるものの、開発費の回収可能性は高い。一方、1 つのシステムを複数のユーザーが利用する共同利用型サービスでは、需要予測をもとに見込みでシステムを構築していくため、多数のユーザーを確保できれば高い収益性を得られるが、計画を下回れば固定資産等への先行投資を回収できないリスクをはらむ。（5）保護・規制、公共性官公庁や金融機関の基幹システムなど極めて公共性の高いシステムも手掛けるケースはあっても、業界全体に対する保護や、一定以上の開発能力を求める規制などは特段無い。（6）コスト構造システム構築は人手を要する作業で、多くの開発人員を抱えていることから人件費の負担が重い。売り上げが伸びている局面では問題にならないが、減収時には利益が圧迫されやすい。このため、出来高払いに近い賃金体系にすることで人件費の変動費化を図ったり、外注の活用を高めたりして人件費を抑える工夫をしている。もっとも、受注が減少したからといって外注を安易に削減していては、受注回復局面で対応してもらえなくなる。コスト構造は柔軟性に欠ける。 2．個別企業リスクの見方産業リスクが対象企業の属する業界の標準的なリスクを示すのに対し、以下のような個別企業リスクにより各社の事業リスクは相違する。（1）業界内での位置付け日本市場では、IT ゼネコンと呼ばれる大手 SIer の下に幾重もの下請け企業が連なるピラミッド型の業界構造の中で、どのポジションに位置しているかで事業機会が異なってくる。大手であれば、幅広い株式会社格付投資情報センター Copyright(C) 2016 Rating and Investment Information, Inc. All rights reserved. 〒103-0027 東京都中央区日本橋 1-4-1 日本橋一丁目三井ビルディング（お問い合わせ）インベスターズ・サービス管理部 TEL 03-3276-3511 当サイト、当サイトの内容その他当サイトに含まれる情報に関する一切の権利・利益（著作権その他の知的財産権及びノウハウを含みます）は、特段の記載がない限り、株式会社格付投資情報センター（以下「R&I」といいます）に帰属します。R&I の事前の書面による許諾無く、これらの情報等の全部又は一部を使用（複製、改変、送信、頒布、譲渡、貸与、翻訳及び翻案等を含みます）し、又は使用する目的で保管することは禁止されています。 3/6 分野で規模を問わず案件を手掛けることができる。また、元請けの地位にあれば、好不況のサイクルの中で、下請けをうまくバッファーとして使いながら、コストをコントロールすることが相当程度可能になり、利益を一定程度安定させることができる。（2）安定収益事業の規模主な安定収益事業として、資産回収型ビジネスと、システム稼働後の運用・保守が挙げられる。資産回収型ビジネスは当初の資金負担が大きいものの、長期間にわたり回収するため収益の安定性は高まる。また、契約期間が満了しても引き続き使用する場合は料金が発生するケースが多い。システムを更新するコストや煩雑さを考慮すると、乗り換えが起きにくい。こうしたことから、資産回収型ビジネスの継続性は売り切り型ビジネスよりも高い。運用・保守は 1 年契約が多いものの多くは自動更新となっている。ノウハウの蓄積も重要な要素であり、やはり継続性は高い。こうした安定収益事業の比率が高ければ IT 投資の需要の振れを相当程度吸収することが可能になる。（3）顧客基盤の安定度・業種別分散公共、金融、事業法人分野にバランスよく顧客を抱えていれば高く評価できる。特に、金融法人分野は IT 投資が競争力に直結しやすい。公共分野も比較的安定した IT 投資を行うことから、こうした分野に強みを持つところは顧客基盤が安定していると評価できる。事業法人分野に関しては業種の広がりも重視している。特定業種の投資動向に左右されにくい顧客基盤を持っていれば、安定収益の確保につながると考えているからだ。（4）コスト管理体制注文を受けて、オーダーメードで開発していく案件では、開発コストが受注金額をオーバーしてしまうリスクが存在する。顧客との仕様決定が曖昧で開発途中でやり直しが発生したり、習熟度の低い分野の案件に手を出して開発に手間取ったりして、想定以上にコストがかかってしまうことが要因だ。大きな損失が発生するリスクが構造的にあるため、リスク管理を重視している。効率的な開発体制を構築できているかという視点も重要だ。外注の効果的な利用はもちろん、大手では大規模なオフショア開発体制を築くなどしてコスト競争力を向上し価格訴求力を高めることが、収益力の強化やコスト構造の柔軟性を高めるために欠かせない。株式会社格付投資情報センター Copyright(C) 2016 Rating and Investment Information, Inc. All rights reserved. 〒103-0027 東京都中央区日本橋 1-4-1 日本橋一丁目三井ビルディング（お問い合わせ）インベスターズ・サービス管理部 TEL 03-3276-3511 当サイト、当サイトの内容その他当サイトに含まれる情報に関する一切の権利・利益（著作権その他の知的財産権及びノウハウを含みます）は、特段の記載がない限り、株式会社格付投資情報センター（以下「R&I」といいます）に帰属します。R&I の事前の書面による許諾無く、これらの情報等の全部又は一部を使用（複製、改変、送信、頒布、譲渡、貸与、翻訳及び翻案等を含みます）し、又は使用する目的で保管することは禁止されています。 4/6 II．財務リスクの評価財務リスクの分析では、財務データといった定量要因に加えて、財務運営方針や流動性リスクなども評価している。情報サービス業界では、事業特性から以下のような財務指標を重視している。（1）収益力売上高営業利益率、EBITDA（利子･税金支払い前、償却前利益）マージン、 ROA、EBITDA／総資産平均売上高営業利益率や、売上高に対する EBITDA の割合を示す EBITDA マージンは、市場での競争力、習熟による開発効率の高さ、中国などのオフショア開発の活用といった人月単価低減への取り組みなど総合的な収益力を反映した指標だと考えている。海外の事業リスクは日本より大きいとみており、海外で事業を手掛ける際に格付上要求される収益力は、国内事業に比べ高くなる。（2）規模・投資余力売上高、EBITDA、自己資本大型案件に対応するためには、大量の SE（システムエンジニア）を動員する力などが必要で業容の大きさは不可欠だ。売上高 3000 億円以上を A ゾーンの目安と考えている。また、データセンターの建設、共同利用型サービスの開発、M&A（合併・買収）など、競争力を維持・強化するのに必要な投資を恒常的に行うには、一定水準以上のキャッシュフローの規模が必要であり、EBITDA を目安に投資余力を把握している。自己資本も投資余力を測るうえで重要な指標と考えている。（3）債務償還年数純有利子負債 EBITDA 倍率売り切り型ビジネスのみを手掛ける企業の場合、運転資金需要は発生するものの、通常、それほど大きな資金負担はない。一定水準以上の収益基盤がある企業ならば、有利子負債を抱える必要性が乏しいので、この指標は良好であることが多い。一方、資産回収型ビジネスでは、有利子負債で先行投資負担を賄う場合が多い。そのため、資産回収型ビジネスの比率が高い会社はこの指標は比較的見劣りすることが多い。ただし、安定したユーザーを確保できれば回収可能性は高く、比較的長期間での回収期間を許容できる。評価にあたっては事業構成の違いを考慮する。株式会社格付投資情報センター Copyright(C) 2016 Rating and Investment Information, Inc. All rights reserved. 〒103-0027 東京都中央区日本橋 1-4-1 日本橋一丁目三井ビルディング（お問い合わせ）インベスターズ・サービス管理部 TEL 03-3276-3511 当サイト、当サイトの内容その他当サイトに含まれる情報に関する一切の権利・利益（著作権その他の知的財産権及びノウハウを含みます）は、特段の記載がない限り、株式会社格付投資情報センター（以下「R&I」といいます）に帰属します。R&I の事前の書面による許諾無く、これらの情報等の全部又は一部を使用（複製、改変、送信、頒布、譲渡、貸与、翻訳及び翻案等を含みます）し、又は使用する目的で保管することは禁止されています。 5/6 （4）財務構成ネット D／E レシオ（純有利子負債の自己資本に対する倍率）自己資本比率自己資本が総資産や純有利子負債との対比で厚ければ、業績の著しい悪化や、固定資産（ソフトウエアなど）の減損損失計上などで自己資本を毀損しても、信用力が揺らぐことは避けられる。この指標の良否は、想定外のリスクが顕在化した時の耐久力を示しているといえる。債務償還年数と同様、一定水準以上の収益基盤を持つ売り切り型ビジネス主体の企業ならば、この指標が良好なのが普通の姿だ。資産回収型ビジネスが中心になると債務を抱えるので、売り切り型ビジネス主体の企業よりは見劣りしているケースが多い。債務償還年数と同様、各社の評価にあたっては、事業構成による違いを考慮する。 III．情報サービス業界の格付発行体格付個社の企業リスク業界内での位置付け安定収益事業の規模顧客基盤の安定度・業種別分散コスト管理体制重要度 ◎ ◎ ◎ ◎ 収益力規模・投資余力債務償還年数財務構成財務リスク指標売上高営業利益率 EBITDAマージン ROA EBITDA/総資産平均売上高 EBITDA 自己資本純有利子負債EBITDA倍率自己資本比率ネットD/Eレシオ重要度 ◎ ◎ ○ ○ ◎ ◎ ◎ ○ ○ ○ 産業リスク　中程度注）　重要度は、◎極めて重視　○重視　△比較的重視＊これまで公表した同種の格付方法は、本稿に代替されます。 R&I が格付対象の評価に用いる格付付与方針及び格付方法（以下「格付付与方針等」と総称します）は、R&I が独自の分析、研究等に基づいて作成した R&I の意見にすぎず、R&I は、格付付与方針等の正確性、適時性、網羅性、完全性、商品性、及び特定目的への適合性その他一切の事項について、明示・黙示を問わず、何ら表明又は保証をするものではありません。また、R&I は、格付付与方針等の開示によって、いずれかの者の投資判断や財務等に関する助言を行い、又は投資の是非等の推奨をするものではありません。R&I は、格付付与方針等の内容、使用等に関して使用者その他の第三者に発生する損害等につき、請求原因の如何や R&I の帰責性を問わず、何ら責任を負いません。格付付与方針等に関する一切の権利・利益（特許権、著作権その他の知的財産権及びノウハウを含みます）は、R&I に帰属します。R&I の事前の書面による許諾無く、格付付与方針等の全部又は一部を自己使用の目的を超えて使用（複製、改変、送信、頒布、譲渡、貸与、翻訳及び翻案等を含みます）し、又は使用する目的で保管することは禁止されています。株式会社格付投資情報センター Copyright(C) 2016 Rating and Investment Information, Inc. 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