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CFA 協会ブログ

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CFA 協会ブログ
No.61
2012 年 6 月 11 日
マイナスの名目債券利回りはどこまで下がりうるか
Negative Nominal Debt Yield: How Low Can Yields Go?
ジェイソン・フォス、CFA
名目利回りがマイナスとなった債券市場は、次々と出
てくるソブリン債務問題に関するニュースであふれ
ていますが、利回りはどこまで下がりうるのでしょう
か。
この疑問に答えるべく、私たちは、スプレッドシート
を作成しました、これを使うと、名目利回りがマイナ
スの債券を購入する場合の戦略を実際に当てはめて
評価することができます(このスプレッドシートをご
自由にダウンロードし、使ってみてください。使い方
は 本稿 の最後 をご覧 くだ さい )。 直近の 利回りが
-0.12%の 2 年物ドイツ国債(Schatz)を例にとりまし
ょう。一見、この国債を買うことは極めて風変わりと
化して(つまり更にマイナスが大きくなり)資本コス
トを上回るならば、マイナス利回りの債券から利益を
得る可能性はまだあります。
もちろん、その意味するところは、国債投資において
インカム部分は今やほとんど重要ではなく、実際に重
要なのは、将来のイールドカーブの形状と発行者の信
用力に賭けているということです。将来のイールドカ
ーブ形状を正確に予測することができれば(米国では、
連邦準備理事会がその意向をほのめかしています)、
マイナス利回りの世界でもまだ利益を得ることが可
能です。債券を買った後に金利が下がり続けることを
ただ期待していればいいのです。
思われ、「名目利回りがマイナスの債券を誰が買うだ
マイナス利回りは債券の分野では全く新しい世界で
ろうか」という疑問が生じるでしょう。結局のところ、
すが、この戦略は 1965 年 9 月から 2007 年 12 月まで
このような債券を買うことは、満期まで元本を確保す
の間に、株式リスク・プレミアムが平均でマイナス
るために発行者に金利を支払うことを実質的に意味
(-0.91%;出所:CFA 協会)の米国株式を購入した投
します。債券を買う代わりに、なぜ単純にキャッシュ
資家の戦略と実質的に同じです。言い換えると、益利
に替えて金庫に保管しておかないのでしょうか。
回り(株価収益率の逆数)は国債利回りを常に下回っ
しかし、このスプレッドシートを見れば、債券の世界
に限ったことではなく(下記を参照)、名目利回りが
マイナスの証券の購入に説得力のあることがわかり
ます。それは、金利が更に下がり、キャピタルゲイン
が更に増加する可能性があるからです。これは明らか
に、より馬鹿者探しゲーム/椅子取りゲームです。ゲ
ームが終わりに近づくと、いやがうえにも満期が到来
し、そこで音楽はついに止まるのです。しかし、満期
日前の最後の取引日ぎりぎりまで、市場で利回りが変
ていました。この現象を解釈すると、重要なのは益利
回りではなく、キャピタルゲインだったのです。聞き
覚えがあるでしょう。つまり、株式投資家が国債を上
回るリターンを獲得できたのは、株式購入後のある時
点において取引コスト以上に株価が上昇した時だけ
です。その前提条件が 42 年以上にわたり断続的に満
たされてきたことを私たちは知っています。では、債
券市場でマイナス利回りの状況が 42 年間も続くこと
はできるでしょうか。それは誰にもわかりませんが、
現在は実に異例な時期なのです。
日本 CFA 協会
1
最後に名目利回りがマイナスの証券に投資するリス
注:グラフは満期と金利の両方の変化を受けたデュレ
クについて指摘したいのは、株式の満期は無限ですが、
ーションとコンベクシティを明確に示します。この特
債券の満期は有限で固定されているということです。
徴だけでもスプレッドシートは有益です。
そのため名目利回りがマイナスの債券に「投資」する
方が潜在的に危険です。なぜなら、音楽はいつか止ま
るからです。
スプレッドシートの使用法
本稿の執筆にあたり、ロバート・ゴーウェン(Robert
Gowen, CFA)
、デイブ・ララビー(Dave Larrabee, CFA)、
ロン・リムカス(Ron Rimkus)の協力を得ました。
執筆者
ジェイソン・フォス(Jason Voss, CFA)
CFA 協会のコンテンツ・ディレクターとして、債券、
行動ファイナンス、コーポレート・ファイナンス、ク
オンツを担当。
(翻訳者:獅々見 和秀、CFA)
英文オリジナル記事はこちら:
http://blogs.cfainstitute.org/investor/2012/06/11/nega
tive-nominal-debt-yields-how-low-can-yields-go/
スプレッドシートのダウンロードはこちらから、 債
券: 金利変化とキャピタルゲイン GP
操作手順:

黄色に色づけされたセルにデータを入力

入力は、上部の債券明細と下部のシナリオ明細の
注) 当記事は CFA 協会(CFA Institute)のブログ記
事を日本 CFA 協会が翻訳したものです。日本語版
および英語版で内容に相違が生じている場合には、
英語版の内容が優先します。
2つのセクションにわかれる。


債券明細には、以下の項目を入力:
◌
債券の額面
◌
名目金利
◌
年間の利払い回数
◌
満期(年)
シナリオ明細には、以下の項目を入力
◌
検証しようとする将来の期間
◌
将来時点の想定金利
日本 CFA 協会
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