企業年金豆知識 Vol.135 ２０１６．７明治安田生命保険相互会社総合法人業務部東京都千代田区丸の内２－１－１今回のテーマ：マイナス金利環境下でのリスク性資産も含めた運用の視点 1 月 29 日に日本銀行がマイナス金利政策導入を決定し、長期金利（10 年国債利回り）はマイナス圏に入りました。そのため、国内債券運用への懸念がこれまで以上にクローズアップされています。一方リスク性資産（国内株式、外国債券、外国株式）の収益率は連動性が高く、かつ上下に大きく振れる状況が続いています。このような中で、年金資産運用をどのように考えるべきか、従来以上に悩ましい状況です。そこで、今回はいくつかの選択肢を検討してみたいと思います。用語解説コーナーでは「ＧＰＩＦにおける外国債券アクティブ運用のカテゴリーの設定」を取り上げます。１．現在の市場への注目要因４月下旬の当社運用報告会における「運用面で関心のある事項」についてのアンケート結果（図表１）では、足元の金利情勢への懸念が上位にあげられており、また市場変動の高まりを背景に、ダウンサイドリスク抑制を含めたアセットミックスへの対応にも注目が集まっています。（図表１）当社アンケートでの上位回答（回答数順） 1 マイナス金利への対応 2 政策アセットミックスの検証や変更 3 金利上昇への対策 4 ダウンサイドリスク抑制国内債券運用への視点とアセットミックスへの視点を同時に考える必要がありそうです。２．安定収益資産とリスク性資産の収益状況図表２は、年金資産運用で一般的に用いられているベンチマーク収益率の年度別推移です。太枠で囲った部分は、リスク性資産の収益率がプラス・マイナスにかかわらず同じ方向であったことを示しています。2003 年度以降は、大半の年度で収益の方向性が同一で、分散投資効果がそれまでよりも低下していることが伺えます。一方、安定収益資産（国内債券）は大半の年度でプラス収益であり、リスク性資産の収益悪化局面での収益下支え効果を示しています。2015 年度も国内債券が収益を下支えしましたが、今後はこのような効果が期待しにくくなっていると思われます。（図表２）ベンチマーク収益率の年度別推移年度 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 安定収益リスク性資産資産国内債券国内株式外国債券外国株式 ▲4.2% ▲9.3% 32.0% 43.1% 8.6% ▲10.9% 1.3% ▲2.7% 12.0% ▲27.4% 5.1% 3.4% 9.9% 1.9% ▲2.8% ▲4.7% 7.5% 10.0% ▲6.2% ▲0.9% 6.7% ▲15.6% ▲7.4% ▲5.2% 6.5% 26.1% 37.1% 56.7% 6.7% ▲15.4% 20.0% 39.5% 4.7% ▲8.0% 15.5% 51.8% 2.9% 2.2% ▲3.6% 0.1% 2.1% 35.5% ▲17.9% 3.4% 4.7% ▲24.6% 26.3% ▲6.4% 0.9% ▲16.2% 8.4% 3.9% 4.3% ▲24.8% 15.5% ▲32.4% ▲1.7% 51.1% 0.2% 24.7% 2.1% 1.4% 11.3% 15.7% ▲1.4% 47.8% 7.7% 28.5% 2.2% 0.3% 10.2% 17.9% 3.4% ▲28.1% 0.5% ▲16.8% 1.3% ▲34.8% ▲7.2% ▲43.3% 2.0% 28.5% 0.2% 46.8% 1.8% ▲9.2% ▲7.5% 2.4% 2.9% 0.6% 5.0% 0.5% 3.7% 23.8% 17.7% 29.0% 0.6% 18.6% 15.3% 32.4% 3.0% 30.7% 12.3% 23.5% 5.4% ▲10.8% ▲2.7% ▲8.6% （注）国内債券：NOMURA－BPI 総合、国内株式：TOPIX（配当込み）、外国債券：ｼﾃｨ世界国債ｲﾝﾃﾞｯｸｽ（除く日本、ﾍｯｼﾞなし、円ﾍﾞｰｽ）、外国株式：MSCI KOKUSAI （配当込み、円換算）３．対応の視点以上を勘案すると以下の視点が考えられます。まず、国内債券の中での対応です。次に、政策アセットミックスでの対応、リスク性資産での対応、ダウンサイドリスク抑制商品の採用です。４．国内債券の中での対応長期金利がマイナス圏に入り、クーポン収入が＊内容等についてのご照会は当社法人営業担当者にお願い申しあげます。ほとんど期待できないとともに、将来の金利上昇の可能性も考慮すると国内債券の足元の投資魅力度は低下しています。しかしながら、他の資産よりリスクが低いことを考えると、組入比率を大きく引き下げるわけにもいきません。そこで、国内債券の中での商品選定が重要になってきていると思われます。パッシブ運用は、現下の環境では収益率の低下・金利上昇リスクの許容につながりかねません。そこで、アクティブ運用（社債運用を含む）の比率を増やすことで収益率の向上・金利上昇リスクの緩和を図ることが考えられます。外国債券の利回りは国内債券より高いので、ヘッジコストの上昇は課題ですが、為替ヘッジ付外国債券の活用も引き続き有力な選択肢です。債券先物、オプション等を用いる商品も、現物の国内債券利回りが低い中での収益向上策、金利上昇リスクを回避・軽減する商品として有効です。５．政策アセットミックスでの対応政策アセットミックスへの対応として伝統的４資産の中での国内債券の代替資産の検討もあります。年金資産全体のリスクを考えると、外国債券が有力でしょう。ただ、外国債券の場合も利回りが低下してきていますので、収益力向上のために、用いるベンチマークを新たなものにするなどの工夫が考えられます。ＧＰＩＦ（年金積立金管理運用独立行政法人）が外国債券アクティブ運用のベンチマークとしてバークレイズ・グローバル総合インデックスなどを採用した動きも参考になるかもしれません。（用語解説コーナーご参照）と同程度の期待収益率を目指しつつリスクを低減することで、年金資産全体のリスクを抑える方法も考えられます。具体的には、最小分散投資、高配当ファンドといったスマートベータの活用などです。リスク・リターン水準は国内株式と大差ないものの国内株式との相関係数が低いＪ－ＲＥＩＴも有効かもしれません。７．ダウンサイドリスク抑制商品年金豆知識 126 号で紹介させていただいた運用手法です。2015 年度は、多くのファンドで大きなマイナスが回避されている、あるいはプラス収益を確保したようです。ただし、運用安定化という目的は共通ですが、ファンドごとの運用コンセプト・運用実績は必ずしも同じではありません。商品を精査し、たとえば、収益機会の分散を目指す商品（多くの資産に分散）と、リスク回避型の商品（リスクが高まった場合にキャッシュに退避）を併用するなど、商品分散が必要ではないかと考えられます。８．終わりに運用安定化は今に始まった課題ではありません。ただ、国内債券運用の局面が変わってきた昨今の状況に鑑みると、さらに踏み込んだ対応が必要ではないかと思います。そのためには上記のような商品組入れの検討は有効と思われますが、ポートフォリオ全体のリスク・リターン特性が変化する可能性もあります。そこで、年金の財政状況等も考慮しながら、慎重に商品選定を進める必要があると思われます。６．リスク性資産での対応（文責：団体年金コンサルティング室向）国内株式における投資効率向上策として、現状用語解説コーナー：ＧＰＩＦにおける外国債券アクティブ運用のカテゴリーの設定 ○ＧＰＩＦは昨年１０月に「外国債券運用受託機関の選定について」を発表しました。 ○分散投資をさらに進める等の目的でアクティブ運用について８種のカテゴリーを設定し、それぞれのカテゴリーの中で２１ファンドを選定したというものです。 ○８種のカテゴリーとは、グローバル総合、米国総合、欧州総合、米国ハイイールド、欧州ハイイールド、新興国現地通貨建て、新興国ドル建て、インフレ連動です。 ○パッシブ運用のベンチマークは従来通りシティ世界国債インデックスを用います。本資料は、情報提供のみを目的として作成したものであり、保険の販売その他の取引の勧誘を目的としたものではありません。当社では、本資料中の掲載内容について細心の注意を払っていますが、これによりその情報に関する信頼性、正確性、完全性などについて保証するものではありません。掲載された情報を用いた結果生じた直接的、間接的トラブルや損失、損害については、当社は一切の責任を負いません。またこれらの情報は、予告なく掲載を変更、中断、中止することがあります。本資料記載のインデックスに関する著作権、知的財産権その他一切の権利は、当該インデックスの公表元またはその許諾者に帰属します。本資料の著作権は明治安田生命保険相互会社に属し、その目的を問わず無断で複製、転載および譲渡することはご遠慮ください。